房地产低迷时刻上市万物云难争取高估值

2022年09月14日

中国房地产头部企业万科将分拆旗下物管公司万物云到港股上市，据报计划集资至少20亿美元

重点：

万物云希望利用科技元素吸引投资者，力争成为今年最大集资额新股
物管股近年表现低迷，万物云此时上市，未必能争取到理想估值

陈嘉仪

中国房地产市场深陷低谷之际，万科企业股份有限公司(2202.HK; 000002.SZ)将分拆旗下经营物业和空间管理服务的万物云空间科技服务股份有限公司来港筹资，并成功通过港交所上市聆讯。据报该公司计划筹资至少20亿美元(约139亿元)，有机会成为继中国中免(1880.HK; 601888.SH)于8月中筹资约21亿美元后，今年筹资额最高的新股。

根据初步招股文件，万物云三大主要业务分别为：小区空间居住消费服务、商企和城市空间综合服务和“人工智能物联网”(AIoT)及“流程即服务”(BPaaS)解决方案服务。前两者覆盖传统小区物业服务、商业物业服务以及城市空间整合服务，为公司重要收入来源，历年对营业收入贡献合计均超过90%；近年新开发的AIoT以及BPaaS解决方案，主要提供远程空间科技运营服务。

去年万物云营收达237亿元，同比增长30.6%，对营收贡献最大的住宅物业服务，在管建筑面积达6.6亿平方米，但上述两个业务指标，都低于行业龙头碧桂园服务(6098.HK)的288.4亿元和7.66亿平方米。

错过上市最好时机

万科企业作为中国房地产龙头之一，早于1990年推出物业管理服务，但在过去几年内房企业分拆物管潮中，表现不太积极。直至2020年10月，公司把“万科物业”更名“万物云”，才踏出了第一步；到去年11月公司通过拆分独立上市，再到4月递交上市申请、9月获批，前后花了快两年时间，但由于其后股市气氛由盛转衰，蹉跎间错过了上市最好时机。

内房分拆物管业务热潮始于2014年彩生活(1778.HK)上市，其稳定的现金流和盈利能力，被母公司花样年(1777.HK)发掘出来，其后各大房企相继仿效，均得到投资者青睐。碧桂园服务2018年6月以介绍形式上市，开盘价每股10港元；至去年6月底，曾创下85.2港元历史高位，市值超过2,800亿港元(2,450亿元)，假如万物云能赶及在当时上市，相信有力挑战其估值。

然而，随着官方遏抑楼价、去杠杆力度不减，“房住不炒”和“三条红线”等政策持续，去年下半年内房爆发企业债务危机，资本市场对物管股的狂热也降温。截至9月13日，恒生物业服务及管理指数一年累跌约六成；碧桂园服务当天收盘已回落至15.72港元，市值降至550亿港元，不及颠峰时五分一。

以2021年业绩比较，万物云的在管建筑面积、营收规模均不及碧桂园服务，如非母公司有国企背景，碧桂园目前估值水平恐怕就是其天花板高度。逆风当前还硬推上市，说白了就是要提振母公司，因为自去年下半年以来，内房动工量或销售都大不如前，甚至出现烂尾楼、房贷拒付潮，令房企压力日增。万科企业3月底发布2021年业绩，营收4,528亿元，同比仅升8%；净利润更大幅下滑45.8%至225亿元。翌日，万物云就递交了上市申请。

面对官方重手整顿内房企业，万物云过去两年营收仍然增长逾三成，但净利润增幅由2020年的44.2%，缩减到去年的12.9%，主要因为员工及分包成本增加，令销售成本持续上升。值得留意的是，该公司在上市前突然巨额分红，2021年度豪派35亿元股息，为年内利润两倍。

目前万科企业持万物云57.12%，同系企业持股5.77%；其他股东还包括博裕资本、58同城、琳珠集团等。万物云突然派高息，连同过去两年分别派息2.47亿元与3.18亿元，三年共派了逾41亿元，接近同期利润总和42.7亿元；持股62.89%的万科企业和同系公司，合共分得逾25.78亿元，因此被认为是向母企输血。

科技元素引人注目

面对大盘及行业低迷，加上物管股向来被视为技术含量低、劳动密集型的行业，因此万物云需讲出动听故事才能争取较高估值上市，它的方法便是加入科技和互联网元素。据初步招股文件显示，万物云上市募集到的资金，将主要用于业务扩张、开发AIoT及BPaaS解决方案，以至收购或投资上下游供应链服务商等。

