玄武雲挾高增長上市盈利波動卻惹人關注

2022年06月17日

這家智慧客戶關係管理服務(CRM)供應商已通過港交所的上市聆訊，受惠中國的零售轉型，其收入正處於快速增長期

重點：

玄武雲的上市計畫獲港交所放行，由於客戶留存率高，其收入近年正穩步增長
公司近年淨利潤表現相當反覆，而且毛利率出現下降趨勢，主要因為毛利較低的業務產生較大部分收益

劉明

營商環境瞬息萬變，企業要有效維繫客戶關係和提升品牌聲譽，以便更好地管理客戶資料及發掘潛在商機，因此智慧化的客戶關係管理(CRM)服務不可或缺。以全球最大的CRM軟體提供商Salesforce(CRM.US)為例，過去十多年收入均維持兩至三成高速增長，2020年更晉身為道指成分股，成為行業樣板。

然而，Salesforce在中國的發展遇上水土不服，為國內CRM服務商提供機會。作為中國最大的本地智慧CRM服務供應商，玄武雲科技控股有限公司本週一通過港交所上市聆訊，有機會在短期內展開招股程式，為投資者提供捕捉中國CRM發展潛力的機會。

得益於中國產業互聯網、新零售等消費新常態崛起，各行各業對智慧CRM的需求大增，令玄武雲在成立短短12年間，便佔據行業的龍頭位置。根據招股書引述的行業報告，中國智慧CRM服務市場的潛在市場總額(TAM)，已由2017年的251億元大增至2021年的718億元，複合年增長率達到30.1%，預計到2026年，市場的TAM將高達2,800億元，複合年增長率維持三成以上，可見發展潛力驚人。

在這塊將會“越做越大”的餅當中，按收入計算，去年玄武雲佔市場份額13.8%，為全國市場份額第二大的智慧CRM服務供應商，僅次於Salesforce的18.1%市場份額。

客戶留存率高

在新冠疫情防控常態化下，越來越多公司開始向內尋求提升營運水平之道，加快數位化轉型也成為很多企業的必選項目。據中國中小商業企業協會資料，在疫情衝擊下，六成能夠於三個月內恢復正常業務運營的企業，其數位化成熟度均較高，在此背景下，智慧CRM將順勢迎來發展黃金期，而作為行業領先者，玄武雲受益不淺。

事實上，強大的客戶群正是玄武雲的亮點之一，不少大規模和高增長行業如快速消費品、金融與數字新媒體的領軍企業，都是玄武雲的客戶。據公司招股書披露，以快速消費品行業為例，去年公司客戶包含了食品及飲料分部百強企業中的28家及24家、日用品及白酒分部百強企業中的20家及10家。

金融行業方面，銀行分部百強企業中的37家，是由玄武雲提供智慧CRM服務；而在數碼新媒體行業中，互聯網及軟體分部百強企業中，也有21家及15家是其客戶。能夠坐擁大量行業龍頭公司的生意，玄武雲自然更易嘗到智慧CRM服務市場發展的紅利。

與此同時，過去三年，玄武雲的核心客戶淨收入留存率分別達到99.9%至113.2%，貢獻總收益達九成以上，反映公司保留現有客戶的能力強大，客戶忠誠度高之餘，來自現有客戶收益更有所增加。

玄武雲的智慧CRM服務主要分為兩大業務板塊，分別是CRM平台服務(PaaS)及CRM軟體服務(SaaS)，通常按使用費、平台訂閱費、實施費及服務費收取費用，因此高留存率成為支持公司持續增長的基石。

不過，玄武雲的財務表現卻惹人關注。其收益過去幾年雖持續上升，從2018年的5.18億元增至去年的9.91億元，但淨利潤表現卻相當反覆，去年僅錄得1,451萬元盈利，同比大降47.7%；反映盈利能力的整體毛利率也有下降態勢，過去三年分別為32.8%、24.3%及23.4%。

公司解釋，毛利率下滑的主要原因，是毛利相對較低的PaaS業務產生較大部分收益。事實上，過去三年，玄武雲的SaaS業務毛利率達到近四成水平，遠高於PaaS板塊的10.9%至24.9%，但論到業務增長速度，卻以營運成本較高的PaaS較快，因此也解釋了公司毛利率持續下降的原因。

