京东百亿补贴抢生意投资者拒投信心一票

2023年03月16日

9618.HK JD.US

京东推出针对拼多多的“百亿补贴计划”所费不菲，加上看淡今年上半年零售前景，即使去年业绩理想，也未能安抚投资者的负面情绪

重点：

京东去年经调整净利润增长64%，宣布每股派息0.31美元，并暗示未来或恒常派息，这一举措在大型中概科网股中甚为罕有
该公司今年首季度收入增幅可能回落，消费者情绪或到下半年才明显回升，令投资者担心短期业务前景

罗小芹

中国网购行业竞争激烈，为了巩固市场占有率，作为龙头企业的京东集团股份有限公司(JD.US,9618.HK)于今年3月6日零时启动“百亿补贴计划”，为自营和第三方网店商品提供100亿元补贴，与主攻低价的对手拼多多(PDD.US)展开竞争。

即使京东三天后公布的业绩优于市场预期，去年收入同比增长一成至10,462亿元，非国际会计准则(non-GAAP)的经调整利润更大涨64%至282亿元，但首席执行官徐雷在业绩记者会表示，新冠疫情限制完全放宽后，餐厅、旅游等消费出现反弹，而整体零售复苏仍取决于消费者信心；由于官方的刺激经济举措需时见效，他预计下半年零售市道会较上半年佳。

徐雷此言一出，抵销了京东业绩理想的利好效应，其港股在之后一个交易日跳水11.5%，本周三以159.2港元收盘，比补贴计划启动前大挫13.8%。即使他强调本轮补贴对利润率的影响非常低，并希望通过创造“天天低价”环境以改变消费者习惯，但参考股价反应，反映未能释除市场对公司前景的疑虑。

回顾去年四季度，中国新冠疫情正值最严峻阶段，多个大城市都实施限制人流举措，但作为受影响较小的网购运营商，京东的表现令人刮目相看，在零售、物流收入分别增长3.6 %与41%的拉动下，总营收实现7.1%同比增长，经调整净利润更大涨115%至76.6亿元。

宣布派发末期息

另一个亮点是公司宣布派发末期息0.31美元(2.1元)，加上去年5月派发的特别股息0.63美元，全年共派息0.94美元，派息如此慷慨，颇有回馈股东长期支持的美意。

环顾中国科网行业，网易(NTES.US; 9999.HK)和腾讯(0700.HK)是少数愿意派发现金股息的公司，反观阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)、拼多多、小米股份(1810.HK)、美团(3690.HK)及百度(BIDU.US; 9888.HK)上市未今都未有派息。由于京东首席财务官许冉表示，将计划执行年度派息政策，暗示未来有机会恒常派息，市场将观望此举会否推动其他科技股的派息风气。

与以往多次针对拼多多的百亿补贴计划不同，京东强调这次并非短期或个别产品的促销活动，反而是希望通过持续优化供应链能力、降低成本提升效率、健全低价机制及完善基础能力，吸引更多客户参与极致的消费体验。

相比其他电商，京东拥有掌控物流、仓储与产业链等环节的优势，但这次意图低价促销抢占市场，面对的是在三四线城市“下沉市场”表现优秀的拼多多，注定将是一场硬仗。回顾以往京东向拼多多发动的价格战效果仅一般，投资者担心这次战线一旦拖长，京东可能需持续投入资金，形成“尾大不掉”的情况。

不过，据京东财报披露，截至去年末拥有现金及现金等价物、受限制现金及短期投资合共2,262亿元，加上去年来自经营活动的净现金流入达578亿元，显示绝对有足够财力大打“补贴战”，关注点是在消费气氛未完全复苏的背景下，目前是否主动出击的合适时机。

最近中国经济因防控措施解封，出现强势复苏的表象，但徐雷表示，环顾各行业中，复苏最快的应为旅游出行类服务，消费需求能否回升，最终的决定因素是可国民可支配收入提升。

消费情绪未回复

徐雷此言甚有参考价值，但值得留意的是，目前中国青年失业率直逼20%，加上中小企需时恢复招聘，而受制于加息与通胀导致来自欧美的订单下滑，工人的裁员风险仍然很高。因此，即使京东愿意大洒金钱刺激消费，消费者的反应却难以预测。

事实上，汇丰环球研究援引京东管理层透露，该公司平台今年前两个月的毛交易总额(GMV)同比下降，到3月初才出现小幅改善，因此预计要待下半年消费情绪改善，收入才有机会明显回升。

