线上问答平台知乎在香港双重上市,将成为第一家以这种形式挂牌的中概互联网公司

重点:

  • 在中美监管当局夹击下,知乎选择双重上市方式,除了对上市地位更有保障,也有助接触更多中国内地投资者
  • 知乎招股反应仅属一般,或反映投资者对其获利能力的担忧

何仲尼

又一家中国公司赶上到港交所双重上市的潮流,而且有望成为首家以这种形式挂牌的中概互联网企业。

港交所网站显示,中国线上问答平台知乎(ZH.US; 2390.HK)上周五通过上市聆讯,获批在港股市场上市。与快狗打车获批上市两个月仍未开始招股的取态不同,知乎明显“打铁趁热 ”,随即在本周一上载招股文件,并于同日开始接受公开申购,反映公司渴望尽快登陆港股市场。

知乎以同股不同权方式上市,发行2,600万A类股份,全部是来自前期投资者的旧股。发行股份中,10%在港股市场公开发售,每股发行价不高于51.8港元,每手100股入场费约5,232港元,上市后市值将达164亿港元。

知乎采用“双重上市”架构在港股挂牌,意味在美股与港股两个资本市场均为第一上市地。迄今为止,所有在美国上市的中国互联网公司,都是以“第二上市”方式在港股市场挂牌,这个过程比知乎正在尝试的更简单,但也有一些额外的弊端。

有别于 “第二上市”方式,双重上市的监管要求较高,不如第二上市企业般享受相对宽松的审核标准与豁免。例如申请双重上市的新股,需符合与香港首次公开发行股份(IPO)完全一样的上市条件。虽然知乎过去三年均录得亏损,但由于仍能通过市值、收入及现金流测试,加上属于新经济科网公司,因此获港交所放行。

受中美监管当局夹击

以双重上市方式挂牌后,知乎的美股与港股无法跨市场流通,股价表现相对独立,可能因此产生价差,但日后如满足监管当局的市值与成交量等条件,便能成为沪港通与深港通股份,让中国内地投资者直接买入其股票,除了增加流通量,对股价亦有正面作用,而这是阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)等第二上市股份所不能享有的福利。

此外,因应美国证券交易委员会(SEC)针对中概股的《外国公司问责法》,容许SEC把未能提供审计纪录的中概股停牌甚至退市,在美上市的中概股面临退市压力下,越来越多公司到监管当局及投资者态度相对友好的港股上市,为其主要上市地位购买一份保险。除了上月成功于港股双重上市的蔚来汽车(NIO.US;9866.HK)外,也有哔哩哔哩(BILI.US; 9626.HK)这家在港第二上市的科网公司,争取转换至双重主要上市身份。因此,知乎选择这种方式到港股挂牌,相信是考虑到公司长远利益的权宜之计。

不过,即使知乎成功到香港双重上市,让公司在美国政府的逼迫下稍松一口气,也不能忽略在太平洋对岸面对的监管风险。北京市互联网信息办公室于去年12月发表通报,认为知乎网多次出现法律法规禁止发布或者传输的信息,约谈了其负责人,责令整改及严肃处理相关责任人。虽然报告未有对知乎实施罚款、暂停业务或把应用程序下架等严厉惩罚,但在中国复杂多变的监管环境,集团仍需时刻警觉,以免触及官方红线。

知乎在2010年成立,2013年开放予公众注册,并发展为中国主要的综合在线内容社区。公司2016年开始提供广告服务,去年相关营业额11.6亿元,为最大收入来源。自2019年起,其收入模式转化为“三驾马车”,在同年推出的“盐选”付费会员计划,让购买者享有精选知识服务及社区功能等权益,截至去年12月底的平均每月订阅会员为507.6万人;相关收入从2019年的8,800万元大升6.6倍至6.68亿元。

另外,集团近年扩展职业培训与电子商务活动,令内容商业化解决方案的收入,从2019年的64万元激增1,500倍至去年的9.7亿元。在两项新业务带动下,知乎去年录得29.6亿元收入,自2019年以来的复合年增长率高达110%。

