簡訊：美高梅中國四季度升勢放緩

2282.HK

博企美高梅中國控股有限公司(2282.HK)周四公布第四季度業務表現，由於贏率上升令娛樂場收益較去年增加，期內錄得收益淨額10億美元(78億港元)，按年上升4%。公司全年收益淨額為40億美元，較2023年度上升28%。

今年首三季度收益淨額分別為11億美元、10億美元及9.29億美元，每季按年升幅均超過雙位數，而第四季度僅錄得單位數增長，反映收入升勢已開始大幅放緩。

公司旗下的澳門美高梅及美獅美高梅入住率分別為94.8%與93.9%，與2023年相若；但每間可供入住客房收益則大幅下跌，澳門美高梅跌26%至2,383港元，美獅美高梅跌28%至2,031港元。

公司今日開市升4%報10.1港元，過去半年公司股價較高位下跌25%。

劉智恒

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Plums pumping funds, Liuliu eyes Hong Kong Listing

賣梅賣到上市 溜溜果園衝刺港交所

溜溜果園放棄在內地A股市場上市，近日轉戰香港，向港交所遞交上市申請 重點： 公司去年盈利1.48億元，按年增長近五成 紅杉資本在去年退出投資溜溜果園 劉智恒 中國改革開放後，經濟突飛猛進，人均消費大幅躍升，休閑食品需求出現爆發式增長，造就不少業內神話；以生產及銷售果類零食「溜溜梅」品牌的溜溜果園集團股份有限公司，肯定是當中受惠者，公司近日申請在港交所上市。 1999年安徽人楊帆在蕪湖創立安徽溜溜時，做夢也未想到，當年這盤小生意，今天竟可讓他成為億萬富豪，甚至可躋身國際資本市場，有機成為上市企業。 安徽溜溜初時只從事糕點產品生意，直至2001年楊帆推出溜溜梅品牌，專門生產及銷售梅類產品，到2009年更在安徽及福建等青梅產區設廠，公司開始邁上企業台階。 一遇楊冪便化龍 溜溜梅得以成為爆品，關鍵在2013年，楊帆找來當紅演員楊冪在電視大賣廣告，楊冪一句：「你沒事吧，沒事就吃溜溜梅。」聽起來平平無奇，絕對談不上有觸動人心的力量。 然而命運之神卻對楊帆眷顧有加，當廣告接連播放，這句話出奇成功，竟像魔法一樣蝕入人們的腦海，每當說到果類零食或梅，人們就想到溜溜梅，讓溜溜果園的銷售節節上升。 根據弗若斯特沙利文的資料，2024年以零售額計算，公司在中國果類零食行業及梅產品行業的零售額，均是排名第一，市場份額分別為4.9%及7%。公司經銷網絡覆蓋全國34個省市，共有1,396家經銷商。 