宝尊电商大砍Gap门店借新交易进军国际市场

2023年08月29日

BZUN.US 9991.HK

Baozun in big new partnership with Hunter owner Authentic Brands Group

这家电子商务公司将与Authentic Brands Group成立一家合资企业，在大中华地区和东南亚销售Hunter品牌产品，该品牌最广为人知的是惠灵顿靴

重点：

宝尊宣布与Authentic Brands Group成立新的合资公司，其将拥有Hunter品牌户外服饰产品在中国及东南亚的相关知识产权
该电子商务公司还宣布了新近收入囊中的Gap中国门店的重大进展，包括计划在大规模改革后开始扩张

阳歌

电子商务公司宝尊电商有限公司(BZUN.US；9991.HK)现在发展得相当不错。在宣布收购美国零售巨头Gap(GPS.US)在中国的门店不到一年后，这家背靠阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)的公司又宣布了一项重要的新合作，不仅要把Hunter户外服饰品牌引入中国，还要让它进军东南亚。

此举意味着宝尊年轻的品牌管理业务再添新版图，该业务是宝尊去年底宣布收购Gap时推出的。与此同时，将东南亚纳入Hunter这笔交易体现出了宝尊的全球抱负，它加入越来越多的中国电子商务公司的行列，试图在海外实现多元化。

在周一发布的最新季度业绩中，该公司还披露了对Gap在华连锁门店进行全面改革后取得的一些令人鼓舞的初步成绩。不过，也并不都是好消息，因为最新业绩也显示其核心的电子商务业务陷入停滞，该业务仍占其收入的绝大部分，约为85%。

与Hunter品牌的所有者、总部位于美国的Authentic Brands Group达成新的合作关系，以及Gap门店表现不断改善这些好消息，至少在当天赢得了投资者和资金的。最新公告发布后，宝尊股价周一在纽约跳涨12.5%，跑赢了在美上市中概股因中国采取新举措刺激股市而出现的幅度不大的上涨。

然而，即便是经历了此次上涨，宝尊的股价今年迄今仍下跌26%。最能说明问题的是，该股目前的市销率只有0.2倍。相比之下，国内竞争对手微盟集团(2013.HK)为4.5倍，而国际同行Shopify(SHOP.US)和Salesforce(CRM.US)分别为11.2倍和6.5倍。

关注宝尊的13家分析机构对其美国存托凭证给出了每股8.78美元的平均目标价，约为当前水平的两倍。但即便该股上涨并达到这个目标价，其市销率也依然只有0.4倍，考虑到该公司的最新举措透露出的巨大潜力，其估值显得相当低。

在与Authentic Brands的新合作中，双方将成立一家合资企业，拥有Hunter品牌在大中华区和东南亚的相关知识产权，其中宝尊持有合资企业51%的股份。一份单独的许可协议还将授予宝尊在大中华区设计、生产和销售Hunter品牌产品的长期权利，相关产品以惠灵顿靴最为知名。

这笔交易看上去可能只是这两家公司开展更大规模合作的一个起点，此前双方通过宝尊原来的电子商务服务在中国建立起了合作关系。Authentic Brands拥有相当多的大品牌，包括Eddie Bauer、Brooks Brothers、Rockport、Izod和Nautica等。因此，从理论上说，如果事情进展顺利，上述任何一个品牌之后都可能入局此次新达成的合作。

国际化的团队

宝尊收购Hunter在东南亚地区的知识产权，似乎是该公司新设立的国际部门的基石。宝尊不仅寻求业务的多元化，也在寻求地域上的多元化。国际部门的成立意味着宝尊业务现在有三驾马车：原有的电商业务、品牌管理业务(主要包括Gap业务)，以及现在的宝尊国际。

宝尊表示，在过去的一年半时间里，其已经组建起一支约150人的团队，构成了新的国际部门的基础，员工分布于新加坡、马来西亚、泰国、韩国、菲律宾，以及中国港台地区。

在宝尊的最新季报中，另一个让人乐观的消息是，Gap中国门店的状况正在迅速改善。去年宣布收购该品牌的中国业务时，曾引起很多人不满。在来自国内和国际各路对手的激烈竞争下，该品牌在华业务一直举步维艰，出售时处于亏损状态。

收购完成后，宝尊开启重大改革，包括关闭86家门店，约占该连锁店总数的40%。它还试图通过减少折扣来提升Gap的档次，并推出“China for China”的战略，也就是在中国本土为中国消费者设计和生产产品。

在做出这些改变后，Gap二季度的收入为3.24亿元，同比下降26%。但公司管理层指出，这些变化已经产生了效果，该连锁店的同店销售额在二季度增长了11%。宝尊品牌管理总裁桑德里娜·泽比布(Sandrine Zerbib)在财报电话会议上表示：“在新的基础上，我们的目标是开设至多10家门店，首先是在广州开设一家旗舰店。”

这一乐观消息在某种程度上被相当黯淡的季报部分抵消，凸显出中国当前疲弱的消费者信心。宝尊二季度营收增长9.3%至23亿元。但如果剔除Gap门店的贡献(去年没有相关数据)，收入实际上同比下降了约5%。

