不甘心只做內地龍頭 海天赴港上市謀出海

中國市佔率最高的醬油品牌，打算透過赴港上市拓展海外發展

重點：

• 2024年前三季，公司淨利潤同比增長11.2%至48.15億元
• 公司近十年累計分紅超260億元，年化分紅率超50%

李世達

在中國，醬油可能比石油更賺錢。以豆做「醬」，最早在漢朝時期便有記載，以「醬」入味，千百年來都是百姓餐桌上必不可少的那一味。

中國調味品龍頭佛山市海天調味食品股份有限公司(603288.SH, 下稱海天味業)，近日正式向港交所提交上市申請，由中金公司、高盛及摩根士丹利任聯席保薦人。早前有外媒報道，公司計劃集資20億美元(約146億元)。

海天味業是百年傳承的中國調味品龍頭企業，背景可追溯至清朝乾隆年間的佛山醬園，距今已有300多年歷史，集團於1955年組建公私合營的海天醬油廠，2012年在上海證券交易所上市，現時產品包括醬油、蠔油及調味醬等。

根據弗若斯特沙利文報告，按2023年的收入計，海天味業是中國調味品行業的絕對領導者，亦是全球前五的調味品企業。以醬油而言，海天味業在全球及中國市場均排名第一，中國的市場份額為12.6%，是第二名的三倍以上。

十年分紅260億

儘管經歷疫情期間的衝擊，海天味業業績仍然穩健。截至2024年9月30日止9個月，海天味業的收入按年增長9.4%至203.99億元；股東應佔溢利同比增長11.2%至48.15億元。

而於2022年、2023年以及截至2024年9月30日止9個月的海天味業的淨利率分别為24.2%、23.0%及23.7%，均領先於全球調味品前十大企業。同時，海天味業也樂於為股東創造回報，截至2023年，海天味業近十年累計分紅超過260億元，平均年化分紅率超過50%。

海天味業的股價高峰在2021年，突破126元，市值一度超過7,000億元，比同時期的中石油(0857.HK; 601857.SS)還高，可謂醬油打敗石油。

不過，隨著調味品市場逐漸飽和，市場份額的提升愈見困難。即使是行業龍頭，海天味業業績也非一帆風順，在疫情期間已出現放緩跡象。2021年，海天味業營收增速首次降至個位數水平，年增9.71%‌，約為250億元；2022年增速更降至2.42%，同年淨利潤減少7.09%，是公司上市以來首次淨利潤下滑。

除了疫情因素外，大宗商品價格的上漲，也是公司利潤下降的主因。到2023年，情況並未好轉，營收按年減少4.1%至245.6億元，淨利潤下滑9.2%至56.3億元，公司營收和淨利潤首次出現「雙降」。

回不去的市值

屋漏偏逢連夜雨， 2022年，海天味業爆發「雙標門」事件。有網友爆料，海天醬油在國內市場銷售的產品含有多種食品添加劑，而在國際市場銷售的產品則為零添加版本。

消息一出，立刻引發了廣泛的關注和討論。雖然公司立刻澄清指產品都有通過嚴格的國家標準檢驗，但這個回答反倒讓輿論更加不滿，公司股價自此一落千丈，從最高峰的126.2元跌落至目前約42元左右，市值也從7,000多億元滑落至如今的2,340億元左右。

海天味業仰賴龐大的經銷商網絡穩定銷售，但受到輿論事件影響，部分經銷商基於利潤考量調整合作品牌，打擊了公司對終端消費市場的控制力。同時，近年興起的社區團購，也對公司經銷商網絡帶來結構性的衝擊。2023年底，海天味業經銷商從2021年的7,430家減至6,591家。2024年一季度末更降至6,506家，不過隨後兩個季度出現反彈，至去年9月底，回升至6,722家。

醬油一哥要突圍

從寧德時代(300750.SZ)到海天味業，在政策支持下，中國不同領域頭部公司紛紛試圖前進香港，港股市場將迎來熱鬧的一年。

公司表示，赴港上市主要是為了進一步推進全球化戰略，提升國際品牌形象和綜合競爭力。

對增長乏力的海天味業來說，人口老齡化與健康飲食的趨勢，都使調味品市場面臨轉變，而往海外尋找新增長點的重要性也越來越高。根據中國調味品協會數據，海天味業的出口額佔比僅為1%，仍有很大成長空間。

尋求海外發展是「醬油一哥」的突圍之策，不過，調味品是個具有高度地域化和文化特色的行業，不同國家和地區對於產品的接受度差異巨大，想打入海外市場並不容易，加上貿易壁壘、法律法規差異等結構性因素，恐怕阻礙重重。

目前海天味業A股市盈率已來到38倍，高於千禾味業 (603027.SH)的24倍，也遠高於港股競爭對手頤海國際(1579.HK)的15倍，吸引力有限。海天味業想要轉型出海，恐怕還需要一個更好的故事。

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