「AI製藥第一股」登場 晶泰科技盈利前景未明

2228.HK
The newly floated biotech can boast big-name backers and counts more than a dozen biopharma heavyweights among its customers, but it is still awash with red ink.

全球收入排名首20名的生物製藥公司中，有16家是晶泰科技的客戶，其股東背景星光熠熠

重點：

  • 過去三年，晶泰科技的收入年複合增長率為66.7%，顯示良好的業績增長前景
  • 晶泰科技的客戶留存率似乎不算很高，每年約有超過三成客戶流失

　

 莫莉

近年來，隨著生成式人工智能的崛起，AI技術與醫療健康領域的融合亦深深吸引著投資者的目光，AI製藥重新成為熱門賽道。中國AI製藥賽道的龍頭選手晶泰科技(2228.HK)，作為首家循港交所上市規則18C申請上市的專特公司、也是港股的「AI製藥第一股」，獲得投資者的支持，首日上市高開2.1%，中午收市升幅更擴大至12.3%。

晶泰科技的熱度從招股期間就已凸顯，接獲超額認購102倍，在景氣度一般的香港新股市場中，表現堪稱優異。晶泰科技以5.23港元定價，集資約9.9億港元，上市市值約179億港元，滿足未商業化特專科技公司上市時市值達100億港元的要求。

於2015年成立的晶泰科技，主要業務是通過量子物理的計算、人工智能及自動化技術，為製藥及材料科學行業提供研發解決方案及服務。招股書顯示，全球收入排名首20位的生物製藥公司中，有16家是晶泰科技的客戶，公司還與輝瑞(PFE.US)、強生(JNJ.US)及德國默克集團(MRK.US)等很多世界領先的製藥企業，建立了長期穩固的合作關係。

晶泰科技的業務有兩大板塊，其一是藥物發現業務，主要指小分子和大分子藥物的發現和開發，其核心平台包括ID4智慧化藥物發現平台和XupremAb抗體研發平台，從合作項目中，晶泰科技可獲得首付款、里程碑付款或特許權使用費等。其二是智能自動化解決方案，例如：包括藥物晶體形式篩選、晶體結構解析到結晶工藝開發等方面的固態研發服務，以及自動化化學合成服務，為製藥及材料科學行業及其他行業的客戶提供標準或定制的自動化解決方案。

2021至2023年，晶泰科技的收入分別為6,280萬元、1.33億元及1.74億元，期間的年複合增長率為66.7%。這離不開2023年5月晶泰科技與跨國製藥企業禮來(LLY.US)達成的大筆合作訂單，根據協議，晶泰科技利用其特有的小分子藥物發現平台 ID4Inno識別潛在候選藥物，禮來將負責這些候選藥物的臨床和商業開發過程，這個超級訂單的預付款和里程碑收益最高可達2.5億美元，是中國AI製藥單個藥物研發管線金額最高的合作。

在2023年，晶泰科技的藥物發現業務和智能自動化解決方案業務，分別貢獻了8,773萬元和8,669萬元收入。值得注意的是，在藥物發現業務中，約九成的收入來自於「被投資方客戶」，即客戶以股權交換而非現金支付的方式向晶泰科技付費。這種EFS(Equity for service)模式在醫藥外包(CXO)行業並不鮮見，維亞生物(1873.HK)就曾以該模式投資多家初創企業，但是當行業遇冷，公司手持的股份估值大跌，就會拖累業績表現。晶泰科技在招股書透露，公司已經圍繞上下游關鍵產業鏈和技術孵化和投資了數家創新型公司。

招股書顯示，晶泰科技上市集資所得，約75%將用於提升研發能力及解決方案提供能力，包括升級基於量子物理的綜合技術平台，構建生物醫學垂直領域生成式AI模型、招聘人才等；約15%用於提升國內外商業化能力；另約10%用於營運資金及一般公司用途。

