与Tims天好中国联姻博派斯同享双赢局面

2023年02月10日

Tims天好咖啡的中国市场运营商Tims天好中国表示已达成协议，将负责运营备受欢迎的美国炸鸡连锁品牌博派斯

重点：

Tims天好中国将从炸鸡连锁品牌博派斯的所有者——餐饮品牌国际手里，接过该品牌在中国的运营
Tims天好中国可能会在未来几个月宣布博派斯的大型扩张计划，后者在进入中国的前三年里未能取得成功

阳歌

炸鸡连锁品牌博派斯(也叫大力水手炸鸡)在中国价值几何？

从Tims天好中国(THCH.US)宣布获得美国品牌博派斯在中国的独家经营权后，股价和市值大幅上涨的情况看，这个问题的答案可能是1.7亿美元(11.6亿元)。更确切地说，宣布把博派斯品牌纳入自己在中国的版图后，已在中国经营着Tims天好咖啡甜品连锁品牌的Tims天好中国，股价随即跳涨26%。

这也带动Tims天好中国的市值，从宣布这一消息前的6.2亿美元，上涨至7.9亿美元。

但这个故事不止一笔交易这么简单，必须承认，我们比大多数人更密切地关注这笔交易，是因为我们个人对博派斯炸鸡，以及Tims天好咖啡的特色甜甜圈与咖啡的喜爱。这笔交易看起来相对明智，它建立在Tims天好咖啡过去几年在中国发展迅速的基础之上。

故事实际上始于Tims天好咖啡的所有者餐饮品牌国际(QSR.US)，该公司还拥有博派斯和汉堡王两个连锁品牌。餐饮品牌国际(RBI)于2018年将Tims天好咖啡引入中国，目前与私募股权公司笛卡尔资本集团、互联网巨头腾讯(0700.HK)和德国大型超市品牌麦德龙(Metro)在中国的运营商物美，联合运营Tims天好咖啡的特许经营权。

自从在中国推出Tims天好咖啡以来，Tims天好中国迅速打造该连锁品牌的实力，上月宣布第600家门店开业。该公司对市场有着宏大的计划，目标是到今年底开店1,000家，到2026年底开店3,000家。去年8月，它还利用一家特殊目的收购公司(SPAC)，通过借壳合并在美国上市，增加了现金储备。

然后是博派斯，RBI将其作为独资企业引入中国，并于2020年在上海开设了第一家门店。RBI对该连锁品牌在中国制定了宏伟的计划，表示打算未来十年开设1,500家门店。这并不算特别不切实际，因为市场领导者肯德基的母公司百胜中国(YUMC.US; 9987.HK)公布的数据显示，截至去年底，肯德基在中国拥有9,000多家门店，是最大的连锁餐厅。

但对博派斯来说，事情没有计划的那么顺利。2020年在上海著名的淮海路开设首家店铺并引发巨大关注后，该连锁品牌却未能取得太大的成功，截至去年在中国的门店不足10家。去年8月，除两家门店外，该连锁品牌将其在中国内地的其他7家门店全部关闭，此事当时还登上了媒体报道。

大众点评网显示，笔者撰写本文时，上海只有两家博派斯仍在营业。

Tim Hortons出手相救？

8月份的闭店发生在RBI明显改变博派斯市场战略之际。几乎在同一时间，RBI宣布与笛卡尔资本集团就博派斯品牌在中国的发展达成了另一项协议。公告没有提供太多细节。但现在看来，这似乎是最新声明的前奏，即Tims天好中国成为博派斯在中国的独家特许经营商。

最新公告里的细节也很少，只说Tims天好中国用股票换取博派斯的品牌使用权，不存在现金易手。这可能是一件好事，因为Tims天好中国截至9月底，手里的现金只有7.6亿元，这个数字相对较少，它可能需要这些钱来积极扩张Tims天好咖啡，现在还要加上博派斯连锁店，开支将会更大。

正如我们已经注意到的，投资者似乎对最新的合并相当兴奋，至少从单日股价大幅上涨来看是这样。但现实情况稍微复杂一些，因为自去年8月完成SPAC上市以来，Tims天好中国的股票很难说表现出色。此后，该公司股价稳步下跌，一度损失了约三分之二的市值。

