簡訊：虧損中的曹操出行 上市集資兩成還債

2643.HK

網約車平台曹操出行有限公司（2643.HK）周二在港公開招股，發售4,417.86萬股，一成公開發售，每股售價41.94元，集資約18.53億元，於本月20日截止認購，25日掛牌。

公司2024年收入146.6億元人民幣（下同），按年增37.4%，但仍錄得虧損12.5億元。截至去年底，曹操出行的定制車隊超過3.4萬輛，覆蓋31個城市用。公司的月活躍用戶按年增49.5%至約2,870萬，日訂單量上升33.2%至163.4萬，司機每小時平均收入35.7元，跌1.1%。

是次集資所得約20%用於償還若干銀行借款，19%用於改進車服解決方案及服務質量，約18%用於提升並推出定制車，17%用於提升技術及投資自動駕駛，16%用於擴大地理覆蓋範圍，餘下約10%用作一般營運資金。

劉智恒

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Its Hong Kong listing advancing, will investors drink up Bama Tea shares?

拿到上市入場券 八馬茶業賣點在哪？

經過先後三次申請上市受挫的八馬茶業，終獲中證監的備案通知，意味在港上市已跨進一大步 重點： 公司1月申請香港上市的文件剛過期 市場料公司快將重交上市申請，今年將可順利在港敲鑼 劉智恒 這邊廂港交所上市申請已過期，那邊廂中證監開綠燈，對於三度衝刺上市的八馬茶業股份有限公司來說，總是喜大於悲，雖然申請香港上市要重新遞表，但得到中證監的通過，要通過港交所似乎沒甚懸念，或許可說只屬一步之遙。 據中國證監會網上公布，已向八馬茶業境外上市及境內股份全流通發出備案通知，公司將發行不超過約2,913萬股在港交所上市。同時，106位股東所持近4,399萬股，可轉為境外上市股份。 八馬茶業屬內地知名品牌，常以300年老字號自居，登上該公司網頁看，一段鍍金的歷史立時展現眼前。話說1742年時，福建名臣王士讓向乾隆皇獻上一味茶，皇帝用後大為讚賞，賜名為「鐵觀音」，王士讓因而被稱為鐵觀音的祖師爺。 自稱王士讓家族第十三代傳人的王文禮及王文彬兄弟，於1997年創立八馬茶業，當中龍頭產品就是鐵觀音，並銷售茶具、茶卓及茶食等產品。 王氏兄弟為八馬茶業鍍上金漆品牌，不但歷史悠久，名字更是皇上御賜。事實究竟是營銷手法還是真有其事，孰真孰假不知道，就當一個故事聽聽，反正我們回不到300年前去求證。 上市之路一波三折 不過，八馬茶業的上市之路確實諸多波折。