簡訊：百利天恒啓動香港IPO 有望納入港股通

2615.HK
688506.SHG

生物制藥企業四川百利天恒藥業（2615.HK；688506.SH）於周五啓動香港IPO，計劃以每股347.50至389港元的價格發行863萬股，最高集資額可達33.6億港元（約合4.32億美元）。認購將於11月12日截止，港股上市交易日定為11月17日。

公司已在上交所上市，因而其具備納入港股通的資格——該計劃可使內地投資者最早在上市首日即可交易其新掛牌股票。港股通機制允許內地與香港投資者跨境買賣對方市場的股票。

這家專注於抗體偶聯藥物（ADCs）等創新大分子腫瘤療法的開發商——其產品被喻為抗癌「生物導彈」——自2023年初登陸科創板以來表現強勁。其股價迄今已累計上漲逾十倍。

百利天恒表示，港股上市將加速其國際化戰略佈局，包括拓寬融資渠道、快速推進研發管線的全球臨床試驗及商業化進程。

本次港股發行的基石投資者包括戰略合作夥伴百時美施貴寶（BMY.US）等知名企業，以及奧博資本（OrbiMed）、德福資本（GL Capital）、阿多斯資本（Athos Capital）、富國基金（Fullgoal Fund）等頭部投資機構。聯席保薦人涵蓋高盛、摩根大通及中信證券等頂級投行。

余特莉

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CNGR pivots towards phosphates

鎳價回暖撐盈利 中偉新材為何轉投磷系？

中偉新材正享受鎳價回升帶來的盈利彈性，卻把原擬投向韓國鎳系材料項目的資金轉投磷系，折射出電池材料市場正在發生的結構變化 重點： 中偉新材上半年收入增57.5%、淨利增78.4%，鎳價回升推動新能源金屬產品毛利率由7.4%升至12.3% 公司擬把約12億港元韓國鎳系項目資金轉投磷系，反映其正透過多元材料布局降低單一技術路線風險    李世達 在新能源產業最難回答的問題之一，便是下一輪技術周期究竟押哪一邊。過去數年，磷酸鐵鋰與三元電池此消彼長，儲能迅速崛起，固態及鈉離子電池亦逐步走向產業化，單押一條技術路線的風險愈來愈高。 新能源材料生產商中偉新材料股份有限公司（2579.HK；300919.SZ），正在採取一種更廣泛的策略，不要把雞蛋都放在同一個籃子裡。公司已由三元前驅體龍頭，逐步把產品延伸至鎳、鈷、磷、鈉及固態電池材料，上游同時布局鎳、鋰及磷等資源，並向冶煉及回收環節延伸，試圖建立覆蓋「資源—冶煉—材料—回收」的材料平台。 這種策略換來亮眼的回報，中偉新材周一公布最新業績顯示，今年上半年收入335.84億元（47.1億美元），同比大增57.5%；淨利潤13.11億元，增長78.4%，整體毛利率亦由11.9%升至12.8%。 其中一個重要順風因素來自鎳價。中偉的新能源金屬產品上半年收入101.1億元，佔總收入30.1%；該業務毛利率由去年同期7.4%升至12.3%，公司明確表示，主要受惠鎳產品市場價格回升。