不过，它的股价有所反弹，在最近一轮上涨之后，大约是去年12月底历史低点的两倍。但从它的最新收盘价5.29美元来看，仍比去年8月SPAC上市时的价格下跌了约三分之一。

这似乎表明，投资者对于该公司目前积极的扩张计划能否取得成功，依旧没有任何把握。我们预计，在这一最新消息发布后，可能会看到博派斯推出一些新的积极目标，类似于Tims天好中国之前宣布关于Tims天好咖啡的目标。

该公司的最新业绩似乎表明，它可以在控制成本的同时实现快速增长，这对其成功至关重要。去年三季度，它实现了收入同比增长68%，至3.06亿元，而运营成本和支出的增幅则低得多，为36.3%，至3亿元。这使该公司调整后的门店 EBITDA利润率提高4个百分点至6.7%，不过其净亏损仍从一年前的1.13亿元扩大至1.95亿元。

尽管投资者存在犹疑，Tims天好中国的市销率仍有相对较高的4.5倍，与快速增长的本土咖啡连锁店瑞幸咖啡(LKNCY.US)的4.6倍大致相当，但相比规模大得多，而且盈利的百胜中国的2.6倍，Tims天好中国却高出了很多。

总而言之，这笔交易无论是对于RBI还是Tims天好中国来说，都是一宗好生意，因为前者本就在自营的博派斯中国业务上苦苦挣扎，而后者又多了一个应该可以吸引中国消费者的大品牌。现在，这两个合作伙伴需要为博派斯在中国的发展设定新的路线图，同时也为投资者准备一份路线图，让他们清楚Tims天好中国可能在并不太远的未来就能实现盈利。

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百胜中国, 博派斯炸鸡, Tims天好中国, 餐饮品牌国际, Tims天好咖啡

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新闻

简讯：驴迹科技二供一供股拟筹1.5亿港元

在线电子导览服务提供商驴迹科技控股有限公司（1745.HK）周一公告，拟以2供1比例供股，每股供股价0.18港元，较上日收市价折让32%，集资1.52亿港元（1,900万美元）。公司表示，所得资金拟用于升级现有存量电子导览系统；拓展中国境外地区的新增电子导览业务；收购与机器人及低空飞行相关的项目公司；收购景区营运权；及一般营运资金。驴迹科技去年收入减少10.2%至5.25亿元，净利润大减43.6%至8,185.1万元。公司表示，业绩下滑主要由于去年内地消费市场表现疲弱，国内和出境旅游活动减少所致。公司股价周二低开9.43%，至中午收市报0.209港元，跌21%。今年以来已跌43.5%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月03日

