雙反調查威脅中集私有化添變數

2024年02月28日

1839.HK 301039.SHE

中集車輛受美國政府對其規避反傾銷及反補貼稅的調查延至4月18日公布，雙反調查對公司構成不確定性

重點：

北美業務已經成為中集車輛營收和盈利最大貢獻，開拓海外市場將是公司最重要的業務策略
去年6月底止公司持有現金超過60億元，負債水平低，要應付涉資約10.3億元的潛在H股回購問題不大

羅小芹

中集車輛（集團）股份有限公司(301039.SZ,1839.HK)遭美國政府指控規避反傾銷及反補貼稅(雙反)的調查，原定今年2月18日完成的調查結果僅延後兩個月公布，這意味4月18日發布結果的機會非常大。若屬實，中集車輛此時落實私有化H股的時機便顯得相當尷尬。

該案涉及2022年12月的一起投訴，指控中集車輛通過泰國轉運中國製造的底盤及零件，然後運往美國的最終目的地，從而逃避美國的反傾銷和反補貼稅。

雙反調查對中集車輛構成一定影響？公司於2020年12月就相類事件而發的公告提過，若美國政府決定對公司集裝箱骨架車及其部件徵收雙反稅款，可能造成公司由中國出口美國的骨架車成本上升，毛利空間壓縮，並有可能將部分或全部的額外成本轉嫁至下游客戶，導致該等產品售價上升，削弱產品市場競爭力。

自2018年美國逐步加大對中國多種貨品的進口關稅，不少針對美國市場的中國企業開始通過第三地向當地出口，這類公司遭指控規避雙反稅的風險愈來愈高。

雙反罰款驚人

根據世界貿易組織條款，反傾銷稅可以是貨物發票金額0%至550%，反補貼稅的計算較為複雜，需要估算對本國相關行業造成的傷害，儘管調查機構可以重新核定受影響的貨物發票金額，但雙反稅款合計有機會超過該金額550%的上限，意味罰款可大可小。

2023年5月美國政府公布一項雙反調查，揭露了中國商人與美國進口商合謀，經馬來西亞非法轉運商品至波多黎各，以規避美國進口關稅的計劃，在該宗案例雙反罰款相當於貨物發票金額約718%。然而，對中集車輛的雙反調查涉及金額應不會像小個案這般重罰，但因為其具有代表性，預計中集車輛的個案將廣受中國企業的關注。

那麼，調查將對中集車輛的經營和財務產生那些影響？在2020 相類事件的那則公告中提供了一些線索。

據當時的公告，公司於2017年、2018年、2019年及2020年上半年間向美國出口銷售的集裝箱骨架車及其部件，三年半收入分別為19.5億元、33.9億元、14.8億元和4.23億元，共72.4億元，期間毛利分別為7.22億元、6.93億元、3.2億元和9,222.3萬元，共18.3億元，佔整體毛利總額的比例為20.6%、20.1%、9.83%和6.4%。從美國業務的毛利貢獻和比例看，三年半間都呈下降趨勢。

公司補充，最終受雙反調查影響的產品銷售收入，需以美國商務部作出肯定性初裁為始點，以新增出口美國的集裝箱骨架車及其部件收入為基礎，重新進行核定。

2021年後，中集車輛改變策略，直接在美國東部或南部沿海地區開設新的骨架車自動化生產設施，既減少傾銷及補貼稅的爭議，也全力開拓美國當地毛利率更高的冷藏半掛車市場，運營「Vanguard」、「CIE」等知名品牌，北美市場收入及盈利貢獻亦開始超越內地。

北美收入急升

根據公司2023年中期財報披露，北美業務收入超出預期，同比增長34.7%至62.3億元，超過中國業務收入42.4億元，毛利率同比提升至28%，也優於內地的9.08%及歐洲的14.4%，主要是承接2023年產品漲價及海運費下降的慣性趨勢，疊加美元在上半年走強帶來的匯兌收益所致。

去年上半年北美業務大幅超出預期，主要是北美半掛車市場供需緊張，中集車輛能迅速抓住市場機會，下半年供需狀況逐步恢復，增長勢頭也略為放緩，公司於今年1月發布盈喜，預計全年淨利潤介乎24億元至24.8億元，按年同比增長115%至122%，若扣除上半年淨利潤19億元，下半年淨利潤介乎5.01億至5.81億元。