鎳系材料毛利率雖由17.8%輕微降至17.1%，但每噸毛利由1.36萬元升至1.51萬元，同樣主要源於鎳基準價格上升。 今年鎳市的確出現轉折。高盛指出，印尼控制全球逾60%的鎳礦供應，年初收緊供應曾推動鎳價累升超過30%，高盛其後將2026年平均鎳價預測上調16%至每噸17,200美元。印尼今年生產配額預計亦低於去年，供應政策繼續左右價格走勢。 照理說，鎳價回升、鎳相關業務盈利改善，中偉理應繼續把更多資金押在這條最熟悉的賽道。但公司最新的資本配置卻朝另一個方向走。 公司宣布，擬把原先分配予韓國生產基地一期、用於擴大鎳系材料產能的全部未動用H股上市所得款約12.01億港元，改投貴州開陽磷礦及磷系一體化產業三期項目。公司解釋，此次調整並不改變鎳系材料發展方向，只是重新排序現階段資本投入優先次序。 中國動力電池市場已清楚顯示技術路線的變化，今年上半年國內動力電池裝車量335.6GWh，其中磷酸鐵鋰達272GWh，佔81%；三元電池只有18.9%。更重要的是，電池市場的下一個增量正在逐漸由電動車擴展至儲能。 Fastmarkets引述中國汽車動力電池產業創新聯盟數據指出，今年上半年中國動力及儲能電池合計產量同比增53.3%，遠高於國內動力電池12%的裝車增速，新增產量正更多流向儲能及出口。 全球電池巨頭亦開始調整。LG新能源（373220.KS）正把部分北美電動車電池產能轉向儲能，到今年底旗下八座北美工廠中將有五座生產儲能電池，而技術路線亦由原先較依賴鎳的電池轉向更適合固定式儲能的磷酸鐵鋰。 新業務收成 對中偉而言，磷系業務也已不再只是長期布局。上半年磷系材料收入10.4億元，同比增約55%，毛利率更由去年同期負10.5%升至正7.8%。公司解釋，盈利改善主要來自產能逐步釋放形成的規模經濟，以及下游需求回暖。 但這並不意味三元材料已失去增長空間，今年上半年，中國三元電池裝車量仍同比增14.2%，全球三元前驅體產量亦增26.1%。高端電動車對續航與能量密度要求較高，歐美市場仍大量使用三元體系，而固態電池目前亦多採高鎳及超高鎳材料。中偉本身在三元前驅體的國內市佔率仍達26%，固態電池前驅體上半年已有100噸出貨。 因此，中偉眼下並非從鎳「轉向」磷，而是在降低對單一技術路線的依賴。這種模式的好處，是無論未來高鎳三元、磷酸鐵鋰、鈉電還是固態電池取得更多市場，中偉都有機會參與。但代價同樣明顯，技術路線愈多、全球基地愈廣，資本配置難度也愈高。公司上半年資本開支已同比下降35.1%至11.14億元，顯示高速擴產之後，顯示當期物業、廠房及設備投資有所放緩。 鎳價走勢仍是影響中偉短期盈利彈性的重要因素，但最新的資金調整透露出更長遠的考量。當電池產業進入多種技術並存的階段，下一輪競爭的關鍵，在於如何把資本投到回報最高的地方。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
300919.SHE
Keytop operates smart parking garages