公司曾於新三板掛牌，但於2018年退市，後將目光投向深圳創業板，2021年遞交申請，卻在2022年撤回。隨即又申請主板上市，到2023年又再終止。 內地上市折㦸沉沙，今年就跑來香港申請上市，引來投資者注意，這家頂著乾隆皇光環的八馬茶業，又是否值得投資？ 根據年初公司的上市申請文件，2023年收入21.2億元，按年增長16.8%，純利升9%至2.06億元。去年首三季度，收入16.47億元，同比升近1%，純利2.08億元，增長5.8%。但最新的資料未有，暫時未知具體情況，但去年首三季盈利增速有放緩態勢。 加盟模式的問題 反之公司的商業模式，就引來投資者擔心。截至去年9月，門店總數達3,498家，當中加盟店佔比達92%，整家公司五成收入的來自加盟店。 加盟模式最大問題是如何管理好加盟商，搞不好，對公司的經營及品牌有頗大影響。問題嚴重時，隨時涉及消費者訴訟或食品安全事故相關訴訟。在黑貓投訴平台，時不時有消費者投訴，在飲用時喝到蟲子、或茶葉泡完發藍等問題，至於投訴個別門店服務，也時有出現。更曾出現部分加盟商，將質劣的茶業混入高端產品混賣，從而謀取暴利。 此外，公司2021年申請創業板上市時，深交所曾三查詢，要公司解釋加盟商的備貨周期，進貨與銷貨量是否匹配，有沒有存在壓貨情況。 代工質量與關聯交易 另外，八馬茶業一直標榜是百年老字號，皇帝御用茶，但原來有相當產品靠第三方代工。人們會認為既然你的賣點是承襲自300年前的金漆招牌，理應有獨特技術來生產自家產品，為何部份產品由外面代工而生，那與公司所宣揚的「承傳」有點不一致。 代工也引起質量的監控，在2017年時，公司產品曾因質量問題，被央視節目批評其烏龍茶樣品質量較差，污染物超標等。 內地市場也指出，八馬茶業的部份業務，是來自姻親關係的富豪。如七匹狼持有八馬茶業2.61%股份，安踏系企業在採購茶葉方面就與王家有關連的交易，江蘇高力控股與八馬茶業在供應鏈上有合作。而所有這些企業，都是八馬茶業的親家。公司於2022年申請主板上市時，中證監曾重點關注該類關聯交易。 過去大半年，香港股市扭轉之前頽勢，茶飲賽道人潮洶湧，然而茶葉賽道就乏人問津，板塊股份每天成交寥寥可數，始終茶葉沒有性感的故事去包裝，現時上市的瀾滄古茶（6911.HK），以及相類的英記茶莊（8241.HK），仍處於虧損狀況，八馬茶業雖有盈利可言，但未見亮麗前景，在港上市暫時似缺乏賣點。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Yimutian does agricultural e-commerce