该公司高价商品的销售继续表现最差，因为新房建设减少抑制了对家电的需求，且注重成本的消费者减少了对智能手机、电脑等昂贵商品的购买。该公司本季度家电销售额同比下降24%，而电子产品的销售额则骤降43%。

利润情况也不太乐观，公司报告净亏损2,000万元。分析机构预计，宝尊将在今年晚些时候恢复盈利，随着Gap门店业绩的改善，利润将在2024年大幅增长。在对宝尊与Hunter的新交易，以及Gap门店的信息更新进行研究后，这些机构或许需要对预测做出一些修正。宝尊的举措或令营收增加，但利润也可能因此而受到拖累。

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2025年09月15日

9618.HK JD.US

QMSK is involved in auto insurance for accidents

纳斯达克新规限制青民数科被迫提升集资额

这家汽车保险售后服务提供商，将首次公开募股目标扩大为最初四倍，募资上限达3,700万美元重点：继纳斯达克宣布拟要求中概股募资额不低于2,500万美元后，青民数科大幅调高纳斯达克上市规模这家公司最新财年营收增长38%，但因扩张开支激增，导致利润下降近10% 阳歌青民数科（青岛）技术服务有限公司最新修订的纳斯达克上市申请中，最引人注目的并非汽车保险理赔服务的业务动态，而是募资规模的巨量级上调。不过，此次将募资目标从900万美元提升至上限3,700万美元，并不意味着公司对投资者认购热情的信心上升。实际上，此次激进扩容直接源于纳斯达克本月早些时候，宣布拟严控中概股小规模上市。此类募资通常不足1,000万美元的微型上市，已成纳斯达克中概股主流，公众流通股比例普遍低于总股本的10%。此类低流通量易引发股价剧烈波动，通常呈现单边下跌态势。当股价闪崩时，缺乏经验的散户往往损失惨重。雪上加霜的是，多数企业采用激进的估值定价，使其上市后股价大幅回落几成定局。回溯今年3月首度申请赴美上市时，青民数科完全符合上述情况。这家向车险企业提供理赔风险评估等增值服务的公司，据其1月原始申请及3月修订文件披露，最初募资目标仅600万至900万美元。当时，公司计划售出的150万股，仅占总股本约9%。最新修订文件中，其募资目标已大幅跃升至2,500万至3,750万美元区间，对应每股4至6美元。当前，公司拟售625万股，为原始方案四倍有余，占扩股后总股本比例近30%。募资规模与流通股比例的双重提升，显然是对纳斯达克9月3日拟修订中概股上市标准的直接回应。新规要求所有中概股募资额不低于2,500万美元，公众流通股市值需达1,500万美元。若流通股市值跌破500万美元，将自动启动暂停交易及退市加速机制。上周五提交的修订版招股书中，青民数科明确提及纳斯达克待实施的新规，该标准尚需美国监管部门批准。公司声明：“若新规生效，将大幅提高我司等发行人的上市及维持上市门槛。无法满足修订后的上市要求，可能导致我们难以在纳斯达克挂牌或维持上市地位，从而对证券流动性、市场能见度及整体变现能力造成重大不利影响。” 估值高企青民数科每股4至6美元定价区间及上市后2,125万股总股本，对应市值介于8,500万至1.27亿美元之间。按截至2025年3月财年最新年报利润计，中位数市盈率（P/E）达47倍；其市销率（P/S）中位数为2.2倍。相较中国车险领域同业，上述估值均显偏高。在港上市的众淼控股（1471.HK）涵盖车险业务，市盈率37倍、市销率7.8倍。而处于亏损状态的保险经纪商手回集团（2621.HK）与车车科技（CCG.US）市销率仅分别为0.68倍及0.19倍。尽管青民数科或因已有盈利且增速较快，可尝试更高估值溢价，但现实是投资者较难认同。如同我们之前指出，采取激进估值的中概股首日交易常现股价大跌，往往在数月甚至数日内市值腰斩。待观其效，青民数科会维持高估值，抑或因募资规模巨幅扩容，需引入超计划的投资者而被迫下调定价。最后，审视财务数据，公司基本面确具优势。青民数科通过覆盖中国大部地区的10,651个服务网点开展业务。风险评估服务单价低廉，截至2025年3月财年平均价50美元，较上年48.80美元微涨2.5%。招股书显示，最新财年客户数量从35家增至64家，增幅显著。表明其客户群虽集中但仍具规模，涵盖若干“头部保险公司”。伴随客户群扩容及单笔风险评估成本上升，公司最新财年营收同比增长38%，从截至2024年3月的3,460万美元增至4,770万美元。其毛利率保持相对平稳，从上年9.6%微降至9.2%。但为支撑扩张投入的运营开支激增近两倍，致使其最新财年利润同比下降8%，从244万美元降至225万美元。总体而言，青民数科上市，基本面相对扎实，募资规模与流通比例的巨幅提升预示未来赴美中概股的转型方向。但当前估值诉求仍显激进，意味公司最终可能被迫将发行价降至当前4至6美元区间以下。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年09月15日

