百濟神州營收翻倍匯率波動加深虧損

2022年11月14日

受累人民幣貶值，這家創新藥企第三季淨虧損擴大，距離轉虧為盈又遠了一步

重點：

百濟神州自主研發的兩款藥物銷量大增，帶動第三季營收飆升88%，但逾億美元的匯兌損失，連累淨虧損顯著擴大
在行業寒冬下，公司擁有充足現金，研發投入按年增加21%至4.3億美元

莫莉

今年3月以來，美元不斷走強，人民幣則持續貶值，對於財報以美元計價的抗癌藥製造商百濟神州有限公司(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)，就如承受了一場無妄之災。這間尚未盈利藥企的最新財報顯示，由於第三季度錄得逾億美元的匯兌損失，距離扭虧為盈的日子又遠了一步。

上週三，百濟神州公佈2022年第三季度業績，雖然產品銷售收入表現頗佳，協助營收按年大增88%至3.88億美元(27.6億元)，但淨虧損也明顯增加27%至5.58億美元，相比第二季的虧損額5.71億美元則小幅收窄。

總結前三季度，百濟神州實現營收10.36億美元，按年增長9.6%，其中產品收入增長110%至9.16億美元，但期內虧損大增八成至15.6億美元。

消息公布後，投資者反應一般，百濟神州的港股在翌日輕微下跌1.3%，但受惠港股上周五大漲，該公司也跟隨飆升8%，以119.3港元的接近兩個月高位收市。

在第三季度的淨虧損中，非經營性的其他損失高達1.26億美元，這主要是由於按美元計價子公司所持外幣貨幣價值重估，錄得巨額匯兌損失。第三季度內，人民幣兌美元的匯率下跌近8%，由於百濟神州的主要市場仍然在中國，因此人民幣走弱，對其財報表現帶來負面影響。

藥品銷售發力

該公司的產品收入之所以大幅增長，主要得益於自主研發的兩款產品──BTK抑制劑澤布替尼以及PD-1抗體藥物替雷利珠單抗銷售額大幅提升。今年前三季度，醫藥銷售收入在營收中的佔比，已從2021年同期的45%大幅提升至88%，反映其收入已不再高度依賴技術授權合作帶來的回報，向成熟藥企的方向邁進。

百濟神州的核心產品澤布替尼已在美國、中國、歐盟、英國、加拿大、澳大利亞和瑞士在內的58個市場獲批多項適應症，第三季度全球銷售額達到1.55億美元，增長136%。其中在美國的銷售額按年增長超過兩倍，達到1.08億美元，主要得益於在美國的處方數量持續增長，同時臨床醫生在其已獲批適應症中的使用增加，包括套細胞淋巴瘤、邊緣區淋巴瘤等三類病症。

今年10月，百濟神州披露，澤布替尼與同類藥物中應用最為廣泛的產品伊布替尼，在慢性淋巴細胞白血病(CLL)/小淋巴細胞淋巴瘤(SLL)的對比臨床試驗中取得了更佳的效果。這意味著，澤布替尼有望在美國獲批用於CLL/SLL，拿下更廣闊的市場。

事實上，澤布替尼的國際化進程還在繼續，今年以來已在10個新增市場銷售。據弗若斯特沙利文的報告估計，在全球範圍內，BTK抑制劑在2025年全球市場規模將達到200億美元，至於中國BTK抑制劑市場規模預計將於2025年增長至131億元。

百濟神州的另一款核心產品替雷利珠單抗，今年三季度的銷售額為1.28億美元，按年增長67%，該產品2022年以來也新增了四項獲批的適應症，推動了市場滲透率和佔有率的提升。替雷利珠單抗也是當前獲批適應症最多的國產PD-1單抗產品，銷售額明顯領先於市場同類產品，例如信達生物(1801.HK)旗下信迪利單抗，期內銷售額便只有7,680萬美元。

除了自主研發的兩款核心產品外，百濟神州還獲得了安進(AMGN.US)、百時美施貴寶(BMY.US)及諾華(NVS.US)等多家跨國企業授權在華銷售產品。今年第三季度，安進授權產品的銷售額為2,750萬美元，按年增加32%；但百時美施貴寶授權產品的銷售額，則減少13.8%至2,240萬美元。