该行将京东今明两年盈利预测分别调低0.9%及2.4%，目标价从320港元下调至273港元，但维持“买入” 评级。汇丰称，受低盈利类别的战略调整及宏观复苏较预期稍弱拖累，预期京东今年首季度的零售收入出现单位数降幅。

京东股价明显下挫，加上派发末期股息，可能会吸引部分投资者抄底，但作为行业龙头，其最新预测市盈率约15.8倍，较拼多多的20.3倍存在明显折让。由于京东营业成本长期高企，经营利润率仅约1.75%，远低于拼多多的23.9%，在经营效率出现明显分野下，也许足以说明为何规模较小的拼多多，估值竟然会较京东优胜。

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京东, 阿里巴巴, 拼多多, 网购, 消费情绪, 百亿补贴

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简讯：从玉智农发盈警料去年盈转亏

从事农业种植及销售的从玉智农集团有限公司（0875.HK）周一发盈警，截至去年底止料由净利润转为净亏损，预计蚀1.3亿元，而2023年则有盈利5,140万元。公司表示，期内子公司所获得的收益减少，同时又确认贸易应收款减值损失，相反2023年则有贸易应收款减值损失的回拨。从玉智农周二开市沒起跌，报0.58港元，公司股价在过去一年从高位下跌超过75% 刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月22日

0875.HK

Coconut water giant if abandoning Singapore for Hong Kong, while coming up against the IPO deadline in a VAM agreement

椰水一哥if弃星选港对赌协议要冲死线

椰子水品牌if创立12年，已成内地及香港销量一哥，近期要向资本市场进军重点：公司去年盈利按年增长近一倍对赌协议下，要赶在2026年底前上市　刘智恒中国饮料市场庞大，卖水的龙头有农夫山泉（9633.HK）及华润饮料（2460.HK）的怡宝，凉茶有加多宝及王老吉、功能饮品以东鹏及红牛为领头羊，至于近几年流行的椰子水，泰国的if已手执牛耳之位。 2013年泰国人Pongsakorn Pongsak创立if品牌，主力生产即饮天然椰子水，并将其引入中国市场。经过12年发展，if母企IFBH Pte.Ltd.计划进军香港资本市场，近日已递交上市申请。根据申请文件，公司2024年的收入为1.58亿美元，较2023年大升80%。去年盈利3,332万美元，按年劲升98%。公司的收入中，椰子水占比达95.6%；集团去年毛利率，由2023年的35.5上升1.7个百分点至37.2%。 IFBH以轻资产模式运营，委托代工厂负责制造，代工厂要向IFBH认可的椰农及采集商采购椰子水。IFBH通过与各地分销商合作，藉后者的渠道将产品流向市场。至于仓配流程等，则通过与第三方物流供应商合作。赢在一个塑料瓶 If能在市场打出一条光明大道，当然有许多成功要素，但主要一步棋，竟是以塑料瓶装载椰子水。骤眼看你会以为没什么大不了，但当你想明白椰子水的特质，就会发觉这确是一大妙招。椰子水的卖点是天然健康，清甜解渴，其汁液就像水，以塑料瓶装载，可让消费者直接看到清澈的椰子水，心里就认为从椰子中取出没两样，感觉是天然产品，无添加，更健康。正如农夫山泉为凸显其水的天然，经常挂在嘴边说自己的工作不就是天然水搬运工；以百分百椰子水为卖点的if，标榜的其实就是把椰子里的水汁装起来卖给你，其营销方法跟农夫山泉强调的卖点如出一辙。消费者对if的天然卖点极受落，到2020年if已成内地椰子水的一哥，销量更连续五年位居榜首，市场占有率达34%，大幅抛离第二位的竞争对手。在香港市场更是一骑绝尘，自2019年开始，已连续九年销量第一，市占率达到60%。 2026:对赌死线公司原计划在新加坡上市，最终却急转弯，选择香港作为资本赛道。公司解释，在港上市可提升公司的品牌知名度及企业形象，从而吸引客户、业务伙伴及战略投资者。而且公司的主要市场在内地及香港，港交所与内地的联系紧密，选择香港更为恰当。去年3月15日，公司与Aquaviva订立股份认购协议，后者同意认购125,000股新股，占扩大股份约11.1%，涉资1,750万美元。同时，Aquaviva亦获IFBH大股东Pongsakorn Pongsak授出一项认沽期权，若IFBH未能于2026年12月31日上市，投资者有权按每年12%的回报率计算，向Pongsakorn Pongsak行使认沽权利。目前Aquaviva 已解散清盘，并将股份分配予三名股东，分别是淡马鍚旗下的Fullerton、Oasis Partners及10BIF Ltd。强劲品牌护城河虽然明年底是上市最后期限，但相信要在死线前完成上市，对IFBH问题不大。首先，其所处的椰子水为饮料中增长最快的市场，根据灼识咨询，在大中华区的销售预计从2024年的10.93亿美元，以19.4%的复合年增长率升至2029年的26.5亿美元。在全球市场上，椰子水亦从2024年的50亿美元，增长至2029年的85亿美元，复合年增长率为11.1%。另外，市场方兴未艾，竞争者虽不断涌现，然而if已成功建立饮品的形象，打造了自家的品牌，市场认受性十分强，后来者要分一小杯羹不难，要抢夺if的江山及冲破其护城河，殊实不易。一个产品有多成功，只要看看市场的模仿者有多少，心里就有一个大概。电商平台上，曾先后出现了TF、LF…