简讯：祖龙娱乐斥2,420万美元购理财产品

研发移动游戏的祖龙娱乐有限公司（9990.HK）上周五公布，斥资2,420万美元购入一系列理财产品，其中于上周斥1,260万美元购入债券挂钩票据，并以500万美元购入三年期首年不可赎回票据。另外，去年通过瑞银新加坡认购本金660万美元的24个月美元股票挂钩双赢本金返还票据。公司表示，购入理财产品是合理有效使用阶段性闲置资金，以提高公司的资金收益。同时，通过风险考虑及比较不同报价后，认为可从认购事项中取得相对稳定收益，符合资金的安全及流动性目标。祖龙娱乐周一平开报1.93港元，公司年初至今已升逾35%。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年09月15日

9990.HK

Years of losses and thin profit margins leave 160 Health with few investment highlights

连年亏损毛利率低健康160乏投资亮点

在线医疗平台健康160申港上市接连受挫后，近日终获港交所开绿灯，随即在港公开招股重点：公司连续亏损多年，今年首季亏损1,500万元药物销售毛利率偏低，只有1% 　刘智恒英国大文豪狄更斯在《双城记》开首说：“这是最好的时代，也是最坏的时代。”对于香港新股市场，现在绝对是最好时代，公司能赶在这个风口上市，纵使未有亮丽的业绩，也可成为投资者的宠儿。健康160国际有限公司（2656.HK）两次申港上市均折戟沉沙，但今天看来并不是坏事，公司今年6月递交新的申请，本月初终获港交所批准，正好赶上这班冲刺中的香港新股市场列车。根据招股书，公司发售3,364.55万股，每股售价最高14.86港元，香港公开发售超额500倍，集资约5亿港元健康160的收入主要来自两大业务，一是以批发模式向企业客户（包括区域医药贸易公司、医疗保健机构及其他医药销售平台）提供医药健康用品，及以零售模式向个人用户销售产品。另外是提供数字化医疗健康解决方案，公司透过健康160平台，整合线上及线下渠道的医疗健康服务，有效地连接医疗健康机构，医护人员及个人用户。截至今年3月底止，健康160的平台累计连接超过44,600家医疗机构。同时，亦与超过90万名医护人员建立合作关系，注册用户达5,520万名，平均月活跃用户达330万名。健康160平台已具相当规模，但深入分析，公司的业务及财务仍然疲弱，存在一定问题。三年累亏3.4亿公司业绩表现乏善可陈，2022至2024年收入分别为5.26亿元、6.29亿元及6.2亿元，收入似乎有点停滞不前，今年首三个月，收入更只有1亿元。期间公司连年亏损，过去三年分别蚀1.1亿元、1.09亿元及1.07亿元，今年首季亏损同比收窄59%至1,550万元。即是说过去三年多，累计亏损达3.4亿元。此外，公司的毛利率并不理想，虽然整体毛利率由2022年的22.5%，上升至今年首季度的27%，但仔细分析，发觉数字医疗的毛利率在今年首季虽高达80.9%，却只占整体收入的33%。相反占公司总收入64.3%的医药健康用品销售的毛利率，由2022年的4.1%跌至去年的1.4%，到今年首季仍停留在此水平。至于公司的负债情况，似乎迟迟未能解决，2022年净负债一度高达3.8亿元，2023年虽跌至3,775万元，去年又反弹至8,514万元，今年首季进一步升至9,782万元。健康160解释，主要因为增加借款扩展解决方案业务，以及员工增加导致工资及福利开支上升。公司长期处于净负债的状况，投资者必然对此有所戒心。经营现金续流出健康160的经营现金流也是一大问题，过去几年一直在流血，由2022年至今年首季，分别录得现金流出4,239万元、6,453万元、5,605万元及1,328万元。公司解释是业务正处扩张阶段，要在营运能力、技术提升及市场拓展上进行大量投资，以致营运成本高企，导致经营现金流走。面对各项不利的财务数据，公司强调长期发展策略明确，并已巩固了商业基础。目前，公司已建立多项收入来源，覆盖范围扩展至全国260个城市。公司相信，未来的关键是提升收入并要改善成本，现已采取一系列措来获取及挽留客户、深化用户参与度、提高技术及优化变现策略等。另外，公司通过标准化及自动化流程，利用数据分析提高营销的成本效益，专注影响力大的项目研发及精简行政职能，借以提升营运效率。宜短炒暂忌长持虽然公司明确指出目标，问题是最终能否达到？何时可以收支平衡？甚至是扭亏为盈，至今没有给出一幅蓝图。事实上要买相似的公司，现阶段还是买龙头股较稳健，纵然京东健康（6618.HK）的延伸市盈率达38倍、药师帮（9885.HK）约67倍或平安好医生（1833.HK）250倍，估值一点也不便宜，但起码三家公司已有盈利，业务规模庞大，具有一定优势。当然，在新股热下，投资者暂可考虑作短线买卖，长线似乎要持续观望公司上市后业务及股价表现才做决定。

2025年09月15日

2656.HK

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