香港上市不足兩個月 科拓股份業績失速

有「中國智慧停車第一股」之稱的科拓股份，2026年上半年收益及盈利均錄得雙位數下跌，公司將業績下滑歸因於項目施工延遲 重點： 科拓股份上半年收益下跌11.9%，其中核心的數智化停車系統及數智化停車管理服務收益下降近18% 這家智慧停車場建設及運營商期內淨利潤下跌12%，經調整純利則下降40% 　 譚英 究竟是一路失速，還是只是在轉彎前減速？這或許是部分投資者上周心中的疑問。廈門科拓通訊技術股份有限公司（2272.HK）兩個月前才在香港上市，上周發布上市後首份財務報告，交出的業績卻難言樂觀。 公司2026年上半年純利按年下跌12.5%至2,520萬元（375萬美元），經調整純利跌幅更達40%，降至2,870萬元。收入表現同樣不佳，下跌11.9%至3.339億元。 科拓各主要業務分部的表現同樣乏善可陳。核心數智化停車系統業務收益下跌17.4%至1.615億元，數智化停車管理服務收益下降11.8%至8,090萬元；停車場及平台運營業務收益則大致持平於9,080萬元。 這份欠佳的業績並非完全出乎意料。科拓上月底已發出盈利預警，表示期內盈利下滑，原因包括項目實施進度延遲，以及為推進新推出的在線車位租賃平台而擴充銷售及營銷團隊。科拓本身並不擁有或興建停車場，而是協助第三方為停車場配置相關系統，並管理現有停車位。 收益及盈利下滑，為科拓連續三年的增長踩下煞車。2023年至2025年間，公司收益由7.38億元增至8.306億元，盈利則由8,700萬元增至1.079億元。科拓將近期數智化停車系統及數智化停車管理服務業務的倒退形容為「小幅波動」，並表示相信兩項業務仍具備良好的長期發展前景。 科拓股價在7月底首次發出盈利預警後的一周內下跌約10%。投資者其後態度轉變，上周中期業績公布後首個交易日，股價上漲4.4%。截至本周三收市，股價已大致回到7月首次發出盈利預警前的水平。 與汽車保有量掛鈎 那麼，究竟發生了甚麼？自2006年成立以來，科拓的增長一直與汽車保有量及中國房地產行業密切相關。兩者在21世紀頭20年均高速增長，進入2020年代後卻雙雙失速。在此前的高速增長期，停車位供應未能跟上汽車數量增加的步伐，截至2024年底，汽車數量比停車位多出80%，具體而言，汽車保有量達3.457億輛，而停車位只有1.9億個。 這一邏輯推動科拓股價在6月26日上市首日較發售價飆升兩倍以上。此後股價雖回吐部分升幅，但截至周三收市，仍較發售價高約180%。 對投資者而言，較為正面的一點是，科拓是全球少數擁有停車場專用大語言模型的上市公司之一，利用旗下超過3萬個停車場的數據，對停車場及車位進行遠程管理。此外，騰訊是公司的主要投資者，而教育巨頭新東方創辦人俞敏洪亦是其早期投資者。 更重要的是，科拓一直在發展對新建房地產項目依賴較低的業務，具體而言，就是代表其他業主提供停車場管理及運營服務。 公司總部位於中國南部福建省，近50%的收益來自向停車場業主提供數智化停車系統，另有24%來自數智化停車管理服務。這兩項業務均依賴向第三方客戶銷售，其中硬件銷售佔今年上半年數智化停車系統收益一半以上。這是公司的傳統核心業務，最初從銷售車位狀態指示設備及停車引導系統起家。 第三項較新的業務是停車場及平台運營，在最新報告期貢獻27%的收益，其中包括科拓的AI應用業務。該業務收益在2023年至2025年間增長80%，其中相當部分來自承包運營。這類停車場按合約以固定年度費用進行運營，科拓根據協商條款分成或保留相關收益。當中許多是既有停車場，由科拓導入自身技術及軟件進行改造。 AI應用 科拓的AI應用以AI驅動的自動車牌識別（ANPR）系統為基礎，包括可取代現場人員的AI崗亭、AI車場經理及AI雲客服。公司亦借助與騰訊的關係，自2017年起與微信支付合作，提供無卡支付服務。 科拓表示，計劃加大對停車場及平台運營業務的投入，目前看來，該業務正成為公司最大的增長引擎。公司計劃在公共停車場現有應用場景基礎上開發定制化服務，並將停車場及平台運營服務拓展至大型商業綜合體、景區及產業園區。公司亦計劃擴大海外布局，重點開拓東南亞及中東等市場。 科拓由孫龍喜創辦，他畢業於中國東北的長春理工大學，其後帶著30萬元資金南下廈門創業，從事通訊產品銷售。他最初以城市停車誘導系統所使用的超聲波檢測設備起家，但首名客戶僅三個月後便取消交易，令孫龍喜留下滿倉庫的庫存。 其後，幸運之神眷顧了他，一名新加坡客戶透過公司網站找到孫龍喜。原來，當時全球只有另一家公司生產類似產品，那是一家西班牙廠商，而且售價高得多。適逢汽車保有量急速增長、停車管理仍相當原始，孫龍喜遂轉向停車行業，推出首套超聲波尋車系統，科拓的業務亦自此起飛。 孫龍喜已證明自己有能力從看似不利的處境中重新站穩腳步，而中國有限的停車設施仍迫切需要更有效的管理，以提升使用效率。如今，他需要向投資者證明，自己能夠帶領公司重回增長軌道，證明科拓上半年的疲弱業績只是前進路上的一個小顛簸。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2272.HK
Kelun-Biotech’s profit up

