網易有道將向經營虧損說再見

2024年08月29日

DAO.US

這家從遊戲巨頭網易分拆出來的教育公司二季度虧損收窄，並預計今年將取得經營溢利

重點：

網易有道報告稱，2024年上半年收入增長14.5%，而經營虧損則收窄逾90%
這家教育公司的在線營銷服務收入在上半年翻了一番，而其學習服務和智能設備的收入分別下降了4%和20%

譚英

過去幾年是網易有道(DAO.US)的學習期，作為遊戲巨頭網易(NTES.US)旗下單獨上市的教育部門，受到了中國對大型科技公司監管收緊浪潮的衝擊。在一場針對課外輔導公司的打擊中，該公司的K-12在線教育業務停擺，導致網易有道在2021 年出售了該業務。

自那以後，投資者對該公司興趣不大。公司的股價年初至今已下跌17%，自 2019年在紐約上市以來，股價已蒸發約四分之三。上周公司公布二季度業績後，下跌趨勢繼續，即便最新財報顯示，公司虧損大幅收窄，並有望在不久的將來實現盈利。

儘管前景相對樂觀，但在最新財報發佈後的幾天內，公司股價下跌了11%。

網易有道認為投資者應重新審視自己。財務副總裁在上周的公司財報電話會議上告訴分析機構，上半年經營虧損下降92%至4,300萬元，他說：「有信心在2024年全年實現正經營利潤，儘管競爭激烈，存在各種不確定性。」

網易有道報告稱，今年上半年收入增長14.5%至27億元，淨虧損收窄83%至8,590萬元。上半年經營虧損從去年同期的4.849億元人縮減92%至4,260萬元。

實際上網易有道在今年一季度取得了小幅盈利，但由於經營支出大幅增加，二季度再次陷入虧損。最新財報指出，盈利能力強勁的網易繼續為網易有道提供資金支持，包括8.78億元短期貸款和1.265億美元長期貸款，這筆長期貸款來自一筆3億美元的循環貸。

網易有道距離盈利似乎越來越近，儘管這條路並不平坦。這種進展不平衡，體現在公司二季度三大核心業務部門的業績喜憂參半上。

在線營銷服務是本季度最大的亮點，收入增長68.4%至5.1億元。但智能設備收入下降25%至1.67億元，學習服務的收入也下降5.5%至6.438億元。公司本季度淨虧損同比收窄約三分之二，從去年同期的2.99億元降至9,950萬元。

轉向廣告領域

深入分析財報數字，可能會促使一些人推斷公司正逐漸脫離其在教育科技領域的根基，轉而為一個推廣人工智能工具的科技企業提供營銷服務的平台。這些同樣使用人工智能工具的營銷服務，佔網易有道今年二季度收入的40%左右，而兩年前這比例僅為15%左右。

這些服務的客戶包括字節跳動、百度的文心一言以及網易等大牌公司。首席執行官周楓在財報電話會議上表示，今年二季度，來自客戶推廣AI工具的廣告淨收入環比增長超過100%。營銷服務的強勁增長，幫助網易有道將二季度的毛利率從去年同期的47%提升至48.2%。

營銷服務激增的主要推動力之一是中國企業的海外廣告。網易有道總裁金磊表示：「利用對客戶需求的深刻理解，我們加速國際廣告基礎設施的發展。」他續稱：「到二季度末，我們的國際運營商數據庫已經超過700萬，同比增長超過200%。」

這些數據表明，網易有道正在借鑒Facebook母公司Meta的做法，後者去年幾乎所有收入都來自廣告，其中很多是由個性化算法驅動，這些算法能夠識別並向最有可能響應的消費者投放廣告。網易有道的廣告附加在數字內容上，比如詞典和名為「子曰」的大型語言模型。

網易有道面向兒童和成人的學習服務，主要依賴訂閱或收費模式，而這部分業務正在迅速萎縮，從 2022年上半年佔總收入的64%下降到今年上半年的一半左右。公司的另一個主要收入來源——智能設備也出現了類似的下滑趨勢，同期從佔收入的23%下降到12.8%。

那麼，這一切意味著什麼呢？首先，在被禁止針對K-12學生的課外輔導後，中國的教育科技似乎正在尋找新的出路。最近，政府呼籲促進「高品質」消費，應該也對網易有道有利，因為除了提供學習服務的核心業務外，它越來越多地將自己打造成一家人工智能公司。

在陷入困境的智能設備領域，網易有道已開始將價位下調至更大眾化的水平，儘管它的詞典筆仍比同行貴50元至100元，這是因為它強調其人工智能功能。在二季度，入門級詞典筆的銷量同比增長50%，淨收入增長了10%。