業績隱憂

作為AI製藥的頭部企業，晶泰科技在上市前已經完成了8輪融資，累計融資額達7.32億美元，其中最後一輪融資在2021年7月進行，投後估值達到19.68億美元。在AI概念加持下，晶泰科技股東星光熠熠，騰訊 (700.HK)是公司主要股東，上市前持股比例為13.7%，紅杉中國、軟銀願景基金、中國生物製藥(1177.HK)、谷歌母公司Alphabet(GOOGL.US)等亦有份投資。本次上市更引入了8名基礎投資者，包括恒基地產(0012.HK) 聯席主席李家傑、百奧賽圖(2315.HK) 、國盛資本等合共認購約3.4億港元等值股份。

雖有大量明星股東加持，但晶泰科技的盈利似乎仍遙遙無期。過去三年，其虧損淨額分別為21.37億元、14.39億元及19.14億元。其中，公司的同期研發開支分別為2.14億元、3.59億元和4.8億元，反映成本快速持續上升。

另一方面，晶泰科技的客戶留存率似乎不算很高，在2021年至2023年，公司分別有75名、120名及187名客戶，同期的客戶留存率分別約為67.5%、51.4%及64.9%，說明每年有約30%的客戶流失。相比之下，CXO行業的龍頭藥明康得(2359.HK; 603259.SH)的前十大客戶留存率高達100%，用戶粘性極高。

在AI製藥賽道中，可與晶泰科技相提並論的，是準備衝擊港交所上市的英矽智能，這間公司於2022年8月完成上市前最後一輪融資，投後估值為8.95 億美元，遠低於晶泰科技的市值。AI製藥概念的確具有強大吸引力，但是當二級市場對盈利無期的生物科技企業信心漸失之際，投資者亦需要謹慎觀望晶泰科技的業績前景。

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簡訊：AI機器人開發商雲迹科技公開招股 集資6.6億

機器人服務AI賦能技術企業北京雲迹科技股份有限公司（2670.HK）周三起至下周一公開招股，全球發售690萬股，發售價為每股95.6港元，預計集資約6.6億港元，下周四掛牌上市。 雲迹科技主要提供機器人及功能套件，輔以AI數字化系統的服務，主要專注於開發機器人服務智能體。其產品可應用於多類場景，目前收入主要來自酒店，去年收入為2億元，按年升47%，佔比達83%。去年公司收入2.4億元，按年升68.6%，淨虧損1.8億元，按年收窄三成。 公司過去已完成八輪融資，引入聯想基金、阿里巴巴、騰訊、攜程等投資者。申請文件顯示，假設超額配股權未獲行使，聯想基金、阿里、騰訊及攜程預料會於雲迹上市後分別持股3.8%、2.65%、8.18%及2.42%。 公司稱，集資所得淨額約5.9億港元，其中約60%將用於提升研發能力，約30%用於提高中國境內外商業化能力，拓展與醫療機構、工廠及商業樓宇場景的潛在客戶，餘下10%為營運資金及其他一般公司用途。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2670.HK
Nanhua is a futures company

