華寶國際將灰飛煙滅？ 「電子煙女王」何去何從？

朱林瑤上周重新現身，此前她被指定居所監視居住一年多，據說這與一場席捲中國煙草行業的反腐行動有關

重點：

• 被指定居所監視居住一年多後，華寶國際主席朱林瑤上周重新現身
• 數天後，這家煙草香精公司的首席財務官蔡文霞被香港廉政公署拘捕

譚英

在中國，煙草國家專賣制度利潤豐厚，華寶國際控股有限公司(0336.HK)及其附屬的華寶香精股份有限公司(300741.SZ)與之密不可分。但最近，中國煙草總公司的這家煙草香精主要供應商的日子並不好過。

華寶國際主席朱林瑤佈局多年才打入利潤豐厚的中國煙草專賣行業的內部，不料卻捲入了一場針對該行業的反腐行動，這場行動最早可追溯至 2021 年。迄今為止，至少有20名中國煙草總公司高管，以及與其關係密切的監管機構國家煙草專賣局官員在這場行動中被捕。

華寶國際也受到波及，朱林瑤去年突然失蹤，上周又出人意料地重新現身。兩天後，香港廉政公署突擊搜查了該公司在香港的辦事處。

去年1月，中國這場反腐敗行動首次波及華寶國際，當時朱林瑤被指定居所監視居住，原因是「涉嫌違法」，這個表述通常意味著涉嫌腐敗。事發後，華寶國際股價下跌65%，導致她的淨資產從2021年底的58億美元(414億元)跌至被控制時的26億美元。對當時52歲、曾被譽為中國最富有的10位女性之一的她來說，似乎一切都結束了。

但中國的賄賂調查不同於世界其他地區，調查對象通常是政府官員。在這種情況下，用行賄換取業務的企業高管，後面往往會在針對貪腐政府官員的腐敗案件中成為主要證人。

朱林瑤的情況可能就是這樣，她上週一獲得自由，帶動華寶國際股價在次日飆升27%。此次調查的主要受影響的不是朱林瑤本人，而可能是國家煙草專賣局原負責人張虹，她於7月12日接受調查，離朱林瑤被解除監視居住只過了幾天。

不過，故事並沒有就此結束。就在朱林瑤獲釋兩天後，華寶國際首席財務官蔡文霞於7月5日被香港廉政公署逮捕，但未公佈相關指控。蔡文霞獲准保釋，華寶國際的股票在短暫停牌後於7月6日復牌。蔡文霞被捕後，華寶國際的股價一開始下跌了16%，後面幾天小幅回升。總而言之，和朱林瑤2022年1月最初被監視居住之前的交易價格相比，華寶國際的股價下跌了大約四分之三。

早早退場

雖然經常被稱為中國的「電子煙女王」，但其實早在2019年監管機構開始通過禁止網絡銷售整頓該行業之前，朱林瑤就開始遠離引發爭議的電子煙行業。去年3月中國宣佈對電子煙實施新的重大限制後，朱林瑤與煙草公司的關係可能幫助她避免了像霧芯科技 (RLX.US)和思摩爾國際(6969.HK)這樣的電子煙初創公司的命運。

這些後來者的股價因這一消息而大幅下跌，但華寶國際的股價卻開始上漲。2018年10月，它以7500萬美元的價格將其美國電子煙業務出售給Juul，至此，它與電子煙相關的大部分資產可能已經變現。

華寶國際現在不再是一家電子煙公司，而是專注於再造煙葉(RTL)產品，該產品使用真正的煙草，可以插入電子設備中。這對於中國市場來說意義重大，因為中國仍然允許吸電子煙，但只可使用煙草味產品。華寶國際目前正在印度尼西亞建設中國以外的第一家RTL工廠，並在新加坡設立研發中心。

朱林瑤對各種投機交易並不陌生，正是這種交易讓華寶國際得以維持，並在其他公司陷入困境時茁壯成長，她也因喜歡買賣資產而被稱為「套現女王」。2021年11月，她提議分拆旗下調味品業務，公司股價一度飆升。

在被解除指定居所監視居住後，朱林瑤可能會將注意力重新集中在華寶國際與中國煙草總公司的密切關係上，後者控制著中國利潤豐厚的卷煙市場97%的份額。由於該壟斷企業是國有企業，因此其實際盈利能力外界不得而知。但據估計，該公司2021年利潤為2140億美元，佔全球卷煙消費總量的40%。

相比之下，華寶國際2022年的總收入要少得多，為38億元人民幣，比上年略有下降，其中約一半來自香精香料銷售，主要是賣給中國煙草總公司。該公司全年虧損約10億元，扭轉了上年同期盈利6.75億元的局面。該公司的市銷率約為2.6倍，落後於霧芯科技的4.6倍和思摩爾國際的3.5倍。

那麼，這位愛做交易的「煙草女王」的下一步是什麼？朱林瑤目前持有華寶國際71%的股份，根據該公司的最新估值，她的淨資產為78億港元(71億元)，約合10億美元。

雖然她的下一步行動還有待觀察，但肥水不流別人田的意圖已經比較明確了。朱林瑤的法定繼承人是她30歲的兒子林嘉宇，他於2021年6月跟母親一起被任命為董事會聯席主席。2022年，林嘉宇在他母親出事後不到一個月也遭監視居住。朱林瑤任命女兒林嘉炘為執行董事，「參與集團戰略制定和實施」。

關於朱林瑤的過往，外界所知甚少。她於1970年出生於中國西南部的四川，後在北京的一所大學學習商業，1990年左右嫁給了當時被稱為「香精大王」的林國文。目前還不清楚是否她幫助林國文建立了華寶國際圍繞食品和煙草行業香精的客戶基礎，以及林國文是否在1996年左右投資了她的第一家公司，生產煙草香精，比如薄荷醇。

但朱林瑤很快就開始與中國主要的煙廠合作，早在2001年就通過合資企業為中國主要卷煙品牌之一的紅塔集團提供香精。2004年，她完成了其首批重大交易之一，反向收購了她在中國的香精公司。這為2006年華寶國際在港交所上市鋪平了道路。

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