1745.HK

投资者不满出价过低极氪私有化进程遇阻

该新能源车企至少有六名少数股东致函公司，称提议的私有化价格过低重点：路透社报道称，极氪六名少数股东抗议公司私有化要约价格过低公司股票当前市销率仅为0.63倍，不到零跑汽车、小鹏汽车等主要竞争对手的三分之一　阳歌究竟是掉队者，还是潜力尚未兑现的玩家？这是萦绕在新能源车企极氪智能科技控股有限公司（ZK.US）头顶的一大问题，据路透社上周五报道，公司近期私有化推进遇阻，部分少数股东抗议收购价过低。与此同时，亦有观点认为其低估值事出有因——极氪驶入中国新能源车赛道过晚，且今年销量已开始收缩。此案亦凸显美股交易所与港交所的核心差异，作为多数中概股上市地，港交所在此类交易中对小股东的保护更为完善，美国市场则不然。估值问题是本次事件的核心，华尔街投资者对极氪认可度不高。截至周一收盘，其68亿美元市值对应的市销率（P/S）仅0.63倍，不到其三大竞争对手零跑汽车（9863.HK）、小鹏汽车（XPEV.US; 9868.HK）和蔚来（NIO.US; 9866.HK）2.19倍市销率的三分之一，亦不及另一家中国头部纯电车企理想汽车（LI.US; 2015.HK）1.50倍市销率的一半。接近一个月前的5月9日，控股股东吉利汽车（0175.HK）提议以每股25.66美元收购极氪美国存托股份（ADS），较之前30个交易日平均股价溢价20%。要约令华尔街感到惊讶，因极氪在纽约完成4.4亿美元IPO仅一年多。当时，极氪声称将成立独立委员会评估要约，鉴于吉利持股比例达65.7%，要约获得股东批准通过的可能性已相当高。公告发出后，极氪股价跳升，迅速突破收购价。截至周一最新收盘价26.76美元，该股已较收购价溢价4.3%，显示投资者预期吉利可能上调报价。目前可知，现市价的重要支撑是至少六名少数股东的幕后斡旋。其中五名系极氪早期投资者，声名显赫：包括全球最大动力电池制造商宁德时代、头部私募股权基金博裕资本、在线视频巨头哔哩哔哩及美国芯片巨头英特尔旗下风投机构英特尔资本。路透社报道，上述四家企业与Cathay Fortune共同向极氪发出两封信函，指当前报价低估公司价值并要求提价，声言极氪相较同行具备更优现金流与盈利前景。报道还称，投资机构Y2 Capital亦向极氪管理层发送了类似信函。港美规则存差异五名股东联名信要求极氪必须获得多数独立股东批准后方可推进私有化，此处正体现前文所述，美港交易所规则存在重大差异。在美私有化仅需持有多数股份的股东批准即可推进，本例中吉利占据绝对控股地位，意味提交股东表决的任何方案几乎必然通过。相形之下，港交所设有专门保护此类交易中少数股东的规则，要求方案须获独立股东多数票通过。意味本次私有化须取得吉利所持股份之外剩余34.3%股份持有者的多数支持。正因如此，港股私有化方案失败率远高于美股。联名股东深知吉利无义务提价，故要求最终收购价仍需经其表决认可。那么，在这种情况下，吉利考虑提升报价的原因何在？参照市销率，吉利25.66美元报价确实偏低。按理想汽车市销率推算收购价应为64美元；若对标零跑、小鹏和蔚来的市销率，收购价更将跃升至93美元。极氪估值折让有其合理成分，其驶入中国新能源车赛道较晚。今年4月，极氪品牌车销量仅为13,727辆，远低于零跑的41,039辆、理想的33,939辆及蔚来的23,900辆。此外，2024年强劲增长一整年后，4月销量同比下滑14.7%，初显疲态。这些销量数据及趋势，或可解释市场为何看低极氪估值。不过，公司亦具备关键优势，就是其背靠中国最成功民营车企之一的体系。经十余年并购与内生增长，规模庞大的吉利旗下拥有多家上市企业，包括瑞典沃尔沃、极星及英国路特斯。吉利创始人李书福以商界谋略著称，这正是其可能听取六名不满股东抗议的原因。宁德时代或是吉利新能源车核心电池供应商；英特尔、博裕和哔哩哔哩均系业界翘楚，若感知遭受不公，或将伤及吉利商誉及未来融资潜力。据此，我们或可预期吉利将提升报价。核心问题在于提价幅度，追平国内同行估值几无可能，但若按0.75倍市销率（即理想汽车当前比率的一半）折算，收购价仍将达30.54美元，较现股价溢价约14%。…

2025年06月03日

ZK.US

简讯：配股集资23亿港元海昌拱手相让控股权

经营主题公园的海昌海洋公园控股有限公司（2255.HK）周一公布，向祥源控股配售51亿新股，每股作价0.45港元，集资22.95亿港元。新股占扩大后股本38.6%，祥源控股成为控股股东，原海昌大股东曲程持股量将被摊薄至约29%。是次的配售价较周一海昌收市价大幅折让46.4%，集资所得将用于推动核心业务、偿还部分债务，及支持日常运营。海昌表示，受到新冠疫情影响以及近年复杂的外部市场环境，公司持续出现经营亏损，导致流动资金受压，故要进行相关融资安排。祥源集团从事投资及经营文化旅游，持有浙江祥源文旅（600576.SH）及安徽省交通建设（603815.SH）。海昌周二平开报0.84港元，之后股价迅即下跌逾一成，公司股价相较年内高位跌近30%。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月03日

