首款國產PD-1在美獲批能否協助君實生物扭虧？

2023年11月09日

1877.HK 688180.SHG

美國FDA批准上市的第一款中國PD-1藥物由君實生物研發，不過該藥物的商業化權益已經轉讓，相信能為該公司帶來的收入有限

重點：

特瑞普利單抗早在2021年已對外授權，君實生物可以獲得一筆里程碑付款以及約20%的銷售分成
今年首三季度，君實生物營收按年下降19%，淨虧損14.1億元，按年虧損減少1.88億元

莫莉

中國創新藥「出海」的征程久經考驗，終於迎來第一款獲得美國食品藥品監督管理局(FDA)批准上市的國產PD-1藥物。上周日，上海君實生物醫藥科技股份有限公司(1877.HK; 688180.SH)公佈，由公司自主研發的抗PD-1單抗藥物特瑞普利單抗(美國商品名：LOQTORZI)獲FDA批准兩項鼻咽癌相關的適應症，這也是美國首個且唯一獲批用於鼻咽癌治療的藥物。

從2017年獲批在美國開展臨床試驗，到2021年初向FDA遞交生物製品許可申請，當年10月獲受理，再到新冠疫情導致FDA無法來到中國實地審查生產設施，這場「出海」旅途，君實生物走得格外艱難。慶幸最後憑藉鼻咽癌這個差異化的癌種，君實生物順利敲開美國市場大門。

君實生物這款特瑞普利單抗在美國和加拿大的獨佔許可權，早在2021年就已對外授權予美國藥企Coherus(CHRS.US)。根據當初簽署的合作協議，Coherus向君實生物一次性支付1.5億美元(11億元)首付款，並在達到相應里程碑事件後，向公司支付累計不超過3.8億美元的里程碑付款，外加任何包含特瑞普利單抗的產品在Coherus區域內年銷售淨額20%的銷售分成。

因此，特瑞普利單抗獲批之後，君實生物不但有大筆里程碑付款進賬，之後也能收到約20%的銷售分成。消息公佈後的第一個交易日，君實生物股價大漲，A股收市報45.72元，漲5.5%，其港股更大漲8.2%至21.45港元，這顯示投資者對於君實生物未來的收入有積極的預期。

除了美國市場外，特瑞普利單抗亦有望打入歐洲。2022年12月和今年2月，歐洲藥品管理局(EMA)和英國藥品和保健品管理局(MHRA)，分別受理特瑞普利單抗聯合其他藥物用於治療局部復發或轉移性鼻咽癌患者，以及不可切除局部晚期/復發或轉移性食管鱗癌患者的上市許可申請。

君實生物表示，將持續拓展全球商業化網路，覆蓋超過50個國家，除了在美國和加拿大地區與Coherus開展合作之外，在東南亞、中東和北非、拉美、印度、南非等地均有合作夥伴。

「在美國，PD-1賽道已有6個競爭對手，我們是第7個。但我們的適應症是鼻咽癌，而且是鼻咽癌治療領域批准的第一款、也是唯一一款藥，能夠與其他公司形成差異化競爭。此外，我們的臨床數據亮眼，受到國際認可。」君實生物的CEO李寧在10月30日召開的傳媒溝通會表示。

收入提升或許有限

鼻咽癌是一種發生於鼻咽部黏膜上皮的惡性腫瘤，是常見的頭頸部惡性腫瘤之一。據世界衛生組織統計，全球2020年鼻咽癌超13萬宗，其中約6萬名患者在中國，預計到2040年，每年的新發病例將增至26萬，死亡病例增加至10萬。但是，鼻咽癌的發病具有明顯的地域性，在中國和東南亞地區高發，但在歐美國家的患者數量比較有限。

君實生物透露，據合作夥伴Coherus估算，美國每年新發鼻咽癌患者2,000人，實際測算其PD-1在美國的銷售額峰值大約為2億美元。從腫瘤藥物來看，2億美元的銷售額峰值並不算高，再加上君實生物只能獲得20%的銷售分成，這款藥物獲批後給公司帶來的營收提升，或許不如市場想像的那麼高。

相比之下，特瑞普利單抗在中國市場的銷量顯然更大，作為首款獲批上市的國產PD-1(L1)抗體，已累計獲批6項適應症。2023 年首三季，君實生物的銷售產品收入為8.92 億元，較2022年同期上升67.8%，其中特瑞普利單抗貢獻了6.68億元。