資金仍然充裕

不過，當前正處於創新藥行業的資本寒冬，大多數未盈利生物醫藥企業在二級市場遇冷，因此三葉草生物(2197.HK)、和鉑醫藥(2142.HK)與基石藥業(2616.HK)等創新藥企近期公佈節流計畫，調整戰略準備過冬，採取的措施包括裁員、暫停部分在研管線與產業化基地等。

慶幸的是，雖然百濟神州連年虧損，但暫時未有此打算，不僅銷售、管理費用隨著產品銷售增加而大幅增長，研發團隊也在持續擴大。第三季度，百濟神州的研發費用高達4.3億美元，按年增加21%，主要來自員工人數的增長，以及對藥物發現和臨床開發投入的增加。該公司目前擁有40多款臨床候選藥物，在此前的投資者會議上，管理層預計自2024年起，每年將推動10款以上新的分子藥物進入臨床試驗階段，涵蓋靶點類藥物以及腫瘤免疫類藥物。

這家公司在淡市中仍然如此進取，是因為相對於其他創新藥企的緊張財務狀況而言，該公司比較「財大氣粗」。截至2022年三季度末，其現金與現金等價物、受限資金和短期投資餘額高達51億美元，雖然已比9個月前的66億美元蒸發22.7%，但仍然處於充裕水平。

百濟神州在港股的估值位處行業上游，以市銷率計算，其市銷率約為14倍，高於信達生物、君實生物(1877.HK; 688180.SH)與基石藥業的4至10倍。隨著各項核心產品市場擴大，藥品銷售收入持續增長，投資者對該公司前景看來仍抱有信心。

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醫療保健/生物技術

基石藥業, 百濟神州, 君實生物, 信達生物, 匯兌損失, 抗癌藥, 三葉草生物, 和鉑醫藥

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龍旗重金押注能否躋身AI機櫃龍頭？

全球最大的智能手機ODM廠商正透過收購，捕捉蓬勃增長的AI基礎設施需求重點：龍旗科技已修訂收購一家AI基礎設施公司的條款，降低收購持股比例，並收緊業績目標全球最大的智能手機合約製造商近期接連展開收購，捕捉AI基礎設施需求　譚英多年來，生產數以百萬計、已成為全球大多數人日常生活必需品的智能手機，一直是上海龍旗科技股份有限公司（9611.HK，603341.SH）的主要業務。但如今，這家原始設計製造（ODM）巨頭正押注AI基礎設施這個備受科技製造商追捧的新領域。不過，其以收購推動轉型的路線並非一帆風順。隨著全球AI數據中心需求快速增長，公司上月宣布將收購蘇州安瑞可信息科技有限公司80%股權。安瑞可生產服務器機櫃、電源分配單元（PDU）等數據中心設備，這項交易一度看來是項不錯的部署。公司宣布收購後僅數周便公布2026年中期業績，顯示其核心智能手機製造業務增長乏力。今年上半年，公司收入下降6.3%至187億元（27.8億美元），利潤更大跌30.9%至2.459億元。但龍旗上周突然宣布，把擬收購的安瑞可股權比例降至60%，此舉看來是通過減少投資降低押注風險。龍旗8月首次公布交易後，上海證券交易所發出工作函，對整合風險，以及安瑞可財務表現與雙方所訂業績目標之間的較大差距提出關注，公司其後採取了這項行動。隨著收購比例下調，龍旗的收購代價由原來的11.2億元降至8.4億元，安瑞可的估值則維持在14億元不變。公司亦修訂協議條款，加入安瑞可未能達成業績目標時的補償機制，似乎反映龍旗可能過於急切地簽署原協議，未有充分考慮所有風險。修訂後的協議亦要求安瑞可創辦人丁智勇在12個月內，購入不少於5,000萬元的龍旗上海上市股份，所購股份其後設有12個月禁售期。修訂後的條款降低龍旗的風險承擔，同時加強安瑞可對交易完成後業績的責任，獲滬港兩地投資者歡迎。龍旗A股在隨後兩個交易日上漲10.8%，同期港股亦升5.2%。安瑞可是龍旗今年為進軍AI基礎設施製造而收購的三家公司之一。今年6月，公司斥資5.4億元收購科峻成精密科技及東莞吉亞金屬各60%股權。科峻成生產用於消費電子產品的高精密金屬蝕刻產品，吉亞金屬則生產數據中心熱管理設備。據Grand View Research預測，龍旗瞄準的全球AI數據中心市場，規模將由2025年的1,473億美元增至2033年的8,106億美元，期內年均增長約25%。除了高性能運算晶片，AI數據中心亦需要熱管理系統，以散去晶片產生的大量熱力，同時需要大量電力維持運作。上市後表現疲弱除核心智能手機業務外，龍旗目前亦為平板電腦、人工智能物聯網（AIoT）設備及汽車電子等其他電子產品提供ODM服務。公司今年1月在香港上市前於招股書引述第三方市場資料稱，按出貨量計，龍旗是2024年全球第二大消費電子產品ODM廠商，也是全球最大的智能手機ODM廠商。其智能手機客戶陣容包括小米、三星、榮耀、OPPO及vivo。香港投資者最初對龍旗反應熱烈。公司1月首次公開招股集資約15.2億港元（1.94億美元），公開發售部分獲15倍超額認購，基石投資者包括小米及高通。龍旗掛牌後，股價一度升穿31港元的招股價，但很快掉頭，此後持續下滑。該股周三收報21.40港元，較招股價低約30%，投資者紛紛轉投更受追捧、增長潛力更大的股份。雖然安瑞可交易修訂後的條款更為有利，令龍旗股價短暫喘定，但公司的財務表現實在乏善可陳。龍旗收入於2023年下降7%，2024年強勁反彈70%，但去年又再下跌9.3%至421億元。公司的年度利潤同樣有所波動，但自2022年以來，每年大致介乎5億元至6億元。公司2025年的主要收入增長動力來自AIoT產品，受AI眼鏡及其他智能穿戴產品需求增長帶動，相關銷售額增加41%至78億元，佔總收入18.5%。智能手機仍佔公司銷售額約三分之二，收入為289億元，佔總收入68.6%。不過，由於存儲成本飆升迫使多個主要品牌加價，導致產品銷量下滑，智能手機收入由2024年的361億元大跌20%。那麼，龍旗與同業相比表現如何？其最接近的競爭對手是華勤技術（3296.HK，603296.SH），該公司同樣從事智能手機製造，並正進軍數據中心基礎設施及機器人領域。華勤港股的市盈率約為17倍，與龍旗港股的18.4倍相若。但華勤的收入增長走勢較為穩定，去年增長55%至1,724億元。其淨利潤亦由2023年的27億元增至2025年的41億元，增幅超過50%。與龍旗一樣，華勤港股自今年4月上市以來表現欠佳，目前股價較招股價低約8%。儘管如此，分析師對兩家公司仍相對樂觀，接受Yahoo Finance調查的分析師均給予兩家公司「買入」評級。他們或許是受到AI概念吸引，這項概念在過去一年推動不少相關股份錄得爆發式升幅。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月24日

