簡訊：定價遠低目標 小馬知行午收仍跌13%
自動駕駛出租車營運商小馬智行股份有限公司（2026.HK, PONY.US）周四首在香港掛牌，開市報124港元，較招股定價139港元低近11%，中午收市報121港元，跌13%。 自小馬智行在上月28日在港公開招股後，其在美上市的存託股份持續受壓，周三收市報16.25美元（126.75港元），過去一周下跌23%。 小馬智行經調整後的發售量為4,824.9萬股，招股價最高不超過180港元，是次定價遠低於目標價近23%。公開發售錄得超額近15倍，國際配售超額6.7倍，集資總額67億港元 公司在中國4座一線城市提供L4自動駕駛服務，現時擁有自動駕駛的士超過720輛，另有170輛自動駕駛貨車。今年上半年，公司收入同比升43.3%至3,543.4萬美元，但虧損按年擴大87.2%至9,608.6萬美元。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
布局自駕賽道 上汽旗下享道出行衝刺港股
上汽集團旗下出行業務板塊申請赴港上市，藉此集資用於研發自動駕駛出行服務及其他相關用途 重點： 上汽集團旗下出行服務平台——享道出行，已向港交所遞交上市申請 公司是中國眾多推進自動駕駛出租車商業化進程的企業之一 梁武仁 近年來，投資者在中國可選擇的自動駕駛出行公司已愈來愈多，市場領先的三家公司分別為小馬智行、文遠知行及百度，其次還有Momenta及如祺出行等後起之秀。如今，這些民營企業即將迎來一位國企對手的挑戰——享道出行（上海）科技股份有限公司正準備加入競爭行列，期望依靠自動駕駛業務走向盈利。 上周二，上汽集團旗下的出行服務子公司——享道出行，已向香港交易所提交首次公開募股（IPO）申請。上汽集團同時也是通用汽車及大眾汽車在中國的合資夥伴。享道出行表示，此次上市的目的之一，是為自動駕駛（Robotaxi）服務籌集研發資金。 目前，網約車服務仍是享道出行的主要收入來源。然而，這一市場競爭比新興的自動駕駛出租車業務更為激烈，滴滴出行佔據主導地位，並面臨眾多中小型競爭對手的挑戰，甚至部分地方政府已警告該行業競爭「過熱」。儘管享道出行擁有上海這一「主場優勢」，且上汽集團作為當地最大國有企業之一，但其在該市場的佔有率仍然微小，且尚未實現盈利。 因此，公司顯然需要尋找新的、且具盈利潛力的收入來源，而它似乎認為自動駕駛出租車業務正是答案。這一判斷在某種程度上是合理的。首先，北京方面顯然決心讓中國成為全球自動駕駛技術的領先者，這一點從行業競爭日趨擁擠的現狀中可見一斑。而享道出行在這一快速興起的領域中，屬於技術相對領先的企業，這也為公司在未來的競爭中提供了一定優勢。 與母公司上汽集團之間的聯繫，是享道出行最重要的資產之一。母公司能夠為其提供量身定制的自動駕駛車輛，以滿足運營需求。由於上汽集團為國有企業，公司也有望在政策層面獲得多種形式的支持，協助國家及地方政府實現相關政策目標。 根據其提交的上市申請文件，享道出行引用第三方研究指出，公司是中國首個由汽車製造商支持的出行平台，並具備運營L4級自動駕駛出租車的能力——即在多數情況下，無需人工干預實現自動駕駛的技術等級。公司計劃於今年底，在上海浦東新區啟動自動駕駛出租車商業化服務，並預期於2027年前拓展至其他城市。 不過，短期內自動駕駛出租車業務所帶來的收入仍將有限。一方面，大眾對無人駕駛汽車的安全性與乘坐舒適度仍需時間適應；任何重大事故都可能引發安全疑慮，令市場接受度迅速倒退。另一方面，該業務目前受限於運營區域，多數營運商在早期階段需透過高額補貼吸引用戶，導致盈利前景延後。 