Club Med業績強勁但未能助復星旅文盈利

2022年07月22日

作為世界頂級度假村運營商之一，復星旅文上半年錄得虧損，原因在於封控措施和旅行限制持續抑制中國本土市場的旅遊業

重點

• 復星旅文預計今年上半年虧損1.5億到2.5億元

• 該公司旗下Club Med業績強勁，但未能抵消子公司托邁酷客和三亞亞特蘭蒂斯的虧損

安柯倫

Club Med 連鎖旅遊度假村在2022年上半年表現亮眼，但仍未能阻止母公司復星旅遊文化集團（1992.HK）同期陷入虧損。不過，享受著Club Med生活方式的高品質客戶仍然有助於大幅控制該公司的損失。

復星旅文旗下擁有Club Med連鎖度假村、中國海南島的三亞亞特蘭蒂斯超級度假村，以及托邁酷客旅遊品牌。該公司本周告訴香港交易所，預計今年前六個月虧損1.5億元（2200萬美元）到2.5億元（2.907億港元）。

雖然虧損從來不是好事，最新的預測仍然是積極的，因為它與2021年上半年20億元的虧損相比，下降了約90%。

Club Med品牌在全世界擁有70個度假村，是復星旅文2022年上半年資產中的佼佼者，對集團復蘇的貢獻最大。截至6月30日的六個月里，Club Med在全球錄得營業額57億元，同比增幅達到驚人的336%。最新的數字相當於 Club Med 2019年上半年營業收入的90.2%，表明該連鎖度假村的業務正在迅速接近疫情前的水平。

Club Med的度假村有8個在中國，其他都在國外，隨著多數市場的旅遊業反彈，這家頗受歡迎的連鎖品牌為復星旅文在本土市場表現不佳的資產提供了對衝。在本土市場，上半年的疫情防控措施嚴重抑制了國內旅遊業。

「得益於營業額的大幅增長，Club Med的未經審計淨利潤轉正，較2021年上半年大幅好轉，且恢復至2019年同期的大多數水平，」復星旅文在盈利預告中說。

投資者對復星旅文積極的財報予以回報，本週前四個交易日推動其股票上漲7.1%，週四收於11.40港元。

但也不全是好消息，位於海南、規模龐大的三亞亞特蘭蒂斯度假村表現低迷，而它通常佔集團度假村業務收入的15%左右。這處超大地產擁有1300個房間，5個水下套房，一個水上樂園、一個水族館和10個餐飲店。正常情況下，它是復星旅文的搖錢樹。但這個度假村嚴重依賴國內遊客，今年上半年成了復星旅文的軟肋，因為疫情封鎖和其他限制措施讓許多人無法出門旅遊。

三亞亞特蘭蒂斯今年上半年的營業額為4.869億元，僅為去年同期的47.1%。雖然這些數字令人失望，但復星旅文指出，這個超大度假村的業務之前一直恢復得不錯，直到3月份，新冠疫情襲擊了中國的幾座大城市，並最終導致上海在4月和5月封城。

表現不佳的托邁酷客

2022年上半年，復星旅文的業績受到集團第三大品牌托邁酷客的拖累。它將其歸因於新冠疫情和「（該品牌）業務發展早期階段」所致。

19世紀，托邁酷客幫助開創了大眾旅遊和旅遊業這些尚處於萌芽階段的概念，成為了平價的一站式全包假期的代名詞。但是這家以歐洲為中心的品牌在2019年陷入困境，並在不久後宣佈破產，一時之間致全球各地成千上萬的旅行者滯留，當時還成為了全球頭條新聞。

托邁酷客倒閉時，復星持有該品牌7%的股份，後來通過談判各方達成了一攬子救助計劃，復星徹底收購了該品牌。但隨著新冠的暴發，加上聲譽嚴重受損，事實證明，重振這個歷史悠久的品牌並非易事。不過，正如Club Med的成功所證明的那樣，復星旅文知道如何在本土市場之外搞經營。復星旅文隸屬於規模更大的金融和醫藥集團——復星集團。

受旅行不確定性拖累，托邁酷客的中國業務繼續表現不佳。但其英國公司的情況略好一些，今年早些時候，英國分公司的業務同比增長了8倍，這這無疑得益於英國的出行自由和強大的本土品牌意識。

