快訊：跨境電商子不語 預告利潤挫八成

這家總部位於加州的芯片生產設備製造商受惠於中國市場需求迅速增長，但它與中國的緊密聯繫也變得越來越棘手 重點： 總部位於美國的晶片設備製造商盛美半導體與中國關係密切，預計2025年收入將高達9.5億美元，快將達到其10億美元的目標 儘管增長前景強勁，但美國針對中國晶片行業的限制，以及盛美半導體創始人的背景，對公司的運營構成了嚴重風險 陳竹 隨著華盛頓繼續收緊對中國獲取先進半導體技術的限制，北京發展自給自足的晶片行業的努力，已從宏觀戰略變成了迫切需要。在數十億美元的政府資金支持下，中國企業正爭分奪秒地開發西方技術的替代品，尋求打破長達數十年的依賴，這種依賴已經成為了中國的一大軟肋。 一些總部位於西方和其他亞洲國家，但在華擁有大量業務的公司，橫跨這個日益嚴峻的分歧，教它們不得不謹慎行事，以免在這種較量中受到擠壓。其中一家不太知名的公司盛美半導體(ACMR.US)，似正乘著中國投資的巨大浪潮，將自己定位為一家總部位於美國的公司，通過其上海子公司在中國開展廣泛業務。 但盛美半導體可能會發現，要跨越日益擴大的美中分歧越來越困難，因為美國日益嚴格的限制措施影響它的業務，包括上個月盛美上海被列入華盛頓的實體名單。 這家總部位於美國加州的生產商，製造用於微晶片的精密設備，被認為是該領域最有前途的中國企業之一。公司上周在一份業務更新中表示，隨著中國對其產品的需求不斷增長，預計2025年的收入將達到8.5億至9.5億美元，同比大幅增長。 根據這份業務更新的數據，公司預計2025年的收入將從2024年的7.55億美元增長到7.7億美元，增長約18%。考慮到盛美半導體在2022年制定了實現10億美元收入的長期目標，現在看起來幾乎可以提前數年實現這一目標，這一增長軌跡尤其引人注目。值得注意的是，公司預計的9.5億美元收入將是其2021年2.5億美元收入的近三倍。 這種戲劇性的擴張，很大程度源於中國努力推動半導體供應鏈本土化，因為晶片製造商，越來越多地轉向本土供應商提供的設備。雖然可能會吸引那些希望從中國的晶片投資狂潮中獲利的美國股票買家，但這些人應該降低熱情，因該公司不同尋常的結構，其處於美中不斷升級的緊張局勢的交匯點。 盛美半導體於1998年由中國出生的美國公民王暉(英文名David)在加州創立。2005年，盛美半導體在中國成立了子公司——盛美上海(688082.SH)。盛美上海後來成為盛美半導體的運營基石，並於2021年在中國創業板上市，比其母公司2017年在納斯達克上市晚了四年。自從在納斯達克上市以來，隨著業務的蓬勃發展，該公司的股價上漲了兩倍多。 儘管盛美半導體保持著美國企業的身份，其高層管理人員中既有亞裔也有非亞裔，但公司幾乎所有的業務運營都在中國進行。雖然盛美半導體沒有披露地域收入的細分，但盛美上海在另外一份業務更新中披露，2024年的收入預計為56億至58.8億元(約合7.65億至7.88億美元)，表明該公司絕大部分業務是由上海子公司產生。 清潔技術先驅 要理解盛美半導體的業務，一些關於晶片製造的背景知識是必不可少的。製造半導體需要一系列複雜的專門設備，從打印微觀電路圖案的光刻機，到去除材料層的蝕刻工具，以及在加工步驟之間消除污染物的清潔系統。   盛美半導體在1998年成立時，最初的目標是在化學機械平坦化(CMP)領域參與競爭，這是一項關鍵的工藝，用於平整和拋光雕刻芯片的精密晶片表面。然而，面對激烈的競爭，公司轉向了晶圓清洗領域，並憑借空間交替相移(SAPS)等技術創新開闢了一片天地，與傳統清洗方法相比，SAPS能更徹底地清洗晶圓表面的深窄溝槽。 經過多年發展，盛美半導體在清潔領域仍然落後於Screen(7735.T)、Tokyo Electron(8035.T)和LAM Research(LRCX.US)等全球領先企業。然而，根據開源證券最近的一份報告，盛美上海已成為中國主要的清洗設備供應商，並成為中國第三大半導體設備製造商，收入僅次於北方華創(002371.SZ)和中微公司(688012.SS)。 雖然盛美半導體在2013年獲得首個主要國際客戶韓國SK海力士，但其大部分收入來自中國國內的芯片製造商。主要客戶包括中國領先的晶圓代工廠中芯國際和華虹，以及中國最大的內存製造商長鑫存儲和長江存儲。 中國的半導體製造能力預計將大幅擴張。開源證券的報告引用國際半導體產業協會的數據顯示，中國的晶片製造能力預計在2024年增長15%，達到每月885萬晶圓，2025年再增長14%，達到1,010萬晶圓，幾乎是全球行業預測增長率的一倍。到2025年，中國預計將佔全球半導體製造能力的約30%。   這種擴張表明，中國對新的晶片製造設備的需求巨大，國內供應商將從中國的本土化努力中受益。儘管如此，投資者評估在美上市的盛美半導體時仍應考慮幾個關鍵風險。 也許最重要的是，就在上個月，盛美上海被列入了美國商務部的「實體名單」，限制其獲得來自美國的零部件。儘管公司回應說，通過替代供應來源，影響將「最小化和可控」，但它面臨的挑戰可能仍然很大。 