因此，享道出行在可見的未來，仍須倚重尚未實現盈利的網約車應用業務來維持收入規模，以向投資者證明其具備穩定營運能力。根據弗若斯特沙利文的數據，2024年公司按交易總額（GTV）計，在中國網約車行業中排名第五，市佔率僅為個位數。儘管其網約車服務已覆蓋全國超過80個城市，並擁有逾100萬名註冊司機，但主要業務仍集中於上海市場，在當地排名僅次於滴滴出行。 盈利能力改善 令人鼓舞的是，公司雖然營收出現下滑，但虧損幅度正持續收窄。2025年上半年，公司總收入按年下降約3%至30億元（約合4.21億美元）；然而，隨著司機成本下降，公司毛利率顯著改善，由去年同期的6.6%升至今年上半年的11%。 儘管毛利率的提升值得肯定，但對一家線上服務公司而言，該水平仍屬偏低。作為對比，擁有更高製造成本結構的上汽集團毛利率亦在類似區間。而競爭對手文遠知行（WRD.US）截至6月止12個月的毛利率為28.5%，小馬智行（PONY.US）則為17.0%，顯示享道出行仍有相當大的追趕空間。 即使享道出行的網約車業務未來能實現盈利，考慮到行業競爭激烈，其短期內也難以成為主要盈利來源。公司目前還提供汽車租賃及二手車銷售服務，但這兩項業務收入規模相對有限，僅佔總銷售額的約20%，且看起來難以成為改變公司局勢的關鍵。 在這種情況下，自動駕駛出租車業務被視為享道出行最具增長潛力的核心動能之一。根據高盛的市場預測，到2030年，中國將有超過10個城市實現自動駕駛出租車上路運營，整體市場規模有望於2035年達到470億美元。 高盛進一步預計，到2035年，每輛Robotaxi每日可為營運商創造69美元淨收益，高於現時網約車平均每日28至56美元的收益，原因在於自動駕駛車輛可延長營運時間並降低人工成本。 儘管前景看似可期，但享道出行仍面臨眾多競爭對手的強勢夾擊，其中不少企業擁有先發優勢與雄厚資金。百度可利用其傳統搜尋業務產生的龐大現金流，支撐蘿蔔快跑自動駕駛出租車服務；而文遠知行與小馬智行則在去年於美國上市後，正籌劃於香港進行新一輪大型融資。這意味著，儘管享道出行在上海具備一定的區位優勢，但其自動駕駛出租車業務的推進之路絕非易事。 無可否認，自動駕駛被視為汽車產業的下一個重大發展方向，無論在個人出行還是出租車領域皆然。這也部分解釋了市場對小馬智行與文遠知行的高估值：兩者的市銷率（P/S）分別高達100倍與55倍。雖然兩家公司目前仍未實現盈利，但如此高的估值，反映投資者對自動駕駛出租車潛力的高度期待。 享道出行也希望藉市場樂觀情緒受益，不過，由於進入賽道的時間相對較晚，即使擁有上汽集團的強力支持與上海「主場優勢」，能否同樣贏得投資者熱情，仍有待觀察。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
簡訊：優步計劃投資小馬智行、文遠知行香港IPO
據彭博社周二報道，美國共享出行巨頭優步科技（UBER.US）計劃投資中國兩大自動駕駛出租車營運商——小馬智行股份有限公司（PONY.US）及廣州文遠知行科技有限公司（WRD.US）即將在香港進行的首次公開招股（IPO）。報道引述消息人士稱，优步可能在小馬智行的香港上市中投資約1億美元，但未披露對文遠知行潛在投資的金額。 小馬智行擬在香港上市籌集近10億美元資金，而文遠知行的集資目標約為4億美元。兩家公司預計將於11月6日在香港掛牌交易。 小馬智行與文遠知行均於約一年前在美國上市。此次再赴港上市，正值越來越多在紐約掛牌的中資企業選擇在香港進行第二上市，以对冲中美紧张关系带来的风险。优步此前已投資兩家公司在美國的IPO，並與它們在全球多地合作推出自動駕駛出租車服務。 周二，小馬智行美股上漲11%，較IPO發行價累升約68%；文遠知行股價同日亦漲5%，但仍較其美國上市價低約24%。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