在學習服務方面，網易有道現在完全專注於中國文學和計算機等非學科的興趣愛好課程，這些課程未受早前打擊行動的影響。「每個人都知道這對未來的職業生涯至關重要。」CEO周楓說。

儘管持續虧損，分析機構界對網易有道的前景依然持相對樂觀的態度，因為其商業模式正在轉變。在雅虎財經對關注該公司的10家分析機構所做的調查中，有9家給予的評級是「強力買入」或「買入」。

網易有道的市銷率為0.48倍，相較於高途 (GOTU.US)的2.48倍，似乎被低估了。在教育整頓行動中失去了三分之二的業務後，高途將自己重塑為一家成人教育公司。最近上市的企業培訓服務提供商雲學堂(YXT.US) 的市盈率更高，達到8.33倍，這表明投資者可能需要重新關注網易有道。

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教育類

高途教育, 網易, 人工智能, 網易有道, 雲學堂

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新聞

Cao Cao 's stock price collapse and halved market cap: hidden concerns

股價閃崩市值腰斬曹操出行背後的隱憂

中國內地第二大網約車平台曹操出行近日股價突然崩塌，短短幾天市值蒸發逾百億，散戶被殺個措手不及重點：機構投資者半年鎖定期即將解禁公司急忙出招，欲挽股價於既倒　劉智恒本月初，曹操出行有限公司（2643.HK）CEO龔昕在Robotaxi（自動駕駛出租車）戰略升級發布會上，意氣風發地公布「十年百城千億」戰略計劃，為Robotaxi定下十年願景；除在全球設五大運營中心，業務推廣至百座城市外，還誇下海口，要累計實現1,000億元的GTV（總交易）目標縱然宏大，市場卻未必認同，幾天後曹操出行股價突然閃崩，一口氣連跌六天，從52.3港元直插至32.8港元，足足下跌了37%，市值蒸發過百億港元。眼見股價如雪崩般下墜，公司急得手忙腳亂，先在本月15日發表公布，強調集團業務運營正常，基本面未發生任何不利變化，網約車業務保持穩健發展並符合管理層預期。同時，Robotaxi的中長期戰略方向清晰，並按既定規劃推進；集團亦正穩步加強國際化布局，探索海外市場合作機會。雖然公司有自己一套說法，市場是否接受又屬另一回事，這劑定心丸仍未能讓股價止瀉。曹操出行立馬在16日再發公告，表示19位管理層成員向公司承諾，至明年6月24 前，不會出售激勵計劃下行權的股份。至此，公司股價才暫時喘定下來，公告發出的翌日，股價回穩，微升0.7%，收報33.04港元。平安夜後能否平安？對於曹操出行的忽然一瀉，市場多番猜測，其中關注點是公司今年6月25日掛牌前，基石投資者及上市前期投資者們承諾的半年禁售期，將於今年12月24日屆滿，之後就可以在市場自由沽售。上市前期的七家機構，當中有蘇州市相行創合、蘇州農銀投資、天晟投資等，共持有8,065萬股，佔14.82%股權。另外有六位基石投資者，當中有未來資產、國軒高科、速騰聚創（2498.HK）等，亦持有2,264萬股，佔4.16%股權。另外，大股東李書福持有77%股權，禁售日分別在12月24日及明年6月24日到期。換言之，曹操出行在今年平安夜後所有股份獲解禁，到時單就投資者手上的股份就逾億股，佔公司總股數近19%。在龐大股份有機被拋售下，投資者擔心聖誕後沽售潮爆現，先沽為敬也十分正常。而且，現有的機構或基石投資者，又會否通過種種方法，先在市場預售也有一定可能，以致曹操出行股價出現雪崩式下跌。半年兩次大崩盤這次突如其來的崩盤已非首次，今年9月8日，公司剛公布「天地空一體化」的共享出行藍圖，並興高彩烈地宣布，與專注低空出行的沃飛長空達成合作，構建融合Robotaxi地面出行與低空出行的交通網絡時，股價先急升12%高見88.7港元，可高位只是曇花一現，股價即時調頭急插，最終收市不升反跌12%，而當日更加是公司納入港股通的首天。雙喜臨門未能將股價推升，翌日股價再跌23%，短短兩天從高位跌了近四成，市值蒸發140億港元。上市半年間，公司竟經歷兩次大型崩盤，對投資者而言，自然對此股敬而遠之。基本條件乏善足陳事實上，以公司基本條件看，其表現至今仍乏亮點，業績持續虧損，2022年至2024年累計蝕52億元，今年上半年虧損雖收窄，但仍蝕4.95億元。公司長期負債纍纍，去年底總負債已達112.8億元，負債比率高達177%。今年因上市集資，令到總負債下跌至101.2億元，但負債比率仍然達125%。即使公司今年上半年收入達94.6億元，同比升54%，但毛利率低企，長年在個位數字，上半年同比雖微升1個百分點至8.4%，實際毛利也只是7.96億元。然而公司的銷售及營銷開支卻大幅上揚，按年急升62%至8.4億元，以致經營續現虧損，若不是政府的補貼按年上升39%至1.13億元，公司的虧損將更嚴重。至於曹操出行寄以厚望的Robotaxi，仍沒有具體財務數據披露，我們相信未來公司仍要為此作出龐大投資，但回報暫仍遙遙無期。因些，縱然股價已大幅下跌，暫仍乏誘因去「撈底」；別忘記明年六月底，大股東及管理層的禁售又到期，股價仍存在不明朗因素，長線投資者暫不宜沾手。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月23日