溜溜果園的收入及盈利持續增長，2022年至2024年，分別是11.7億元、13.2億元及16.2億元；盈利是6,840萬元、9,920萬元及1.48億元，去年的盈利按年增48.9%。 溜溜果園主要提供三大產品，包括梅乾零食、西梅產品及梅凍，其中梅乾零食的收入最高，去年達9.7億元，佔公司總收入的六成。西梅產品佔比為13.8%，而近年發展迅速的梅凍佔比達25.4%。 業務單一紅杉退出 雖然溜溜果園近年業績增長理想，市場對公司卻有一點保留，認為業務過份單一，只倚重梅的產品，易受梅價起跌影響。事實上，近幾年梅乾零食的毛利率不斷下降，由2022的39.6，跌至2023年的37.7%，去年更下跌至32.1%，而該產品是公司主要收入來源，直接影響公司盈利。 溜溜果園的資本路途也不是一帆風順，早幾年公司已有意在A股上市，並於2019年6月向深圳交易所提交申請，但同年12月撤回。公司沒解解原因，只表示在撤回A股上市申請前，未有遭中證監退回或拒絕，亦未遇到任何重大困難或法律障礙。投資者有疑惑，既然如此，為何公司最終又撤回申請，究竟原因何在？ 至於主要投資者的退出，對溜溜果園也構成影響。早在2015年，中國投資界的大神北京紅杉基金已相中這家梅業巨子，投資1.35億元，佔溜溜果園15%股份。然而去年6月，溜溜果園悉數回購紅杉的股份，具體卻沒解釋紅杉退出的原因。 紅杉突然退股，讓投資市場有點不安，畢竟紅杉無寶不落，幾乎每次押注都滿載而歸，為何要在溜溜果園申請上市前夕抽身而退？ 當時溜溜果園找來華安基金及興農基金支持，分別投資4,000萬及3,500萬元。兩家基金背後均與蕪湖市政府有關，讓人猜度是蕪湖政府要支持當地民營企業，而為溜溜果園接盤。 經營現金流不升反跌 財務方面，即使盈利連年增長，可公司的經營現金流卻不升反跌。去年為8,440萬元，較2023年的1.27億元及2022年的2億元，持續向下走。相反公司的存貨卻在增長，2022及2023年，存貨為3.6億元與4.26億元，去年更按年升23%至5.2億元。另外，期內貿易應收款也是拾級而上，分別是7,854萬元、8,053萬元，去年更按年增一倍至1.6億元。 現時香港上市公司中，相類可比較公司不多，專賣辣條的衛龍（9985.HK），市盈率達33倍，但公司去年收入超過60億元，盈利達10億元，規模遠遠超過溜溜果園；而專賣零食的優品360（2360.HK），市盈率只有6倍，去年收入與盈利也超過溜溜果園42%及67%，因此溜溜果園爭取香港上市，估值相信不能太進取。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
New Oriental provides education services