在數字之外：如何看懂robotaxi公司的財報？
Robotaxi是一場概率的賽跑，在財報數字之外，成敗關鍵隱藏在無人化與規模化的細節裡 楊哲 自從去年底小馬智行（PONY.US）和文遠知行（WRD.US）在納斯達克上市後，每個季度的公司財報，為解讀robotaxi公司和這個賽道，提供了一個全新的視角。 首先，robotaxi公司短期內不會盈利，頭部企業也只是有希望單位毛利（unit economics）轉正，這是個行業共識，所以沒法看市盈率。robotaxi公司一年營收也就幾個億，也沒法看市銷率。這個賽道既像機器人賽道，也有點像創新藥，投資人看的其實都是未來的市場空間和這家公司未來成功的概率。 就像人形機器人短期內都不可能給你養老，投資機器人公司應該看的是各家對於AI的理解，不應該看一個季度讓多少台玩具去春節晚會跳秧歌。robotaxi市場空間公認很大，如果現在還沒有盈利，那看的其實是未來盈利的概率，而不是短期內賣給甲方多少台車來獲得一次性的收入。如果看賣車收入來決定估值，那自動駕駛企業也應該按車企去估值，一家一年只賣幾百幾千台車的車企估值是多少呢？說是零估計都多了。 所以L4公司（無論是robotaxi還是robotruck）要通過財報（當然也可以通過平時的新聞等等）看長線計劃的進展，而不是看過去一個季度賺多少錢——更何況也沒盈利，只是營收。 在robotaxi這個賽道，需要清楚兩個問題：一是各家畫的餅（企業目標）你是否認可；其次，畫餅之後，你是否有辦法追蹤這家公司的進展。能追蹤進展很重要，否則你可能會被騙。在這個賽道，你應該假設所有人都是騙子，然後找不可粉飾的驗證方式去驗證。 內行看門道 那對於robotaxi賽道的公司，你如何去追蹤驗證呢？可以看「無人化」和「規模化」，且有先後順序。先有能力做無人化，然後在無人化的前提下擴大無人車隊運營規模。 無人車隊運營規模，不是看在資產層面有多少車，而是看各地用戶有多容易搭得到一台無人的車，以及這台車在各種極端場景、時間、天氣下是否還能跑。無安全員的車越多，每天的無人化里程越大，安全風險越大。無安全員之後大約平均每多少公里出一次事故的概率，每個廠商自己心裡是清楚的，外界不容易直接獲取，但它會體現在其他變量上——能不能無安全員、能不能晚高峰接單及去繁忙區域接單、能有多少台無人車每天上路隨時接單等等。 對自己的技術實力和安全性沒有信心的公司，就會想盡辦法控制無人車在複雜場景道路上跑的規模，或控制運營時段、運營路段，從而控制安全風險暴露程度。 因此，表面上看起來差不多的robotaxi，只能搭到有安全員的車（無論安全員在主駕還是副駕），到搭到10台無安全員的車，再到公開搭到100台無安全員車，其背後的安全風險暴露程度是分別差一個數量級的，其對技術和安全性的要求也是分別差一個數量級的；可以讓你在高峰期、繁忙地段搭車，和只敢在非繁忙地段和時段讓你搭車，兩者差別很大，因為複雜場景的事故率遠高於非複雜場景，哪怕人類駕駛都是如此。 一旦安全性指標和技術要求差一個數量級，其技術差距就是有代差的。有代差、落後的公司不一定能達到下一個數量級。L4級robotaxi作為第一個大規模商業化的具身智能AI agent，其對技術研發的要求很高，並不是所有的團隊都能實現。 自動駕駛本質上是個概率問題，統計學學不好的人，做不了自動駕駛，也做不了自動駕駛的投資。