商业化成功但未获利

以上这些,都贯彻创始人周源“把好内容变成好收入”,协助公司从商业化中收割的目标,虽然广告以外的商业化效果开始显现,但不足以让公司赚钱。因为在收入上升同时,知乎伴随着营运开支的大幅增长,例如去年为提升品牌形象及扩大用户群的营销开支便倍增至16.3亿元,占收入接近一半;此外,因应用户增长导致的云服务和扩展内容生态成本上升,也令研发及行政开支同步大增88%与133%,拖累去年的净亏损高达13亿元,比2020年大增150%。

连年亏损下,知乎过去三年经营活动均录得现金流出,截至去年底的现金及现金等价物约为21.6亿元,更预告未来或继续录得现金流出。由于这次上市仅能协助旧股东套现,未有为公司筹集新资金,投资者或关注公司的现金流状况。

知乎去年3月在美国上市,招股价9.5美元,但在经历中美监管当局的打压下,股价曾大挫至1.39美元,本周一启动香港上市程序后,其美国股票下跌12.9%,报2.23美元,比发行价低76.5%。与知乎业务接近,同样未能获利的哔哩哔哩快手(1024.HK),市销率分别为3.2倍和2.89倍,稍高于知乎的2.64倍,或反映投资者对后者的前景看法较保守。

事实上,知乎在香港的招股反应冷淡,综合8家主要券商数据,其“借钱打新”部分最终只接获约6,300万元申购额,仅为公开发售部分的筹资额不足一半。

知乎亏损之路似乎未到尽头,如何说服投资者接下现有股东的“火棒”?这个问题,一向擅于解答问题的知乎,看来也不容易给出答案。

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新闻

行业简讯:长安与东风合并重组告吹

传闻近四个月的长安汽车与东风集团重组计划宣告落空。长安汽车股份有限公司(000625.SZ)周四公告称,其母公司兵装集团的汽车业务将分拆为一家独立中央企业,由国资委继续履行实控人角色。同日,东风汽车集团股份有限公司(0489.HK)亦公告暂不参与资产和业务重组。意味着由国资委主导的汽车央企整合计划大幅“缩水”。 据财新报道,原重组构想为兵装集团军品并入兵工集团,汽车业务与东风合组一家新的汽车央企,拟定名“中国南方汽车集团”,公司总部位于长安汽车所在地重庆。但双方在话语权、人事安排及总部选址等问题上分歧明显,加上地方政府介入,重组最终未果。 报道引述知情人士透露,重组原以长安汽车为主导,冀激活东风体系,但重组过程中内部阻力与博弈升温。分析指出,汽车央企难以靠合并突围,国资委放弃主导两家汽车央企重组,令其继续保持独立发展,意味着汽车行业兼并重组将主要由市场竞争决定。 消息公布后,周四长安汽车收升3.34%至12.98元,东风集团大跌14.45%至3.61港元。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里 
Qudian abandons last mile delivery

趣店的最后出路:私有化?

