轉攻營銷再遇瓶頸 網易有道緊靠母企謀拓海外

前三個季度實現兩位數的強勁增長後，去年最後一個季度，這家教育公司的營銷業務收入持平

重點：

• 網易有道四季度收入開始萎縮，同比下降9.5%，因為其快速增長的營銷服務突然停滯不前
• 隨著其傳統的教育業務萎縮，公司計劃通過加強與母公司網易的合作，以及擴大全球銷售來重振營銷服務的增長

陽歌

教育可能很有價值，但廣告更有價值。

這是遊戲巨頭網易(NTES.US: 9999.HK)的教育子公司有道公司(DAO.US)過去兩年學到的深刻教訓，公司的最新季報顯示，營銷服務可能很快成為公司的主要收入來源。

此外，財報顯示網易有道首次實現年度盈利，結束了六年前在紐約上市以來的多年虧損。但這一里程碑被一些令人擔憂的信號蒙上了陰影，其中最主要的是公司的營銷服務業務急劇放緩，這塊業務曾是公司迅速崛起的新星。與此同時，網易有道的核心學習服務也繼續大幅下滑，導致整體收入開始萎縮。

公司試圖通過討論幾項提振營銷服務業務的新舉措來緩解擔憂，我們稍後會詳細介紹。和其他很多中國科技公司一樣，該公司也大談人工智能，並指出自己的很多產品都已經接入了DeepSeek。

公司CEO周楓在網易有道的財報電話會議上表示：「我們即將推出AI Native戰略，將人工智能更全面地整合到我們的業務線中，比如實現廣告平台的自動化，為我們的課程客戶推出人工智能驅動的輔導。」在財報會上，公司管理層30多次提到人工智能。

儘管網易有道承諾重振營銷服務並增加人工智能的使用，但投資者並不買賬。自上周五公布業績以來，網易有道股價在兩個交易日內下跌了6.8%。

我們應該指出，在此次拋售之前，網易有道的股價在過去六個月內大幅上漲近兩倍，僅今年以來就上漲了40%。該股最新收盤價9.68美元，目前處於四年來的最高水平，這既得益於公司自身相對強勁的表現，也得益於市場對海外上市中國股票的普遍看漲情緒。

在這種背景下，最近兩天的拋售看起來有點像獲利回吐，未來幾周將能更好地證明其漲勢能否持續。即便是按最新股價計算，該股仍比2019年公司上市招股價格17美元低43%。那時是中國股票的好日子。

儘管如此，我們會深入探究網易有道的最新業績，看看這家隸屬於網易的公司內部發生了什麼。網易是中國最早的互聯網公司之一，也是中國最成功的遊戲運營商之一。在線學習是網易有道最初的主要收入來源，但在政府2021年和2022年打擊課外輔導服務後，該公司一直在縮減這部分業務。

公司的營銷服務業務彌補了教育業務下滑帶來的大部分損失，使整體收入在去年前三個季度保持增長，不過全年增長速度放緩。然而，這一增長勢頭在第四季度結束，網易有道總營收較上年同期的15億元下降9.5%，至13億元(1.79 億美元)。

營銷業務增長停滯

在公司的整體收入結構中，學習服務的收入下降了21.2%至6.18億元，佔總收入的48%。這部分業務在2022年還佔公司收入的約三分之二，但之後一直處於快速萎縮的狀態，去年第二季度降至不到一半。

「自夏季以來，我們積極專注於需求強勁的課程和服務，並在獲客方面保持理性，」CEO周楓解釋了收入迅速下降的原因。「這一策略增強了我們的整體健康狀況。」

在公司的營銷業務增長強勁時，包括第三季度同比增長46%，以及去年上半年翻了一番，這種轉變看起來是可以接受。從戰略上講，轉向廣告服務看起來也是一個精明的舉動，因與更敏感的教育服務相比，此類服務成為未來政府打壓目標的可能性要小得多。

但網易有道營銷服務的收入在去年第四季度突然停滯不前，僅從一年前的4.74億元略微增長至4.82億元，佔季度內總收入的37%。公司沒有對增長放緩給出詳細解釋，但我們應注意到，由於商業環境的不確定性，最近中國的整體廣告支出一直疲軟。

相反，網易有道的高管重點談到了幾項新舉措，他們希望這些舉措能推動這部分業務的增長。近期最具潛力的可能是加強與網易的合作，為母公司旗下的大量互聯網資產提供更多服務，網易的資產不僅包括遊戲，還包括音樂和被受歡迎的電子郵件服務。

為此，網易有道和網易於去年建立正式的營銷服務合作夥伴關係。目前，這種合作關係在公司廣告收入中的佔比不到10%，CEO周楓表示：「我們預計2025年這一比例將大幅增長。」

另一項舉措是將營銷業務擴展到海外。該公司一直通過與TikTok的關係來實現這目標，最近它還與谷歌簽署了一項新協議，以進一步推動這項工作。網易有道總裁金磊指出，去年國際廣告收入翻了一番多，達到約1億元，佔營銷服務總收入的五分之一以上。

從估值看，網易有道的市銷率(P/S)為1.57倍，與一些同行相比顯得相對較低。規模更大的新東方(EDU.US; 9901.HK)的市銷率為1.8倍，而好未來(TAL.US)的市銷率更高，達到4.28倍。這表明，即使在最近的大幅上漲後，網易有道的股票仍具有一定的上漲潛力。但首先，它需要通過快速提振營銷服務，迅速止住收入下滑的趨勢。

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