不满并购领氪股东抛售极氪跳水

2024年11月19日

吉利控股并于不久前上市的豪华电动汽车制造商，将出资13亿美元，收购母公司旗下一家最近才进入电动汽车市场的子公司51%股份

重点：

极氪宣布以94亿元收购母公司旗下领克品牌的大部分股份后，股价下跌27%
极氪三季度汽车交付量增长51%，与前两个季度的增长速度相比大幅下降，公司称有望实现年度销售目标

阳歌

所有在5月份购买极氪智能科技控股有限公司(ZK.US)的IPO股票的投资者，以为自己买入的是一个豪华新能源汽车(NEV)品牌，都在上周大吃一惊。因这家由吉利控股的新上市公司向全世界宣布，它将与更下沉的姐妹品牌领克合并，后者进入中国新能源汽车市场相对较晚。

对于关注中国公司，尤其是吉利的人来说，这笔交易并不完全令人震惊。在美国和香港上市的大部分中国公司，都由个人或母公司控制，小股东在重大战略决策中通常没有发言权。

以极氪为例，它的母公司是吉利，创始人李书福可说是中国最成功的企业家之一。除了原来的吉利品牌外，李书福多年来还推出了其他品牌，如极氪和领克。他也是中国收购外国品牌最成功的人之一，最著名的是瑞典的沃尔沃和英国的路特斯。

李书福曾在9月公开表示，至少就目前而言，推出和收购新品牌的时代已经结束，并指出他的公司正在从战略扩张阶段转向战略整合阶段。因此，在这种背景下，这一新的整合举措并不令人意外。不过，那些在购买极氪股票时，以为买的是一家豪华新能源汽车初创公司的投资者，肯定在知晓这一公告时感到有点受骗。

与此同时，此次合并确实为极氪注入新元素，与领克在同一天发布的极氪最新业绩显示，公司正迅速陷入不可避免的增长放缓和价格压力。

虽然此次收购将大幅提升极氪的销售额，因它会将领克的财务状况整合到自己的损益表中，但投资者对此并不十分满意。极氪的股价在公告发布前一天上涨了12%，接近IPO后的最高点，很可能是因为市场对此前传闻的交易寄予厚望。但公告发布当天，极氪股价暴跌24%，并在接下来的两个交易日继续下跌。总而言之，该股在三天内市值蒸发约15亿美元。

对领克的收购涉及不少变数，但收购价格似乎相对公平。根据交易，极氪将出资约94亿元收购领克51%的股份。领克的估值约为26亿美元，约为极氪最新市值52.5亿美元的一半。似乎表明，投资者相信这两部分将为新的极氪2.0做出同等贡献。

与此同时，吉利宣布将以8.06亿美元的价格，将11.3%的极氪股份转让给旗下两家子公司，在这笔交易中极氪的估值为71.3亿美元。这似乎是吉利显示对极氪充满信心的方式，因为出售价格与极氪在大规模抛售前的市值相比有大约6%的小幅溢价，与公司的最新市值相比更是溢价36%。

股票被低估

最近的抛售导致极氪的股票市销率(P/S)相对较低，仅为0.56倍，这不符合大众对高增长公司的预期。它的几乎所有劲敌市销率都高于1倍，其中比亚迪(1211.HK; 002594.SZ)为1.06倍，理想汽车(LI.US; 2015.HK)为1.31倍，零跑汽车(9863.HK)为1.81倍。

这似乎表明，投资者需要看到一些有说服力的证据，才会相信这笔交易的逻辑。极氪联合创始人兼CEO安聪慧在财报电话会议上解释，此笔交易会将极氪主攻的25万至50万元之间的豪华车，与领克15万至30万元之间的平价车进行合并，拓宽上市公司的价格区间。

从销售角度说，领克目前的销量超过了极氪，尽管差距不大。前者在10月的销量为31,074辆，后者在那个月的交付量是25,049辆。极氪高管在财报电话会议上表示，他们的目标是今年最后两个月每月交付3万辆，这样它就能够实现今年23万辆的年度交付目标。

领克于2017年成立，是吉利与沃尔沃的合资企业，主要生产传统的燃油车。直到最近才开始进军新能源汽车，于今年推出首款电动车型。相比下，从2021年开始交付首批车辆以来，极氪仅销售新能源车。极氪的高管表示，通过整合后台功能和经销商网络等，合并将有助于大幅节约成本。