然而，其AIoT及BPaaS解决方案目前能够实现的场景，主要为监控汽车违规、垃圾识别、垃圾桶满溢等小区管理问题，并没有涉及云计算层面，科技成份含金量不足。再看今年第一季，该业务营收仅约5亿元，占总营收7.3%，此收入比例与2019年的5.8%比较仅属小幅上升，可见其“转型故事”仍然需要长时间发展。

要估计万物云的上市市值，或许可参考同业碧桂园服务、华润万象(1209.HK)及中海物业(2669.HK)约9.5倍至40倍的预测市盈率，如果取其平均25.8倍，以万物云今年首三个月盈利3.19亿元引伸到全年预计约12.76亿元计算，估计其市值仅约330亿港元。尤其是考虑当前不少物业开发商销售下滑或遭遇财务困境，在市场气气不佳的背景下，该公司恐怕难以达到筹资20亿美元的市场预期。

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新闻

新闻概要：沪上阿姨通过上市聆讯料将启动香港招股

这家茶饮连锁品牌若上市后，本轮茶饮企业上市潮暂告一段落，累计募资金额近20亿美元阳歌沪上阿姨（上海）实业股份有限公司周三通过港交所上市聆讯，标志着这家企业将成为近期中国新式茶饮上市潮的收官之作。通过聆讯后，公司已在港交所网站上载聆讯后资料。此前报道称沪上阿姨计划募资约3亿美元。在同类企业中，其募资规模相对较小——霸王茶姬（CHA.US）上周在纳斯达克上市募资逾4亿美元；头部品牌蜜雪冰城（2097.HK）今年在港IPO募资约5亿美元；古茗（1364.HK）则募资约2.5亿美元。这些新股上市后表现强劲：古茗和蜜雪冰城股价较发行价均翻倍有余，霸王茶姬上市首周涨幅稍逊为10%。三家新上市公司当前市盈率倍数均达30倍以上。若参照此估值水平，沪上阿姨基于2024年净利润的估值约为100亿元。所有新股均获得散户投资者超额认购，意味着品牌热度及中国高端现制茶饮市场的庞大规模。但受经济增速放缓影响，消费需求减弱叠加行业竞争白热化，多家企业近期正面临经营压力。总部位于华北的沪上阿姨深耕下沉市场，其门店约半数分布于三四线城市。蜜雪冰城同样主攻下沉市场，产品均价多控制在10元以内。藉加盟模式快速扩张，各大连锁品牌门店网络均达数千家规模。截至去年末，沪上阿姨门店数达9,176家，较2022年底的5,307家显著增长。伴随规模扩张与市场繁荣，沪上阿姨2023年营收同比激增逾50%至33.5亿元。但随着市场降温与竞争持续，去年营收微降至32.8亿元。盈利表现呈现相同趋势：2023年净利润同比翻倍至3.88亿元，去年回落至3.29亿元。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月25日

简讯：周大福上季零售额跌12% 零售点减少406个

珠宝零售商周大福珠宝集团有限公司（1929.HK）周四公布，截至今年3月底止的三个月，上季零售额按年跌11.6%，其中，中国内地市场跌10.4%，港澳及其他市场跌20.7%。公司表示，宏观经济外部因素及黄金价格高企，持续影响消费意欲。由于期内公司采取产品优化，以及农历新年营销活动，令内地市场的同店销售跌幅有所收窄，季内内地直营店及加盟店的同店销售分别下降13.2%及8.7%。港澳市场方面，则仍受市民外游及内地旅客消费模式与喜好转变所影响，同店销售跌幅与上季相若，香港与澳门同店销售分别下降13.2%及8.7%。另外，截至3月底，周大福在全球共有6,643个零售点，较去年底净减少406个周大福的竞争对手六福集团（0590.HK）近日亦公布上季业绩，其港澳市场零售额下跌11%，但内地市场则升20%。公司股价周五早盘下跌，至中午收市报9.24港元，跌4.05%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月25日

