攜程疫後前景明朗 但投資者熱情不再

受惠於亞洲需求反彈，中國最大的網上旅行社第四季收入增長7%，分析機構預測今年將增長50%

重點：

• 攜程集團第四季營收增長7%，因為非中國業務的強勁反彈，抵消了核心國內業務的疲弱
• 分析機構預計今年該公司的收入將強勁反彈，不過離恢復到疫情前的水平可能至少還需要一年

陽歌

週二，香港和紐約市場彌漫著投資者的厭倦情緒。中國領先的旅行社攜程集團(TCOM.US; 9961.HK)發佈最新季度報告，暢談隨著中國和世界其他國家將疫情拋諸腦後而即將迎來的美好時光，但股價卻未能得到大幅提振。說實話，投資者缺乏熱情，感覺類似「狼來了」的情況，因為過去三年裏，每當疫情限制措施看上去像要被取消時，旅遊股就要漲一漲。

我們傾向於認為這一次疫情是真的結束了，因為大多數亞洲國家都在去年中重新開放邊境，而中國也在12月初加入這個行列，正式放棄「清零」政策。但人們之前就已經預見到會出現反彈，後來只是在疫情捲土重來時取消了那些預測。

去年春節假期期間的中國數據，很好地概括了攜程集團在本土市場目前的情況，後者在其業務中的佔比仍高達85%。政府數據顯示，在今年1月7日至2月15日的40天長假期間，中國遊客出行16億人次，比上年增長51%，是疫情爆發以來的最高水平。

但最新數據只相當於疫情前的最後一年、即2019年同期30億人次的大約一半，表明情況距離恢復正常還遠。

最新財報出來後，攜程集團在美國掛牌交易的股票在盤後交易上漲1.8%。在香港交易的股票表現接近，開市持平後逐漸攀升，早市中段上漲1.6%。不過，應該沒人會為這家公司的股東感到遺憾，因為該股今年到目前為止已上漲8%，並且受益於我們之前提到的那種強勁反彈的希望，該股在過去52周翻了一番。

接受雅虎財經調查的分析機構預計，攜程集團今年的收入將跳漲近50%至43億美元(298億元)左右，而該公司的利潤預計也將暴漲近10倍，至每股美國存托憑證(ADS)盈利約1.06美元。但我們也應該注意到，該公司在疫情前的2019年錄得營收52億美元，每股盈利1.66美元，這表明該公司要恢復到疫情前的業務水平，還有很長的一段路要走。

事實上，該公司的最新報告並沒有詳細討論前方的道路，可能是因為它過去曾多次嘗試做出這樣的預測，卻又不得不在情況迅速變化時大幅調整預測結果。

「在第四季，歐洲和美國繼續朝著常態化方向發展，亞太地區亦迅速復甦，」攜程集團董事局主席梁建章表示在最新財報收錄的講話中說。「自2023年初以來，中國出境旅遊快速增長，反映有大量出境旅遊需求受到壓抑。」

路途艱難

與旅遊行業的大多數公司一樣，攜程在過去三年也經歷了一段艱難時期。該公司的收入在2020年，也就是疫情第一年暴跌了一半，因為中國在那一年的上半年叫停了大部分的國內旅行，並根據當時正在成型的「清零」政策，大幅削減了進出中國的國際航班。

隨著形勢趨於穩定，該公司的收入在2021年略有回升，儘管當年10%的增長率是在非常低的基數上實現的。新公佈的2022年全年營收200億元，與前一年持平。

雖然年度營收持平，但第四季的趨勢要動盪得多，因為中國在10月和11月多次採取封鎖措施，試圖消除最新的新冠疫情，最終在12月初改變態度。該公司上一季度的總營收實際按年增長7%至50億元。但這主要是由於中國境外(主要是亞洲)的機票預訂量大幅增加，因為在那些近期重新開放的市場上，遊客進行了「報復性消費」。

但其嚴重依賴國內旅客的核心酒店業務收入，該季度實際按年下降12%至17億元。由於非中國遊客的需求激增，其另一個主要收入來源——交通票務業務的收入在本季度按年上升45%，達到22億元。

攜程還希望投資者注意對國際旅行的關注，隨著中國允許公民在暫停三年之後恢復出境遊，預計國際旅行將在今年蓬勃發展。該公司表示，第四季出境機票預訂量按年增長200%。出境酒店預訂量增長了140%，不過我們應該注意到，一年前的數據可能都非常低。

最重要的是，攜程在該季度實現淨利潤的扭虧為盈。在非GAAP基礎上，也就是不包括與員工相關的股票激勵等非現金項目，該公司最近一個季度的利潤為4.98億元，高於一年前的3.09億元。正如我們前文指出的，預計今年的利潤將大幅增長。

從估值角度看，無論是國內還是全球旅遊類股，攜程仍然是其中的佼佼者，這反映了它在中國市場的領先地位，也反映了其日益增長的國際業務。根據今年的利潤預測，該股目前的市盈率為36倍。這高於國內同行同程旅行(0780.HK)和復星旅文(1992.HK)約22倍的遠期市盈率，是美國巨頭Expedia(EXPE.US)12倍遠期市盈率的三倍。

雖然行業趨勢顯然是正面的，但對於試圖判斷這些股票是否還有上升空間的投資者來說，情況就有點複雜了。當攜程在三個月後公佈疫情後的第一份財報時，幾乎可以肯定會有很多炒作。但儘管如此，其目前的市盈率看起來相當高，這意味著疫情後的大部分炒作可能已經反映在了股價中。 

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