去年11月29日，中集車輛董事會議決批准回購所有已發行H股的潛在建議，並已開展前期準備工作，指示性要約價每股H股7港元，若全體H股持有人悉數接納，預期潛在H股回購指示性總代價約10.3億元。倘最終作實，該公司擬撤銷H股的上市地位，A股則將繼續保留深交所上市。

中集車輛H股股價近期貼近私有化價格7港元，A股表現較為波動，去年公布回購H股後曾收報10.93港元，近日收報9.2港元水平。

截至2023年6月底止，中集車輛持有現金及等價物為60.6億元，但借款只有7.31億元，反映公司財政非常穩健，加上去年全年盈喜，意味淨現金流入有增無減，要應付涉資約10.3億港元的潛在H股回購問題應該不大。

目前北美業務已經成為中集車輛最大的營收和盈利來源，預計公司會積極配合雙反調查，但始終反傾銷稅率介乎0%至550%，範圍太闊，對其財政亦構成很大不確定性，公司有可能稍稍延後私有化H股計劃，但不會取消。

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簡訊：滬上阿姨上市首開升近七成

內地茶飲滬上阿姨（上海）實業股份有限公司（2589.HK）周四在港掛牌，開市報190.6元，較招股定價每股113.12元高68%，中午收市報172.8元，升52.8%。滬上阿姨發行241萬股，招股價介乎95.57港元至113.12港元，一成於香港公開發售，九成國際配售，集資總額2.73億元。公開發售錄得超額3,616倍，國際配售超額1.57倍。是次集資所得，25%用於提升數字化能力、 20%投入研發、20%加強供應鏈能力、15%提升品牌及擴張門店網絡，10%用於各項營銷活動。過去三年，滬上阿姨的收入分別為22億元人民幣（下同）、33.5億元及32.8億元，利潤為1.5億元、3.8億元及3.3億元。門店分別為5,307家、7,789家及9,176家。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月08日