銷售成本增加

該公司也承認近年銷售成本增幅高於收入增幅，主要因為電信資源成本及電信網路運營商收取的服務費增加，抵消了分銷和研發開支佔收益比率下降的正面作用。

中國智慧CRM服務行業高度集中，按2021年收益計，前五名參與者的市場份額合共佔了63%，而玄武雲與其他主要對手的市場份額相若，龍頭企業之間沒有寡頭壟斷局面，因此公司要不斷投資，以提高競爭力及滿足客戶不斷轉變的需求，同時產品價格也要具備競爭力，不能輕言將上漲成本轉嫁。

因此，玄武雲是次上市集資所得，將用作加強技術基礎設施，以及提升在人工智慧及資料智慧方面的研發能力，同時招聘更多人才以增強及擴展服務。公司表明，預期研發開支及資本支出有所增加，對利潤率產生下行壓力。

不過，據艾瑞諮詢的研究報告，專研CRM軟體商相對於其他軟體商，在投融資上更具優勢，而且資本更青睞處於成長期及後續階段、擁有品牌沉澱的CRM相關企業，因此玄武雲可說是選擇了在甚為適當的時機在資本市場登陸。

估值方面，中國企業綜合軟體廠商金蝶國際(0268.HK)過去兩年均錄得虧損，其市銷率約為9.9倍、同業金山軟件(3888.HK)市銷率為較低的4.6倍，而國際CRM龍頭Salesforce的市銷率則為6倍。參考三者平均市銷率約6.8倍，玄武雲的合理估值約為80億港元(67億元)。

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塗鴉智能加速AI戰略裝載AI功能品類出貨量佔總出貨量超93%

