再遭清盘呈请会是压垮融创的最后稻草？

2025年01月23日

1918.HK

由于销售业绩不如预期，近年积极偿债的融创中国再度遭遇危机

重点：

公司不排除对境外债进行二次重组
2024年累计合同销售金额471.4亿元，同比下降44%

李世达

新年伊始，融创中国控股有限公司(1918.HK)再度遭遇清盘危机，提醒了人们房地产市场的寒冬还远未过去。

融创中国近日发布公告，收到中国信达(1359.HK)向香港高等法院提出的清盘呈请，涉及未偿还贷款本金总额3,000万美元及应计利息，将于3月19日举行聆讯。消息公布后，融创中国股价大泻25.7%，自2024年10月以来累跌超65%。

这已是融创第二次面临清盘危机。2022年5月，融创公开承认无法按期支付四笔美元债的利息，成为公司陷入债务违约泥潭的开端。持有本金2,200万美元及应计利息的优先票据债权人陈淮军提出清盘呈请，但双方后来达成协议，该呈请于2023年6月被撤销。

对于最新的清盘呈请，融创表示将采取法律措施坚决反对，并强调这一事件不会对公司营运造成实质性影响，同时正在积极与呈请人沟通，争取尽快达成解决方案。

根据债券受托管理人国泰君安最新公布的报告，2024年11月，融创房地产新增到期未偿付借款本金32.36亿元，截至2024年11月30日，到期未偿付借款本金为1,155亿元。其中，银行贷款逾期234.15亿元，非银行金融机构贷款逾期741.09亿元，其他有息债务逾期178.60亿元。

境外债方面，目前存续境外债务共有24笔，余额为74.5亿美元，其中，2025年9月30日到期的债券共有3笔，余额为15.7亿美元。

相较整体庞大的债务，信达追讨的款项只算小数目，但对已为还债疲于奔命的融创中国来说，这或许是压垮骆驼的稻草。

境内债二次重组过关

过去一段时间，融创一边保交楼一边和境内境外的债权人协商。融创已算是最早一批达成重组协议的房企，但由于销售业绩与经营恢复不及预期，境内境外债都面临二次重组。

去年11月，融创提交了境内债务二次重组方案，涉及10笔债券，总面值154亿元，化债比例超过50%。近日，10笔境内债重组已全部获得持有人同意，境内债部分可说是成功拆弹。

但境外债方面就不是那么乐观。据媒体报道，融创已通知部分债权人，可能无法按期兑付2025年9月到期的美元债。融创“急内不急外”，相信是让信达决定入禀法院的原因。

融创坦言，此次清盘呈请可能会引发连锁反应，导致其他债权人要求加速偿还债务或采取强制措施，预计公司将无法在履行其他境外付款义务，不排除进一步寻求更全面的境外债务综合解决方案。据媒体报道，公司计划最快在今年3月初公布新的重组计划。

想尽办法“回血”

一段时间以来，中国政府已经为救助楼市推出包括降息等多项举措，然而经济复苏缓慢，消费者信心疲软，房企也很难直接受惠于目前的支持性政策。

根据融创2024年12月发布的未经审核营运数据，2024年累计合同销售金额仅为471.4亿元，同比下降44%，显然低于预期。不过也不是全然没有好消息，融创与中信及新湖集团合作发展的上海黄浦区项目“上海壹号院”近日进行次轮销售，当日销售额达到66亿元，第三批单位预期会于今年春季开展销售。

此外，公司也积极出售资产。过去一年，融创出售了武汉甘露山文创城35%股权、无锡融创茂配套酒店、石家庄中央商务区项目80%股权，并在去年12月出售大热的哈尔滨冰雪大世界46.67%股权，进帐约1.73亿元。去年10月融创中国还折让两成价格配售最多4.89亿股股份，筹资12亿港元用于还债。

