疫情打擊雍禾醫療 「清零」取消再迎增長

去年，因為嚴格的疫情防控措施，這家中國領先的植髮服務商被迫多次關閉幾乎全部門店

重點：

• 雍禾醫療於去年下半年陷入虧損，但隨著中國取消「清零」政策，它相信自己能夠強勢反彈
• 整個2022年，儘管存在疫情管控，但該公司繼續開設新店，並推出了全新的四級定價體系以優化營收

陽歌

禍兮福所倚？

隨著週一開市，投資者試圖弄清楚狀況。上週五晚，中國領先的植髮服務商雍禾醫療集團有限公司(2279.HK)公佈了慘淡的、但也可能充滿希望的2022年初步營運資料。慘淡當然是因為雍禾去年下半年陷入虧損，令2022年淒涼收官。

但光明的一面可能來自其今年的反彈可能性，因為現在中國放棄了嚴苛的疫情防控政策，很多推遲植髮的人終於能進行治療了。而雍禾應該也能夠利用其擴大後的門店網路為他們服務。儘管疫情高峰期間，雍禾的很多既有門店被關停，但去年全年，它的門店網路繼續擴大。

週一市場開始交易時，投資者對最新報告的猶豫不決，在雍禾的股價上體現得頗為明顯。開市持平後，該股輕微下跌，早市中段下跌約2%。這似乎表明投資者可能略感擔心，但並不是太擔憂這份其實很多內容都是舊聞的盈利預警。

雍禾表示，在其總門店中佔絕大部分的59家門店，被迫在去年不同時間暫停或限制營業，平均停業時間38天。根據之前公佈的中期報告，該公司去年中擁有門店57家，計畫到年底將門店總數增加到70家。去年許多直面消費者的門店營運商都報告了類似的大面積關停，但雍禾真的似乎是最極端的例子之一。

由於其服務的非急需性，意味著地方官員很容易將其作為關門目標，以控制當地的疫情爆發情況。因此，雍禾受到的打擊可能比大部分門店營運商更大。相比之下，餐館和食店等其他企業對日常生活更為重要，因此營業時間可能更長。

雍禾的收入受到的影響相當明顯。利用最新報告中的全年預測數據進行的計算顯示，該公司去年下半年收入預計在5.24億元至8.06億元之間。如果最終數據是這個範圍的下限，則相當於比上年的10億元收入下跌了近50%。相比之下，該公司去年上半年收入下跌29%。

隨著情況惡化，雍禾去年下半年陷入虧損。根據我們再次用最新預警數據進行的計算顯示，它預計虧損高達1.08億元。這與去年上半年盈利1,800萬元形成了對比，也將是該公司自2021年12月上市以來的首次半年度虧損。

利潤下降

該公司在它最新的盈利警告中，沒有給出任何毛利率方面的資料。但它在中期報告中指出，去年上半年這個數字下降到64.2%，那段時間包括上海兩個月的封城期。這與2021年上半年73.6%的毛利率、以及過去三年超過72%的毛利率相比，情況急劇惡化。  

儘管數據低迷，但雍禾指出，在中國去年12月決定突然取消「清零」政策後，最糟糕的時期已經過去。它還說，事實上，下半年業績不佳的一個原因，是在疫情限制措施最終解除後，由於預計將會出現強勁需求，它決定繼續擴張。

它說，「隨著中國政府因時因勢優化調整防控政策措施，新冠疫情對本集團業務影響已日去減弱。」它還表示，疫情限制的放寬，加上其持續擴張和新的定價系統，使其有信心在來年恢復增長。

我們認同這項評估，雍禾為存在脫髮困擾的男性和女性提供服務，而中國看起來確實是一個成熟的市場。在去年的中期報告中，它引用第三方數據稱，中國的頭髮相關醫療服務市場在2020年達到184億元，預計到2030年將增長到1,381億元，年增長率為22.3%。

雍禾最近還推出了一項新的定價政策，在我們看來，這項政策似乎相當明智，它讓人們在四個服務級別中做出選擇。最頂級的服務由「雍享院長」出馬，然後是比它低的兩個級別，最後是業務主任，面向對價格最為敏感的客戶。

不出所料，絕大多數客戶(近四分之三)在去年上半年選擇了收費最低的業務主任，而其餘大部分則選擇了第二便宜的業務院長。只有3%的人選擇了最貴的兩個級別，因此公司可以從那些願意多付一些錢以期望獲得更好結果的人身上，來獲取更高利潤。

儘管前景強勁，但自2021年底首次公開招股以來，雍禾的股價一直下跌，目前較15.8港元的發行價下挫了約三分之一。基於2021年的利潤水平，該股的市盈率為46倍，這可能是衡量其今年表現的一個很好的指標。它高於完美醫療(1830.HK)的22倍，但低於醫思健康(2138.HK)的78倍，以上數字基於這兩家醫美企業的最新年度利潤計算。

總而言之，這些公司的利潤現在都很不穩定，因為它們提供的，是深受疫情打擊的非急需性手術，也使得它們動輒成為有關部門在去年暫停營業要求的受害者。雖然這些公司今年應該會出現反彈，但植髮醫療服務可能會優於其他企業，因為它的爭議性要小一些。如果發生這種情況，雍禾可能會從反彈中獲利。

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