南華期貨獲中證監開綠燈 能否靠風險管理吸引投資者？

當前經濟不確定性上升或催生服務需求增長，這家在上交所上市的期貨公司正尋求赴港第二上市 重點： 南華期貨已獲中國監管機構批准赴港上市，作為目前A股上市的補充 此次新股發行適值公司加速海外佈局，滿足中國企業出海的業務需求 　 梁武仁 當經濟不確定性充斥市場，企業和投資者往往增加金融工具使用，以防範資產價值劇烈波動。這正利好南華期貨股份有限公司（603093.SS）等金融衍生品專業機構，既催生服務需求，也助力其赴港第二上市吸引投資者。 上個月下旬，南華期貨獲中國證監會赴港上市備案通知書，對其目前的A股上市形成補充。公司表示，所募資金主要用於拓展全球業務版圖。 據4月提交的申請文件，公司擬在馬來西亞設立新基地，並增資英國、美國和新加坡子公司，分別支撐歐洲、北美及東南亞業務擴張。文件本月下旬即將失效，南華期貨需提交更新版本。 南華期貨創立於1996年，是國內歷史最悠久的期貨公司之一。援引第三方研究數據，公司宣稱其以期貨經紀業務收入和佣金計，位居非附屬於金融機構旗下的期貨公司之首。尤其值得注意的是，其境外收入規模居全行業之冠。 自2006年起，在國內競爭加劇，加上出海企業需要應對匯率及大宗商品的價格波動，南華期貨開展海外業務佈局，通過中國香港、芝加哥、新加坡及倫敦分支機構，為客戶提供橫跨亞歐美三洲的跨境服務。 中國其他各類服務提供商，包括銀行、雲計算和電信服務提供商，在全球擴張的同時，也採取了類似的海外舉措，為國內客戶提供服務。 海外戰略正為南華期貨帶來實質貢獻。去年，海外期貨淨佣金及手續費收入同比增長逾45%至1.46億元（約2,000萬美元），同期該項收入在境內縮水逾25%至3億元。與2022年相比，公司海外期貨淨佣金收入實現近翻倍增長。 相應地，南華期貨包含資產管理、證券及槓桿式外匯交易在內的海外金融服務，佔去年整體營收比重逾11%，較2023年提升2個百分點，較2022年躍升8個百分點。 今年，南華期貨的國際業務增速似進一步加快。儘管最新滬市中期報告未單列海外營收，但披露上半年海外客戶權益（即經紀客戶交易保證金）同比激增32%，遠超去年全年10%的增幅。 風險管理 當前，海外擴張仍在進行，南華期貨絕大部分收入仍源自境內。公司雖有期貨名稱，但期貨經紀並非主要收入來源，其營收主力來自境內風險管理業務，該業務本身也使南華期貨承擔風險。 南華期貨的風險管理業務本質上依賴交易技術，例如，公司向客戶提供場外（OTC）衍生品如期權、掉期及遠期並收取費用，助其規避資產價值波動風險，同時南華期貨須對相關資產進行風險對沖。若運作順利，南華期貨可規避虧損甚至獲得收益。 然而，若市場突發異動致運作失控，公司可能蒙受重大損失。此外，因客戶或無法履行衍生品合約，也使南華期貨面臨信貸風險。 2022年至去年，南華期貨交易淨收益連年下滑，風險管理業務收入同步走低，拖累整體營收。顯示在地緣政治衝突及特朗普關稅威脅下，駕馭波動加劇的市場環境面臨日益嚴峻的挑戰。 故而，波動加劇對南華期貨猶如雙刃劍，期貨經紀服務需求可能攀升，但風險管理業務卻因不確定性增強而更難盈利。 經濟困局中，客戶或選擇收縮戰線，削減高波動性大宗商品及外匯的業務板塊，而非須南華期貨等公司提供對沖風險服務。 不過，南華期貨仍保持盈利，去年營收下滑但淨利潤逆勢增長14%至4.03億元。今年上半年，其營收同比持續下降，原因是年初生效的新規，要求風險管理業務收入由總額法改為淨額法覈算。事實上，公司上半年淨利潤錄得小幅增長。 年初至今，南華期貨A股飆漲87%，現市盈率（P/E）近30倍，高於對手瑞達期貨（002961.SZ）的20倍，但低於永安期貨（600927.SH）的41倍。 作為能從全球經濟不確定性加劇中獨特獲益的企業，南華期貨或能打動香港國際投資者，其日益擴展的全球網絡相較國內同業也具優勢。但公司自身絕非無虞，因為其直接涉足衍生品市場，而該領域波動恐將持續。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
603093.SHG

簡訊：超額6,700倍 長風藥業午收升181%

長風藥業股份有限公司（2652.HK）周三首日在港掛牌，開市即升219%報47元，之後股略回軟，中午收報41.5元，升181%。 公司發售近4,120萬股H股，一成公開發售，每股售價14.75元，公開發售錄得超額認購近6,697倍，認購一手的中籤率只有1%；國際配售超額11.7倍，集資淨額5.25億元。 長風藥業主要專注於吸入技術及吸入藥物的研發、生產及商業化，專注於治療呼吸系統疾病。公司今年首季度的收入按年跌2.7%至1.36億元；期內盈利按年升逾倍至1,281.5萬元。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2652.HK
Property management stocks lack investment highlights; Guo Xin Service’s prospects underwhelm

