眾安在綫新會計準則減列投資收益招虧損

2023年02月24日

這家網上保險公司去年業績採用IFRS第9號金融工具的新會計準則，放大了投資收益差勁對業績的負面影響

重點：

眾安在綫去年投資收益大降，加上錄得匯兌虧損，預告淨虧損達13億至15億元
公司去年總保費收入約236.5億元，按年增長約16%，其中下半年總保費按年增速為上半年的三倍多

羅小芹

網上保險公司眾安在綫財產保險股份有限公司(6060.HK)近年業績大起大落，原因是受到投資收益表現的直接影響，可以說「成也投資，敗也投資」，但這並非健康現象。

該公司於2月17日發出盈利警告，預告去年度轉盈為虧，淨虧損介乎13億元至15億元之間，遠差於2021年的11.65億元淨利潤。如果減去上半年的6.22億元虧損額，意味下半年虧損約為6.78億元至8.78億元，高於市場預期的6.6億至7.5億元。

公司解釋，淨虧損的主因是投資收益大幅下降，一方面與去年資本市場整體低迷有關，另方面是自2022年1月1日起採用國際財務報告準則(IFRS)第9號「金融工具」，替代IFRS第39號「金融工具：確認和計量」，導致投資收益對當期淨利潤的貢獻減少約10億元至12億元。

另一原因是去年美元匯價表現強勢，以美元計價的應付債券產生未實現的匯兌損失，按淨虧損的預測與淨利潤貢獻的減少計算差額，匯兌損失估計約3億元。

眾安在綫去年採用了IFRS 9「金融工具」，這項會計政策變更對去年度業績有重大影響。

回顧2008年美國次按危機觸發金融海嘯，當時財務報表呈現的金融工具損失遠低於實際損失，被各界狠批財報未能及時反映金融業者的營運實況，有需要進行改革，結果催生了IFRS 9「金融工具」新會計準則的出現，而香港於2018年後起的財政年度，亦正式採納這項新準則。

2021年，眾安在綫重新評估在港開業的子公司眾安銀行，認定其業務不再主要與保險有關，因此去年1月1日起採用IFRS 9「金融工具」，意味金融工具的公允值變動將更受金融市場動盪所影響，幸好這種影響僅屬一次性。

大行估計今年扭虧

根據眾安在綫去年的中期報告顯示，以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產，由2021年12月31日的118.1億元調整為2022年1月1日的232.8億元，意味單單上半年影響當期損益的金融資產已大增114.7億元。由於去年資本市場整體低迷，這部分金融資產的潛在損失首度反映在損益表上。

瑞信估計，如果撇除引入IFRS 9「金融工具」的影響，去年眾安在綫實際淨虧損為3億元。受惠於產品創新等因素，該行預期今年保費增長或接近20%，並有望扭虧為盈，維持其「中性」評級，目標價23港元。事實上，在眾安在綫公布盈警後的之後一個交易日，其股價反而大漲8.2%，反映投資者未被虧損數字嚇到，反而較看好其業務運營表現。

除非再有俄烏戰爭等災難性事件出現，否則市場預計今年上半年資本市場將較去年下半年明顯改善。儘管長期利率走勢仍然不太明朗，但美匯指數自去年9月高位114回軟至近期的104，加上中國新冠「清零政策」退場後放水救市，市場風險胃納相對上升，眾安在綫今年上半年投資收益應可錄得不俗增長。

眾安在綫去年總保費收入約236.5億元，按年增長約16%，上下半年總保費收入分別為105.2億元及131.3億元。按增長速度計算，上半年按年增長6.9%，下半年按年增幅高達24.5%，增速是上半年的三倍多。該公司更預計，受益於堅持「有質量地增長」的策略，以及以科技驅動的降本增效，去年承保業務的綜合成本率將較2021年度進一步改善。

科技業務有待改善

網上財產保險業務一向是眾安在綫主要盈利來源，但網上財險分部中以投資收益為主，承保溢利只佔很小比例，由於資本市場低迷及美元升值造成的不利因素，抵銷了承保利潤的不俗增長。以去年上半年為例，總保費錄得105.2億元，但承保溢利僅8,392.9萬元，反觀公允值變動虧損、匯兌虧損及財務費用已分別錄得虧損1.65億元、3.16億元及2.07億元，拖累網上財險分部業務錄3.05億元虧損。