此外，融创中国又于去年12月在中国国际经济贸易仲裁委员会对万达集团发起仲裁，索要95亿元的战略投资回购款。不过万达认为有关要求并无合约依据，对通过仲裁有信心。

融创显然已考虑了所有能够“回血”的可能，但问题的关键在于，中国房地产市场究竟何时才能复苏。

去年上半年，融创房屋交付量按年下滑了51%。资金短缺势必影响保交楼的成效，债务的纷扰也会让消费者缺乏信心，形成恶性循环。彭博分析师直言，若中国楼市销售没有根本性复苏，融创的债务方案可能是“徒劳”的。

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第三代半导体功率器件企业深圳基本半导体股份有限公司（9971.HK）周一起至周五招股，全球发售2,738.62万股H股，招股价介乎每股27.49至31.62港元，集资总额约7.53亿至8.66亿港元。该股预计下周三挂牌上市。基本半导体成立于2016年，主要从事碳化硅功率器件的研发、制造及销售，产品包括车规级及工业级碳化硅功率模块、碳化硅分立器件，以及功率半导体栅极驱动，应用于新能源汽车、可再生能源、储能、工业控制等场景。公司以第十八C章特专科技公司身份上市。公司收入由2023年的2.21亿元增至2025年的3.11亿元，两年复合增长率18.8%。不过，公司仍处亏损阶段，2025年净亏损扩大41%至3.35亿元，毛损率升至10.9%。公司称，集资所得资金中60%将用于扩大晶圆及模块产能、购买及升级生产设备，20%用于新碳化硅产品研发及技术创新，10%用于拓展全球分销网络，余下10%作营运资金及一般公司用途。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月29日