作為君實生物的「當家花旦」，特瑞普利單抗的銷量頗為波動。2018年底，它在上市後，銷售額在經歷一段時間的爬升，在2020年度達到年銷售額10.03億元的高峰。但隨著市場上獲批的PD-1越來越多，市場競爭愈來愈激烈，2021年只實現銷售額4.12億元。當2022年新增兩項大適應症獲批上市後，特瑞普利單抗在國內市場的銷售情況開始好轉，實現銷售收入7.36億元，按年增長78.8%。

雖然君實生物在創新藥企業當中，屬於商業化推進較早的一員，但銷售能力不夠，導致商業化之後仍遲遲無法實現盈利。根據最新披露的2023年度第三季財報，今年首三季度，公司實現營收9.86億元，按年下降19%；淨虧損為14.1億元，較去年同期減少1.88億元。

對於君實生物來說，漫長的臨床試驗意味著高額的投入，成功出海的象徵意義似乎遠大於實際收益，但FDA的批文或許能成為君實生物走向海外市場的踏腳石。如今，該公司在港股的市銷率約為15倍，而擁有在歐盟獲批的PD-1產品的百濟神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)市銷率僅10倍，顯示君實生物的估值有一定溢價，相信隨著特瑞普利單抗成功打入美國市場，該公司將有更廣闊的前景。

有超讚的投資理念，但不知道如何讓更多人知曉？我們可以幫忙！請聯繫我們了解更多詳情

咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲了解更多資訊，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們

欲訂閱咏竹坊每週免費通訊，請點擊這裏

醫療保健/生物技術

君實生物, Coherus, 對外授權, PD-1單抗, 鼻咽癌, 百濟神洲

掌握中概股最新動態，訂閱我們的新聞郵件

關注我們

免費訂閱新聞郵件

在以下平台瀏覽我們的新聞

新聞

簡訊：中興通訊第三季淨利大減87%

電信設備製造商中興通訊股份有限公司（0763.HK; 000063.SZ）周二公布，第三季度收入達289.67億元（40.8億美元），同比增長5.11%；但淨利潤僅2.64億元，按年大跌87.84%。前三季度計，收入總額達1,005.2億元，同比增長11.63%，淨利潤降至53.22億元，按年下滑32.69%。期間營業成本大增30.08%至698.11億元，增速遠高於收入增幅。期內，經營活動產生的現金流量淨額按年減少77.9%至17.77億元，主要因購買商品、勞務支付的現金增加；期末現金及現金等價物餘額報268.01億元，按年減少15%。中興通訊Ａ股周三低開7.9%，至中午休市報45.95元，跌6.96%。香港股市周三因公眾假期休市。該股在深證及港股在過去六個月均上漲近50% 李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

0763.HK 000063.SHE

簡訊：優步計劃投資小馬智行、文遠知行香港IPO

據彭博社周二報道，美國共享出行巨頭優步科技（UBER.US）計劃投資中國兩大自動駕駛出租車營運商——小馬智行股份有限公司（PONY.US）及廣州文遠知行科技有限公司（WRD.US）即將在香港進行的首次公開招股（IPO）。報道引述消息人士稱，优步可能在小馬智行的香港上市中投資約1億美元，但未披露對文遠知行潛在投資的金額。小馬智行擬在香港上市籌集近10億美元資金，而文遠知行的集資目標約為4億美元。兩家公司預計將於11月6日在香港掛牌交易。小馬智行與文遠知行均於約一年前在美國上市。此次再赴港上市，正值越來越多在紐約掛牌的中資企業選擇在香港進行第二上市，以对冲中美紧张关系带来的风险。优步此前已投資兩家公司在美國的IPO，並與它們在全球多地合作推出自動駕駛出租車服務。周二，小馬智行美股上漲11%，較IPO發行價累升約68%；文遠知行股價同日亦漲5%，但仍較其美國上市價低約24%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