通過財報、公開文件、和實際用戶可感知的體驗，投資人能夠推測出不同公司的技術代差，而有代差的公司，彼此成功抵達robotaxi終局的概率，當然也是不同的。 楊哲，小馬智行高級總監，在自動駕駛領域擁有接近10年專業經驗，他的聯繫方式：mail@yangzhe1991.org 本文內容純屬作者個人意見，不代表詠竹坊立場 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
簡訊：小馬智行將在卡塔爾部署自駕出租車
自動駕駛出租車營運商小馬智行（PONY.US） 周五宣布，與卡塔爾最大交通服務商Mowasalat達成合作，雙方將在卡塔爾道路上共同部署自動駕駛車輛。這是小馬智行繼杜拜後，進一步擴大中東版圖。 目前，小馬智行的無人駕駛出租車已在多哈公共道路展開測試，首階段由安全員隨車，重點在於針對當地氣候、道路基礎設施及交通情況調整技術。小馬智行董事長兼CEO彭軍表示，卡塔爾為自駕車落地提供了獨特環境，與Mowasalat合作將加速打造具韌性與可擴展性的解決方案，推進區域可持續出行。 目前小馬智行在中國、中東、歐洲、中亞等16個城市，至今年底車隊規模將達1,000輛。今年第二季，公司收入按年升75.9%至2,145.5萬美元，其中自動駕駛出租車收入同比增長157.8%至150萬美元，但淨虧損也擴大72.8%至5.309.8萬美元。 消息公布後，小馬智行股價周五微升0.66%至13.71美元，今年以來股價已跌逾10%。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏 --
商業化快好世界 小馬智行暫領跑
上周，上海宣布大幅擴大自動駕駛出租車項目之際，小馬智行及文遠知行雙雙取得重要新進展 重點： 小馬智行、文遠知行、百度等獲得上海自動駕駛出租車項目大規模擴容的運營牌照 自去年11月赴美上市以來，小馬智行股價累計上漲16%，而早一個月登陸納斯達克的文遠知行，市值則縮水約三分之一 陽歌 在中國自動駕駛出租車主導權爭奪戰中，小馬智行股份有限公司（PONY.US）相較競爭對手廣州文遠知行科技有限公司（WRD.US），贏得更多投資者青睞。點燃投資者熱情的關鍵因素似乎是，兩家獨立運營商在耗盡資金前，競相探索盈利路徑之際，小馬智行更快速地推進核心業務商業化。 優步（UBER.US）及其前任CEO特拉維斯·卡蘭尼克（Travis Kalanick） ，同樣押注該賽道。最新報道顯示，優步或雙向投資兩家企業，卡蘭尼克則押注小馬智行，具體細節後文將展開分析。 近期舉行的2025世界人工智能大會上，兩家企業各自發布公告（小馬智行公告；文遠知行公告），宣布挺進上海，成為上周六的頭條新聞。包括小馬智行、文遠知行及百度Apollo Go在內的幾家機構，獲准在浦東新區金橋、花木核心區域開展不同層級的自動駕駛出租車服務。 此次擴容意義重大。此前，上海僅允許在相對偏遠的嘉定區，測試及運營自動駕駛出租車。向花木核心區域的延伸，將使服務半徑覆蓋距陸家嘴金融城3公里範圍，該區域坐落著多棟全球最高摩天大樓。金橋核心區域則聚集大量外資企業與白領人群，此類客群更可能使用自動駕駛出租車服務。 上海業務擴張後，小馬智行、文遠知行與百度Apollo Go在北上廣深四大城市的佈局更趨完善。官宣此舉的前一日，小馬智行剛剛宣布在廣深啓動全時段運營，將每日服務時長從15小時延長至全天候，其快速成熟的夜間自動駕駛技術成為關鍵。 除技術研發外，三家企業也深諳持續釋放業務進展的披露策略，以期在漫長的商業化道路上維繫投資者信心。