科倫博泰首次淨利潤轉正 邁入商業化兌現期

2026年上半年公司實現營業收入9.78億元，其中藥品銷售收入達6.57億元，同比飆升112%，不僅彌補了許可收入下滑的缺口，還帶動營收正向增長 重點： 核心單品蘆康沙妥珠單抗在默沙東主導的TroFuse-005研究達到OS/PFS雙主要終點，成為首個獲得該突破的ADC藥物 公司商業化營銷團隊規模已擴張至800余人，覆蓋全國30個省份、超2,000家醫院    莫莉 對創新藥企而言，從依賴對外授權獲取收入，轉向依靠自有產品銷售實現盈利，是其成長為成熟生物制藥企業的關鍵一步，科倫博泰的最新財報正是這一轉折的典型樣本。8月17日，四川科倫博泰生物醫藥股份有限公司（6990.HK）交出了2026年中期成績單，上半年實現營業收入9.783億元，同比小幅增長2.93%；歸屬於股東的淨利潤達到3.88億元，成功實現扭虧為盈。 從表面看，科倫博泰上半年的營收增速不高，但是細看其收入結構，公司業績已經實現「自我造血」。在9.78億元的營收中，來自許可及合作協議收入僅有3.15億元，同比下降近50%，而上半年產品銷售收入達到6.57億元，已經超越了2025年全年5.43億元的銷售總額。 科倫博泰產品收入爆發的背後，是核心管線在醫保支付與渠道拓展上的雙重突破。今年1月1日，核心產品蘆康沙妥珠單抗（sac-TMT）的二線及以上三陰性乳腺癌和三線EGFR突變非小細胞肺癌兩項適應症同步進入國家醫保目錄。與此同時，塔戈利單抗和西妥昔單抗N01也相繼進入醫保。三款產品、多項適應症在同一時間段內集中拿到醫保准入資格，為業績的大幅增長按下加速鍵。 公司的商業化團隊建設也在同步加速。截至6月30日，商業化營銷隊伍已擴充至800余人，人數較去年同期基本翻倍。銷售團隊覆蓋全國30個省份、300余個地級市的超2000家核心醫院，其中超過1000家醫院已經產生實際銷售收入。與此同時，公司的銷售費用也水漲船高，從去年同期的1.79億元增長至今年上半年的3.91億元。在創新藥商業化的早期鋪貨與放量階段，這種費用前置投入難以避免。管理層對下半年銷售預期保持樂觀，重申全年產品銷售收入增長100%的目標。 在淨利潤方面，儘管3.88億元的盈利遠超市場預期，但利潤的大幅增長主要得益於上半年收到的7.03億元和解款。這筆款項源於科倫博泰與蘇州宜聯生物就ADC藥物專利糾紛達成的和解協議，宜聯生物需向其分享部分對外授權收入及未來銷售利潤。撇開這筆一次性收入，公司調整後淨利潤亦有4790萬元，相比去年同期的淨虧損狀態，經營層面已經發生實質性好轉。 海外管線臨床試驗迎突破 科倫博泰在國內的商業化已交出不錯答卷，但真正決定公司未來想象空間的，是核心產品sac-TMT在全球臨床上的推進節奏。2026年5月，默沙東公佈全球III期TroFuse-005研究結果，該研究入組776例經含鉑化療和免疫治療後進展的晚期子宮內膜癌患者，試驗組接受sac-TMT單藥，對照組接受化療。在預設中期分析中，sac-TMT在總生存期（OS）和無進展生存期（PFS）兩個主要終點上均達到統計學顯著改善，成為ADC賽道首個在此類人群中同時改善OS和PFS的III期研究。 目前，默沙東已圍繞sac-TMT在海外開展了17項全球III期臨床試驗，覆蓋肺癌、乳腺癌、婦科腫瘤、消化道腫瘤及泌尿系統腫瘤等7大癌種；科倫博泰在國內也同步推進了5項III期一線研究，主要聚焦非小細胞肺癌和乳腺癌。這意味著，一旦這些研究陸續讀出陽性數據，該產品有望從一個後線治療藥物逐步拓展為覆蓋多個瘤種、貫穿不同治療階段的重磅品種，其市場空間將遠不止於當前已獲批的適應症。 不過，在科倫博泰業績與臨床結果雙雙報捷之際，風險同樣不可忽視。當前TROP2 ADC賽道已有超過10款在研產品進入臨床階段，信達生物、恆瑞醫藥、第一三共等國內外藥企均在加速推進，未來2-3年可能出現多款同類產品獲批上市。先發優勢能否轉化為持續的市場份額，仍存不確定性。 當前，科倫博泰的市盈率已高達718倍，遠超手握「重磅炸彈」藥物（Blockbuster Drug）的百濟神州（688235.SH; 06160.HK; BGNE.US），後者的市盈率約為66倍。這意味著市場已將商業化預期與海外獲批的樂觀前景提前定價，未來能否持續兌現，仍有待時間檢驗。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
6990.HK
China’s AI advances mask widening gap in private capital investment

