大全新能源業績受挫：暫時現象還是大勢所趨？

這家多晶矽製造商稱，在去年年底業績意外急劇放緩之後，第一季度需求已回歸正常水平

重點：

• 大全新能源公司表示，預計第一季度其主營業務銷售增長75%，扭轉了去年第四季度意外急劇收縮的局面
• 公司股價在過去兩周半內上漲近40%，但與同業相比仍然嚴重低估

陽歌

多晶矽製造商大全新能源公司（DQ.US）過去兩周一直在發布新數據，這些數據描繪了一幅關於其業務最新進展的複雜畫面，進而反映出全球太陽能領域的現狀。周三，該公司發布的最新數據爲這幅複雜畫面又添一筆：在年底出人意料地急劇放緩後，其銷售額似乎再次回升。

我們稍後將詳細介紹這些複雜數據的重點內容，它們多數來自公司上周發布的第四季度財報。新的公告包含了一些十分健康的第一季度指引，意在安撫投資者對於第四季度出人意料的業績放緩，以及原材料成本意外大幅飈升而產生的緊張情緒。

本周發布的最新公告，主要針對其在國內上市的子公司新疆大全新能源股份有限公司（688303.SH）。該公告似乎仍在試圖安撫投資者，稱第四季度的異常進展只是暫時性的，情况正在恢復正常。

說實話，單從大全新能源的最新股價來看，你根本看不到投資者的擔憂。最新公告發布後，該股票周三在紐約上漲了2%，延續了之前的勢頭。此前兩周半，該股票上漲了近40%，其中一半漲幅出現於公司2月28日公布第四季度業績後的兩個交易日內。

一段時間以來，我們一直認爲大全新能源的股票看起來遭嚴重低估，過去52周穩步下跌之後，已經跌去了近一半的市值，在最近的反彈之後仍是如此。考慮到去年作爲其主要產品的多晶矽價格暴漲導致公司利潤飈升，這種疲軟就更加不同尋常。

即使在最近的反彈之後，公司的遠期市盈率只有3倍，約爲香港上市的競爭對手保利協鑫（3800.HK）的6.5倍的一半，德國瓦克化學（WCH.DE）約11倍的四分之一；還有在中國內地上市的四川天微電子（688511.SH），歷史市盈率高達28倍。

拖累大全新能源公司股價的軟肋，似乎是它位於中國的新疆地區，後者已經成爲西方國家的關注焦點。美國甚至在去年將大全新能源單獨列爲制裁對象，不過該公司表示不太可能受到影響，因爲公司主要客戶都在中國。此外，該公司還在附近爭議較小的內蒙古地區建造了一個大規模的新生產基地。

說完了這些宏觀背景，我們還需要介紹一下近期的行業背景，爲大全新能源最新發布的大量數據再提供一點背景信息。比如去年多晶矽價格大幅上漲，這幫助大全新能源及其競爭對手實現了巨額利潤增長。在最新的季報中，大全新能源表示，其多晶矽價格第四季度達到每公斤33.91美元——大約是一年前每公斤10.79美元的價格的三倍。

異常季度

對這些背景有了瞭解之後，我們將在接下來的篇幅探討大全第四季度財報中一些非同尋常的信號，以及它在當時和本周的最新更新中試圖安撫人心的說辭。

乍看之下，財報中有兩個元素似乎格外令人擔憂。首先是該公司的多晶矽銷量，從第三季度的21,183噸下降到第四季度的11,642噸，少了近一半。銷售疲軟是需求暴跌的直接結果，而不是生產問題，因爲該公司指出，該季度多晶矽的實際產量遠高於23,616噸，這意味著該季度一半的產量沒有售出。 

公司首席執行官張龍根說：“年底的季節性波動和下游庫存調整，使得產業鏈總體需求出現暫時放緩，下游矽片廠商開始减少矽片和矽料庫存，並降低產能利用率。”

他還說，公司認爲這種意外的放緩是“季節性”和“暫時的”，還說到了1月，“需求很快就會恢復正常”。此外，他說大全的庫存水平在1月底也快速恢復到正常水平。當然，恢復到正常庫存水平可能至少有一部分原因是，爲了消化庫存，大全的生產放緩乃至停產。

第二個讓人擔憂的因素是矽粉價格的大幅上漲，矽粉是大全生產多晶矽的主要原料。具體來說，它在第四季度爲矽粉支付的價格躍升至每公斤8.68美元，是第三季度2.58美元的三倍多。張龍根試圖再次安撫投資者，他說上漲是暫時的，價格在1月出現了急劇下降，到2月底回落到每公斤3.5美元至3.6美元之間。 

本周的最新聲明似乎更能撫慰投資者的神經，該公司表示，它在中國上市的新疆大全（包括在美國上市的大全的大部分資產）預計第一季度銷售額將增長約75%，至3.7萬至3.8萬噸之間。這將標誌著在美國上市的大全新能源從第四季度的暴跌中出現巨大轉機，而且這個數字也遠高於第三季度55%的銷售增幅。

歸根結底，只有時間可以告訴我們，第四季度的這兩大意外究竟是暫時的，還是代表了更長期的趨勢。該公司當然希望我們相信這一切都是暫時的，儘管隨著太陽能行業的蓬勃發展，矽粉價格的飈升可能會是一個更爲長期的趨勢。不管是哪種情况，大全的股票看起來被低估了，即使最近經歷了一次反彈也是如此。

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