9611.HK

603341.SHG

供應鏈整合收效玖龍紙業全年盈利翻倍

包裝紙板產品生產商玖龍紙業（控股）有限公司（2689.HK）周三公布，截至今年6月底止財年，公司權益持有人應佔盈利按年增長102.6%至35.81億元（5.34億美元），每股基本盈利增至0.76元。期內收入增長18.6%至750億元，主要受銷量增加14%至2,450萬噸，以及平均售價上升4%帶動。毛利增長50.8%至109.25億元，毛利率由11.5%升至14.6%；淨利潤則增加83.8%至40.47億元。公司表示，盈利改善主要由於垂直整合原料供應鏈帶來成本優勢，以及高端產品佔比提高，推動平均售價上升。期內包裝紙業務佔總收入88.1%，其餘11.9%來自文化用紙、高價特種紙及漿產品。玖龍紙業主要生產牛卡紙、高強瓦楞芯紙、白卡紙及文化用紙，是中國主要包裝紙生產商之一。截至6月底，玖龍紙業造紙總設計年產能約2,480萬噸，木漿總設計年產能約540萬噸。公司股價周四高開，至中午休市報6.05港元，升2.02%。該股過去六個月跌14.9%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月24日

2689.HK

山東墨龍大折讓配股再集資逾億償債

剛於今年7月才配股集資1.16億元的能源裝備生產商山東墨龍石油機械股份有限公司（0568.HK），周四公布再次配售，料可集資1.18億元。是次配售3,361.6萬股，每股配售價3.5元，較周三收市價4.175元折讓16.17%，更較之前十個交易日平均價4.556元大幅折讓23.18%，配售股份將佔已擴大發行股份的3.92%。山東墨龍表示，配售可加強公司的資金流動性及財務狀況，擴大股東基礎，以及優化資本結構。集資所得約70%用於償還借款，20%用於日常業務營運，餘下一成作一般營運資金。山東墨龍周四開市升跌1.8%報4.1元，公司股價較過去一年高位跌逾七成。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月24日