PONY.US WRD.US

投資者湧入中國股市中信証券迎來黃金期

得益於A股牛市行情及香港新股上市熱潮的帶動，中國最大券商中信証券第三季度營收與利潤均大幅攀升重點：中信證券第三季度淨利潤同比大增52%，營收增速與支持平中國股市的上漲推動了公司佣金收入大增，IPO市場復蘇則帶動其投行業務攀升梁武仁中國股市擺脫多年低迷，重獲資金追捧之際，中信證券股份有限公司（6030.HK）似乎重回全盛時期。上周五披露的最新財報顯示，受市場回暖推動，這家中國最大券商三季度淨利潤同比激增52%至94億元（約合13億美元），營收增長56%至228億元。營收激增主要源於投資收益近三倍增長，該板塊佔營收比重躍升至近60%（去年同期不足30%）。中信證券核心業務同樣顯著改善，手續費及傭金淨收入同比增長36%。收入激增主要源於投資收益近三倍的增長，該板塊佔營收比重躍升至近60%（去年同期不足30%）。中信證券核心業務同樣顯著改善，手續費及佣金淨收入同比增長36%。截至9月底止的九個月，中信證券收入同比增長33%，淨利潤同比增長38%，在經歷同等時長下滑周期後，首次實現連續兩年利潤增長。上述數據印證，儘管宏觀經濟仍顯疲弱，但作為頭部金融集團的券商子公司，中信證券正受益於科技板塊帶動的股市反彈。牛市行情直接帶動公司股票交易佣金收入增加，同時也為其所持資產帶來估值收益。與此同時，香港IPO市場復興對雄踞亞洲投行金字塔頂的中信證券構成利好。近期股票融資活動再度升溫，眾多中國企業爭相把握機會，利用香港這一面向全球投資者的市場籌集新資金，以支持業務擴張，特別是海外發展。憑藉其廣泛的人脈與強大的承銷能力，中信證券在這場IPO盛宴中佔據吸金制高點，有望從大量新股上市中獲取可觀手續費收入。中信證券傭金收入結構顯示，內地及香港兩地股市繁榮正全面提振其多元化業務。首先，經紀業務淨佣金收入三季度同比增長51%至約110億元，佔公司季度收入總額近半。中國股市持續升溫如此表現實屬意料之中，今年7月至9月期間，中國股市表現火熱，上證綜指漲幅逾12%，而以科技股為主的深證成指更飆升超過30%。強勁市況推升交易量激增，券商傭金收入水漲船高。特別是中信證券憑藉其行業龍頭地位與品牌規模，在吸引散戶投資者使用其股票交易服務方面擁有明顯競爭優勢。經歷長期低迷後，港股IPO市場強勢復蘇，中信證券的投行業務佣金收入順勢勁增32%至37億元。今年首九個月，共有66家公司在港上市，集資約230億美元，較去年同期大增逾200%。該數據令香港遙遙領先紐約等國際金融中心，重奪全球最大IPO市場桂冠幾無懸念。僅在10月截至本周三，已有57家公司向香港交易所遞交新的或更新的上市申請，平均每天超過四宗，即使月初因中國「十一」黃金周假期導致市場短暫放緩，申請活動仍保持活躍。這波新股熱潮為中信證券帶來豐厚收益。該公司在亞太地區（不含日本）投行手續費收入排名第一，今年港股每3宗IPO申请就有一宗由其操刀。其中包括寧德時代（3750.HK；300750.SZ），這家全球最大電動汽車電池製造商於5月在港集資超過50億美元，創2021年以來港股最大IPO规模。最新的個案是挖掘機製造商三一重工（6031.HK; 600031.SH），本周剛完成募資16億美元的港股重磅IPO，亦由中信證券擔任承銷商。公司的資產管理部門收入亦上升16%，達87億元。雖較另兩大業務增速稍顯溫和，但在當前中國經濟環境下，眾多企業尚難以實現兩位數增長，已屬難能可貴。不過，中信證券的順境能否持續猶未可知。當前A股市場高漲情緒或難以為繼，其與消費疲軟、地產低迷等經濟結構性短板已然脫節，更遑論中美貿易摩擦壓力。中國三季度GDP同比增長4.8%，創年內新低。此類隱憂或成下季度考量要素。當下，投資者不僅湧入A股，更競相增持中信證券股票（H股年內漲幅56%），因其被視為中國市場的投資風向標。目前，該股市盈率達17倍，高於主要競爭對手中金公司（3908.HK; 601995.SH）14倍與國泰君安（2611.HK; 601211.SH）7倍的估值水平。目前，中信證券無疑正處於最有利的位置。但真正的問題在於——它能否長期維持這種勢頭？當投資者最終意識到中國經濟可能無法支撐當前的樂觀情緒時，這波行情是否會遭到現實檢驗、從而削弱其優勢，仍有待觀察。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