在新冠疫情之前，復星旅文是全球最大的旅遊公司之一，特別是對休閒觀光客而言。後來，大流行令其折翼，使它陷入了赤字。但在擁有14億人口的中國本土市場，它是領先的度假酒店運營商，大多數分析師認為，問題不是它是否能恢復元氣，而是何時能恢復。

這種樂觀情緒正在提振該公司的股價，因為投資者看到了廣闊的中國市場未來的好日子。雖然中國境內的封鎖和新冒出來的一波波新冠疫情導致了股價的劇烈波動，但自今年年初以來，復星旅文的股價上漲了逾10%——輕鬆超過了恆生指數同期12%的跌幅。

它在國內的競爭對手攜程集團（TCOM.US；9961.HK）和同程旅行（0780.HK），也有著類似的強勁表現。今年到目前為止，三家公司的股價都朝著正確的方向發展，儘管現在只有同程處於盈利狀態。

分析師預計，這三家公司的股價在2022年將繼續上漲。據雅虎財經調查的八位分析師稱，復星的一年期目標交易價格為15.24港元，比最近的價格高了25%。但由於復星旅文的很多業務仍來自中國境內，這一目標的實現取決於中國是否取消清零政策，並重新開放旅遊。

不過，隨著2022年上半年的結束，來自復星旅文的基調還是樂觀的。在上海等地方的封城結束後，該公司立即看到了業績的改善，包括托邁酷客和三亞亞特蘭蒂斯業務。

「復星旅文正在為旅遊業的好轉做準備，現在業務已經恢復運營，」復星旅文董事長兼CEO錢建農表示。「它將繼續利用全球業務和有競爭力產品的優勢，把握不同地區的增長勢頭。」

在錢建農的上述言論後，復星旅文在日本開了一家Club Med滑雪度假村，並確認將在中國境內開建6個新的Club Med度假村。托邁酷客衍生出來的Casa Cook，也剛在希臘的時髦小島上開了一系列奢華小酒店。

有這麼多新開業的酒店，加上樂觀的首席執行官和投資者的支持，復星旅文似乎有望保持增長並恢復盈利。憑借手中34億元的現金和另外43億元的未動用信貸額度，該公司看起來要熬過新冠疫情也是不差錢的。

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新聞

電子紙大廠東方科脈登陸港股首掛半日升0.2%

電子紙製造商浙江東方科脈電子股份有限公司（1770.HK）周四在港掛牌上市，首掛低開1.89%其後回升，至中午休市報78.8港元，較發行價高0.2%。公司公布，是次全球發售511.86萬股，發售價為每股78.64港元，集資淨額約3.554億港元（4,500萬美元）。其中香港公開發售錄得1,066.54倍超購，國際配售獲2.69倍超購。東方科脈主要從事電子紙顯示模組的研發、生產及銷售。電子紙是一種模擬紙張顯示效果的低功耗顯示技術，畫面在靜止狀態下幾乎不耗電，常用於電子書、商超電子價籤、智慧辦公、智慧物流及交通資訊顯示等場景。公司稱，按2025年收入計，其為全球第二大電子紙顯示器製造商，市佔率20.8%；同時為全球最大商用電子紙顯示器製造商，市佔率24.9%。公司去年收入17.13億元（2.52億美元），按年增長48.8%；期內利潤8,023萬元，按年增長約50.2%。公司稱，集資所得約65%將用於擴產及生產基地智能化，25%用於研發全彩、大尺寸及柔性電子紙等產品，餘下約10%作營運資金及一般公司用途。該股原訂周三上市，其後因需更多時間敲定定價及分配結果公告並取得監管批准，上市延至周四上午9時。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月09日

1770.HK

立訊精密首掛平開王來春工廠妹變千億富豪

精密智造解決方案提供商立訊精密工業股份有限公司（2475.HK;002475.SZ）周四首日在港挂牌，開盤微跌0.04%，午盤收跌5%，報60元，市值達4,621億元。公司發售3.83億股，每股定價63.28元，集資淨額240億元，公開發售獲超額認購2.8倍，國際發售超額8.5倍。共有34家基石投資者，,認購1.86億股，佔發售股份約48.44%。立訊精密是由王來春及其兄長王來勝創立，農民出身的王來春，於上世紀八十年代在富士康打工，只是一名產線作業員，11年後與兄長一起創業，2004年成立立訊精密，並於2010年於深交所上市。大股東王來春家族持有立訊精密逾35.47%股份，連同持有的深圳上市公司股份，王來春個人身家逾千億元。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月09日

