傳奇生物接收購要約 金斯瑞面臨「金錢誘惑」

1548.HK LEGN.US

市場人士估計潛在收購或將有30%至50%的溢價，以金斯瑞的持股份額47.96%計算，如果出售傳奇生物，可能為公司帶來488億元至558億元收入

重點：

  • 有投行預計，傳奇生物核心產品Carvykti的銷售峰值將達到73億美元
  • 金斯瑞集團現金儲備達到約20億美元，這意味著賣出傳奇生物換取現金的需求不大

　

莫莉

對於一間有抱負的創新藥企業來說，當旗下最有前景的資產獲得高溢價的收購要約時，究竟是接受收購、袋袋平安，還是堅持自我營運，兌現未來的更大收益？這的確是一項兩難的選擇。近期，金斯瑞生物科技股份有限公司(1548.HK)面前正擺著這樣一個難題。

據財經媒體Street Insider報道，金斯瑞生物科技旗下負責細胞療法業務的子公司傳奇生物科技股份有限公司(LEGN.US)收到併購邀約，並已聘請投資銀行Centerview Partners幫助其董事會審查收購要約和其他選擇。消息傳出當日，傳奇生物股價大漲12%，在隨後一個交易日，金斯瑞生物科技的股價大漲25.4%。

截至本週二，傳奇生物的市值約為104億美元(753億元)，業內人士預估，若本次潛在收購獲得30%至50%的溢價，收購總價或將在140億美元至160億美元之間。以金斯瑞的持股份額47.96%計算，這筆交易可能為公司帶來488億元至558億元收入。傳奇生物回應不會對市場傳聞發表任何評論，金斯瑞亦表示，暫無須予披露的任何內幕消息。

值得注意的是，這次傳奇生物聘請的交易顧問Centerview Partners在生物醫藥收購領域有著豐富經驗，最近一次令人熟知的交易是2023年底阿斯利康(AZN.LON)以當日收盤價溢價86%的價格，收購中國的創新藥企亙喜生物，合計交易價值為12億美元。

傳奇生物由金斯瑞2014年孵化成立，主攻嵌合抗原受體T細胞(CAR-T)細胞療法業務。傳奇生物自主研發的CAR-T療法西達基奧侖賽(Carvykti)是全球營收增速最快的CAR-T療法，於2022年在美國、歐洲和日本批准上市，用於治療復發或難治性多發性骨髓瘤成人患者。與標準療法相比，Carvykti可將復發風險降低74%。在今年4月，該藥物在美國和歐洲分別獲批用於復發和難治性多發性骨髓瘤患者的二線治療。

不過，Carvykti的全球商業化權益，早在2017年就以3.5億美元首期款及後續里程碑付款的方式授權給了跨國藥企巨頭強生(JNJ.US)旗下的楊森製藥，該藥品在2022年和2023年的年銷售額分別達到1.33億美元和5億美元。楊森製藥公佈，今年第二季度Carvykti產生的銷售淨額約1.86億美元，較一季度的1.57億美元按季增長18.47%。

隨著傳奇生物產能提升，公司預計至2025年底，Carvykti產能將達到10,000劑，足以支持40億美元的年銷售額。目前，傳奇生物正在努力拓展Carvykti的其他適應症，七項臨床研究正在同步進行。交銀國際預計，該藥物在2024年至2026年銷售額分別達到9.5億美元、18.9億美元、26.4 億美元，銷售峰值將達到每年73億美元。

兩難決定

截至今年第一季止，傳奇生物擁有現金及現金等價物、存款和短期投資13億美元，公司認為這些財務儲備可支援發展到2026年，並預計在同年實現盈利。在上述季度，傳奇生物的總收入達9,399萬美元，按年增長158.7%，淨虧損按年收窄47%至5,979萬美元。在Carvykti銷售額快速增長的預期下，傳奇生物並沒有太大資金壓力。

若是拋開傳奇生物這個前景優越的板塊，作為母公司的金斯瑞近年來的市值已經相當低迷，截至本週二，其總市值只有269億港元，約為傳奇生物市值的三分之一。

金斯瑞是一家基因合成及新藥研發商，去年收益8.4億美元，按年增加34.2%，其中生命科學服務及產品(CRO)業務是集團主要利潤支撐，貢獻收益4.2億美元，按年增長14.5%。由於細胞療法業務的虧損，金斯瑞去年淨虧損為9,548萬美元，按年收窄約58%，集團現金儲備充足，達到約20億美元，豐厚的財力意味出售傳奇生物換取現金的需求不大。

另一方面，政策風險或許是金斯瑞考慮出售傳奇生物的重要原因。今年6月，美國眾議院中國委員會已要求美國聯邦調查局和美國情報機構，就金斯瑞及傳奇生物等三家子公司的情況，進行調查並提交簡報，以確定中國政府是否對其營運產生影響。由於之前CRO行業龍頭企業藥明康德(2359.HK; 603259.SH)已經遭遇美國政策波及，金斯瑞也有可能受衝擊。