6030.HK 600030.SHG

上半年少賺一成滔博為新品牌交學費

這家昔日耐克、阿迪達斯的最大中國經銷商，正押注「跑步＋社群」，打造新品牌切入專業運動市場重點：公司上半年收入122.99億元、按年下滑5.8%，但毛利率仍穩守41% 自創品牌ektos開業後，線上帳號已超800個、會員達8,910萬　李世達中國的消費仍待回溫，但並非所有產業都在退潮。疫情過後的復蘇期裡，健康與運動成為少數逆勢而上的領域。根據中國體育用品聯合會數據，2024年全國運動用品線上銷售額同比增長22.6%，越野跑、露營與路跑活動的參與人數持續攀升。然而，消費者對產品的要求早已不同於以往——他們追求的不只是運動功能，更是生活方式與社群認同。這股從「功能導向」轉向「體驗導向」的浪潮，推動了運動產業的再洗牌。滔搏國際控股有限公司（6110.HK）正處於這場變局的中心。這家曾是耐克（Nike）、阿迪達斯（adidas）最大經銷夥伴的中國零售巨頭，正在轉身成為「品牌運營商」。當然，轉型並非沒有代價。根據最新財報，公司2025財年上半年錄得收入122.99億元，同比下降5.8%；淨利潤按年減少9.7%至7.89億元。管理層解釋，短期壓力主要來自線下零售疲弱與主力品牌增速放緩。不過，滔搏的毛利率仍維持在41%，存貨與銷售費用都錄得下降。截至期末，公司持有現金及現金等價物25.38億元，扣除短期借款後仍維持淨現金約12.68億元，顯示財務結構仍穩健。滔搏的策略轉折始於2024年。當國際品牌加快DTC（Direct-to-Consumer）布局、削減分銷渠道時，滔搏選擇主動「去依賴化」。公司一方面收縮傳統門店網絡，從巔峰時期的8,395家降至今年的約5,020家；另一方面，積極尋找新的成長曲線——專業跑步與高端戶外。社群零售跑出第二曲線 2025年，公司在上海愚園路開設首家跑步多品店ektos，這是滔搏自創的全新品牌。店內集合了加拿大越野跑品牌norda、英國跑步品牌soar、加拿大品牌 Ciele Athletics等滔搏獨家代理品牌，並引入HOKA與adidas等高性能產品。ektos的目標不只是銷售，而是打造一個結合「選品＋社群＋文化」的跑步生活平台。滔搏副總裁丁超形容這個項目是「傳播跑步文化的平台」——從門店設計到運營邏輯，都以社群為核心。首店設於多條跑步路線交會點，店內設有淋浴設施與開放空間，為跑團活動與品牌體驗服務。這種由下而上的「社群零售」模式，正是公司試圖重塑與消費者關係的關鍵。除了ektos，滔搏近年頻頻與國際品牌簽約，構建多品牌矩陣。包括挪威高端戶外品牌Norrøna、加拿大norda、英國soar與Ciele，公司作為它們的中國獨家運營夥伴，負責從品牌定位、行銷推廣到渠道開發的全鏈路工作。這讓滔搏從單一分銷商轉為具有品牌塑造力的運營商。在數字化層面，滔搏正以「全域零售」整合線上線下資源。報告期內，公司在抖音、視頻號運營超過800個賬號，小程序門店超3,600家，即時零售渠道達3,700家，抖音運動戶外類目排名第一。線上零售額實現雙位數增長，部分抵消了線下銷售下滑。會員體系方面，累計用戶突破8,910萬，會員貢獻零售額達93%，高價值會員的平均客單價約為整體的六倍。這些指標顯示，滔搏正在從「賣貨導向」轉為「人群運營導向」。股價不跌反漲雖然短期內新品牌尚未帶來顯著營收貢獻，但在品牌聲量與定位上已初見成果。norda與soar在越野跑圈層迅速累積忠實用戶，公司也在多個賽事現場設立快閃活動。管理層表示，未來將以ektos為核心平台，推動自營與合作品牌協同發展，逐步建立「滔搏版的Lululemon生態」。儘管滔搏上半年收入與盈利雙雙下滑，但績後股價不跌反升，首個交易日上漲5.8%至3.48港元，今年以來累升約16%。目前滔博市盈率約16.5倍，略高於安踏體育（2020.HK）的15.4倍與李寧（2331.HK）的15.7倍，反應市場對其轉型方向的認可。加上其維持超過100%的高派息率及淨現金狀態，都有助增強投資者的信心。滔搏的短期挑戰在於消費疲弱與轉型成本，但中長期價值則在於能否在「專業運動生活方式」賽道建立護城河。若ektos成功複製並帶動品牌矩陣協同，滔搏或將成為中國新一代運動零售的範本。隨著跑步與戶外業務逐步成形，這家昔日的分銷巨頭，正嘗試跑出自己的新節奏。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

6110.HK

重點：