最后，我们将用极氪最新财报中的一些数据来结束本文，透过它们，可以看到公司在竞争激烈的中国新能源汽车市场所承受的压力。在三季度，公司的新能源汽车交付量同比增长51%至55,003辆，与前两个季度的销量翻倍相比大幅放缓。更重要的是，公司的汽车销售收入同比仅增长42%至144亿元，低于销量的增长，这是它为了保持竞争力而被迫降价所致。

通过控制成本，极氪化解了部分压力。作为最大成本之一的研发费用同比下降2.6%。尽管如此，毛利率仍从上年同期的17.2%降至三季度的16.0%，不过其净亏损收窄了约17%至12.2亿元。截至9月底，公司拥有83亿元现金，其中4.4亿美元来自IPO。但其中很大一部分可能会用于支付收购领克的费用。

总而言之，收购领克是李书福为了合理安排其汽车棋盘上众多棋子而策划的一桩强迫婚姻。这笔交易在许多方面都是合理，价格看起来也相当公道。最大的问题是极氪管理层能否为领克注入新的活力，因为它的发展似乎慢于李书福和吉利的最初设想。

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简讯：斗鱼恢复营收增长并实现盈利

游戏直播平台斗鱼国际控股有限公司（DOYU.US）周一公布逾三年来首次季度营收增长，意味着在中国众多网络游戏运营商经历艰难时期后，公司业务已趋于稳定。斗鱼公告显示，截至6月的三个月营收同比增长2.1%，达到10.5亿元，上年同期为10.3亿元。这标志着该公司自2021年第四季度以来首次实现季度营收同比增长。同样重要的是，当季扭亏为盈获得3,780万元净利润，创下近两年来首个盈利季度。斗鱼将业绩改善归因于近期推进收入多元化与强化成本效益的举措。斗鱼股价周一上涨15%，收报8.26美元。该股年内累计下跌27%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月19日

DOYU.US

Joyson Electronic eyes HK listing; robot ambition becomes the key to valuation boost

均胜电子谋港上市提升估值还看机器人

均胜电子在汽车工业多年，拥有超过100个客户，现拟申请在港交所上市重点：公司是汽车安全气囊龙头，近年提升平均售价，抵消销量下跌影响进军机器人产业，与智元机器人已订立战略合作　白芯蕊汽车安全性能提高，加上燃油车正被电动车取代，汽车零件产业备受投资者关注，已于内地上市的宁波均胜电子股份有限公司（600699.SH），也跟随其他A股公司步伐，部署在港挂牌。据申请文件，均胜电子前身为均胜集团旗下汽车零部件研发与制造部门，早期主要供应汽车高端功能性零件与内外饰配件。2010年辽源得亨与均胜集团订立重组方案，完成对均胜汽车零部件业务实体资产收购，随后于2011年12月在上海证券交易所上市。目前均胜大股东为王剑峰，透过由王氏控制的均胜集团直接持有均胜电子37.17%的权益。均胜业务主要为汽车安全解决方案和汽车电子解决方案，分别占集团2025年首4月总收入62.6%及27.7%，其中，汽车安全解决方案旗下安全气囊和智能方向盘，更是集团收入来源，占总收入41.8%。第二大汽车安全产品生产商安全气囊对汽车安全十分重要，尤其在发生严重碰撞时能吸收撞击力，保护驾驶者安全，均胜2021至2024年连续四年为全球第二大汽车被动安全产品生产商，市占率达22.9%。随着安全标准加强，车厂对汽车安全性能日益重视，全球汽车被动安全市场规模在2025年估计将达1,734亿元，到2029年料达至2,136亿元，复合年增长达5.4%。虽然安全气囊和智能方向盘是均胜第一大收入来源，但值得留意的是其销售量在今年首4个月下跌2%，幸好平均售价按年增加4%，才能拉动该业务上半年微升1.9%至82.4亿元，令集团纯利力保不失，按年微升1.4%至4.9亿元。此外，占均胜收入三成的电子解决方案也值得关注，2024年收入已录得下跌，且跌势未止，今年首4个月收入倒退1.1%，集团解释因欧洲多国新能源汽车补贴减少，导致需求受影响。均胜虽有客户超过100个，但业务却以欧洲为主，今年首4个月收入达197.1亿元，当中欧洲、中东和非洲占比最大达41.6%，尤其是集团第一及第二大客户均是德国车企，占集团收入三成，因此欧洲汽车政策对集团影响不容忽视；特别是美国总统特朗普对欧盟进口汽车及汽车零部件征收15%的关税，也计划向中国同类产品征收关税，变相对均胜都有影响。幸好均胜在汽车业发展多年，在智能汽车技术、工艺、产业链等方面具优势。由于过往已定位为一线的汽车零件供应商，加上人形机器人大多数零件与汽车产业相似，故人形机器人有望成为均胜未来新增长动力。机器人产业增长快近年，全球科技企业积极投资人形机器人，当中包括特斯拉、获OpenAI与英伟达投资的Figure AI、内地的宇树科技及借壳上海科创板公司上纬新材（688585.SH）上市的智元机器人。随着人工智能应用落地，市场估计2029年人形机器人规模将达到324亿美元，即 2023至2029年复合增长达57%。均胜看中机器人市场商机，因此从“大脑-小脑-肢体”三大技术入手，在“大脑”方面，加强与人工智能龙头合作，共同研发大模型机器人智能系统。“小脑”则自主研发先进运动控制系统。至于“肢体”便加强机械结构设计和新材料应用研究。据天风证券，均胜在人形机器人产品矩阵丰富，除了传感器套件、机器人能源管理模块、机器人高性能材料外，还有嗅觉传感器、六维力传感器、惯性测量单元（Inertial Measurement Unit,简称IMU）等。估值吸引利股价炒上此外，均胜与中国机器人龙头智元机器人签署战略合作协议，智元机器人将优先选择均胜电子零件，此前智元与宇树已夺得中移（杭州）讯息技术2025年至2027年人形双足机器人代工服务采购项目，智元与均胜战略合作，意味集团在机器人产业链有一定技术优势。均胜在A股市场估值不贵，2025及2026年预期市盈率只是16.8倍及14倍，假设集团以同样估值在港挂牌，配合机器人概念，估值有望升至20倍之上，一旦中美关税战降温，有利刺激股价表现，是值得留意的新股。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月19日