中美關係續惡化 新東方增長遇阻

中國領先的民辦教育服務提供商，將留學相關業務增長放緩歸咎於國際關係變化 重点： 新東方最新財季的出國考試準備服務收入僅增長7%，較前一季度21%的增幅大幅收窄 公司預計，在6月的新財年中，留學咨詢業務將持平，較之前的強勁增長顯著放緩 阳歌 四年前，中國政府禁止為K12學生提供課外輔導服務，導致民辦教育企業痛失教培主業，教訓慘重。如今，隨著中美緊張關係持續升級，疊加消費態度日漸謹慎，留學市場漸降溫，該行業可能再度面臨嚴峻課題。 這是業界頭部企業新東方教育科技集團（EDU.US; 9901.HK）最新季報傳遞出的最強烈信號。此前，公司一直在從2021年的整頓風暴中強勁復蘇。 整頓行動過後，新東方連續兩年經歷收入萎縮，直到截至2024年5月的財年才終於重新站穩腳跟。公司依靠出國考試準備、留學咨詢，以及面向成年人和大學生的國內考試準備等業務，實現了43%的增長。這些都屬於合規業務，早前的整頓主要集中在減輕K-12學生在高考科目上的壓力。 截至2024年5月的當前財年，雖然新東方全年收入有望保持增長，但截至2月29日的第三財季卻再次陷入下滑。根據周三在美國發布的最新季報，公司季度內營收同比下跌2%，從一年前的12.1億元降至11.8億美元。 公司很快指出，若剔除港股子公司東方甄選（1797.HK）的业绩，最新财季收入仍同比增長21.2%，略高於10億美元。東方甄選原為新東方的在線教育業務，在整頓行動後轉向電子商務。起初，它利用老師轉型當主播，在直播賣貨領域取得巨大成功，但在去年與旗下從英語老師轉型的明星帶貨主播爆發衝突後，該業務一蹶不振。 儘管東方甄選的風波已成舊聞，但新東方留學相關業務突然失速，卻是新近才出現的現象。隨著中國留學生入境美國時遭海關刁難的傳聞越來越多，很多中國家長已對送孩子去美國產生顧慮。 今年1月特朗普就任美國總統，開始驅逐或嘗試驅逐那些曾在以巴衝突期間聲援巴勒斯坦的留學生後，情況更是雪上加霜。特朗普最新威脅稱，除非哈佛大學滿足政府的一系列要求，否則便禁止它招收留學生，這進一步加劇中國和其他國家的家長對送子女赴美留學的擔憂。 留學生在美國越來越不受歡迎的信號，帶來的影響尚未在宏觀統計數據中顯現出來，據2024年《開放門戶國際教育交流報告》，2023-2024學年美國高校留學生總數仍達創紀錄的110萬人。但坊間傳聞稱，由於家長改變主意，很多美國學校的中國申請人數量正急劇下降。中國經濟放緩只會加劇這一下降趨勢，因為許多家長對自己能否負擔得起如此昂貴的教育費用變得愈發沒有信心。 不斷變化的國際關係 說了這麼多，我們再回到新東方，看看它的最新業績如何反映留學需求的急劇下降。雖然剔除東方甄選後新東方最近一個季度收入增長了21.2%，但相較於上一季度在相同基礎上錄得的31.3%的增速明顯放緩。 實際上，新東方的財報從整體上顯示主要業務的增長都在放緩，並不僅僅是與出國相關的業務，反映消費者削減這類可自由支配支出。不過，與出國相關的業務增速下滑最為明顯。 公司表示，季度內出國考試準備業務的營收增速已從上一季度的21%放緩至7.1%，而留學咨詢業務營收雖保持21.4%的增長，但較前季31%的增幅亦回落明顯。 新東方首席財務官楊志輝在財報電話會議上表示，公司預計出國考試準備業務在6月開啓的下一財年將實現5%至10%的收入增長。但他同時指出，留學咨詢業務全年營收預計持平，較此前兩位數的強勁增長顯著放緩。 楊志輝表示：「我認為出國相關業務，包括考試準備和咨詢業務增長，放緩是受宏觀經濟形勢和國際關係變化的影響。」他還指出，基於當前形勢，公司預計在財年最後一季度，含上述兩項業務在內的出國業務增幅將收窄至5%-10%之間。 季度內，公司的另一個主要業務領域，即面向成年人和大學生的國內考試準備業務營收增長了17%，較上一季度34.9%的增速也大幅放緩。報告中為數不多的亮點之一是公司的教育新業務，不過即便該業務板塊本季度的營收增長了34.5%，仍低於上一季度42.6%的增速。 增長乏力疊加多重利潤率壓力，使得新東方季度內淨利潤維持在8,700萬美元，與上年同期持平。 對於這份似沒有多少正面消息的財報，市場反應卻出奇得平靜。財報發佈後，新東方美股週三僅微跌0.7%，港股周四甚至逆勢上漲了1.7%。相較2021年監管風暴前的股價高點，其市值仍縮水逾三分之二。或許投資者已對此類利空消息習以為常，不再擔心，又或許他們仍在押注中美關係改善後留學需求的報復性反彈。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
9901.HK EDU.US
Xiao Noodles serves up IPO plan to take its tangy taste global