2643.HK

簡訊：認購反映平平南華期貨上市首日破發

南華期貨股份有限公司（2691.HK；603093.SH）周一在香港上市首日股價下跌24%。公司以每股12港元發行約1.08億股，募資12億港元，但市場反應平平，香港公開發售僅獲0.9倍超額認購，國際配售部分認購率只接近足額。南華期貨是近期多家在香港二次上市的公司之一，此次赴港上市正值公司加速海外擴張，以滿足中國企業出海需求。其海外金融服務收入去年佔總營收逾11%，較2023年提升逾2個百分點，較2022年提升8個百分點。南華期貨首日表現與當日另外三家港股新股低迷態勢如出一轍。制藥企業華芢生物（2396.HK）股價收跌29%，印象大紅袍（2695.HK）下挫35%，醫院運營商明基醫院（2581.HK）暴跌近50%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月22日

2691.HK

603093.SHG

簡訊：明基醫院首掛半日跌逾四成

民營營利性綜合醫院集團明基醫院集團股份有限公司（2581.HK）周一在港交所掛牌上市，低開30.4%，跌幅其後擴大，至中午休市報5.39港元，較發售價低42.29%。明基醫院今次發售全球發售6,700萬股，每股發售價9.34港元，為下限定價，集資淨額5.55億元。其中香港公開發售獲5.28倍超額認購，國際發售獲1.28倍認購。明基醫院是中國華東地區最大的民營營利性綜合醫院集團，旗下兩家醫院總運營面積合計約40萬平方米，總注冊床位數1,850張，擁有超1,000人的醫生團隊。2024年，公司的門診就診次數超200萬人次，年住院手術量超22,000例。今年上半年，公司收入按年跌1.3%至13.12億元，淨利潤4,870.4萬元，按年亦跌23%。公司稱，集資所得款項淨額約74.3%將用於擴建及升級現有醫院，16%用於尋找潛在投資及併購機會，8%用於升級「智慧醫院」。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月22日