简讯：双登集团招股集资最多8.5亿港元

储能电池厂商双登集团股份有限公司（6960.HK）周一起至周四公开招股，计划发行5855.7万股H股，每股定价14.5港元，集资最多约8.5亿港元。公司预期将于8月26日挂牌，由中金公司、华泰国际及建银国际担任联席保荐人。双登集团是大数据及通信领域的能源存储解决方案供应商，专注设计、研发及制造储能电池与系统，客户涵盖全球前十大通信运营商及设备商中的五家，以及中国五大通信运营商。根据弗若斯特沙利文数据，2024年双登在全球通信及数据中心储能电池供应商中出货量排名第一，市占率达11.1%，并在全球新增装机容量中排名第十二。财务方面，公司去年收入约45亿元（6,300万美元），按年增长5.6%，惟净利润跌8.3%至3.5亿元。双登已引入三水创投作基石投资者，投资额2.2亿元。公司计划将集资净额40%用于东南亚新建锂电池产能，35%投入研发中心建设，其余则用于海外销售拓展及营运资金。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月18日

6960.HK

以平价3D打印机为卖点创想三维闯关港交所

这家公司已正式向港交所提交上市申请，着力打造单价低至199美元3D打印机的大众级消费市场重点：拟赴港上市的创想三维通过十年变革，将消费级打印机价格从4,000美元以上压缩至199美元的低点，实现3D打印技术普惠化尽管毛利率显著低于西方同业，这家3D打印机制造商去年仍实现8,900万元净利润陈竹 3D打印机制造商深圳市创想三维科技股份有限公司的创业故事，源于中国制造业对极致成本控制的偏爱。公司的四位联合创始人初识于某3D打印展会，他们共同观察到：当时市场由昂贵的工业级设备主导，仅有一两个品牌生产消费级产品，且多为进口设备，单台售价高达30,000至40,000元（约合4,178美元）。联合创始人刘辉林后来接受媒体采访时表示，正是此类畸高价格促使四人于2014年创立公司，以“让3D打印技术走进千家万户”为使命。如今，这家企业正将其“从零打印”的创业故事推销给投资者。上周，其正式向港交所递交上市申请文件。创业十年之际，该公司已基本实现“全民3D打印机”的愿景。总部位于深圳的创想三维设备起售价低至199美元，跻身全球消费级3D打印机市场最大厂商之列。其大刀阔斧的降价策略推动3D打印技术普及化进程，使全球个人消费者、教育机构及小微企业皆能触及该项技术。申请文件显示，创想三维计划募资以强化研发实力，并深化拓展海外市场，后者已是其重要收入来源。虽然具体募资目标尚未公布，但选定中金公司作为独家保荐人显示本次发行规模可观，或募资逾1亿美元。创想三维的财务表现印证消费级3D打印市场整体扩张态势。该公司营收从2022年的13亿元跃升至去年的23亿元，近乎翻番。上市文件显示，强劲增长势头延续至今年，一季度营收同比攀升29%至7.08亿元。头部之争暗流涌动相较西方同类产品，创想三维具备显著价格优势。其3D打印机价格区间覆盖199至1,499美元，同时提供起价3,400美元的专业级系列。设备应用场景广泛，涵盖灯具、玩具等生活用品制造，乃至假牙、齿科模具等医疗产品生产。