中國AI技術急追美國 私人投資為何仍嚴重落後？

中美頂尖AI模型的性能差距已縮至不足3%，但私人AI投資卻相差超過20倍。中國能否以更高效率及國家資本，長期抵消美國的私人投資優勢？    李世達 如果只看模型排行榜，中美人工智能競賽似乎已逐漸進入勢均力敵的階段。DeepSeek崛起後，阿里千問等中國模型持續迭代，美國企業已不再像數年前般穩佔絕對領先。斯坦福大學《2026 AI Index》顯示，截至今年3月，中美頂尖模型在相關排行榜上的性能差距已縮至2.7%，甚至在不同榜單上互有領先。 但另一邊的資本帳，卻呈現完全不同的景象。 同一份報告顯示，2025年美國私人AI投資達2,859億美元，中國只有124億美元，前者是後者的23.1倍。換言之，當兩國頂尖模型的性能差距已縮至不足3%，背後私人資本的投入卻仍相差超過20倍。更值得注意的是，這種落差到了2026年也沒有明顯消失。 首季中國AI相關初創企業融資超過1,100億元，約162億美元，同比大增185%。但同期PitchBook統計的全球AI風險投資達2,555億美元，其中OpenAI、Anthropic及xAI三家美國企業便佔67.3%，涉及約1,720億美元，單是三家公司取得的資金已是同期中國AI初創企業融資額10倍以上。雖然統計口徑不同，仍反映全球AI風險融資正高度集中於美國頭部企業。 從基建投入看，情況亦相似。高盛去年底估計，中國主要互聯網企業2026年AI相關投資超過700億美元，僅相當於美國Hyperscalers的15%至20%。Capital Group則估計，美國大型科技企業資本開支將由2025年的4,250億美元升至今年7,910億美元，中國同期由570億美元增至1,180億美元，差距由7.5倍略收窄至6.7倍。 不過，私人投資並不是中國AI資本帳的全部。2025年中國啟動規模600億元的國家人工智能產業投資基金；今年又傳出正研究未來五年投入約2萬億元建設全國AI數據中心網絡，惟相關方案仍在制定。美國政府也在增加AI投入，Brookings對截至今年3月聯邦AI合約的統計顯示，已義務化資金約72億美元。這些數據口徑不同，但至少顯示兩國資本結構存在明顯差異：美國AI擴張更依賴科技企業及私人資本，中國則有更明顯的政府及國企參與。 國家資本能否帶動私人投資？ 既然已有大量國家資本投入，為甚麼中國私人投資仍未同步增長？關鍵首先在商業回報。Amazon、Microsoft及Google擁有龐大的全球雲服務業務，新增數據中心及GPU，可以直接向全球企業出售算力、模型及軟件服務。中國雲市場更多集中於國內，大模型又陷入價格競爭，技術快速提升，卻未必能同樣迅速轉化成收入和現金流。 中國大型科技企業的盈利壓力亦限制了投資能力。阿里（BABA.US; 9988.HK）今年4月至6月資本開支達676.8億元，同比大增75%，同期淨利潤卻下跌75%，其後更配股籌集約102億美元支持AI發展；百度（BIDU.US; 9888.HK）第二季收入同比下降4%，淨利潤降至23億元。對這些企業而言，大規模AI投資會更直接形成盈利、現金流及融資壓力。 國家資本可以承擔數據中心、電網、國產晶片及基礎科研等長周期項目，卻主要解決「誰來出錢」的問題，不能保證市場願意為AI服務付錢。若需求和盈利未同步形成，政策主導的供給亦可能出現低利用率或資源錯配。真正的考驗，是國家投入能否轉化成商業需求和盈利，再吸引下一輪私人資本。 這種需求差距，也可從中國AI供應商的收入結構窺見。高速光模塊供應商中際旭創（3308.HK；300308.SZ）今年上半年海外業務收入大增209.9%至396.15億元，中國內地收入僅增7.7%至21.63億元，海外市場已佔總收入近95%。 中際旭創身處AI數據中心投資最前線，其業績某程度上像是一張全球AI資本開支的溫度計。公司財報指出，阿里、騰訊（0700.HK）及百度今年首季合計資本開支約647億元，同比增18%；Microsoft、Amazon、Meta及Google第二季合計資本開支達1,649億美元，同比增約86%。一家中國AI基建龍頭目前最大的需求增量主要來自海外，反映出中國企業已成為全球AI基建熱潮的重要供應商，但中國本土市場產生的需求增量，仍遠不及海外。 然而，私人資本較少並不代表中國AI必然按比例落後。受先進晶片限制，中國企業即使投入同等資金，也未必能取得與美國企業相同的算力，反而被迫提高模型效率、降低推理成本並加快國產晶片適配。這也部分解釋了為何私人投資相差23倍，模型性能卻只差2.7%。 但效率能否持續抵消資本差距仍是未知數。AI正走向Agent、多模態及機器人，大規模推理將需要更多晶片、電力和數據中心。若美國企業每年持續多投入數千億美元，更多算力和試錯能力仍可能重新反映為技術優勢。 美國的燒錢模式同樣面對過度投資風險。若巨額AI基建最終無法帶來足夠收入，今天的資本優勢也可能變成明天的折舊、債務與閒置產能。對中國而言，國家資本能否把算力、晶片與基礎設施進一步轉化為市場需求、企業盈利和私人資本的持續投入，將決定這套模式能走多遠。 中國已證明，較少的私人資本並不妨礙AI技術快速追趕。但當AI進入更依賴算力、電力與大規模推理的下一階段，效率優勢能否繼續抵消資本差距仍有待觀察。當模型差距愈來愈小，資本能否持續轉化為需求、盈利與再投資，可能成為中美AI競爭新的分水嶺。 李世達，詠竹坊編輯。他的聯絡方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