若是金斯瑞主要業務受美國政策影響，最具業績想像空間的傳奇生物又被出售，其前景或將蒙上陰影。目前，金斯瑞的市銷率約4.4倍，藥明康德的市銷率甚至只有2.7倍，顯示該板塊被低估。如果金斯瑞最終將傳奇生物出售，公司可以獲得遠超過當前市值的大筆現金，但長遠價值可能大打折扣。

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2255.HK
SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闖關 ROE低限制估值提升

公司曾計劃在香港、瑞士及德國上市，但基於市況波動後擱置 重點： 三一重工挖掘機銷量全球最大 海外業務比重持續增加，佔去年總收入逾六成 　 白芯蕊 香港新股市場又再次熾熱，尤其多隻內地已上市的公司來港掛牌，繼A股之王寧德時代（3750.HK, 300750.SZ）在香港掛牌後，有「藥中茅台」之稱的恒瑞醫藥（1276.HK; 600276.SH）也來港上市，連全球第三大的工程機械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也遞交上市申請文件，為進軍港股鋪路。 前身為漣源市焊接材料廠的三一重工，於1989年由梁穩根、唐修國、毛中吾和袁金華共同創辦，1994年改組為一家專注於工程機械製造的於中國公司，2000年改制為股份有限公司，2003年7月公司在上海證券交易所主板上市掛牌，2013年海外收入超過100億元，2023年海外收入佔比更超過50%，目前大股東為三一集團，持有總股本29.46%，當中曾是中國首富的梁穩根，持有三一集團56.74%股權。 早在2011年三一重工已計劃來港上市，之後在2022和2023年亦曾宣布考慮在瑞士證券交易所和法蘭克福證券交易所掛牌，但基於市況波動，取消上述各項上市計劃，因此是次計劃在港上市是第二次闖關。 市場對挖掘機需求大 其實全球工程機械市場規模龐大，尤其受惠基礎設施投資、能源需求、智能化轉型、礦山與採掘設備技術升級等帶動增長，據弗若斯特沙利文的資料，2024年全球工程機械市場規模已達2,135億美元，估計到2030年會增至2,961億美元，期內複合年增長率為5.6%，以銷售計，三一重工位列全球第三大工程機械企業。 工程機械市場可細分為挖掘機、裝載機、起重機械、路面機械、混凝土機械和樁工機械，當中以挖掘機為工程機械行業中的核心，2024年全球挖掘機市場規模達632億美元，佔全球工程機械市場的29.6%，預計到2030年，挖掘機市場規模達928億美元，在全球工程機械市場佔比則提高至31.3%。 挖掘機為重型工程車輛，廣泛應用基礎設施建設、礦山開採和城市發展等領域。近年來智能化、節能環保技術加速應用，進一步提升施工效率和設備耐用性，配合礦山和大型基建項目，變相令挖掘機新增和替換的需求持續擴大。 三一重工為挖掘機行業龍頭，以2020年至2024年銷量計算，市場份額達11.3%，為全球銷量最多挖掘機企業，在中國市佔率達24.5%，更是自2011年後，連續14年在中國位列第一位。 毛利率續攀升 挖掘機是三一重工最大業務，去年收入及毛利為303.73億和96.67億元，按年分別升9.9%和13.4%，佔集團總收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘機海外銷售持續增長，及中國市場復蘇，帶動小型挖掘機需求回升，因此推動三一重工去年總收入升5.9%至783.8億元，純利按年升32%，達59.75億元。 此外，三一重工毛利率持續攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了佔整機製造20%至35%的鋼材價格近年持續下降，還有集團零件自給率高，整體已達60%，挖掘機零部件自給率更高達90%，帶挈集團毛利率有較佳的發展。 三一重工雖是中國企業，但海外收入持續增加，由2022年只佔集團總收入的45.5%，增加至去年62.3%，當中亞澳地區 （即亞洲、澳洲及中東）佔海外收入最多 （佔42.6%）。 此外，三一重工對股東派息亦慷慨，在2003年在上交所上市以來，共派股息293億元，2022至2024年股息佔淨利潤30.6%、40.4%和49.8%，反映對股東不薄。 不過，要留意工程機械銷售也有淡旺季之分，通常冬季銷售額會較低，主要是受寒冷天氣和春節影響，故工程活動減少，項目暫停或放慢，導致對工程機的需求下降。然而，隨著春季到來，施工活動漸增多，加上新項目在春季上馬，令工程機械銷售額會增加。 ROE較國際同業低 整體來講，三一重工股本回報率 （ROE）較低，去年只得8.5%，對比國際同業美國上市的Caterpillar（CAT.US）及小松製作所 （6301.JP）分別55.3%和14.1%弱，但三一重工A股估值卻達23倍，相反Caterpillar及小松製作所則只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏貴。 三一重必需提高業務營運效益，也可透過回購提升股本回報率，一旦ROE提高至雙位數，配合在全球機械市場的領導地位，股價才有上升機會。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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