网龙期望通过分拆 提升教育业务价值

这家游戏公司将通过把国际教育业务注入Gravitas Education，以换取股份的形式借壳上市

重点：

• 网龙将借助Gravitas Education，让国际教育业务借壳在纽约独立上市
• 该公司认为即将上市的教育业务价值7.5亿美元，远低于其目前按照Gravitas和网龙的股价折算估值

阳歌

做教育不容易。

这是中国其中一家最早成立的游戏公司网龙网络控股有限公司(0777.HK)，于一项有趣的分拆新计划中，所透露的一个教训，其大约一半的收入来自较新的教育服务。网龙最近宣布了其海外教育部门借壳上市的计划，将这部分资产出售给在纽约挂牌交易的Gravitas Education Holdings Inc. (GEHI.US)换取新股，此举似乎旨在让公司回归最初的游戏业务。

这笔交易有不少值得注意的因素，首先是网龙希望通过它为其海外教育业务解锁一些重大的新价值，该业务在借壳上市后将被命名为Mynd.AI。交易完成后，新上市的Mynd.AI将明显是一家海外企业，这将有助于网龙摆脱与中国民营教育市场相关的风险。

上市还会为Mynd.AI提供自己的融资平台，由于目前处于亏损状态，它可能需要这个平台，该公司的业务以普罗米休斯品牌的课堂交互教育面板为中心。网龙目前正努力让这些面板进入世界各地尽可能多的教室。其中期目标是最终从利润率较低的硬件业务转向利润更高的业务，为其面板提供教育软件即服务(SaaS)。

周二在港市收盘后发布的公告显示，网龙称在这笔交易中，其旗下中国境外教育业务将以7.5亿美元(51.6亿元)的估值，注入这家新的纽约上市公司。

相比之下，在香港挂牌交易的网龙，市值刚刚超过10亿美元。如果对网龙的教育和游戏业务进行简单的对半分拆，则意味着投资者目前对其教育业务的估值仅为5亿美元。但现实情况是，网龙的游戏业务利润远高于教育业务。再具体一些，游戏业务去年的毛利率高达95.6%，令人羡慕，而教育业务的毛利率则要低得多，仅为23.2%。

这意味着教育在网龙的整体业务组合中表现平庸，而且应该只占公司市值的三分之一或更少。就算我们大方地假设三分之一，这仍然意味着市场目前对网龙教育业务的估值仅为3.33亿美元，不到该公司认为其实际价值7.5亿美元的一半。

消息公布后，网龙股价小幅上涨3.6%，不过该股本年至今仍下跌约18%。Gravitas的表现稍好一些，上涨了28.8%。但Gravitas是一家小公司，即便是大涨之后，市值也仅为2,700万美元。新的借壳上市将通过发行新股让网龙获得这家纽约上市公司72.9%的股份，因此经过简单的计算后会发现，在这些股票发行后，按照最新的Gravitas股价计算，新的Mynd.AI市值仅为1亿美元左右。同样，与网龙认为的7.5亿美元价值相去甚远。

所有这些都表明网龙和Gravitas目前都被严重低估了，如果我们相信网龙的自我评估。

境外资产

在明确了网龙认为其教育业务没有得到投资者的充分重视之后，我们将在本文的后半部分看看它为何如此看好该部门的潜力。这让我们回到了之前提到的一些观点，即该公司希望从硬件供应商转型为软件供应商，并摆脱在中国的根基。

我们首先从中国角度来看，因为这个问题不仅困扰着网龙，而且困扰着几乎所有提供教育服务的中国民营公司。近两年前，北京方面对民办教育服务提供商进行了大规模打压，通过全面禁止为K-12学生提供课外补习服务，打击了一个价值数十亿美元的产业。

网龙中国教育业务所受的打击相对较小，因为它提供用于课堂的教学设备和支持服务，而不是实际教学。但鉴于中国监管机构的变化无常，转移到新Mynd.AI的教育资产包括除中国以外的所有资产，也就不足为奇了。与此同时，主要提供早期教育服务的Gravitas，将在合并后出售其核心中国业务，仅保留新加坡业务。

这将使Mynd.AI拥有相对全球化的业务，包括美国、英国、意大利和澳大利亚等发达市场的业务。它还开始进军新兴市场，并提到埃及和泰国是其积极拓展业务的两个国家。

新的Mynd.AI将由Vin Riera掌舵，他目前是网龙子公司普罗米休斯的负责人。这个选择之所以引人注目，一方面是因为他的科技背景，包括曾在个人电脑销售商Gateway担任高级职位；另一方面是因为他的非中国人身份。所有这些都表明，网龙正在努力让这项业务去中国化，这不仅可以保护它免受中国新监管的影响，还可以使它在未来免受与中国关系密切的指责，后者令热门社交媒体TikTok眼下备受困扰。

然后是我们之前提到的业务转型，普罗米休斯试图将其面板积极放进世界各地的教室，借此为未来有利可图的业务埋下种子，也就是为该硬件提供软件。该公司去年销售了25.3万块这样的面板，并在其最新年报中说，其面板目前在全球190万间教室中使用。

也就是说，普罗米休斯的转型仍在进行中，网龙报告其教育业务去年整体亏损2.99亿元。

网龙股票目前的市盈率仅为6倍，这再次反映了我们之前讨论过的教育业务价值低。相比之下，中型游戏同行中手游(0302.HK)的市盈率要高得多，达到33倍，而网易(NTES.US; 9999.HK)的市盈率也高出一大截，为21倍。

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