至於集團近年相當注重的科技屬性業務，例如為客戶提供信息技術輸出的科技分部、在香港提供虛銀服務的銀行分部，以及在香港提供保險經紀、生命科技及數字生活保險的其他分部，截至去年中仍未能轉虧為盈。由於眾安在綫將自身定性為網上保險科技公司，但此類科技相關業務仍未成功「止血」，難免會令市場有些失望。

眾安在綫去年錄得虧損，問題不在於償付能力不足，財務指標亦高於監管要求，只是盈利表現受資本市場困擾。該公司目前的市銷率為1.19倍，較另外兩家網上保險平台慧澤(HUIZ.US)及泛華(FANH.US)的0.21倍和1.05倍為高，但遠遠落後於水滴公司(WDH.US)的3.01倍，這可能與後者未有投資金融市場、並連續三個季度獲得淨利潤有關。

雖然眾安在綫今年被看好能重新獲利，但長遠還是要好好梳理其科技、銀行及其他分部業務，才能增加投資者的信心。

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大銀幕影院運營商IMAX China Holding Inc.（1979.HK）周四公布，截至9月底止第三季度，收入按年上升16.6%至1.07億美元（7.62億元），期內淨利潤報2,262萬美元，按年大增48%。公司指出，受惠於全球票房復蘇及IMAX格式影片供應擴增，上季「圖像增強及維護服務」收入按年大增30%至6,103萬美元，「技術租金」收入亦上升45%至2,334萬美元。前三季合計收入2.85億美元，按年增9.8%，淨利潤增長67%至4,300萬美元，反映營運效率及成本控制顯著改善。截至9月底，集團現金及等價物達1.43億美元，按年增加42%，負債總額維持4.53億美元。公司股價周五高開，至中午休市報7.71港元，升0.2%。過去六個月累升約20%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月24日

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醫療平台平安健康醫療科技有限公司（1833.HK）周四公布首九個月業績，盈利按年大增72%至1.84億元人民幣（下同），收入則上升13.6%至37.2億元。經調整後淨利潤達2.16億元，按年增長45.7%。公司表示，主要受惠於公司的醫險協同模式不斷深化，保險+醫養會員模式的持續深耕，以及在企業健康管理業務上的快速推進。展望未來，公司將持續強化與平安集團的協同，並推動核心服務的數字化和AI化，通過更一體化的整合式體驗，提升用戶口碑和滿意度。周五平安好醫生開市升1.7%至15.75港元，公司年初至今升逾150%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月24日