2581.HK

港股晶片潮駛入AI賽道天數智芯加入戰局

AI算力GPU製造商上海天數智芯半導體已遞表並通過港交所上市聆訊，集資規模或達3億美元重點：緊隨競爭對手壁仞科技之後，天數智芯已通過港交所上市聆訊，把握投資者對GPU類股持續升溫的興趣這家AI晶片企業今年上半年收入按年增長64%，但期內虧損幾乎為收入的一倍　陳竹不論稱之為「晶片狂熱」或是「硅晶爭奪戰」，中國AI晶片產業正迎來屬於自己的高光時刻，而這股熱潮某種程度上也承接了全球晶片巨頭英偉達的光環。英偉達曾長年默默無聞，直到近年一舉爆發，躍升為全球市值最高的企業。本月，兩家本土AI晶片企業憑藉令人驚豔的市場首秀，迅速成為中國A股最炙手可熱的標的之一。摩爾線程（688795.SH）本月在上海掛牌首日，股價一度暴漲逾400%；兩周後，競爭對手沐曦（688802.SH）在上海上市時的漲幅更為驚人，飆升高達700%。然而，故事並未就此結束，更多競爭者正摩拳擦掌，希望分一杯羹。在這股熱潮中，上海天數智芯半導體股份有限公司也加入戰局。該公司上周五首次公開遞交赴港上市申請，並於同日通過上市聆訊。天數智芯的動作，距離競爭對手壁仞科技首次遞表申請香港上市僅相隔兩天。而在此之前，搜尋引擎龍頭、近年積極布局自動駕駛技術的百度亦於本月宣布，正評估將旗下主營AI晶片業務的昆侖芯分拆，並考慮在香港上市。有關天數智芯計劃赴港上市的消息，早在今年8月便已傳出，當時報道指其集資目標約為3億美元。摩爾線程與沐曦的上市表現，凸顯中國資本市場對通用GPU敘事的高度認同。天數智芯與壁仞科技押注的，正是這股投資熱情能否在投資者結構更國際化的香港市場得到延續。上海市場的急升，實際上反映投資者對北京推動AI晶片自主可控政策的提前定價；與此同時，英偉達等國際晶片龍頭因出口限制加劇，對中國市場的產品供給正逐步收縮。不過，投資者在蜂擁而上之前，仍需權衡一連串風險。這些風險不僅包括美國制裁帶來的挑戰，還有明顯的技術差距。對於多數成立時間尚不足十年的新進企業而言，這將限制它們搶佔市場份額的能力。上述問題暫且按下不表，先回到上海天數智芯本身。作為這一波AI晶片新軍的縮影，它的現實處境與銷售規模，與外界投射在其身上的宏大想像，仍存在不小落差。天數智芯成立於2015年，由曾任美國資料庫巨頭甲骨文研發總監的李雲鵬創辦。管理團隊成員還包括曾在晶片大廠超微半導體（AMD）任職研究員的鄭金山。這種具備美國大型科企背景的管理團隊，在中國AI晶片初創企業中相當常見。例如，沐曦由多名前AMD老將創立，而摩爾線程則出自一位前英偉達高管之手。與同業相似，天數智芯專注於為AI工作負載設計GPU產品，涵蓋用於訓練新一代AI模型的晶片，以及用於模型部署的推理晶片。同時，天數智芯也與多數同業一樣，採取「無晶圓廠（fabless）」模式，將晶片製造外包予第三方代工廠，自身則集中資源於晶片設計與市場推廣。體量有限上市文件顯示，天數智芯在銷售規模上仍屬小型企業，但成長速度相當迅猛。公司2024年收入達5.4億元（約7,660萬美元），幾乎是2023年2.89億元的一倍。今年上半年，天數智芯收入再度按年增長64%，達3.24億元。儘管增速亮眼，但從絕對值來看，整體規模仍然偏小。以實際出貨量計算，截至今年6月，天數智芯累計僅交付約5.2萬顆晶片；相比之下，根據IDC數據，英偉達僅在2024年於中國市場的出貨量就接近200萬顆，兩者差距懸殊。天數智芯的大多數中國競爭對手，在全球AI晶片版圖上同樣仍只是微小存在。沐曦2024年收入為7.43億元，摩爾線程的收入更低，僅為4.38億元，而壁仞科技則只有3.37億元。這一整個產業群體正面臨多重挑戰，其中最核心的問題在於無法取得先進晶片製造技術。美國於2024年底實施的制裁，實質上切斷了中國AI晶片企業與全球先進製程代工龍頭台積電的合作，而後者長期主導高階晶片製造市場。在失去相關管道後，不少企業將產能轉回中國內地，轉而依賴以中芯國際為代表的本土晶圓代工廠，但這條路同樣困難重重。首先，美國制裁使中芯國際的製程能力被限制在約7納米水準，與已開始量產2納米晶片的台積電相比，存在數代差距。這意味著，即使天數智芯等企業在設計能力上逐步追近美國同業，也將因製程受限，難以推出具備競爭力的升級產品。此外，由於無法購置更多先進製造設備，中芯國際在7納米產能方面同樣受限，迫使中國晶片企業必須為有限的產線名額展開激烈競爭。這些寶貴的產能名額往往優先分配給華為等大型企業，令規模較小的公司難以取得資源，不得不另尋出路。在收入基數偏小、晶片設計與製造成本高企的情況下，天數智芯及其同業尚未實現盈利，其實並不令人意外。今年上半年，天數智芯錄得6.09億元的淨虧損，幾乎是同期收入的一倍。對押注中國GPU概念股的投資者來說，未來潛在上行空間十分明確，中國對AI晶片的需求規模龐大，且仍在持續擴張。天數智芯在上市文件中引述第三方研究預測，到2029年，中國AI晶片市場規模將達8,981億元，為2024年2,175億元的三倍。國產通用GPU產品預計到2029年將佔據逾一半市場份額，高於去年的 17.4%，也遠超2022年的8.3%。北京幾乎可以確定會持續透過多種方式扶持本土GPU製造商，包括提供財政補貼，以及透過政策手段為其劃出相對受保護的市場空間。然而，在評估巨大上行潛力的同時，投資者亦必須正視市場內部正在形成的激烈競爭。除了前文提及的企業外，天數智芯及其同業還面臨更為強大的對手，包括華為，寒武紀（688256.SH）、海光信息（688041.SH）等中階晶片企業。這些規模更大的競爭者，不僅在中芯國際有限的產能中享有優先權，亦在技術與產品研發方面處於領先位置，同時擁有更為雄厚的資金實力。至於晶片產業是否正在累積泡沫、並可能在未來五至十年破裂，此刻其實並非市場關注的重點。至少在短期內，包括天數智芯在內的一眾新面孔，股價仍有望在上市初期走強，成為短線資金追逐的標的。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月22日

重點：