資金緊絀的一畝田 納斯達克搶灘救急

這家農業B2B平台運營商申請納斯達克上市，其財報顯示去年營收下滑，公司正實施激進的成本削減計劃 重點： 一畝田已申請納斯達克上市，計劃籌資最多2,300萬美元，其高昂支出導致現金儲備岌岌可危 這家B2B平台運營商，去年營收因削減成本下滑，但長遠來看，公司有望受益於中國農業現代化進程 陽歌 農業B2B平台運營商北京一畝田新農網絡科技有限公司，本已駕輕就熟地收割作物，更準確說是幫助生產者對接採購商。如今，公司因現金儲備告急，正轉而瞄准納斯達克上市，試圖通過最高募資2,300萬美元收割投資者資金。 這家名稱意為「一畝田」的企業在概念層面頗具亮點，坐擁超高利潤率，且在政府全力推動現代化的農業領域佔據領先地位。然而，上周提交的更新版招股書顯示，一畝田過往的高支出導致持續負現金流及虧損。過去兩年，公司一直大力削減開支。 較之同業，一畝田尋求的估值定位也顯激進，意味其股票上市後或將面臨壓力。 一畝田具有中國電商及互聯網企業的典型特質，乘21世紀前二十年數字經濟騰飛之勢，步入發展黃金期。公司資歷深厚，創始人鄧錦宏2009年辭去百度營銷部產品經理職位，進軍農業電商。 經濟高速增長時期，投資者熱衷向此類初創企業擲下數百萬美元資金，不計盈虧地尋找下一個百度或阿里巴巴。鄧錦宏借此東風，打造出中國最大的農業B2B平台，截至今年3月末，平台已匯聚3,900萬商家及2,100萬在售商品。 中國正將農業從分散型小農經濟，轉向應用先進種植技術的現代化集約農場，一畝田恰逢其時，佔據戰略契合點。 上月，我們報道擬上市公司濰柴雷沃時，曾詳解其智能農械如何受益現代化浪潮。此次轉型在《加快建設農業強國規劃(2024-2035年)》與《全國智慧農業行動計劃（2024—2028年）》兩大國家規劃中均有部署。此類計劃往往預示，相關企業可獲得政府資金與資源傾斜。 招股書中的市場數據展示行業爆發前景，中國農業B2B電商市場規模，預計未來五年以17.5%年增速擴張，為GDP增速的兩倍有餘，2029年將達2,842億元（約合400億美元）。一畝田雖因主營撮合交易收取佣金致營收規模偏小，但佔據有利卡位可分得紅利。 不過，上述高增速未在一畝田營收端體現，其收入至少從去年開始持續下滑。2024年營收1.61億元，較2023年的1.88億元同比下降14%；今年第一季度營收同比下降12.6%至 3,430萬元，低於上年同期的3,920萬元。 大力削減成本 公司對營收下滑緣由語焉不詳，僅模糊歸因於「戰略性聚焦農產品採購貿易業務，調配資源加速主產區零售網絡建設。」 但最可能的解釋，或許還要回到前文提到的那個更為亢奮的時代。公司成立於2010年代，當時中國經濟仍在快速增長。那時，互聯網公司不惜一切代價爭奪市場份額，常常招攬那些利潤較低的客戶，僅僅是為了增加用戶數量，即便這種做法會消耗大量資源。 實際上，公司毛利率表現亮眼，今年第一季度從上年同期的73.8%升至79.1%；2024年全年毛利率更高達81%。 但公司營銷、管理和研發開支高企，去年總額幾乎等同全年營收，導致持續的負現金流。去年淨虧損3,490萬元，今年第一季度續虧264萬元。不過，值得關注的是，兩期虧損額同比均大幅收窄。 一畝田似乎終於認清熱錢湧動時代已成過往，正大刀闊斧降本增效以求盈利。降本在行政開支上尤為顯著，去年初至今，削減超過五成，其中主要來自人員優化，截至3月底員工總數為573人，較2023年末的789人縮減逾四分之一。 長期高支出侵蝕其現金儲備，3月底僅餘63.2萬元（不足10萬美元），較去年底本就不足的277萬元再度銳減。招股書未著重討論停業風險，推測公司仍具融資能力維繫未來一兩年運營，以期通過精簡開支實現盈利。 以公司去年營收在4.67億至5.72億美元估值區間計，一畝田市銷率（P/S）達21至26倍，定位激進。橫向對比，B2B家居電商GigaCloud（GTC.US）市銷率僅0.86倍，即便電商巨頭阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）也僅2.13倍，儘管其40%的毛利率僅為一畝田的一半。 核心癥結在於，一畝田極需強化成本管控，需淘汰低效客戶及優化人力結構。若能在此前提下維持較高毛利率，待營收重拾增長並實現盈利時，公司或可迎來全新發展格局。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Zhida seeks to recharge its finances