2475.HK

002475.SHE

鉅額虧損遇上銷量失速長安系阿維塔衝刺港股

阿維塔母公司長安汽車董事長表示，將大力支持這個新能源乘用車品牌，但阿維塔今年首五個月銷量按年大跌逾半重點：阿維塔最新上市申請文件顯示，公司三年累計虧損16億美元，主要因大舉投入研發這家電動車製造商2025年全年銷量達12.2萬輛，但今年首五個月銷量按年腰斬至20,160輛　譚英中國電動車（EV）市場早已競爭白熱化，入局時間相對較晚的阿維塔科技（重慶）股份有限公司，不免令員工對前景感到擔憂。但至少從公司老牌母企、也是中國四大國有車企之一的長安汽車集團董事長朱華榮口中聽來，他們大可放心。朱華榮在2025年的一場新車發布活動上表示：「阿維塔需要長安汽車時，長安汽車會全力支持，包括資金、人員和技術。」阿維塔是長安汽車進取藍圖中的一環，長安汽車計劃到2030年躋身全球十大車企，屆時全球銷量目標達500萬輛，其中60%為新能源汽車（NEV）。相較公司2025年約290萬輛的總銷量，這意味著增幅將超過70%。如今，作為長安旗下三個新能源乘用車品牌之一、主攻豪華市場入門端的阿維塔，希望透過港股上市為自身財務補充動能。公司自2022年以來已推出四款車型，涵蓋純電及增程動力版本，售價介乎20萬元（29,437美元）至70萬元。阿維塔將自己定位為以輕資產模式整合三大知名品牌資源的公司。其電池來自行業龍頭寧德時代，智能駕駛技術則源自智能汽車技術巨頭華為。長安汽車以外包方式提供製造能力，阿維塔則專注於產品設計、開發與銷售。此次上市的聯席保薦人為中信證券和中金公司，兩者均為重量級投行。這是阿維塔第二次遞交上市申請。公司去年11月首次遞表，但在完成IPO前申請已失效。首次遞表時，媒體報道稱，阿維塔目標最多集資10億美元，資金將用於在2026年前推出五款新車型或改款車型，並到2030年推出17款新車型。報道亦稱，阿維塔計劃到2030年拓展至80多個國家。收入強勁增長最新上市文件顯示，阿維塔收入增長強勁，去年收入由2024年的152億元增至256億元（37.7億美元），增幅接近70%。公司的銷量增長同樣顯著，由2023年的20,021輛增至2025年的122,702輛。隨著經驗與規模提升，公司毛利率亦持續改善，由2023年的負數、2024年的6.3%，升至去年的9.4%。從盈利看，公司去年虧損35億元，較2024年收窄15%，但兩年仍都是巨額虧損。更令人憂慮的是，據行業數據，阿維塔2026年首五個月新能源乘用車總銷量由去年同期的43,700輛大跌逾半，至僅20,160輛。這一下滑並不算太意外，因為2026年首五個月，中國國內新能源乘用車銷量按年下跌19.7%。但阿維塔的跌幅遠高於整體市場，顯然難以讓人安心。雖然阿維塔大部分銷量仍來自中國市場，但公司海外表現同樣不佳。2026年首五個月，公司在43個國家及地區、95個分銷點的海外網絡中，僅售出2,949輛汽車。