該全球AI 雲平台服務提供商正採取廣泛措施，將AI技術融入開發者工具及其賦能的硬件設備和應用程序重點：塗鴉智能表示，截至六月底，在其開發者平台上部署的產品中約93%已配備AI功能公司制定了雙管齊下的戰略：運用AI賦能開發者，並優化接入其平台的AI產品　陽歌隨著全世界大踏步進入AI時代，全球AI 雲平台服務提供商塗鴉智能（TUYA.US; 2391.HK）也融入其中，確認AI將在未來尖端聯網設備中扮演核心角色。公司在最新財報中著重強調其對新興的人工智能物聯網（AIoT）的深耕佈局，凸顯其如何運用AI技術賦能開發者生態。塗鴉智能在闡述財務穩健態勢持續向好的同時，發佈了AI戰略宣言。財報顯示，公司上半年營收同比增長14.7%至1.55億美元，上年同期為1.35億美元。佔總收入約三分之二的核心PaaS（平台即服務）業務營收同比增長12%，從上年同期的約1億美元增至1.12億美元。截至六月的十二個月內，貢獻 PaaS營收近90%的優質客戶數量增至285家，較此前十二個月週期的280家有所增加。今年上半年經營利潤率幾近盈虧平衡，同比改善顯著，表明其即將實現GAAP（通用會計准則）營業利潤。按non-GAAP（非通用會計准則）口徑，剔除股權激勵等支出後，該公司已實現盈利且利潤率相對穩健。公司上半年實現2,360萬美元淨利，逆轉了上年同期40萬美元虧損態勢。鑒於去年首度盈利，2025年全年利潤有望創歷史新高。公司同時警示美國關稅政策給部分客戶帶來不確定性，但預計隨著形勢趨穩，四季度相關壓力將緩解。塗鴉智能核心業務圍繞其PaaS平台展開，該平台承載各類應用程序來連接家電、玩具、家居安防系統乃至餵鳥器等實體設備。此類設備通過實時網絡連接以及越來越多的AI支持，實現多樣化功能：比如讓玩具與兒童實時互動；讓家居安防系統識別住宅內外的活動並在發現可疑情況時發出告警。隨著更多接入平台的應用程序和設備利用AI實現高階功能，公司正日益聚焦AIoT領域。 AI滲透率持續提升 Global Market Insights報告顯示，全球AI硬件市場規模2034年預計將達約2,963億美元，2025至2034年復合年增長率達18%。隨著硬件領域AI融合度的持續提升驅動強勁增長，該趨勢有望進一步提速。塗鴉智能同期披露，截至六月底，平台上裝載AI能力的品類出貨量佔總出貨量約93%。此外，其開發者平台提供的AI智能體服務，日均支持全球1.5億次AI交互，覆蓋翻譯、醫療健康、能源管理、寵物護理、玩具及AI機器人等領域。塗鴉智能聯合創始人、COO兼CFO楊懿表示，公司在AI領域有兩大重心：第一是降低海量開發者使用塗鴉平台的門檻，正通過AI Agent開發平台等推進該目標；同樣重要是，塗鴉也助力開發者將更多AI功能融入硬件與應用，以提升性能並加速商業化。例如開放集成ChatGPT、DeepSeek、通義千問和Gemini等主流模型，並將文本生成、圖像生成等功能一站式賦能給開發者。「塗鴉始終站在AI硬件和應用落地的最前沿，我們正在全力推進AIoT生態建設」，楊懿在財報電話會議中強調，「目標是不斷降低AI硬件產品的開發門檻，並推動其在更大範圍內的AI創新和普及。」強化AI生態佈局截至六月，塗鴉註冊開發者覆蓋200個國家和地區，總數超151萬，較2024年末的132萬增長約15%。為拓展開發者生態，塗鴉通過AI開發者平台降低使用門檻。該計劃包括開源框架TuyaOpen，支持主流開源軟硬件生態，幫助開發者將項目移植部署至芯片或開發板。除內部舉措外，塗鴉還聯結外部開發者社群，舉辦線上線下「黑客松」加速AI技術滲透。2025年上半年此類活動催生數百個具商業潛力的AI硬件原型。其中，Otto機器人項目表現亮眼，該項目運用智能體開展營銷推廣並採用了塗鴉T5開發板。公司還與DFRobot社區合作，將AI硬件開發引入高校及嵌入式系統課程，為學生提供AI應用實踐機會。公司正加強AI聯合開發力度，積極尋求高潛力AI硬件投資項目，推動前景良好的方案市場化。「管理層重申將持續推進AI驅動的產品與生態擴張」，股票分析社區SeekingAlpha在研報中概括塗鴉最新財報基調，「當前戰略重心仍是深化客戶關係、加速AI硬件商業化、保持強勁經營槓桿，使塗鴉既能抵御短期波動，又可深耕智能設備領域長期增長。」咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月05日

TUYA.US 2391.HK

簡訊：多想雲折讓22%1供6 籌2.74億港元發展AI

營銷解決方案服務提供商多想雲科技控股（6696.HK）周四公布，擬以每持1股供6股方式集資最多約2.74億港元（3,500萬美元），每股認購價47.53港元，較最後交易日收市價折讓約22%。發行最多5.76億股股份，佔擴大後股本約85.7%。公司表示，供股將按非包銷基準進行，僅供合資格股東認購。控股股東合共持股約16.9%，已承諾全數接納約9,754萬股供股股份的配額。公司擬將所得款項約92.3%用於開發AI模型，包括用於獲取AI專用計算硬件,構建一個高效且具擴展能力的內部計算能力平台,而約7.7%用於購買媒體資源特別是快手、視頻號和小紅書的在線流量，以便客戶在這些網絡媒體平台上投放廣告。此外，公司近期與抖音、快手等平台達成一級代理合作，需繳付大額預付款，導致現金需求增加。董事會表示，供股所得將有助應對與大型媒體平台合作所需的高額現金流壓力，同時補充營運資金。多想雲股價周五早盤低開，其後一度漲逾9%，至中午休市報0.64港元，升4.92%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月05日