資金告急 摯達科技三度遞表求生

三度遞表港交所的摯達科技，背後反映的是中國電動車產業鏈的集體焦慮 重點： 首季雖融資得7,425萬元，但至5月底現金餘額已消耗逾半 首季虧損按年收窄，業績似有反彈跡象    李世達 作為新能源車產業鏈上的重要一環，電動汽車充電樁製造商上海摯達科技發展股份有限公司的上市之路卻頗為坎坷。近日，該公司第三度向港交所遞表，折射出其背後深層的營運壓力與資金需求。 作為一家電動車智能充電解決方案供應商，摯達科技所處的產業恰好搭上新能源車全球快速普及的浪潮。根據市場研究機構弗若斯特沙利文的資料顯示，全球電動車銷量持續增長，進而帶動包括充電設施、能源管理系統（EMS）、後台雲平台等相關基礎設施需求高速擴張。摯達科技主攻的正是這個環節，其產品組合涵蓋充電樁、EMS解決方案、雲端後台平台，以及開發中的自動化充電機器人。 儘管需求存在，但公司的業務卻是每況愈下。根據申請文件， 2022年至2024年間，公司收入由升轉跌，分別為6.97億元（9,700萬美元）、6.71億元及5.93億元。同期淨虧損則逐年擴大，分別為2,630萬元、5,853萬元及2.38億元。 去年度淨虧損大幅增加，主要來自經營開支明顯增加，其中，公司銷售及營銷開支達1.15億元，較2023年的9,046萬元上升近27%。一般行政開支亦由7,366萬元升至1.04億元。反映出公司在拓展市場、投入研發及應對金融資產風險時所面臨的沉重財務壓力。 不過，截至今年3月底止的三個月，公司營收為2.17億元，顯著高於2024年同期的1.56億元，虧損則從3,144萬元減少至1,705萬元，顯示某種程度的復蘇趨勢。 不難看出，公司在經歷2024年的調整與壓力之後，正在嘗試重拾增長軌道。其部分改善，來自產品組合的調整與市場布局的改變。 申請文件指出，摯達科技正積極拓展至特選海外市場，例如德國、荷蘭、日本及新加坡等地，並將重點從傳統硬件轉向具有更高毛利潛力的EMS系統與先進充電機器人產品，以期提升整體利潤率與收入穩定性。 手頭現金快速消耗 然而，公司現金流狀況仍令人擔憂。2022年至2024年，公司經營活動現金流均為淨流出，2024年更由2023年的2,707萬元大幅擴大至1.16億元。期末現金及現金等價物餘額亦逐年下滑，從2022年的2.06億元降至2024年的1.41億元。儘管2025年首季公司透過融資活動獲得約7,425萬元資金，令截至今年3月底止的現金增至1.46億元，但短短兩個月後的5月底，手頭現金又消耗逾半，只剩下7,441.2萬元。 這種「融資即消耗」的資金結構，顯示公司正急需進一步補充資本，支撐其在電動車充電解決方案市場的技術投入與國際擴張計劃。 與同業相比，其市場地位與成長潛力便更顯微妙。以國內龍頭、特鋭德（30001.SZ）旗下的特來電為例，其不僅具備自營運營網絡與品牌優勢，近年亦逐步涉足海外市場，與摯達科技構成正面競爭。此外，星星充電、雲快充等業者則在平台運營與公私合營專案上更具經驗與政府資源。 相較之下，摯達科技的優勢仍集中在技術整合與產品組合多樣性，例如EMS平台與自動充電機器人等創新技術，但即使能有效商業化，在細分市場也將面對一場場硬仗。 目前，全球充電基礎設施建設仍處於快速擴張階段。根據BloombergNEF預測，到2030年全球將需要超過一億個充電點，對應充電設備的總投資額預計超過2,500億美元。 中國作為全球最大新能源汽車市場，政府政策也強力推進「新基建」，支持充電樁與能源互聯網建設，加上海外如歐盟、日本亦提出碳中和目標並配套公共充電設施建設，整體產業處於高景氣周期。然而，在高速增長背後，行業也面臨激烈價格戰與產品同質化的困境，對企業的研發能力、資本實力與市場拓展速度提出更高要求。 若從估值角度切入，截至目前市場對類似公司的估值已逐步趨於審慎。部分已上市的同業如能鏈智電（NAAS.US）與特來電，市銷率都在2倍以下。在全球電動車基礎設施建設大勢未變的前提下，公司所走的高技術、高毛利路線具備一定差異化優勢，但現實挑戰亦極為嚴峻：現金流吃緊、負債壓力、利潤難見，仍是刻在其成長故事上的巨大問號。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Stella makes footwear