0568.HK

Multimodal AI growth forces companies to rethink computing costs

多模態應用持續升溫改寫企業AI算力帳單

多模態內容創作佔比上升，影片生成的算力消耗遠高於文字任務，應用重心的移動，意味著企業的算力帳單也在改寫頭豹研究院多模態內容創作正從大模型應用中的小眾場景走向前列。頭豹研究顯示，這類應用在九類核心業務場景中的佔比，半年間由0.6%升至11.9%，成為增長最快的方向。變化不止於報表：生成10秒1080p影片約消耗35萬Token，是文字任務的數百倍。這件事關係到內容平台、營銷部門，以及每一位規劃算力採購的決策者。排序在半年內改寫報告統計了約700個大模型應用樣本。2025年上半年，文字內容創作以23.7%的佔比位居第一，問答助手、數據處理分析緊隨其後。多模態內容創作只佔0.6%，排在九類場景的末位。半年後，排序開始變化。多模態內容創作升至11.9%，智能客服從5%升至9.4%，AI搜索從3.1%升至4.7%。報告將這三個方向列為增長前三，多模態是其中最大的增量。基礎盤並未被動搖。下半年，文字內容創作仍以19.5%居首，問答助手與數據處理保持較高佔比。多模態拿走的是增量，並未取代文字場景。增長為何出現在多模態？報告的解釋是，多模態技術能力在2025年持續提升，帶動內容生產、資訊獲取和客戶互動三類需求加速釋放。率先放量的是內容密集型場景：Steam平台使用生成式AI的遊戲，從2024年的1,000多款增至2025年的7,818款以上，報告標註增長681%。影片生成服務的收入也在增長。快手（1024.HK）公布，旗下可靈AI於2026年第二季度錄得逾8.5億元人民幣收入，按年增長逾200%；同季，平台上AI生成短影片營銷素材的投放消耗按年增長逾70%。從影片製作到廣告投放，多模態應用正進入更多商業場景。帳單的計量單位變了場景佔比的移動，改變的是算力消耗的計量單位。報告測算，生成10秒1080p影片約消耗35萬Token，數百倍於文字任務。應用從寫文案轉向做影片，單個任務的算力消耗不在同一量級。消耗還被使用方式繼續放大。報告觀察到，應用價值正由單次生成轉向持續推理與任務閉環：搜索、營銷、客服、辦公等高頻業務流程嵌入模型，調用量、互動頻率和推理負載同步上升。全國Token調用量也在增長。國家數據局公布，中國日均Token調用量於2026年3月超過140萬億；國家統計局其後表示，日均調用量已達「數百萬億」，但未公布更精確的數字。這項統計涵蓋各類AI應用，反映整體模型調用規模擴大。這些數字合起來，改變的是算力預算的算法。過去按「模型能不能用」評估投入，現在要按「調用量乘以單位任務消耗」測算成本。任務從文字轉向影片、從單次轉向持續，成本增速可能快於用戶量增速。誰先付這筆帳壓力不會平均分攤。多模態放量集中在遊戲等內容密集型場景，互聯網內容平台與AI原生企業最先承擔成本。報告對這類客戶的判斷是：需求本質是高並發、彈性擴展與低成本調用，適合模型即服務（MaaS）與雲端推理服務，商業模式以按調用量付費為主。上述場景佔比基於約700個樣本，反映的是場景結構變化，不等於行業收入分布。多模態能否持續放量，還取決於影片生成成本下降的速度。報告將供給側價格與成熟度，列為影響算力需求的核心變數之一。對企業而言，影響落在三件事上：把多模態內容製作成本納入年度預算；在採購合同中明確調用計費方式；逐項評估哪些環節值得從文字生成升級到影片生成。規劃AI預算時，先算清業務中有多少任務會從文字轉向影片、從單次生成轉向持續推理。多模態不是多了一個功能選項，而是把單任務算力消耗放大數百倍的變量。規劃AI預算時，與其盯模型榜單，不如先算清楚：業務里有多少任務會從文本轉向視頻、從單次生成轉向持續推理。前者決定體驗，後者決定成本。頭豹研究院中國是行企研究原創內容平台和創新的數字化研究服務提供商，擁有近百名資深分析師，聯繫方式：CS@leadleo.com 本文內容純屬作者個人意見，不代表咏竹坊立場欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月24日

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