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美麗田園斥12.5億元鯨吞思妍麗成行業龍頭

提供美容服務的美麗田園，以12.5億元收購競爭對手思妍麗，繼近年一系列收購後確立行業整合者地位重點：美麗田園將以1.75億美元收購思妍麗，是一年多內的第二筆重大收購，並將高端美容服務三大龍頭部品牌收歸旗下精密的財務安排，使美麗田園以大折讓收購思妍麗，交易基本可實現自我償付　譚英三十多年前，中國最大的美容服務企業創立於海南南部，最初僅是由現任董事長李陽已故妻子經營的一家面部護理美容院。時至今日，美麗田園醫療健康產業有限公司（2373.HK）已發展成覆蓋中國20座主要城市、擁有734家門店的商業帝國，佔預計今年中國美容服務市場的 4,850 億元人民幣（約合680 億美元）規模的40%份額。上述數據涵蓋這家公司上周宣布的最新收購，美麗田園與專注北亞市場的私募巨頭MBK Partners簽署協議，收購中國第三大美容服務商思妍麗。美麗田園將通過「現金+股權+銀行貸款」的組合拳方式完成交易，交易對價達12.5億元人民幣（下同）。思妍麗持有的3.57億元現金及現金等價物，可覆蓋美麗田園大部分的收購現金，而思妍麗今年預計達3億元的營運現金流，也足以償付美麗田園在此交易中的銀行貸款年度利息。儘管融資方案精巧，但美麗田園的投資者反應冷淡，或因交易將稀釋其股權並使MBK獲得公司6.28%的股份。公司股價在盤前公告當日下跌且持續走弱，截至本週四市值縮水約14%。美麗田園主攻高消費都市女性市場，這一群體在中國後疫情時代消費趨緊中呈現逆勢增長。歐睿國際數據顯示，2021年至2024年，中國醫美市場年均增速達20%，位列消費板塊增長最快領域。美麗田園對此趨勢的研判是：「隨著情緒消費與悅己消費持續升溫，美麗與健康行業已然成為萬億級黃金賽道。」從戰略角度看，思妍麗6萬余名活躍會員將使美麗田園客戶群擴大44%。去年7月，美麗田園斥資3.5億元收購奈瑞兒，金額只是今次收購思妍麗總價的四分之一，為公司矩陣新增80家美麗健康服務門店、6家醫美診所及2家中醫門診部。通過思妍麗，美麗田園將進一步獲得覆蓋全國48個城市的163家生活美容門店及19家醫美診所。新門店使美麗田園總門店從並購前的552家增至734家，鑄就中國美容巨頭。此外，思妍麗將提升美麗田園的營收與利潤。MBK Partners作為控股方展現卓越運營能力，自2019年首次收購23.53%股權後，已大幅改善思妍麗業務表現。繼2022年虧損後， 2023年、2024年恢復盈利，營收從2022年的5.65億元增至2024年的8.49億元。這筆交易對思妍麗的估值市盈率為14.8倍，約為美麗田園自身28倍市盈率的一半，表明美麗田園以相對低價收穫該資產。併購擴張奈瑞兒與思妍麗僅是美麗田園2014年以來30餘宗收購的最新案例，公司表示在激進併購戰略中採用「市場驗證及可複製的整合方法論」。據美麗田園最新半年報披露，奈瑞兒經調整淨利率從收購前的6.5%升至今年上半年的10.4%，「印證集團深度賦能的有效性，以及卓越的並購整合能力」。美麗田園展現出精准戰略眼光，其收購多聚焦美容產業細分賽道，實現互補。奈瑞兒是升級版傳統中醫品牌，思妍麗則作為高端沙龍護膚品牌，為高線城市女性提供護膚美容服務。美麗田園品牌矩陣以「雙美」商業模式為基石，融合美麗與醫療服務。今年上半年，公司旗下原生品牌美麗田園及貝黎詩貢獻14.6億元總營收的55.2%；醫美服務品牌秀可兒佔比則為34.2%。剩餘10.6%的營收來自亞健康服務品牌研源，主營預防及整體醫學。該板塊也是公司增長最快的業務，今年上半年營收同比翻倍。研源首家健康中心2018年在上海成立，目前已在廣州等城市擁有12家機構，包括8月開業的首家抗衰醫療診所。截至年中，其活躍會員總數達7,014人，同比增長93.4%。雅虎財經追蹤美麗田園的五位分析師均預期業績將持續增長，鑒於其並購擴張特性及中國行業龍頭地位的確立，這不足為奇。此外，公司6月末持有20億元現金，現金流強勁，為未來收購儲備充足彈藥。美麗田園目前70億港元（約合9.82億美元）的市值，接近全球美容巨頭如新集團（NUS.US）的一倍。其24倍市盈率也遠超如新的5.3倍，反映投資者對其強勁增長前景，以及對中國美容核心市場整合者地位的看好。規模效應也助力美麗田園控制獲客成本。美團研究院數據顯示，在中國分散型的市場，約有百萬家美容院，當中的89%屬依賴散客的單店經營者。美麗田園通過多品牌協同營銷，將獲客成本控制在營收2%以內，遠低於傳統醫美機構30%至50%的行業均值。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月24日