阿維塔虧損的明顯原因，是高昂的研發開支，而這在行業中相當常見。截至去年底，公司共有2,186名研發人員，佔員工總數55%。2025年研發開支達21億元，佔收入8%，約較2023年6.6億元多兩倍。無論是國際化野心，還是研發投入，阿維塔都沒有放慢跡象。公司目前在慕尼黑設有全球設計中心，擁有144名員工。公司在上市文件中表示，該團隊「在塑造我們車輛的豪華吸引力及世界級美學複雜度方面發揮關鍵作用」。阿維塔還聘請了Louis Vuitton前男裝藝術總監，協助設計阿維塔012轎車限量版；並聘請Givenchy前創意總監，參與阿維塔011限量版車型設計。母公司撐腰阿維塔的策略究竟是冒進還是審慎，或許取決於朱華榮與長安汽車願意在多大程度上為公司兜底。長安汽車自身整體銷量在2026年第一季度按年下跌21%至557,500輛，其中電動車銷量下跌13%至168,600輛。除阿維塔外，長安汽車還擁有面向大眾市場的新能源乘用車品牌深藍，以及主流混合動力品牌長安啟源。那麼，長安汽車做了什麼來展現對阿維塔的支持？其中最關鍵的一步，是將阿維塔的製造體系與深藍汽車整合。深藍主攻價格較親民的新能源乘用車，售價介乎15萬元至30萬元。兩個品牌將繼續分開營銷，但後端整合有助降低成本。去年9月，阿維塔為籌備IPO改制為股份有限公司時，朱華榮卸任董事長，由較年輕的王輝接任。王輝出生於1981年，是在長安汽車工作22年的老將。媒體報道稱，王輝是推動阿維塔與寧德時代及華為建立合作關係的關鍵人物，也曾擔任長安汽車海外業務發展部及東南亞事業部總經理。長安汽車最初與民營新能源車初創企業蔚來（NIO.US；9866.HK）以50：50比例成立阿維塔，當時蔚來尚未上市，長安汽車也尚未在2020年宣布與寧德時代及華為「聯手」打造高端智能新能源乘用車品牌。蔚來退出後，長安汽車為阿維塔完成四輪融資，累計集資190億元，最終形成38名股東，並持有公司41%的控股權益。寧德時代目前持有阿維塔上市前股份的9.2%。華為主要透過旗下智能汽車業務引望智能技術有限公司作為供應商參與，該公司是華為乾坤智能駕駛系統的開放平台。阿維塔與另一家新能源車製造商賽力斯（9927.HK）目前各持有引望10%股權，投資額均為115億元。阿維塔於2025年2月完成交易，並在2025年資產負債表中列入其應佔該合營公司的利潤。引望未來究竟會在阿維塔發展中扮演多大角色，仍是一個未知數，因為引望的客戶還包括一長串其他國有企業，從上汽集團（600104.SH）、廣汽集團（2238.HK；601238.SH），到新近上市的嵐圖汽車（7489.HK）都在其中。但對阿維塔而言，若要打動香港投資者，更迫切的問題是，公司必須說明將如何止住國內銷量下滑，以及其海外網絡如何能為業務帶來更實質的貢獻。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月09日