2589.HK

小核酸藥企瑞博生物港交所遞表 8輪融資募集18億元

以RNA為基礎的小核酸藥物因其研發周期短、藥物靶點篩選快等優勢，正在成為生物製藥企業的研發熱點重點：瑞博生物擁有全球最大的siRNA藥物管線之一，有6款自研藥物資產處於臨床試驗主要收入來自合作授權，融資方包括先進製造產業基金、高瓴資本、華潤醫藥產業基金等機構莫莉全球RNA療法風口正盛，繼mRNA疫苗大放異彩後，以RNA（核糖核酸）為基礎的小核酸藥物因其研發周期短、藥物靶點篩選快等優勢，成為生物制藥企業的研發熱點。在這條高增長賽道上深耕17年的蘇州瑞博生物技術股份有限公司（以下簡稱「瑞博生物」）近期向港交所遞交上市申請，計劃登陸港股主板。作為國內小核酸藥物領域的領軍企業，2007年成立的瑞博生物一直專注於小核酸藥物尤其是siRNA（小干擾核酸）療法的研發，擁有全球最大的siRNA藥物管線之一，有6款自研藥物資產處於臨床試驗，涉及心血管、代謝類、腎臟和肝臟疾病的7種適應症，當中有4款藥物正在進行二期臨床試驗。 RNA是連接基因與蛋白質的重要橋梁，小核酸藥物具有作用時間長、受成藥靶點限制少、合成工藝相對簡單的特點，有望成為繼小分子藥物、抗體藥物之後的第三大類藥物。其中，siRNA 屬於小核酸藥物的一種，既能精確關閉特定致病基因，又能瞄准傳統藥物的不可成藥靶點，可用於開發罕見遺傳病、慢性疾病及癌症等多種疾病的藥物。據招股書引述的研報，全球小核酸藥物市場展現出強勁而持續的增長，預計該市場規模將從2023年起以26.1%的復合年增長率在2033年達到467億美元，siRNA藥物約佔四成市場份額。瑞博生物的核心產品是RBD4059，這是全球首款也是臨床開發進展最快的用於治療血栓性疾病的siRNA藥物。全球血栓性疾病年死亡人數超1,000萬，但是現有抗凝藥物存在出血風險高、用藥頻繁等痛點，RBD4059通過特異性抑制FXI，可以在降低血栓形成風險的同時減少出血風險，而且可以為患者提供每三至六個月一次的低頻給藥方案，提升患者依從性。招股書顯示，該產品的2a期臨床試驗預計將於2025年底前完成。此外，瑞博生物旗下還有針對血脂異常的兩款關鍵產品RBD5044和RBD7022，分別用於治療高甘油三酯血症以及高膽固醇血症，在全球範圍內，成人血脂異常的患病率估計約為40%，每年影響約30億人，高甘油三酯血症以及高膽固醇血症是最常見的兩種血脂異常，佔患者總數的一半以上，是引發心血管及代謝類疾病的重要危險因素，因此降血脂藥物的市場規模在2023年已經達到207億美元。瑞博生物的另一款關鍵藥物RBD1016，則針對慢性乙肝和丁型肝炎，有望成為功能性治癒乙肝的基石療法。長期依靠融資輸血儘管小核酸藥物開發潛力廣闊，但是因其缺乏靶向性，存在脫靶效應，可能導致嚴重的副作用，而且核酸合成工藝複雜，成本較高，自2018年首個siRNA藥物獲批上市以來，全球至今只有7款獲批上市的siRNA藥物。瑞博生物目前暫無已上市或接近上市的產品，主要收入來自合作授權，2023年、2024年分別獲得收入4.4萬元和1.42億元，近期收入大增源於2023年的兩筆大額授權合作。2023年12月，瑞博生物授權齊魯制藥在大中華區開發、生產和商業化小核酸藥物RBD7022，獲得總計超過7億元人民幣的首付款和里程碑付款。同年，瑞博生物與德國藥企勃林格殷格翰（Boehringer Ingelheim）達成合作，共同開發治療非酒精性或代謝功能障礙相關脂肪性肝炎（NASH/MASH）療法，總交易金額超20億美元。 2023年、2024年瑞博生物的研發開支分別高達3.15億元和2.8億元，因此持續需要依靠融資輸血。自從2016年完成A輪融資以來，瑞博生物持續不斷進行融資，獲得國資背景的先進製造產業基金以及知名投資機構高瓴資本、華潤醫藥產業基金等機構加持，從A輪到E輪共計8輪融資中，瑞博生物累計獲得18億元融資，2025年1月完成的最後一輪融資的投後估值約為48.7億元。不過，在2025年2月老股東卻以低價轉讓股份時，令公司估值跌至35.8億元。瑞博生物曾於2020年12月底申報科創板上市，但未能成功。此次奔赴港交所上市，募集資金將主要用於多個重要管線的研發以及一般公司用途。港股市場曾在2021年底迎來「RNA藥物第一股」聖諾醫藥（2257.HK），這家公司以65.90港元的招股價上市，目前股價僅有3港元，市值約3.2億港元，瑞博生物最後一輪融資中的估值遠高於同行聖諾醫藥的市值。瑞博生物能否憑借差異化的管線佈局和國際合作，獲得投資者的認可，有待時間檢驗。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月08日

簡訊：寧德時代通過港交所上市聆訊

電動汽車電池製造商寧德時代新能源科技股份有限公司（300750.SZ）通過香港交易所上市聆訊，將成為港交所近年來規模最大的新股發行項目之一。寧德時代於周二向港交所網站上傳了更新版上市文件，包括其2025年第一季度最新財務數據。數據顯示，公司當季營收同比增長6.2%至847億元，較上年同期的798億元實現增長；季度利潤同比增長31.9%至149億元，較去年同期的113億元顯著提升。公司是全球最大的電動汽車電池製造商，並透過赴港二次上市，吸引全球投資者。據市場估算，其集資額可能在50億美元至77億美元間。若實際集資額接近區間上限，將超越快手（1024.HK）2021年62億美元的上市規模，成為香港股市近年最大規模的新股發行項目。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月07日

300750.SHE

簡訊：博雷頓首日上市股價急升5成

內地電機製造商博雷頓科技股份有限公司（1333.HK）於周三在港掛牌，開市報29元，較招股定價每股18元高61%，中午收市報26.85元，升49%。博雷頓發行1,300萬股，一成於香港公開發售，九成國際配售，集資總額2.34億元。公開發售錄得超額198倍，國際配售則未能足額。是次集資所得，約40%用於投資技術及開發新產品與服務，40%用於建立工廠及採購機器，10%用於擴大銷售服務網絡，餘下作一般營運開支。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年05月07日

1333.HK

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