极致压缩成本的底气源于中国制造体系加持，使创想三维较国际对手获得显著成本优势。政府强力扶持亦功不可没，2015年推出的《中国制造2025》规划已将3D打印列为关键战略产业。政府通过直接补贴、税收减免、企业采购3D打印技术专项补贴等多元渠道提供支持。此类举措是中国通过国家协同发力抢占新兴技术制高点的整体产业战略组成部分。不过，这类扶植也引发西方政府异议，指责其赋予中企非对称优势，且常导致产能过剩。中国的战略成效有目共睹。目前，中国企业已主导3D打印机入门级领域。据科技媒体Tom's Hardware七月援引研究机构Mordor Intelligence数据，2024年定价低于2,500美元的入门级3D打印机市场中，中国制造商占据95%的份额，形成市场垄断。 Tom's Hardware报告显示，创想三维以39%的市占率位居全球入门级消费市场最大供应商。但该公司招股书引用的第三方研究略有差异：创想三维被定位为2024年全球第二大厂商，消费级3D打印机市场份额达16.9%，全球出货量700,000台。招股书未明确其“消费级3D打印机”分类的具体价格区间及市场定义，这或是数据偏差的根源。低价策略必然压缩毛利率，这恰是中企基于市场占有率优先战略长期秉持的竞争哲学。过去三年，创想三维毛利率徘徊于28.8%至35.2%区间，显著逊于西方同业。以美国3D打印巨头Stratasys（SSYS.US）为例，其最新季度非美国通用会计准则毛利率达47.7%。低毛利下持续盈利尽管毛利率承压，创想三维仍保持盈利韧性：去年净利润8,900万元，今年一季度净利达8,200万元。该数据证明其牺牲毛利仍可持续盈利的能力，折射出卓越运营效能与坚实市场需求。然而，创想三维的中国消费级3D打印机龙头地位正遭受本土新锐厂商冲击。拓竹科技、闪铸科技及智能派等竞争对手同样甘于利润换市场。尽管申请文件显示，创想三维2020-2024年累计出货量居首，但单年数据显示去年已退居次席。这表明其增速落后于部分同业，预告着中国3D打印市场或将成为新一轮“价格血拼”的战场。申请文件虽未明示2024年市场魁首，但其描述直指拓竹科技。后者的迅猛崛起令创想三维如芒在背：这家同样扎根深圳的企业由全球最大无人机厂商大疆前高管於五年前创立，意味着其在技术资源与资本圈层面或具深厚背景。尽管竞争加剧，3D打印产业仍处技术快速迭代的早期阶段。创想三维预见巨大增长潜力：第三方预测显示，消费级3D打印机出货量将从2024年的410万台激增至2029年的1,340万台，年复合增长率达26.6%。 Stratasys当前市销率（P/S）仅1.24倍的低位，或反映市场对其近两年收入下滑及持续亏损的担忧。若适用同等估值倍数，创想三维估值约4亿美元。但鉴于其持续强劲的营收增长与盈利能力，投资者或给予更高溢价。虽然创想三维推动3D打印平民化的贡献值得称道，但低价机型必然伴随微薄利润。潜在投资者将密切关注其能否在高阶机型市场同步提升竞争力。实现这种平衡布局，或助其在日趋拥挤的赛道中突围制胜。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月18日

重点：