收入停滯美關稅威脅，九興緣何被市場看好？

公布不溫不火的第二季度銷售數據後，這家鞋業代工巨頭股價反彈，可能源於其最大客戶耐克的樂觀前瞻指引 重點： 鞋業代工企業九興控股發佈乏善可陳的第二季度業務簡報後，四個交易日內股價攀升近10% 公司關閉零售業務，並逐步退出休閒鞋領域轉攻運動鞋後，平均售價持續下行 　 譚英 九興控股有限公司（1836.HK）上周發布的最新業務簡報本不值得慶賀，核心鞋類產品收入走平、價格下滑。不過，投資者似乎仍對該預告表示歡迎，公告後四個交易日內，公司股價勁升9.3%。 九興控股披露，第二季度營收同比微增2.9%至4.44億美元，當期平均售價（ASP）下滑1.7%，出貨量增長4.1%至1,540萬雙。 詳細數據很可能在下月發佈的正式中期報告中披露。公司解釋，銷量增長疲軟，部分源於2024年上半年100萬雙鞋提前出貨，推高了上年同期基數。其將平均售價下滑歸因於運動鞋業務比重上升，運動鞋單價低於奢華及時尚鞋品。 近期股價上揚的重要催化劑，或許是九興控股核心業務向運動鞋的戰略轉型。在逾三十年發展歷程中，公司長期專注奢華、時尚及休閒鞋品牌。運動鞋是其產品矩陣中的新成員，投資者顯然看好這一轉變，儘管美國關稅政策正威脅其所有生產基地。 去年，全球運動鞋巨頭耐克（NKE.US）貢獻九興控股 38%的營收，兩者綁定日趨緊密。過去一個月，耐克股價大漲27%，儘管其披露截至5月的季度業績不佳，銷售額下滑12%，利潤暴跌86%。然而，耐克宣稱經營已現轉機，預計截至8月的季度銷售額將超出分析師預期。 耐克鞋的平均售價近年同樣承壓，整個鞋業因美國關稅面臨巨大壓力，關稅適用於幾乎所有主要生產基地，後者主要集中在亞洲，但九興控股的抗風險能力優於同業。該公司不僅早在1990年代末就率先啓動產能外遷，且現金流充沛，並擁有穩定分紅記錄。 對九興控股而言，平均售價走低並非特定產品價格受壓所致，更多源於在傳統時尚與奢華鞋增長放緩、休閒鞋甚至出現萎縮之際，轉向運動鞋業務。 為規避中美貿易摩擦風險，九興控股斥資1億美元在印尼建耐克專屬工廠，預計將於2026年投產，年產能達1,000萬雙。公司三年規劃(2023-2025)目標的經營利潤率也提前達成，即在2025年底前實現經營利潤率10%及除稅後利潤年增長率達低十數百分比。 逆勢擴產 面對銷售停滯與價格壓力，九興控股並未收縮戰線，反而擴大產能。印尼新廠及孟加拉工廠將合計新增1,500萬雙年產能，較其維持多年的6,000萬雙基準提升25%。至於中國及越南現有工廠，均處於滿產狀態。 隨著家族新生代管理團隊接替創始人的效果顯現，去年九興控股經營利潤率從2023年的10.7%升至11.9%，投入資本回報率（ROIC）達21.6%，較2019年翻倍有餘。新團隊改革成效顯著，公司淨利潤增長21%至1.7億美元，營收微增3.5%至15億美元。 即使去年末淨現金激增45.3%至4.176億美元，公司仍維持慣例分紅（股息率常超10%）。新生代管理層也終止了近二十年的自有零售鞋品牌試驗，轉而拓展手袋品類，並在2024年報中透露，擬收購越南中小型手袋配飾製造商，該業務或成“關鍵增長支柱”。 產能多元化外遷對九興控股並非新課題。疫情疊加美國針對中國製造商品的關稅政策後，這成為眾多企業的新趨勢。公司1982年創立於中國台灣，1990年代進入中國大陸代工低端品牌鞋類，2000年代初轉向高端品牌。其2007年登陸港交所，隨後推出自有品牌Stella Luna與What For。 2010年代中期，九興控股的業務達到頂峰，此後過度擴張致營收利潤連降五年，直至新管理團隊取代創始團隊。目前，該公司收入仍未重返2015年17億美元的高位。 1998年，九興控股通過合資企業，將部分產能從中國大陸向越南轉移，2012至2014年，又增設印尼、孟加拉及菲律賓基地。星展銀行（DBS）預計，至今年末，該公司75%的產能將位於中國境外。 儘管產能多元化路徑正確，但九興控股仍面臨兩大風險：對耐克的深度依賴，以及特朗普第二任期內的政策不確定性。當前的美國高關稅稅率適用於該公司所有生產基地，但印尼本月與美國達成貿易協議後稅率相對較低。 在九興控股最新業務預告前，星展銀行在7月研報中將其評級上調至「買入」。此前，該公司明確2025年下半年，預計僅受600至700萬美元關稅影響。同時，星展將該公司2026年盈利預期調升10%。儘管多家銀行普遍警示規避關稅敞口企業，但九興控股不在此列。 以高盛為例，近期將代工企業銷售與利潤預測平均上調3%和8%，同時重申九興控股「買入」評級。公司當前市盈率約10倍，高於業務模式相近的競爭對手裕元集團（0551.HK）6.7倍的估值水平。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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