遇見小麵烹調資本故事 力爭成為中式麵館第一股

遇見小麵試圖挑戰港股「中式麵館第一股」，但單店利潤與同店銷售下滑也讓公司面臨不小壓力 重點： 公司收入從2022年的4.18億元增至去年的11.54億元 同店銷售額從2023年的7.40億元下降至去年的7.09億元    李世達 紅油翻滾的湯底、麻辣鮮香的多重滋味，是重慶小麵的招牌特徵，這碗熱辣滾燙的地方麵食，即將端上資本餐桌。從街巷起家的重慶小麵館遇見小麵運營商廣州遇見小麵餐飲股份有限公司，近日正式向港交所提出上市申請，開啟一場關於「一碗麵該值多少錢」的討論。 申請文件引用弗若斯特沙利文資料，以2024年總商品交易額計，遇見小麵為中國第四大中式麵館經營者，同時也是中國最大的川渝風味麵館經營者。2022年至2024年連續三年，遇見小麵的重慶小麵、紅碗豌雜麵和金碗酸辣粉的線下銷量排名全國第一。 說起川渝麵食，麻辣是給人的第一印象，但是這家主打重慶小麵的麵館，卻選擇在口味偏清淡的廣州起家，而創始人宋奇，則生於東北黑龍江。一位東北人，在廣州賣重慶小麵，遇見小麵的故事就是這樣開始的。 宋奇是標準理工男，畢業於華南理工大學，之後取得香港科技大學碩士學位。畢業後，宋奇進入香港麥當勞接受管理培訓，他曾向媒體表露，「當我在麥當勞炸下第一筐薯條時，就有以後創立品牌，甚至挑戰麥當勞的想法。」 理工男開麵館 2014年，宋奇與另外兩位華南理工大學的畢業生在廣州開了第一家遇見小麵。 過去，中式麵館往往有標準化的難題。為了做好小麵，宋奇親自去重慶學做麵，但不依賴「油六成熱」、「鹽適量」、「略煮」這類經驗派說法，而是用量勺、溫度計、電子秤、碼錶，把每道工序都標準化。不僅保住了老味道，更打下了可擴展的基礎。 首店開業僅僅三個月，遇見小麵便獲得一筆200萬元的天使投資。拿到融資後，遇見小麵進行全面升級。同時，公司將產品覆蓋全時段、全人群，從早餐小麵到夜宵燒烤全都賣，開設24小時門店。在場景方面，遇見小麵出沒在機場、高鐵站、社區，還包括購物中心、辦公區等，針對不同場景開設不同店型，滿足不同人群的消費需求。 截至2021年，公司已獲九毛九（9922.HK）、聯想弘毅投資旗下的百福控股、碧桂園、水餃連鎖品牌喜家德投資，融後估值近30億元。 儘管手握資金，遇見小麵直到創業第七年才完成第一個百店里程碑。自2019年起開放特許連鎖加盟，2021年至2023年，第二個百店僅用了兩年達成，至今年4月，遇見小麵已在內地22個城市開設374家門店，並在香港開設六間門店。 在近期的快速發展下，公司收入從2022年的4.18億元增至去年的11.54億元，年複合增長率達66.2%，是過去三年複合增速最快的中式麵館。同期利潤則分別為-3,597.3萬元、4591.4萬及6,070萬元。 以價換量 門店數量上，截至2024年年底共有360家門店，在一線城市合計門店為288家，佔比為80%，直營店與特許經營門店則分別有279家與81家。從收入結構上看，2024年，直營餐廳收入佔比86.7%，直營模式仍是其核心驅動力。 儘管收入與利潤都在增長，遇見小麵的也免不了遇見快速擴張的通病。公司過去兩年雖連續盈利，但平均單店利潤卻從18.2萬元降到16.9萬元。以2024年利潤6,070萬元及訂單總數4,209萬計算，相當於一單只賺1.4元。 同店銷售額也不升反降。從2023年的7.40億元下降至去年的7.09億元，降幅為4.2%，一線城市降幅為5.14%。另外，主打一線城市的遇見小面，訂單平均消費額由2022年的36.1元降至2024年的32元，公司稱是主動降低菜品價格及爲顧客提供更物美價廉的用餐體驗，也就是以價換量。 快速擴店讓公司債務壓力大增，流動負債淨額從2022年的1.48億元增至2.42億元，但手中現金只有4,219萬元，資金壓力不小。 要解決當前的問題，遇見小麵的策略是出海、下沉到二三線城市，以及擴大加盟。進軍香港如同壓力測試，公司的口號也從「不在重慶，遇見小麵」，變成「重慶小麵，全球遇見」。 遇見小麵所處的麵館江湖廝殺激烈，和府撈麵、五爺拌麵、李先生加州牛肉麵等對手都在加速衝刺，遇見小麵未來能否靠「出海、加盟、下沉」破解資金與成長瓶頸，還需看這碗麵是否能在更大的市場裡，煮出新一輪滾燙熱潮。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Anti-toxin provider Jiangxi Institute joins biopharma IPO rush

