冠澤醫療上市集資 醫學影像帶到雲端
這家醫學影像膠片銷售商收入與盈利表現不俗，但因應兩大業務風險，正積極爭取上市集資轉型
重點：
- 冠澤醫療雖立足冷門賽道，但財務表現不錯，過去三年都能錄得盈利
- 該公司面臨政策風險，而且貢獻主要收入的醫用影像膠片市場正逐年萎縮，反映轉型壓力不小
莫莉
當你在醫院體檢接受磁力共振(MRI)或是電腦掃描(CT)檢查後，會獲得一張顯示身體局部狀況的「微型照片」。在這小小的黑白影像背後，是一個不容小覷的醫學影像市場，曾孕育了樂凱膠片(600135.SH)、巨星醫療(2393.HK)等多家上市公司，連中國醫療器械龍頭企業邁瑞醫療(300760.SZ)也希望從中分一杯羹。
在中國東部沿海省份山東省，有一家專門為醫學影像提供膠片銷售業務以及雲服務的公司，名為冠澤醫療信息產業(控股)有限公司。自從2021年首度向港交所遞表後未有下文，冠澤醫療今年初第二度入表，但仍未獲得聆訊機會；上週一，這家公司再度上載更新後的初步招股文件，開啟第三度闖關港交所的旅程。
冠澤醫療成立於2016年，以分銷醫用影像膠片產品起家，是山東省主要醫用影像膠片品牌的最大二級分銷商，分銷業務帶來的收入佔公司營收六成。自2018年起，冠澤醫療開始向客戶提供自家品牌的醫用影像膠片，這部分業務份額正穩步提升，所貢獻的收入在醫用影像膠片產品業務的比例，從2019年的9%提升至2022年上半年的32%。冠澤醫療亦提供醫學影像雲服務，包括數碼醫學影像雲存儲平台、數碼醫學影像平台、區域影像診斷平台及影像歸檔和傳輸系統，但這部分營收佔比僅約6%。
雖然立足於冷門賽道，冠澤醫療的財務表現不錯，除了收入從2019年的1.4億元穩步上升至去年的2.1億元外，期內毛利率也從33%提升至35.9%，而且過去三年均能錄得2,200萬以上的淨利潤，今年上半年再同比增加38.9%至1,532萬元。
政策風險大
在冠澤醫療的業務組成中，銷售醫用影像膠片產品仍然佔主導地位，貢獻九成以上收入。醫用影像膠片產品包括不同類別的醫學影像列印儀器及醫用影像膠片、光碟等耗材。冠澤醫療在銷售醫用影像膠片時，會免費提供配套的醫學影像印表機和自助取片機。
醫院及醫療機構是冠澤醫療的主要客戶，逾90名客戶中，近九成為公立醫院，覆蓋了山東省43家三級醫院，佔該省三級醫院的20.7%，而規模較小的二級醫院和一級醫院，覆蓋率不足5%。其中，前五大客戶貢獻的收入約佔整體四成，而公司與這批客戶已維持四至六年的合作關係；但值得留意的是，一旦這些客戶因政策等原因更換供應商，其業績將大幅波動。
事實上，中國政府針對醫療器械市場的監管政策，或會直接打擊冠澤醫療的醫用影像膠片分銷業務。2019年，山東省衛生健康委員會等多個地方政府發文，要求公立醫療機構在採購藥品時須實施「兩票制」，即取消二級及以下的分銷商，要求企業直接通過一級分銷商銷售給醫療機構。目前，該政策尚未應用於醫療耗材，但一旦「兩票制」全面實施，作為分銷商的冠澤醫療，營收有可能削減超過六成。
招股書引述的研究顯示，隨著醫學影像雲服務支援的數碼醫用影像膠片應用愈加廣泛，醫用影像膠片市場正逐步走向衰落，醫用影像膠片2021年的市場規模約為66億元，過去五年的複合年增長率為2.9%，雖然基礎醫學影像檢查次數正在穩定增長，但數碼膠片的使用，讓醫用影像膠片的市場規模將於2030年萎縮至48億元。
進軍雲服務
主營業務屬於一個日薄西山的行業，對冠澤醫療當然絕非好消息，所幸公司從2017年開始已經佈局醫學影像雲平台市場。招股書稱，公司在銷售醫用影像膠片時，也同時提供雲平台服務，包括數碼醫學影像雲存儲平台和區域影像診斷平台。按2021年銷售收入計，冠澤醫療是山東省第三大醫學影像雲服務供應商，佔據市場份額約4.7%。
醫學影像雲服務為雲端系統，用於在醫學機構、學術組織及醫院間的存儲、共用甚至處理醫學圖像，使用者可以通過該平台獲取醫學影像資料，以便加強醫療機構間的協作，共用患者的醫學影像檢查結果。
醫學影像雲服務因其高效、便利等優勢，市場規模從2016年的7億元持續增長至2021年的35億元，複合年增長率為36.6%。該公司更聲稱中國醫學影像雲服務行業的市場規模，可望由2021年的約35億元，進一步增長至2030年的189億元，複合年增長率達20.6%。
2021年4月，冠澤醫療曾引入一筆外部投資，投資者以1,650萬港元(1,535萬元)認購5%股份，公司投後估值不足3.1億元。如以2022年上半年的淨利潤換算至全年計算，預測市盈率約為10倍。
醫學影像膠片領域的樂凱膠片、醫療器械行業龍頭邁瑞醫療的市盈率，分別為105倍和44倍，反映冠澤醫療的估值大落後，或足以反映公司規模較小，而且面臨轉型的風險。當醫學影像雲服務成為行業未來方向，營收主要依賴於醫用影像膠片的冠澤醫療能否順應潮流，以維持穩健增長，是投資者最關心的重點。
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