9971.HK

回购短暂推升股价迅雷预告未来增速放缓

网络视频公司迅雷将回购最多2,000万美元股份，目前公司手握大量现金及一项重大投资，两者合计价值超过市值逾倍重点：迅雷宣布将回购最多2,000万美元股份，带动股价单日上涨公司在国际直播服务中找到新的主要增长引擎，但同时也警告，在一段快速扩张后，相关增长可能放缓阳歌虽然股份回购计划本来就是公司管理层认为股价被低估时，用来提振市场信心的工具，但投资者很少会因此太过兴奋。不过至少在这个案例中，网络视频网站迅雷有限公司（XNET.US）最新宣布的2,000万美元股份回购计划，似乎确实达到预期效果。公司上周五公布消息后，股价随即上涨6.6%。说实话，这波上涨看起来更像是投资者在为买入该股寻找理由，而不是公司前景出现了什么实质变化。迅雷近来有点像一家企业变色龙。公司2003年创立时，是中国最早一批网络视频网站之一，当时中国互联网仍处于萌芽阶段。后来，迅雷被爱奇艺（IQ.US）和优酷等打法更积极、资金也更雄厚的竞争对手超越，之后一度认为云服务供应商会是更好的业务方向。再往后，公司又在几年前认定直播更具潜力，并将重心放在全球新兴市场。今年3月，迅雷突然剥离云业务，转而聚焦另外两大板块，也就是面向海外市场的Hiya直播业务，以及最初面向国内市场的订阅业务。迅雷股价上周五短暂反弹，其实只是过去一年半该股剧烈波动的一部分，反映投资者仍在摸索该如何看待这家公司。迅雷股价一度较2024年底水平上涨近四倍，其后回吐大部分升幅，但并未完全打回原形。按最新收盘价5.36美元计，该股仍较2024年底约2美元的水平高出逾一倍。经过上周五这轮最新上涨后，迅雷目前的市盈率约为18倍，算是相当不错，也较另一家热门直播平台快手（1024.HK）约8倍的市盈率高出一倍以上。爱奇艺和虎牙（HUYA.US）等其他业者目前实际上仍在亏损，这也显示，在竞争激烈的中国网络视频市场要取得成功并不容易。这或许正是投资者近期相对更青睐迅雷、而非其国内同业的原因。迅雷正大力发展直播业务，向几乎完全位于中国以外的用户提供包括体育赛事在内的服务。这项业务的增长速度远快于公司较早期、主要面向中国观众的订阅业务，看起来是一项审慎的多元化布局。直播业务去年超越订阅业务，成为迅雷最大的收入来源，部分动力来自公司去年6月收购体育媒体及数据供应商虎扑。根据迅雷5月底发布的最新季度业绩，这项收购帮助公司今年第一季度直播业务收入同比增长89%，升至5,360万美元。公司并未披露最新直播收入中有多少来自虎扑，而虎扑在去年第一季度尚未对迅雷贡献任何收入。不过，收购前后披露的资料似乎显示，虎扑当时每季度收入约为1,000万美元。这意味着，即使不计入这项收购，迅雷第一季度直播收入仍可能同比增长约40%。海外增长隐忧浮现相比之下，公司订阅收入第一季度增速较慢，同比增长26%至4,500万美元。这两项业务合计为迅雷贡献第一季度收入9,860万美元，同比增长54%。这一比较口径大概不包括去年同期来自云服务的收入，而该业务已于今年3月出售。今年可能令投资者感到不安的一个因素，是公司释放信号，显示国际扩张的黄金期或许有限。这并不令人意外，因为在中国本土市场经历多年强劲增长后开始放缓之际，越来越多中国公司正采取类似策略。因此，这些公司在海外市场相互竞争似乎几乎不可避免，尤其是在它们最偏好拓展的东南亚和中东市场。 “我们将继续加大海外扩张力度，探索新市场，并优化服务供给，以维持增长动能，”董事长李金波在公司一个月前最新一次业绩电话会上表示。“话虽如此，鉴于竞争格局持续变化，我们的快速增长在未来几个季度可能会出现适度放缓。” 直播业务在公司收入中的占比不断提高，但这项业务成本高于订阅业务，正拖累迅雷的毛利率。公司第一季度毛利率由去年同期的61.9%降至58.5%。尽管如此，迅雷仍大幅提升了剔除部分非现金项目的非GAAP净利润，第一季度由去年同期的90万美元增至410万美元。公司另一个小小的隐忧，是一项尚未了结的诉讼，内容涉及虎扑被指在直播服务中未经授权使用NBA内容。在公司业绩电话会上被问及此事时，CFO周乃江拒绝评论尚在审理中的诉讼。他确实表示，索赔金额相对较小，约为1,210万美元。但更重要的是，如果虎扑败诉，可能被迫放弃NBA内容直播。这类未经授权使用内容的情况在中国相当常见，也可能暗示虎扑还有更多类似问题未曝光，未来或会为迅雷带来更多麻烦。迅雷另一个值得注意的特点，是其长期投资影石创新。影石创新是热门360度运动相机制造商，一年前在上海上市。影石创新股价在上市后很快飙升约四倍，但此后已有所回落。即便如此，按目前股价计算，迅雷截至去年底持有的7.8%股权价值约41亿元，接近迅雷目前约3.5亿美元市值的一倍。截至3月底，迅雷另持有3.04亿美元现金，意味着单是其现金加上对影石创新的投资价值，就已明显高于公司市值。这也让人更容易理解，迅雷为何有能力推出最新2,000万美元股份回购计划，同时也暗示，如果股价未能从目前水平回升，未来或许还会有更多回购。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月29日

XNET.US

东方科脉招股募资5亿

电子纸显示器供应商浙江东方科脉电子股份有限公司（1770.HK）周一公开招股，发售511.86万股，每股发行价101.11港元，共募资5.18亿港元。一手50股，每手申购款项5,106.5港元。招股于7月3日截止，同月8日在港交所挂牌。公司的电子纸显示模组的销量，由2023年的5,610万片，增至2024年的6,710万片，去年更增长86%至1.245亿片。截至2025年12月31日，东方科脉已建有四个生产基地，三个位于中国，一个位于越南。过去三年，公司的收入分别为10.24亿元、11.52亿元及17.1亿元。期内利润为5,070万元、5,340万元及8,020万元。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月29日

1770.HK

Widening losses and shrinking gross margins: can DataStory turn a profit?