6696.HK

Lanvin光環漸退拖累復朗中期虧損續擴大

受累於核心品牌Lanvin 銷售同比大跌42%，復星國際旗下的復朗集團披露，今年上半年營收下滑22% 重點：復朗集團今年上半年營收下滑22%，毛利率收縮四個百分點，虧損進一步擴大在實施關店策略並迎來新總裁後，復星國際預計下半年奢侈品業務將企穩回升　陽歌復星國際（0656.HK）旗下奢侈品業務復朗集團（LANV.US），是否需要考慮更名？復朗集團（Lanvin Group）以法國標誌性奢侈品牌Lanvin命名，後者不僅是其最具認知度的資產，更曾長期穩居業績支柱地位，但這一局面在今年被打破。一周前發布的最新財報顯示，在整體遇冷的全球奢侈品市場中，Lanvin品牌光環正加速消退。該品牌上半年銷售額同比大跌42%至2,790萬歐元（約合3,250萬美元），營收貢獻排名從榜首跌落至第三位。本季度業績「亮點」是美國品牌St. John Knits母公司St. John，營收僅微降0.8%至3,970萬歐元，躍居復朗集團第一大營收來源。Wolford部門上半年營收下滑23%至3,300萬歐元，同樣超越Lanvin躋身次席。儘管我們認為復朗集團尚未會因品牌貢獻度變遷而更名，但其轉型進程顯然遠未完成。該業務前身為復星時尚集團，復星國際2010年代後期通過系列收購整合而成。2021年10月，復星國際將之更名復朗集團後， 2022年末通過特殊目的收購公司（SPAC）實現在美上市。上市後，復朗集團經營持續承壓，高管層與創意團隊頻現人事動蕩。今年初，原St. John品牌首席執行官Andy Lew擢升集團執行總裁。此前，復朗集團開始推展節流措施，除關店及削減行政支出外，市場推測進一步將會裁員。今年上半年，降本行動仍在持續，據首席財務官 David Chan在財報電話會議上披露，集團共「精簡」29家門店。當前，只有一位分析師覆蓋復朗集團的股票，且僅給出「持有」評級，這絕非積極信號。更令人憂慮的是，據電話會議記錄，因無分析師參加，本次財報會異常簡短，全程僅由Lew和Chan宣讀既定文稿。客觀而言，行業系統性困境難辭其咎。現實是全球奢侈品市場自去年起遭遇疫情後首度萎縮，今年頹勢更顯加速。頭部企業路威酩軒（LVMH, MC.PA）上半年營收下滑4%，古馳（Gucci）母公司開雲集團（Kering, KER.PA）跌幅更達16%。營收領跌者復朗集團以22%的同比跌幅領跌同業，上半年營收報1.33億歐元。公司將業績不振歸咎於「全球奢侈品行業普遍疲軟」及自身「戰略調整」。Lanvin銷售大跌42%構成最大拖累，其他品牌同樣全線下跌：前述St. John微降0.8%，Wolford下滑23%，Sergio Rossi大跌25%，Caruso亦回落11%。經營困局中，復朗集團今年上半年毛利率從58%收窄至54%，同比收縮4個百分點；經調整EBITDA虧損由4,200萬歐元擴大至5,200萬歐元。按區域劃分，歐洲及大中華區表現尤為疲弱。北美市場相對堅挺，這解釋了以美國為主戰場的St. John為何表現優於其他品牌。復星曾冀望借力中國渠道優勢，將旗下奢侈品業務打造成全球巨頭，彼時中國經濟高速增長，催生全球最蓬勃的奢侈品市場。2021年，貝恩-意大利奢侈品行業協會（Bain-Altagamma）曾預測，2025年中國將佔據全球個人奢侈品市場25%至27%的份額。而其今年最新分析顯示，中國佔比僅12%，不足原來預期的一半。…

2025年09月05日

LANV.US

簡訊：融創上月銷售54億按年下跌27%

房地產開發商融創中國控股有限公司（1918.HK）周四公布八月的銷售數據，上月實現合同銷售金額53.9億元人民幣，較去年同期下跌27%。八月的合同銷售面積約13萬平米，每平方米銷售均價41,460元，較去年同期下跌7.8%及20%。今年首八個月，融創中國累計銷售金額為304.7億元，同比下跌13%，每平方米均價33,050，同比上升57%。融創中國周五開市報1.55港元，升0.65%，股份年初至今已下跌逾三成。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月05日

1918.HK

重點：