1929.HK

New Oriental provides education services

中美关系续恶化新东方增长遇阻

中国领先的民办教育服务提供商，将留学相关业务增长放缓归咎于国际关系变化重点：新东方最新财季的出国考试准备服务收入仅增长7%，较前一季度21%的增幅大幅收窄公司预计，在6月的新财年中，留学咨询业务将持平，较之前的强劲增长显著放缓阳歌四年前，中国政府禁止为K12学生提供课外辅导服务，导致民办教育企业痛失教培主业，教训惨重。如今，随着中美紧张关系持续升级，叠加消费态度日渐谨慎，留学市场渐降温，该行业可能再度面临严峻课题。这是业界头部企业新东方教育科技集团（EDU.US; 9901.HK）最新季报传递出的最强烈信号。此前，公司一直在从2021年的整顿风暴中强劲复苏。整顿行动过后，新东方连续两年经历收入萎缩，直到截至2024年5月的财年才终于重新站稳脚跟。公司依靠出国考试准备、留学咨询，以及面向成年人和大学生的国内考试准备等业务，实现了43%的增长。这些都属于合规业务，早前的整顿主要集中在减轻K-12学生在高考科目上的压力。截至2024年5月的当前财年，虽然新东方全年收入有望保持增长，但截至2月29日的第三财季却再次陷入下滑。根据周三在美国发布的最新季报，公司季度内营收同比下跌2%，从一年前的12.1亿元降至11.8亿美元。公司很快指出，若剔除港股子公司东方甄选（1797.HK）的业绩，最新财季收入仍同比增长21.2%，略高于10亿美元。东方甄选原为新东方的在线教育业务，在整顿行动后转向电子商务。起初，它利用老师转型当主播，在直播卖货领域取得巨大成功，但在去年与旗下从英语老师转型的明星带货主播爆发冲突后，该业务一蹶不振。尽管东方甄选的风波已成旧闻，但新东方留学相关业务突然失速，却是新近才出现的现象。随着中国留学生入境美国时遭海关刁难的传闻越来越多，很多中国家长已对送孩子去美国产生顾虑。今年1月特朗普就任美国总统，开始驱逐或尝试驱逐那些曾在以巴冲突期间声援巴勒斯坦的留学生后，情况更是雪上加霜。特朗普最新威胁称，除非哈佛大学满足政府的一系列要求，否则便禁止它招收留学生，这进一步加剧中国和其他国家的家长对送子女赴美留学的担忧。留学生在美国越来越不受欢迎的信号，带来的影响尚未在宏观统计数据中显现出来，据2024年《开放门户国际教育交流报告》，2023-2024学年美国高校留学生总数仍达创纪录的110万人。但坊间传闻称，由于家长改变主意，很多美国学校的中国申请人数量正急剧下降。中国经济放缓只会加剧这一下降趋势，因为许多家长对自己能否负担得起如此昂贵的教育费用变得愈发没有信心。不断变化的国际关系说了这么多，我们再回到新东方，看看它的最新业绩如何反映留学需求的急剧下降。虽然剔除东方甄选后新东方最近一个季度收入增长了21.2%，但相较于上一季度在相同基础上录得的31.3%的增速明显放缓。实际上，新东方的财报从整体上显示主要业务的增长都在放缓，并不仅仅是与出国相关的业务，反映消费者削减这类可自由支配支出。不过，与出国相关的业务增速下滑最为明显。公司表示，季度内出国考试准备业务的营收增速已从上一季度的21%放缓至7.1%，而留学咨询业务营收虽保持21.4%的增长，但较前季31%的增幅亦回落明显。新东方首席财务官杨志辉在财报电话会议上表示，公司预计出国考试准备业务在6月开启的下一财年将实现5%至10%的收入增长。但他同时指出，留学咨询业务全年营收预计持平，较此前两位数的强劲增长显著放缓。杨志辉表示：“我认为出国相关业务，包括考试准备和咨询业务增长，放缓是受宏观经济形势和国际关系变化的影响。”他还指出，基于当前形势，公司预计在财年最后一季度，含上述两项业务在内的出国业务增幅将收窄至5%-10%之间。季度内，公司的另一个主要业务领域，即面向成年人和大学生的国内考试准备业务营收增长了17%，较上一季度34.9%的增速也大幅放缓。报告中为数不多的亮点之一是公司的教育新业务，不过即便该业务板块本季度的营收增长了34.5%，仍低于上一季度42.6%的增速。增长乏力叠加多重利润率压力，使得新东方季度内净利润维持在8,700万美元，与上年同期持平。对于这份似没有多少正面消息的财报，市场反应却出奇得平静。财报发布后，新东方美股周三仅微跌0.7%，港股周四甚至逆势上涨了1.7%。相较2021年监管风暴前的股价高点，其市值仍缩水逾三分之二。或许投资者已对此类利空消息习以为常，不再担心，又或许他们仍在押注中美关系改善后留学需求的报复性反弹。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月25日

9901.HK EDU.US

简讯：博雷顿招股集资2.3亿港元

内地电动工程机械制造商博雷顿科技股份公司（1333.HK）周五在香港公开招股，发行1,300万股，每股售价18港元，集资金额2.34亿港元，一手入场费3,636.3港元。招股于4月30日截止，并于下月7日挂牌。博雷顿去年收入6.4亿元，按年升37%，但续录得亏损2.7亿元，按年扩大19.7%。集资所得净额的四成将用于投资技术及开发产品，另外四成用于建立工厂及采购机器；一成用于扩大销售及服务网络，并提升品牌知名度。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月25日

1333.HK

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