這家主要從事生豬及家禽養殖的企業,希望趁港股市況改善之際爭取上市

重點:

  • 由於生豬產品收入佔德康農牧食品的總收入逾七成,其盈利表現深受生豬價格波動影響,近年走勢如坐過山車
  • 過去幾年飼料成本暴漲,加上積極擴充產能導致借款增加,該公司的資產負債率較同行高

陳嘉儀

成立於2011年的四川德康農牧食品集團股份有限公司,主要從事生豬及家禽育種及養殖,曾於2021年6月申請到港股上市,但無功而回。時隔一年多,趁著港股市道回暖,該公司於1月最後一天再度遞表,重啟上市大計。

該集團主營業務分為生豬、家禽以及輔助產品三大板塊。生豬產品包括商品肉豬、種豬及商品仔豬;家禽產品包括黃羽肉雞、雞苗及蛋等;同時亦銷售生產過程中產生的輔助產品,當中包括飼料原料。按2022年首三季度收入計,其生豬產品及家禽產品收益分別佔總收入比例75.5%和24%,是最核心業務。而據初步招股文件引述弗若斯特沙利文報告,該公司去年首三季度生豬銷量約為390萬頭,在中國所有生豬供應商中排名第六。

與不少大型生豬養殖場一樣,德康農牧採取「公司+家庭農場」模式經營,除了通過自有設施育種及養殖生豬及家禽,亦與農場主合作生產。一般是由集團負責品種繁育、種苗生產、產品銷售等環節的管理,向合作農場主提供種豬及雞苗、技術、監督、培訓及支援,而農場主則提供土地及設施,按公司技術和管理標準進行規範飼養,並按合約收費養殖。

這種輕資產營運模式,好處是可利用較低成本、在短時間內實現規模擴張,弊處則是毛利較低,產品可控性較弱。以2022年首三季為例,該集團生豬銷售收入高達82.8%是由家庭農場模式下養殖的生豬所產生;而在家庭農場模式下養殖家禽所產生的收入,則佔同期家禽銷售收入的97%,惟期內整體毛利率僅6.3%。

豬週期」扭曲

業績方面,集團過去三年收入穩步上揚,在2020年及2021年,分別錄得47.7%及21.6%的按年增幅,去年首三季度再上升31.3%至96.6億元。但同期盈利表現卻相當波動,其中2020年淨利潤大升72.5%至36.1億元,翌年卻轉虧31.7億元,到去年首三季則扭虧,獲得8.5億元淨利潤。箇中主要原因,是連續幾年貢獻營收逾70%的生豬產品深受「豬週期」影響。

中國於2018年底曾爆發非洲豬瘟,嚴重扭曲正常「豬週期」。緊隨其後的兩年,生豬出欄量銳減,推動豬肉價格大漲,一度為為德康農牧帶來豐厚回報,趨勢延續至2020年。據初步招股文件資料顯示,公司2020年的商品肉豬銷量僅130萬頭,但平均售價為每頭4,304元,由於該業務毛利率高達55.2%,帶動淨利潤上升。

然而好景不常,在市場需求及優惠政策推動下,農牧行業積極恢復生產,生豬供應量大增,在2021年,該公司商品肉豬平均售價腰斬51%至每頭2,111 元,令該業務毛利率降至5.2%,僅為上一年的零頭。即使銷量大增至300萬頭,也只能與大部分養殖企業一樣陷入虧損。

不過值得留意的是,德康農牧於2020年至2022年首9個月的整體毛利率由38.8%惡化至6.3%,除了受累於豬價下滑之外,同期銷售成本暴漲也是主因。

飼料成本大增

據初步招股文件資料顯示,德康農牧銷售成本最大支出為飼料及飼料原料,過去三年均佔總銷售成本約七成。生豬及家禽飼料主要為玉米及豆粕,由於禽畜銷量增加,用量相應提升,加上去年俄羅斯入侵「糧食大國」 烏克蘭,令玉米平均售價由2017年的平均每噸1,907元,大升49.1%至2022年的2,844元;即使豆粕平均售價於2017年至2021年間保持穩定,但去年也突然大漲24%,為該公司的銷售成本帶來沉重壓力。

豬價下滑和銷售成本急升,是養殖行業近年面對的主要問題,面對毛利率下挫,一些公司選擇轉型。例如比德康農牧規模更大、早於2015年已於深交所掛牌的溫氏股份(300498.SZ),雖然過去30年一直採用「公司+農戶」經營模式,近年也開始試行新模式,將原先由農戶提供的土地升級至自己手中,並統一做好通水、通電、平整土地、建設規劃和經營證照辦理等工作,未來更計劃進一步向「公司+現代產業園區+職業農民」的模式邁進。轉型後的溫氏股份去年首三季毛利率為11.29%,遠超德康農牧的6.3%,似乎印證新模式能讓行業找到出路。

要改善盈利狀況,德康農牧需要轉型,但朝自有土地模式發展需要大量資金,而公司的財狀況仍有待改善。截至去年9月底,其資產負債率為73.9%,高於溫氏股份的60%水平;期內,公司未償還債項達90.75億元,遠高於約23.7億元的現金水平,並產生逾3億元的利息開支,因此該公司重啟上市,可能是為了紓緩中短期財政壓力。

2022年中國豬企業績稍為改善,與德康農牧一樣,溫氏股份首三季由虧轉盈,期內淨利潤為6.86億元,但市值卻高達1,300億元,即使第四季盈利表現維持,預測市盈率仍高達142倍。德康農牧的經營規模不及對方,而且業務模式較為落後,相信需以較保守的定價上市,才能吸引投資者垂青。

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