物管股乏投資亮點 國信服務難寄厚望

房地產市場泡沫爆破後，連帶物管公司也受牽連，國信控股是近幾年首家物管公司申請上市 重點： 過去三年公司業績持續增長 今年上半年受賠償影響，盈利出現倒退 　 白芯蕊 港股氣氛熾熱，連近年較少投資者注意的物業管理股，也趁機部署上市；在大灣區及湖南提供物業管理及代理的中國國信服務控股有限公司，最近上載招股文件，為進軍香港上市鋪路。 國信服務由集團主席梁贊文在2006年創辦，主要業務包括為控股股東物業開發商國信控股，提供物業管理、物業代理與增值服務。國信服務總部設於佛山，為當地第四大市場參與者，在大灣區物業管理服務及代理服務市場中位列頭40名，市場份額卻只有0.08%。國信控股則主要在廣東省從事物業發展，在1995年由梁贊文成立。 大灣區物管增長快 中國城鎮化比率不斷提高，配合城市人口增長，以及人均可支配收入不斷上升，業主追求優質生活品味亦變相增加，推動物管服務的收益高速增長，尤其大灣區，以收益計較全國物管行業增長速度更快。2019年至2024年間，大灣區物管市場規模由1,807億元增長至4,556億元，複合增長達20.3%，遠比中國整體物業管理服務行業複合增長11.6%更快。 面對內地樓市進入寒冬，多間內地發展商及物管的業績都見紅，但國信服務業績仍錄得盈利，2022至2024年純利達2,018萬元、2,808萬元和3,733萬元。至於2025上半年卻因為一宗交通事故，需向第三方作出賠償，令其他開支大增659%，以致期內盈利按年倒退25.4%至978萬元。 集團目前有三大業務，包括物業管理、物業代理服務與增值服務，2025上半年分別錄得毛利1,320萬元、1,131萬元和514萬元，佔集團總毛利的44.5%、38.2%和17.3%。 截至今年6月底，國信服務有42項在管物業項目，面積達540萬平方米，物業管理服務包括住宅和非住宅，2025上半年毛利1,320萬中，住宅與非住宅物業佔比分別為58%和42%，值得留意是業務主要由母公司國信控股貢獻，比例高達68.3%。 收入由母企貢獻 物業代理服務依賴母公司比例更大，業務主要為內地一手樓盤提供物業代理服務，尤其專注住宅及停車位。2025上半年代理業務收益與毛利由控股集團提供，包括君御海城及君御海岸。期內並再獲母企委聘，為三個項目提供代理服務。 不過，內地樓市依然疲弱，中指研究院10月1日發布的中國百城二手房價格，9月百城二手住宅均價為每平方米13,381元，按月再跌0.7%，更是連續41個月按月下跌。至於第三季則跌2.3%，較第二季跌幅擴大0.14個百分點，反映內地樓市仍未見起色。 房地產顧問公司戴德梁行便指出，雖然最近廣州與深圳分別有政策出台，包括廣州全面取消所有住宅限購，以及深圳鬆綁限購和信貸審批，但大灣區內各城市樓價走勢分歧大，該行更估計整個大灣區今年樓價最多跌5%。 龍頭PE低於10 內地樓市未走出低谷，不單止內房股受累，連物管股的估值也大受打擊，以龍頭中海物業（2669.HK）為例，上半年純利7.7億元，按年升4.3%，也因為慶祝公司上市十周年，宣布派特別股息每股1仙，但依然未能拉高估值，預期今年市盈率只得9.4倍，與過往超過30倍預期市盈率，明顯差一大截，中海物業股價在第三季跌8%，明顯跑輸恒指同期升11.6%。 曾是藍籌的碧桂園服務（6098.HK），業績表現就更差，上半年純利倒退30.8%至9.97億元，兼不派中期股息，目前預期市盈率只得8.9倍，雖然第三季公司的股價升0.8%，但表現也是遠遠落後大市。 整體來說，由於內地樓市仍未走出谷底，投資者對物業管理管熱情已過，加上國信服務不是內地行業龍頭，吸引投資者的亮點有限，以目前物管股行業龍頭預期市盈率僅10倍以下，估計國信服務估值只有更低，即使在新股熱爆的環境下，也乏短炒機會。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