公司表示,由于激烈竞争导致一季度营收骤降,正考虑终止最后一公里配送服务 重点: 趣店一季度营收下滑逾半,公司因激烈竞争考虑关停最后一公里物流业务 过去三年,公司流通股数量缩减约三分一,其庞大现金储备可用于回购股票,实现私有化 阳歌 消费信贷、教育、预制食品,最后一公里配送服务,有什么共同点? 以上都是趣店集团(QD.US)过去十年涉足但最终放弃的业务,公司近年尝试最后一公里配送服务,试图利用其在华资源,协助物流企业完成中国至澳大利亚和新西兰客户的包裹递送。 趣店最新披露,最后一公里配送业务遭遇激烈竞争,导致2025年一季度营收缩水近半。基于此,公司在一周前发布的一季报中表示,正考虑放弃此次最新业务尝试。 我们虽不是最后一公里配送领域的专家,无法就趣店境遇作过于具体的点评,但中国配送业确实已竞争白热化,约六家公司占据主导地位,这些公司正加速构建全球网络,帮助中国企业每日递送数百万包裹。 趣店曾助力部分企业,完成澳大利亚和新西兰客户的配送。然而,公司无疑面临运营历史更悠久、基础设施更完善的本地对手竞争。更关键的是,中国物流企业也在海外自建当地基础设施,与趣店服务迎面角逐。在多重不利因素,再叠加自身缺乏历史积淀的背景下,趣店折戟实属意料之中。 趣店有别于其他陷入困境的中国公司的地方,在于其庞大的现金储备。即便经历多次业务挫败,该资金池仍在膨胀。这凸显出公司创始人、董事长罗敏的投资智慧。在持续寻求可行业务注入资金及资源的同时,他正通过稳步回购公司股票,推进私有化进程。 趣店在最新公告中称:“2025年第一季度,公司最后一公里配送业务持续面临激烈竞争。评估当前市场环境后,公司正考虑终止该业务。未来,趣店将继续坚定推进业务转型,同时维持审慎现金管理,保障资产负债表稳健。” 投资者对此次业务挫败反应平淡,最新公告发布当日,趣店股价持平,随后四个交易日亦几无波动,显示市场对局面并不担忧。 雅虎财经的数据显示,作为尚无商业模式的企业而言,趣店仍坐拥瑞银(持股3.45%)、摩根士丹利(1.36%)、花旗(0.57%)及摩根大通(0.36%)等知名机构股东。我们推测,这些巨头对趣店长期前景兴趣有限,他们可能更期待罗敏能推进私有化,从而套现获利。 营收大跌 2014年,罗敏创立金融科技公司时,被视为行业远见者,其通过向学生提供智能手机、电脑消费贷款,迅速获利。但2017年前后,中国开始整顿此类民营金融科技企业,同年趣店登陆纽交所。 整顿期间,大批金融科技贷款机构倒闭,幸存者多放弃直接放贷业务,转型为银行与借款人的撮合方。但凭借IPO募资及数年强劲业绩积累充沛现金的趣店,选择彻底脱离金融科技本源。此后,公司在2021至2023年试水教育及预制食品领域,终因竞争激烈,在一两年内先后放弃。 2022年末推出Fast Horse最后一公里配送业务时,趣店以为找到突破口,并于2023年中扩大该业务规模。2024年,业务短暂爆发,录得2.16亿元(3,000万美元)营收,较2023年增长71%,但同年第四季度开始收缩,今年一季度营收从2024年同期的5,580万元骤降逾半至2,580万元。 最后一公里业务亏损不足为奇,不过趣店凭借庞大现金储备,录得1.65亿元利息收入,成功实现一季度1.5亿元盈利。 截至今年3月末,公司现金及受限现金达56亿元,较2022年末的35亿元大幅增加。似乎印证,罗敏长于投资,不擅经营。此外,趣店持续回购股票,截至3月底,公司美国存托股票(ADS)总流通量1.72亿股,较2022年末的2.65亿股缩减约三分之一。 趣店最新年报显示,2024年末罗敏持股约35%。其他投资者持有约1.12亿份ADS,按最新收盘价每股3美元计,价值约3.35亿美元。公司庞大的现金储备足以溢价回购全部流通股,无需维持上市公司地位,且仍有充足“弹药”供罗敏探索新商业模式, 事实上,趣店2024年3月启动的3亿美元股票回购计划中,仍有2.5亿美元额度。这使公司可加速回购股票以持续缩减流通股数量,最终发出私有化要约。此举将再次印证罗敏的精明财技,尽管他在教育、预制食品及最后一公里配送领域,表现平平。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里

简讯:绿城五月销售金额按年按月双升

房地产开发商绿城中国控股有限公司(3900.HK)周四公布五月营运数据,上月销售金额 186亿元,较去年同期升14%,较今年4月更大升60%。 五月涉及的销售面积约42万平方米,按年跌14%,每平方米均价44,102元,较去年同期的32,766元上升34%。 今年首五个月,累计的合同销售金额约654亿元,归属于集团的金额约444亿元,按年下跌7%。 周五绿城开盘微升0.1%报9.3港元,公司过去一年股价相对高位下跌逾30%。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里
Yeahka secures bridgehead in U.S. payments market