2255.HK

SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闯关ROE低限制估值提升

公司曾计划在中国香港、瑞士及德国上市，但基于市况波动后搁置重点：三一重工挖掘机销量全球最大海外业务比重持续增加，占去年总收入逾六成　白芯蕊香港新股市场又再次炽热，尤其多只内地已上市的公司来港挂牌，继A股之王宁德时代（3750.HK, 300750.SZ）在香港挂牌后，有“药中茅台”之称的恒瑞医药（1276.HK; 600276.SH）也来港上市，连全球第三大的工程机械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也递交上市申请文件，为进军港股铺路。前身为涟源市焊接材料厂的三一重工，于1989年由梁稳根、唐修国、毛中吾和袁金华共同创办，1994年改组为一家专注于工程机械制造的公司，2000年改制为股份有限公司，2003年7月公司在上海证券交易所主板上市挂牌，2013年海外收入超过100亿元，2023年海外收入占比更超过50%，目前大股东为三一集团，持有总股本29.46%，曾是中国首富的梁稳根，持有三一集团56.74%的股权。早在2011年，三一重工已计划赴港上市，之后在2022和2023年亦曾宣布考虑在瑞士证券交易所和法兰克福证券交易所挂牌，但基于市况波动，取消上述各项上市计划，因此此次计划在港上市是第二次闯关。市场对挖掘机需求大其实全球工程机械市场规模庞大，尤其受惠基础设施投资、能源需求、智能化转型、矿山与采掘设备技术升级等带动增长，据弗若斯特沙利文的资料，2024年全球工程机械市场规模已达2,135亿美元，估计到2030年会增至2,961亿美元，期内复合年增长率为5.6%，以销售计，三一重工位列全球第三大工程机械企业。工程机械市场可细分为挖掘机、装载机、起重机械、路面机械、混凝土机械和桩工机械，当中以挖掘机为工程机械行业中的核心，2024年全球挖掘机市场规模达632亿美元，占全球工程机械市场的29.6%，预计到2030年，挖掘机市场规模达928亿美元，在全球工程机械市场占比则提高至31.3%。挖掘机为重型工程车辆，广泛应用基础设施建设、矿山开采和城市发展等领域。近年来智能化、节能环保技术加速应用，进一步提升施工效率和设备耐用性，配合矿山和大型基建项目，变相令挖掘机新增和替换的需求持续扩大。三一重工为挖掘机行业龙头，以2020年至2024年销量计算，市场份额达11.3%，为全球销量最多的挖掘机企业，在中国市占率达24.5%，更是自2011年后，连续14年在中国位列第一位。毛利率续攀升挖掘机是三一重工最大业务，去年收入及毛利为303.73亿和96.67亿元，按年分别升9.9%和13.4%，占集团总收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘机海外销售持续增长以及中国市场复苏，带动小型挖掘机需求回升，因此推动三一重工去年总收入升5.9%至783.8亿元，纯利按年升32%，达59.75亿元。此外，三一重工毛利率持续攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了占整机制造20%至35%的钢材价格近年持续下降，还有集团零件自给率高，整体已达60%，挖掘机零部件自给率更高达90%，带挈集团毛利率有较佳的表现。三一重工虽是中国企业，但海外收入持续增加，由2022年只占集团总收入的45.5%，增加至去年62.3%，当中亚澳地区（即亚洲、澳洲及中东）在海外收入中占比最高（占42.6%）。此外，三一重工对股东派息亦慷慨，2003年在上交所上市以来，共派股息293亿元，2022至2024年股息占净利润30.6%、40.4%和49.8%，反映对股东不薄。不过，要留意工程机械销售也有淡旺季之分，通常冬季销售额会较低，主要是受寒冷天气和春节影响，故工程活动减少，项目暂停或放慢，导致对工程机的需求下降。然而，随着春季到来，施工活动渐增，加上新项目在春季上马，令工程机械销售额会增加。 ROE比国际同业低整体来讲，三一重工股本回报率（ROE）较低，去年只有8.5%，对比国际同业美国上市的Caterpillar（CAT.US）及小松制作所（6301.JP）分别为55.3%和14.1%，但三一重工A股估值却达23倍，相反Caterpillar及小松制作所则只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏贵。三一重必须提高业务营运效益，也可透过回购提升股本回报率，一旦ROE提高至双位数，配合在全球机械市场的领导地位，股价才有上升机会。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月03日

600031.SHG

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