2373.HK

估值過高利潤承壓廣和通上市即插水

這家無線模組製造商在港上市首日即下跌11.7%，次日續挫，但其估值似仍偏高重點：上市募資3.6億美元，廣和通定價堅挺，但上市首日市場已因其估值高及利潤受壓而不買賬廣和通今年上半年營收增長23.5%，但因毛利率遭擠壓，利潤增速大幅放緩至4.8% 　陽歌儘管香港或正迎來近年最活躍的IPO市場，但即便是近期投資者的狂熱情緒，也未能提振無線模組製造商深圳市廣和通無線股份有限公司（0638.HK, 300638.SZ）周三的上市首秀。這家公司的股票此前以21.50港元的區間上限定價，但利潤收窄與盈利增速放緩，最終引發投資者恐慌。需特別指出的是，即便遭遇低迷開局，廣和通在港的估值泡沫仍高於深市老股。這種估值倒掛現象為歷史罕見，折射出當前香港IPO市場的非理性繁榮。後文將對此展開分析。廣和通上市後股價近乎直線下挫，周三最終收跌11.7%。跌勢周四延續，早盤報17.44港元，跌幅約8%，較發行價已跌去近20%。廣和通是近期湧現的「赴港二次上市」潮中的一員，這類企業在滬深交易所上市後，紛紛轉向更具國際視野的香港市場。儘管多數公司赴港上市旨在配合出海戰略，以提升全球影響力，廣和通卻顯例外。這家1999年創立於深圳的企業，幾乎未提及將28億港元（約合3.6億美元）新股淨融資用於全球擴張。公司明確表示，約半數資金將投入現有國內研發基地，另有15%將用於深圳新製造工廠建設。必須承認，公司具備顯著優勢，作為智能汽車及智能家居設備等高速增長市場的核心部件供應商，其無線模組產量居全球次席。該細分市場高度集中，以中國企業為主的行業前五強掌控約75%銷售額，意味廣和通短期內難遇強勁新對手。不過，頭部陣營的內卷正加劇價格戰，技術快速成熟背景下，競爭持續擠壓廣和通的利潤空間。這種侵蝕今年加速顯現，上半年毛利率降至16.4%，不僅低於2024全年18.2%，更創下招股書披露的三年半數據的最低。儘管開局不利，廣和通港股目前市盈率仍高達53倍，顯著超出其深市老股38倍的估值水平。這與歷史規律截然相悖，以往中資企業「A+H」股往往在滬深市場享受更高溢價。這顯然是香港近期IPO熱潮的直接產物，今年香港有望超越紐交所和納斯達克，問鼎全球新股融資榜首。估值回調在即？廣和通並非當前港股溢價交易的唯一個案。另一典型代表是寧德時代（3750.HK；300750.SZ），其港股35倍市盈率遠超深市26倍。自5月赴港上市以來，寧德時代股價已近翻倍，全球投資者對全球最大電動車電池製造商的佈局機會趨之若鶩。並非所有龍頭技術企業的估值也出現大幅差距，空調製造商美的（0300.HK；000333.SZ）與礦業巨頭紫金礦業（2899.HK；601899.SH）的「A+H」股市盈率基本持平。核心要點在於，此輪港股IPO熱潮中，新上市中資科技股正成資本寵兒，儘管我們預判此類股票終將面臨估值回調。廣和通恰可作為估值回調的注腳，儘管智能汽車與智能家居設備興起賦予無線模組強勁增長潛力，但該領域技術正加速成熟。招股書援引市場數據顯示，去年公司以14.4%的市佔率位居全球次席，落後於市佔率23.8%的行業龍頭、總部位於上海的移遠通信（603236.SH）。據招股書披露，全球無線模組市場增長迅速，但絕非爆發式增長，銷售額預計將從今年486億元增至2029年726億元，年均復合增長率10.6%。廣和通增速顯著跑贏大市，今年上半年持續經營業務收入，從去年同期30億元增至37.1億元，同比增幅23.5%，與去年增速基本持平。模組業務佔據絕對主導，今年前四月貢獻93%的營收；其餘來自毛利率更高的解決方案業務。值得關注的是，該業務營收佔比已從2022年的1.2%，升至今年前四月的5.8%。然而，在營收高增的同時，原材料成本上漲及成品模組降價，共同導致前文所述的利潤收窄。其結果是，上半年持續經營業務利潤，僅從去年同期的2.085億元微增至2.185億元，增幅4.8%。隨著技術持續成熟與競爭白熱化，這種利潤侵蝕在可預見的未來仍將延續，或持續拖累廣和通港股表現。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月23日

0638.HK 300638.SHE

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