MTL牌照到手 移卡北美布局落地

取得美国亚利桑那州MTL牌照后,移卡的出海之路迈进一大步 重点: 公司成功取得亚利桑那州金融监管部门颁发MTL牌照 去年公司海外交易规模增长近五倍    李世达 在全球支付市场竞争日益激烈的背景下,依托中国境内小微支付业务增长的移卡有限公司(9923.HK),正慢慢实践其国际化战略发展目标,逐步从中国本土的第三方支付服务商,转型为具备国际合规能力的全球化金融科技平台。 移卡上周五宣布,已获得由美国亚利桑那州金融监管部门颁发的Money Transmitter License(MTL)牌照,这是继去年获得Money Services Business(MSB)牌照后,移卡获得的另一重要支付牌照。 在美国,MSB和MTL是两种关键的支付业务牌照。MSB由联邦层级的金融犯罪执法局(FinCEN)颁发,允许企业从事货币服务业务,涵盖汇款、货币兑换、加密货币服务等广义金融服务,几乎所有涉及资金转移的业务,都需要注册MSB牌照。 而MTL则由各州政府颁发,授权企业在特定州内合法进行资金转移和相关金融服务,如P2P支付、电子钱包、跨州/跨境汇款等,真正赋予公司在州内合法经营资金转移业务的资格。 总部位于深圳的移卡,创立于2011年,由前腾讯(0700.HK)高级产品经理刘颖麒创办。他曾在腾讯任职多年,深谙产品运营与支付业务的发展逻辑。而移卡的发展,也紧扣微信支付的成长节奏。2013年前后,微信支付刚刚起步,移卡便成为最早一批为微信支付拓展线下商户的合作方之一,负责将微信支付技术整合至中小商户的收银系统、POS机及移动支付终端中。 转型金融科技平台 微信支付虽然由腾讯直接运营,但其线下拓展高度依赖服务商(俗称“ISV”),而移卡正是这些服务商中重要的一员。2015年之后,移卡开始从单一的支付服务提供商,转向打造以支付为入口的综合数字商业服务平台,逐步拓展至商户营销、数据智能分析、会员经营、贷款撮合等增值业务,期望转型为金融科技平台。 不过,随着中国移动支付基础设施高度成熟,微信支付与支付宝早已深度渗透至各类场景。作为收单服务商的移卡,其本地市场规模虽大,但增长速度正在放缓,尤其在一线城市已趋近饱和。同时,自2018年起,中国金融监管明显加强,第三方支付牌照审核趋严、资金清算要求提高,加上数据安全、个人隐私与跨境合规风险上升,使得业者的拓展空间受限。 加上移卡所处的聚合支付、ISV服务商领域,竞争者众多,如拉卡拉(300773.SZ)、银盛(3773.HK)、乐刷、海科融通等。价格战激烈,商户黏性下降,服务费率不断被压缩,寻找毛利率更高的新市场迫在眉睫。 于是,移卡自2021年起开始探索海外市场,进入2023年以来,移卡开始积极布局跨境支付与海外市场,推出独立子品牌“YeahPay”,锁定东南亚、北美与其他新兴市场商户,目前已获得包括香港的Money Service Operator(MSO)、新加坡的Major Payment Institution(MPI)与美国的MSB、MTL等牌照。这些举措为其全球化战略奠定了坚实的基础。 海外收入快速增长 根据移卡财报,受到国内消费单笔金额普遍下降影响,公司2024年收入同比下跌21.9%至30.86亿元(4.29亿美元)。“海外业务”是去年主要亮点,期内公司来自海外的交易规模突破11亿元,同比增长近5倍,显示其全球化布局已初见成效。而在收入减少的情况下,公司依靠人工智能减省成本,各项开支全面下降,令公司取得7,300万元盈利,按年增长超六倍。 海外业务的扩张也直接反映在资本市场的回馈上。自上周公司宣布取得MTL牌照后,移卡三个交易日股价上涨了65%,过去6个月则升23.8%。投资者看好移卡取得MTL牌照后,有望增强盈利能力。相较于国内低价高频交易,海外市场用户对金融服务付费意愿更高,尤其在B2B商户支付、金融科技工具订阅制等场景中,移卡有机会创造更多稳定且可持续的收入来源。 目前移卡的市盈率约为51倍,低于拉卡拉的78.6倍,但远高于国际支付巨头PayPal(PYPL.US)的15.9倍,估值明显偏高。不过,比起纯支付收单业务,移卡也正布局会员经营、广告数据等工具型SaaS业务,具备更高溢价的潜力,若其海外支付业务能顺利商业化并持续放量,当前的市盈率可视为对未来三年的折现预估。但若短期内海外营收增速不达预期,或国内支付市场进一步内卷压缩利润,其高估值则会迅速被市场修正,投资人需要审慎评估。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里