亏损扩大毛利率续降数说故事能否扭亏为盈？

人工智能企业数说故事股东包括小米，计划在香港上市，独家保荐人为中信建投国际重点：上季收入增近54%，惟业绩亏损扩大毛利率持续下降　白芯蕊全球人工智能（AI）由“技术研发”全面步入“商业化落地”的黄金期，吸引大量人工智能科技企业上市，主攻原生人工智能的数说故事人工智能科技股份有限公司，最近已向联交所递交上市申请，中信建投国际担任独家保荐人。数说故事在2015年由徐亚波博士创办，利用企业级大模型应用及解决方案，协助企业加快增长。徐氏曾任职于中山大学，在AI相关研究有超过16年经验，专注推动大数据及AI技术帮助企业构建丰富数字化商业应用产品。目前徐亚波占公司可行使投票权约34.27%，其他股东还包括持有6.33%股权的小米（1810.HK）。从宏观角度看，数说故事业务目前正迎来历史性爆发期，特别是过去大模型应用仅局限简单“问答”或“内容生成”，本质上仍需要人类大量介入后，才能做出合理的决策和执行；但未来核心已出现根本性演变，多模态感知与多智能体协作下，需自动执行复杂任务，取代过往需人类大量介入的情况。尤其传统商业智能只能做“事后分析”，缺乏由决策到落地的自动执行能力，数说故事运用自研的EnlightAI等系统，能够自主规划、多流程协调并动态优化，直接对最终“业务成果”负责，减少人类大量介入，从而提升了商业变现能力。数说故事身处的“中国企业级大模型驱动商业增长市场”，2025年市场规模为86亿元，随着内地主流社交媒体、电商平台数据授权机制逐步健全，令获取数据与应用变得更方便，市场预计到2030年市场规模会大幅攀升至1,501亿元，相当于复合年增长率高达77.2%。市场排名第三 “中国企业级大模型驱动商业增长市场”竞争格局集中，按2025年营收排名，前五大参与者合共占37.8%的市场份额，数说故事于该市场排名第三，市场份额为5.8%。目前数说故事主要提供两类服务，涵盖商业增长全周期中的关键商业场景，当中企业增长人工智能解决方案，为目前收入主力，占总收入的70.6%，该业务针对大型跨国企业及龙头品牌的个性化、复杂增长需求，量身定制端到端的AI解决方案。企业增长人工智能应用产品，为数说故事第二大业务，占集团总收入的25.8%，此业务主要以标准化软件（SaaS）或订阅制应用形式交付，为企业提供开箱即用的智能化工具。截至2026年3月底，数说故事首季总营收7,960万元，同比增长53.8%，主要是企业增长人工智能解决方案产生的营收上升，尤其大客户数量同比增加9名至20名，推动公司每名大客户平均营收达至230万元，较2025年首季的150万元，上升53.3%。上季亏损急增尽管集团首季收入上升逾五成，但今年首季业绩仍出现亏损，亏损更达到1.44亿元，比去年同期大幅攀升402%，特别是期内研发开支同比急增105%至4,018万元，占集团总收入的50.5%，远比去年同期的37.8%多，数说故事解释主要是直接投入成本增加所导致。另一方面，数说故事毛利率持续下降也值得密切关注，2023年、2024年、2025年分别为57.2%、52.2%、42.1%，2026年首季更跌至39.9%，明显是持续下滑趋势，集团称主要受毛利率较低的解决方案收入增加，拉低整体毛利率所致。但按趋势看，似乎还未见有止跌回稳迹象。整体而言，目前人工智能软件企业之中，运营模式最好是美国上市的Palantir（PLTR.US），自2025年第一季起，到2026年第一季，Palantir已连续五季的毛利率已超过80%，目前市销率达78倍，相反数说故事虽然身处一个爆发性增长市场，但毛利率却持续下滑，明显与Palantir运营上有一个很大差距。虽然数说故事坐拥行业爆发的“天时”，但在理性的资本市场上，“讲故事”的溢价都有其极限，要复制 Palantir 股价神话，数说故事必须将运营重心从“粗放型扩张”转向“精细化变现”，只有当研发投入成功转化为高效技术护城河，且毛利率止跌回升时，才能为投资者兑现美好愿景。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月29日

重点：