高竞争低市占率 耐看娱乐耐看吗？

这家中国主要网剧和网络电影制作商，趁着去年的高人气申请到港股上市

重点︰

• 耐看娱乐在收入增速放缓的背景下，向港交所提交上市申请
• 公司非常依赖五大影视平台，95.7%收入来自对方

裴梓龙

还记得《亲爱的柠檬精先生》中，主角苏北和路南的爱恨纠葛吗？你在优酷看过《你好，火焰蓝》吗？在看《扑通扑通喜欢你》时，有没有怀念校园时代？这几套去年风靡中国网络的电视剧和网络电影，正是出自2016年才成立、阿里影业(1060.HK)作为股东的耐看娱乐。这家公司趁着去年的人气，已向港交所递交申请文件，准备登陆香港股市。

根据公司招股文件引述的数据，在2020年，以制作及发行网剧所产收的收益计算，耐看娱乐在全国排名第二；如果以制作及发行网络电影所产生的收益计算，公司在网络电影公司中排第四。

去年播出的网剧《亲爱的柠檬精先生》，是中国票房最高的分帐剧，票房收益高达5,000万元(785万美元)；《扑通扑通喜欢你》成为爱奇艺(IQ.US)去年最受欢迎的分帐剧，票房收入达4,500万元；至于网络电影《兴安岭猎人传说》在去年首播的中国网络电影中，总票房超过4,000万元，排名第一。这几部作品让耐看娱乐声名大噪，看准时机到香港上市。

依赖五大平台

无容置疑，我们观看电视剧和电影的习惯已经改变，取而代之是如雨后春笋般的在线视频平台。据弗若斯特沙利文的报告显示，从2020年到2025年，网剧市场和网络电影市场的总收益复合年增长率分别为10.1%和10.5%；2020年的剧集市场中，网剧收入占比第一次超越电视剧，未来将主导剧集市场；至于网络电影收入增速，也超越了院线电影，反映娱乐行业已踏入新纪元。

虽然中国网剧市场潜力巨大，但同时相当分散。以收益计算，耐看娱乐虽排名第二，但市场占有率也只有1%，前五大网剧制片公司和发行公司的总市占率也只有4.7%，可见竞争多么激烈。

耐看娱乐去年首9个月收入共2.62亿元，同比增长13.2%，但增速远低于2020年相比2019年的92.4%；盈利方面，2020年比2019年多赚了一半，但去年首9个月的盈利却同比下跌14.2%到3,132万元，反映上面提及的“爆红”网络作品，或许只能为公司带来知名度，却不一定赚得更多。

另一个值得留意的重点，是耐看娱乐非常依赖哔哩哔哩(9626.HK;BILI.US)、爱奇艺、腾讯视频、优酷和芒果TV这五大平台客户。在2019年和2020年，来自五大客户的收益占76.1%与74.4%，到去年首9个月更大升到95.7%，如果这五大视频平台失去领先地位，或是官方加强互联网监管，相信会直接影响耐看娱乐的业绩，毕竟公司没有属于自己的视频平台。

另外，在文化监管的大环境下，耐看娱乐在招股文件的风险因素中也披露，如果官方颁布与网剧及网络电影市场相关的额外或更严格法规，公司或需采取部分变更以确保合规，并可能对运营方式带来限制，不利财务表现。

影业股估值高

作为影视制作公司，核心资产是创作，这次筹资用途之一，就是制作网剧和网络电影，以及投资院线电影，其次是为了收购更多知识产权。耐看娱乐目前有20部筹备中的重点网剧、26部筹备中的重点网络电影，超过14部正进行后期制作，但票房成绩能否如去年般火旺，仍然是未知之数。

耐看娱乐仍未有招股价等详情，参考香港上市的同类公司阿里影业(1060.HK)、稻草熊娱乐(2125.HK)、猫眼娱乐(1896)和力天影业(9958.HK)估值分歧。阿里影业的市盈率(price-to-earnings ratio)超过1,300倍，市销率(price-to-sales ratio)5倍；稻草熊娱乐市盈率也达到88.3倍，市销率1.9倍；猫眼娱乐市盈率50.4倍，市销率2.9倍；力天影业市盈率11.3倍，市销率0.9倍。

耐看娱乐去年首9个月赚3,132万元，按相同比例计算，估计全年赚4,176万元，撇除阿里影业的夸张估值，以其他三家的平均市盈率约50倍计算，耐看娱乐上市估值约21亿元，比2020年阿里影业入股时的估值约7.5亿元，增长1.8倍。

随着春节临近，虽然每年这个时段，影业股会受惠节日效应而受到资金追捧，但相信耐看娱乐难以赶在下月初农历新年前上市。但是，公司两名上市承销人招商证券国际和中泰国际，曾经在2020年分别保荐过稻草熊娱乐和新石文化(1740.HK)，首天挂牌都有不错表现，如果耐看娱乐以较低市盈率上市，或值得投资者留意。

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