憑破傷風藥物衝擊港交所 江西生物IPO前大額分紅

2024年江西生物在中國人用破傷風抗毒素市場的市佔率65.8%，同期在全球市佔率為36.6% 重點： 人用破傷風抗毒素在公司營收中佔比超九成，但該業務在中國的未來增長潛力有限 大股東持股76.64%，兩年派息1.26億元，股息額度甚至遠高於同期公司總利潤    莫莉 隨著今年以來香港資本市場回暖，新股市場亦持續火熱，近期登陸港股的抗體偶聯藥物（ADC）賽道明星企業映恩生物（9606.HK）在上市首日就獲得大漲117%的好成績，吸引了更多生物醫藥企業赴港上市。近期，中國最大的人用破傷風抗毒素提供商和出口商江西生物製品研究所股份有限公司向港交所提交上市申請，中金公司和招商證券國際為聯席保薦人。 江西生物專注於抗血清產品的研發、生產和銷售，抗血清是指一類含有免疫球蛋白或免疫球蛋白F(ab’)2片段的生物製品，用於破傷風、蛇傷中毒及狂犬病等疾病的免疫保護及治療。人用破傷風抗毒素作為江西生物的核心產品，在公司營收中佔比超九成。破傷風抗毒素（下稱「TAT」）是一種抗血清，用於預防和治療破傷風感染。弗若斯特沙利文的報告顯示，2024年，江西生物在中國人用TAT市場的市佔率65.8%，同期在全球市佔率為36.6%。 2022年至2024年，江西生物分別錄得營收1.42億元、1.98億元和2.21億元，其中人用TAT的銷售收入分別為1.33億元、1.84億元和2.06億元，公司業績高度依賴單一產品，同期公司的利潤分別為2,646.8萬元、5,548.1萬元和7,514萬元。但是，高收入國家通過免疫接種和公共衛生保護，幾乎消除了破傷風，中國從1979年開始實行計劃免疫後，破傷風疫苗的覆蓋率也達到90%以上，中國人用TAT市場的未來增長潛力有限。除了銷售人用TAT，江西生物的其他業務包括銷售獸用TAT，以及向一家子公司提供技術服務，但是這些業務貢獻的收入在2024年佔比不足7%。 江西生物的在研產品管線中包括抗蛇毒血清產品、馬狂犬病免疫球蛋白以及授權引進的部分獸藥產品，自研的產品管線均處於臨床前研究的早期階段，而授權引進的部分獸藥有望在2025年獲得獸藥證書。從支出佔比來看，江西生物在研發領域的投入並不高，2024年的研發支出為1,368萬元，甚至遠不及同期的分銷成本2,686萬元和行政成本3,235萬元。 江西生物的前身是1969年成立的上海生物製品研究所江西分所，經過多次改制後，於2002年被江西生物的大股東敬玥家族所控制，現年32歲的敬玥自2016年從美國紐約大學本科畢業後，次年即加入江西生物，如今擔任執行董事兼董事長，她25歲的妹妹敬瑞華亦在江西生物擔任執行董事，負責人力資源工作。招股書顯示，敬玥家族通過兩間公司持有江西生物共76.64%的股權。 遞表港交所並不是江西生物第一次試水資本市場，這間生物製品公司曾在2024年6月提交過新三板的申請，但是在問詢環節中因公司存在多次股權代持，且實控人家族曾與多名股東約定回購、優先認購等一系列特殊投資條款，江西生物未回復問詢函即在同年8月撤回申請。 遞表前突然大額派息 江西生物的研發投入並不算高，有穩定且正向的利潤收入，但是截至2024年12月底，公司所持有的現金及現金等價物僅有5,467萬元。這與最近兩年公司大手筆派發股息直接相關，在2023年5月、10月以及2024年9月，江西生物分別派發股息1,000萬元、7,600萬元和4,010萬元，累計派發股息為1.26億元，而派息前的2022年和2023年的利潤合計為8,194.9萬元，股息額度甚至遠高於同時期公司總利潤，實在匪夷所思。因大股東所持股份近八成，這3次分紅讓敬玥家族獲利上億元。 在2020年和2022年，江西生物分別完成了A輪融資、B輪融資和B+輪融資，合計募集資金為9,000萬元，但不少投資者與江西生物的股東有親屬關係或業務存在關聯。根據2025年3月的最後一次股權轉讓的金額計算，江西生物每股的價值約為8.1元，以總股份2.72億股計算，公司的估值約為22億元。 招股書顯示，此次赴港IPO所募資金將會被用於候選產品的研發、建設並擴展新基地及生產線、優化技術及流程等。以最新估值22億元計算，江西生物的市盈率約為29倍，從事血液製品、疫苗等生物制劑生產銷售的行業龍頭華蘭生物（002007.SZ）的市盈率也只有27倍，但後者2024年的淨利潤超10億元，遠高於江西生物。這意味著，若江西生物期待以高市值登陸港交所，恐怕難以獲投資者買單。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