更複雜的風險源於盛美半導體獨特的公司結構。作為總部位於美國的盛美半導體和盛美上海的董事長，王暉可謂中美的結合體，他出生於中國，但也是美國公民，擁有中國的永久居民身份，領導著一家主要為中國晶片製造商服務的美國公司。鑒於美國法規禁止美國公民支持中國半導體製造商，未來王暉繼續領導一家中國大型半導體設備公司的能力可能會面臨限制，這可能影響盛美半導體的運營。 總言之，盛美半導體為美國投資者提供投資中國半導體設備行業的獨特機會，並有望從中國推動技術自力更生的努力中受益。然而，投資者還必須仔細權衡該公司面臨日益增加的風險，包括美國出口管制、供應鏈限制和潛在的領導層複雜性。公司的成功，很大程度上取決於它能否保持技術競爭力的同時，應對這些複雜的地緣政治和監管挑戰。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

繼公布具體的重組方案後，負債纍纍的碧桂園終帶來一份遲來的業績 重點： 去年中期虧損128.4億元 中期總借貸2,502億元 　 劉智恒 去年4月，碧桂園控股有限公司(2007.HK)因未能趕及刊發2023年業績報告，被迫暫停在港交所交易。根據上市條例，若停牌18個月未能復牌，上市公司將面臨除牌命運。 換言之，今年10月1日前碧桂園要通過港交所的要求，否則上市地位將消失，距離死線只有九個月時間。 要復牌，首要公布集團業績，經過一番努力，碧桂園的2023年全年業績及2024年中期業績，終於在市場亮相。 中期現金僅餘67億 2023年全年收入按年下跌6.8%，虧損1,673億元，總借貸2,496億元﹐手頭現金638億元。 2024年中期收入同比下跌55%至1,021億元，虧損則收窄73%至128億元。1年內要償還的銀行借款已達1,218.5億元，但手頭現金只餘下67億元，總負債達2,502億元，而經營現金流更是負1.85億元。 情況未見改善，但重組開始有眉目，本月初碧桂園公布方案，與七家銀行組成的協調委員會達成共識，倘能落實，重組提案可讓集團大幅去槓桿，目標是減少境外債務最多116億美元。此外，亦將債項到期時間延長至最多11.5年，並可降低融資成本，目標是加權平均借貸成本，從每年約6%降低至約2%。 控股股東亦考慮，將集團未償還的11億美元股東貸款，轉換為碧桂園或附屬公司的股份。 業績發布，意味有機復牌，而債務重組方案漸見曙光，重組路途似邁進一步。然而，事情較想像要複雜得多。 首先有外電引述知情人士透露，碧桂園主要債權人小組尚未同意境外債務重組條款，而該債權人小組佔一筆104億美元境外債逾三成。 一切還看樓市 此外，在重組方案中，未來的現金流是重中之重。公司估計在2024年至2040年間，29個國際項目的累計應佔槓桿自由現金流介乎26至30億美元。另外，2025年1月至2033年內，預期透過出售金融投資籌集約6至8億美元。 中國內地的物業銷售更是一大關鍵，公司預測在2024年至2039年，可用於應付境外債務的現金介乎200至250億元。 不過，現金流是否達到預估水平，碧桂園有一套假設條件，首要是境內房地產市場逐漸復蘇下，能夠維持持續經營狀況及正常業務營運。另外預計境內項目的平均售價， 2025年只出現低位數下降，2026至2032年實現中低位數增長，並於2033年增長穩定在低個位水平。 簡單說，前提是房地產市場能否逐漸復蘇，另外要看債務重組方案，能否獲各方債權人接受。 後面一點現時似有明確方案，雖仍未獲所有債權人接納，但起碼邁前了一步。反之房地產市場的發展最難估量，目前內地樓市仍然疲不能興，今年售價是否只有輕微下降，以及未來幾年又可否增長，沒人可回答，即使中國樓市好轉，實際情況對碧桂園未必樂觀。 銷售急萎縮 債務纒身下，市場擔憂碧桂園能否如期交付，即使有意置業者，都避開高風險的企業，未必考慮碧桂園項目；何況全國開發商也要賣樓，樓市充斥龐大供應，買家選擇多的是。 過去幾年，碧桂園的銷售可用四個字概括，就是「每況愈下」。2021年銷售達5,580億元，2022年同比下跌36%至3,575億元，2023年跌51%至1,743億元，去年更暴跌73%至只有472億元。可見銷售並不樂觀，縱使去年政府不斷推出穩定樓市措施，碧桂園受惠程度似有限。 事實上，去年9月碧桂園核數師羅兵咸永道辭任，由中匯安達接任。羅兵咸的辭任函中指出，遲遲未能推進財務報表的工作，因要等待碧桂園提供資料及文件，包括集團對未來現金流的預測、有關在建及完工物業的減值評估，以及應收款的損失評估。換言之，對現金流的預期，當時似沒有充足資料引證。那現時集團對現金流的預算，準確程度又有多高？ 按目前情況，碧桂園即使能復牌及債務重組獲通過，能否持續前行，要視符資金情況，而資金又要看樓市，以及在低沉市場可否出售投資項目，一切都未能掌握在集團手中，碧桂園只能「摸著石頭過河」。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