Ascletis' two core hepatitis drugs were dropped from China’s state insurance scheme

歌禮製藥產品銷售「歸零」全面押注減重賽道能否突圍？

歌禮製藥的兩款核心丙肝治療藥物從7月1日起正式退出醫保，宣告原有的藥品銷售業務幾乎「歸零」重點：公司徹底剝離抗病毒業務，全面押注減重賽道，候選藥物ASC30等在海外推進臨床由於在減重領域起步較晚且該賽道競爭白熱化，歌禮制藥未來仍面臨嚴峻考驗莫莉對多數港股創新藥企而言，持續的藥品銷售收入是驗證其穩定營收能力與核心技術壁壘的關鍵指標。然而頭頂「18A第一股」光環的歌禮製藥有限公司（1672.HK）卻在商業化道路上屢屢受挫。7月1日起，其兩款核心丙肝藥物戈諾衛、新力萊的醫保支付過渡期正式結束，自此停止報銷。儘管調出目錄並不意味著產品徹底退出市場，但失去醫保通道疊加2025年藥品銷售額僅38萬元的基數，歌禮的藥品收入已近乎「歸零」。此次未能與醫保續約的藥品共有8款，歌禮獨佔2款，正是當年助其叩開港股大門的丙肝核心資產。翻看公司2025年財報，賬面營收雖還掛在1.27億元，但藥品銷售與研發服務兩大主業僅貢獻203萬元，38萬元的藥品銷售額更幾乎是象徵性數字；撐起1.27億的剩餘1.25億元，來自銀行利息、政府補助及對納斯達克持股公司Sagimet的股權投資公允價值變動收益，收入結構並不穩固。 2018年，作為「18A第一股」登陸港股時，歌禮手握兩款丙肝藥物管線，上市當年營收實現1.66億元人民幣，同比增長逾200%。然而，面對吉利德、默沙東等跨國藥企的全口服、無干擾素、療程更短的丙肝治療方案，需要聯合干擾素的戈諾衛在患者依從性和副作用上已顯現劣勢。回望2018年歌禮掛牌時，公司手握兩款丙肝抗病毒藥物管線戈諾衛和新力萊，上市當年營收1.66億元，同比增長212.6%，距盈利僅一步之遙。但是，技術路線的先天短板已顯露，戈諾衛需聯合長效干擾素使用，需要注射且副作用更大，而同期吉利德、默沙東在華推進的全口服、無干擾素、8-12周短療程方案已成全球標準。在2019年醫保談判中，作為當時唯一入圍談判的國產丙肝藥，戈諾衛卻因整體方案需捆綁長效干擾素、降價幅度未達預期落選；而吉利德和默沙東的進口產品以平均85%以上的降幅納入醫保。這一重大失誤讓戈諾衛在2020年的銷售額暴跌近80%，2022年進一步跌至110萬元。儘管後續第二款丙肝藥新力萊在2020年獲批並於次年進入醫保，但市場格局已然定型，歌禮製藥失去了先發優勢。另一方面，代理業務和仿製藥業務接連折戟，也讓歌禮的商業化遭受重創。羅氏的長效干擾素派羅欣曾是歌禮最重要的「現金牛」，2021年派羅欣推廣服務收入達7,091萬元，在營收中的佔比高達九成，但在2022年底，因市面出現更優的替代藥物，羅氏決定將該產品撤出中國市場，導致歌禮失去了業績支柱。此後，歌禮推出的利托那韋片憑借輝瑞Paxlovid增效劑身份，在2023年貢獻了4,940萬元收入。但隨著疫情退潮，2024年這部分收入也大跌逾九成。全面轉向減重領域面對抗病毒領域的無力回天，歌禮製藥選擇大刀闊斧改革。2024年，公司終止多款病毒性疾病治療管線，包括慢乙肝、HIV、RSV等在研產品，代謝功能障礙相關脂肪性肝炎領域的ASC40則尋求對外授權，抗病毒研發支出佔比從33.7%大幅削減至0.4%。 2024年9月，歌禮製藥宣布研發重心全面切換至代謝減重賽道，形成「GLP-1小分子+胰澱素+THR-β」三條線矩陣。其中核心押注的口服GLP-1R/GIPR雙靶點小分子ASC30採用口服+注射雙劑型設計，美國Ib期4周數據經安慰劑校正後平均體重降幅最高達6.5%，口服劑型預計2026年第三季度末啓動全球III期。7月6日公司公告稱，已向FDA遞交兩項肥胖症的臨床試驗申請。借著「減肥藥」概念，歌禮製藥的股價從2024年8月0.76港元的底部，大幅反彈至2025年8月的18.75，股價一年內漲幅超過23倍。但是，減重賽道競爭激烈程度甚至遠超當年丙肝市場，2026年禮來和諾和諾德兩大巨頭在中國開啓價格戰，替爾泊肽進入醫保後降價幅度超80%。信達生物（1801.HK）的瑪仕度肽在2025年6月已作為首款國產雙靶減重藥上市，恒瑞（600276.SH; 1276.HK）、博瑞（688166.SH）、翰森（3692.HK）的多款雙靶點減重管線已經密集遞交上市申請，仍處臨床階段的歌禮製藥在研發進度上已明顯落後。歌禮製藥當前市值約125億港元，而同走轉型減重路線的來凱醫藥（2105.HK）市值僅約33億港元，反映出市場對歌禮賬上逾19億元現金儲備及其轉型敘事有更高的期待。對於賬面現金能燒到2029年的歌禮來說，生存暫時不成問題，真正的考驗在於能否在白熱化的競爭中，用扎實的臨床數據證明其差異化價值。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年07月09日

1672.HK

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