文遠知行今年已發布27則公告（約每周一則），小馬智行則為17則（約每12天一則）。公告事無巨細，皆成宣傳素材。 儘管當前主要業務仍集中在中國，兩家企業均已在中東、歐美等全球市場展開初步佈局。 儘管業務模式相似，去年10月登陸美股的文遠知行與隔月上市的小馬智行，股價走勢截然分化。小馬智行股價雖未出現飆升，但仍較發行價上漲約16%，而文遠知行自上市以來市值縮水約三分之一，兩者表現形成強烈反差。 小馬智行的漲勢使其市值升至約54億美元，文遠知行則跌至29億美元（約為前者一半）。小馬智行的市銷率（P/S）達72倍，優於文遠知行的58倍。但需指出，由於兩家企業當前營收規模仍有限，兩項估值指標均存在明顯溢價。 商業化進程提速 兩者分化的核心或在於，小馬智行核心業務商業化進程更快。今年一季度，該公司營收達1,400萬美元，較上年同期的1,250萬美元增長12%；文遠知行同期營收7,240萬元（約1,010萬美元），同比增速僅1.6%（上年同期為7,120萬元），遠遜前者。 儘管兩家公司營收絕對值均不高，且非自動駕駛出租車業務仍佔主體，但自動駕駛出租車業務增速迅猛，有望在不久後躍升為最主要收入來源。 小馬智行財報顯示，一季度自動駕駛出租車服務收入，從上年同期的57.6萬美元增至173萬美元，增長兩倍，其中乘車收入激增8倍。反觀文遠知行，自動駕駛出租車業務收入1,610萬元（約225萬美元），雖高於小馬智行，但同比僅實現翻一番。基數效應下，文遠知行需展現更強勁增速，方能贏得投資者信心。 自動駕駛出租車隊上，兩家企業運營規模相近：小馬智行預計年末車輛將達1,000輛，而文遠知行今年3月底已運營1,200輛。 投資者多押注小馬智行之際，網約車巨頭優步卻採取雙向策略（目前稍傾向文遠知行）。小馬智行與文遠知行均宣布將接入優步海外平台，但現階段合作多具象徵意義。值得注意的是，優步還與多家頭部自動駕駛出租車企業達成類似合作，體現其對未來主流應用的戰略卡位。 今年5月，優步宣布向文遠知行投資1億美元，按其當前市值計持股3.4%。據《紐約時報》上月報道，優步正協助聯合創始人卡蘭尼克洽購小馬智行美國子公司，談判處於初級階段。此舉耐人尋味，儘管小馬智行逾九成業務在中國，卻仍以加州弗里蒙特為其法定總部。 優步雙向押注恰恰說明，現階段斷言哪家企業更可能成功為時尚早。這家美國網約車巨頭真正的興趣點或在於，通過投資中企獲取中國市場份額。在全球市場，小馬智行與文遠知行尚無顯著優勢，未來還需直面特斯拉（TSLA.US）、谷歌旗下Waymo等資金雄厚的競爭對手。 現階段，兩家企業均處虧損狀態，儘管尚在可控區間。小馬智行一季度淨虧損3,740萬美元，但賬上現金及高流動性投資達7.39億美元，按當前虧損率可支撐二十年運營；文遠知行季度虧損3.85億元，截至3月底持有43.3億元現金儲備，可覆蓋逾十一年虧損額。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
速騰聚創逆轉勝 或許不用等三年
從事激光雷達和感知解決方案業務的速騰聚創，在連虧多年後，開始漸見曙光 重點： 公司今年首季度虧損大幅收窄 用於機械人的激光雷達業務有機成為突破點 劉智恒 禾賽科技（HSAI.US）聯合創始人李一帆曾說過：「長期來看，激光雷達可在國內實現盈利，但不確定這個長期有多長，是三年就夠了，還是一不留神到十年去了。」 對於激光雷達的龍頭速騰聚創科技有限公司（2498.HK）來說，李一帆的話真是百般滋味，公司自2014年成立後從未嘗盈利，累計虧損數十億元，究竟還要等多久才能有收成？ 或許公司今年首季度的報告，可為市場帶來一點端倪。 速騰聚創首季度的收入3.28億元，儘管按年下跌9.2%，但虧損收窄24%至9,879萬元，毛利亦大升73%至7,701萬元。毛利率的改善更教人驚喜，由去年同期的12.3%，大幅上升11.2個百分點至23.5%。 毛利率升幅亮麗 公司表示，收入下跌主要是一家在L2+自動駕駛上的客戶，轉而採用純視覺方案，以及一位客戶則採用自研激光雷達。 雖然失落兩位客戶，公司因毛利率大幅提升，令毛利有超過7成增幅。公司表示，主要由於原材料採購成本減少，以及公司的MX激光雷達產品採自主研發的SoC處理芯片，成本遠低於向第三方採購的芯片。另外，在機械人及其他激光雷達產品上，公司新產品E1R及Airy的毛利率，遠高於之前的產品。 速騰聚創雖仍未見盈利，但虧損正近逐漸收窄，毛利率又不斷提升，新產品亦取得市場認同，今年內似有機達收支平衡。雖然在進程中失落個別客戶，但暫時未見有大影響，畢竟公司並不是倚重單一客戶，相反整車廠客戶達30家。 早前速騰聚創的CEO 邱純潮曾表示，內部目標是激光雷達板塊在今年下半年某季度，能實現單季盈虧平衡，並有望在2026年實現全年盈利。 趕上機械人風口 似乎速騰聚創正朝目標邁進，事實上目前市場的發展趨勢上，公司均有受惠機會。 首先未來有機成為公司一大亮點的，肯定是機械人業務。用於機械人及其他的激光雷達產品，今年首季度收入達7,340萬元，同比上升87%；涉及的產品達11,900台，較去年同期大增1.8倍。 公司透露，在庭院機械人市場取得突破性進展，現時已獲兩大頭部割草機械人客戶的獨家合作。今年5月與庫獁科技達成的戰略合作，未來三年將交付120萬台激光雷達，創下割草機械人行業最大訂單紀錄。 今年初，公司亦發布AI＋機械人戰略，並自主研發了一系列前沿技術產品，其中主打的Active Camera，即同時具備為機械人提供避障、建圖及定位等全場景需求。公司現已跟宇樹、人形機器人、靈寶CASBOT等20家機械人企業建立合作關係。 目前未知速騰聚創在機械人業務上能走多遠，但起碼趕上市場風口，對於提振股價及帶來投資市場關注度，無疑有一定幫助。 Robotaxi的機遇 另外就是Robotaxi的發展，隨著技術發展逐漸成熟，Robotaxi已開始從測試階段走向規模量產。在過程中，Robotaxi企業對激光雷達的需求數量勢將增加，同時對產品的性能、尺寸、價格等有更高要求，特別是數字化激光雷達替代了原來的分立式激光雷達。在此趨勢下，作為行業龍頭，速騰聚創自然有機成為受惠者。 今年4月，速騰聚創與滴滴自動駕駛達成合作協議，滴滴在與廣汽合作的新一代L4級Robotaxi車型，將搭載6顆速騰聚創的全固態數字化激光雷達。早前在上海車展，速騰聚創亦與小馬智行達成深化戰略合作，在第七代Robotaxi上，搭載4顆速騰聚創全固態數字化激光雷達。 速騰聚創也表示，與超過九成的全球核心Robotaxi及Robotruck企業，都建立了合作關係，其中與6家簽訂量產協議，包括小馬智行、文遠知行、滴滴自動駕駛及美國的L4自動駕駛公司。 可以預見，若Robotaxi能陸逐在各省市推出，有機為速騰聚創帶來一個頗佳的增長點。 雖然特斯拉行政總裁馬斯克屢次在公開場合批評，指激光雷達在自動駕駛方面是「錯誤的解決方案」，但速騰聚創不斷用行動證明，激光雷達仍穩佔市場一席位，最終錯的，說不定是馬斯克。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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