2025年04月22日

简讯：六福集团3月季度营收下滑同店销售额跌幅扩大

珠宝零售商六福集团（国际）有限公司（0590.HK）上周四披露，截至3月底的三个月期间，零售收入同比下降1%，同店销售额则下降10%。公司在港澳市场表现最差，三月当季零售收入同比骤降11%，同店销售额大幅下挫14%。相较之下，中国内地业务表现较好，当季零售收入增长20%，同店销售额上升2%。报告期内，集团净减少56间门店，总门店数从去年9月底的3,343间缩减至今年3月末的3,287间。由于复活节假期，香港交易所上周五及本周一休市。六福集团股价年内累计上涨6.6%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月21日

0590.HK

证监会开绿灯曹操出行IPO接近冲线

上周，在首次向港交所提交上市申请一年后，这家由吉利投资的网约车应用程序终于获得中国证监会的境外上市许可重点：获得中国证券监管机构的批准后，曹操出行耗时一年的港股上市计划或即将完成该公司去年上半年收入增长25%，超越竞争对手，在此期间它进军32个新城市，业务版图扩大逾60% 阳歌汽车巨头吉利一向在最新的驾驶科技与服务领域起步稍晚，但往往能凭借更雄厚的资源与执行力迅速迎头赶上。这点在吉利对标Uber（UBER.US）打造的出行平台曹操出行有限公司身上或许会再次应验。如今，其一度停滞的IPO计划终于接近终点线。曹操出行一年前首次向香港交易所提交上市申请但未能成功，后于去年10月重新提交申请。上周五，中国证监会终于批准了此次上市，清除了主要的监管障碍之一。现在，曹操出行须通过港交所的上市聆讯，此事可能在未来一两个月内完成，这将为其最终上市铺平道路。届时，曹操出行将加入一个日渐拥挤的赛道，与中国的上市同行一较高下，其中包括规模较小的嘀嗒出行（2559.HK）和如祺出行（9680.HK）。许多人认为，行业巨头滴滴也可能会在不久的未来在香港上市，在2021年因未能通过必要的数据安全审查而在纽约短暂上市后，再次成为一家上市公司。中等规模的中国投资银行华泰国际、农银国际和广发证券（香港）为此次上市的保荐人，这表明其规模应该相对较大。彭博新闻社此前报道称，此次上市或将筹集数亿美元。在中国拥挤的网约车行业，2015年成立的曹操出行相对而言是个新手。吉利创始人李书福持有84%的股份，这是其最大的竞争优势之一。吉利是中国最成功的民营车企，旗下目前拥有一系列上市资产，从吉利汽车（0175.HK），到瑞典的沃尔沃（VOLCAR.US）、电动汽车制造商极氪（ZKR.US）、跑车制造商路特斯（LOT.US）和智能汽车技术开发商亿咖通（ECX.US）。曹操出行有别于竞争对手的地方在于越来越多地使用自己开发的定制车辆，由吉利旗下公司生产，再由曹操出行将其出售或租赁给司机。这种模式与出租车的方式类似，与多数平台让司机自备车辆的做法不同。 “我们利用吉利体系内庞大的换电站及汽车维修店网络，为司机造就巨大的成本优势，从而提高他们的净收入，”曹操出行在去年10月提交的最新版申请书中表示。“我们的定制车亦为司机优化了经济性及驾驶体验。” 虽然这一策略自2022年才启动，但公司迅速加大投入。2023年，专用车辆占其平台总交易金额（GTV）约五分之一，并于去年上半年进一步提升至26.4%。公司表示，该比例将持续上升，目标是最终为所有司机提供定制车辆。聚合应用程序曹操出行的另一个显著特点是，它越来越多地使用聚合应用程序，这些应用程序整合了许多不同网约车服务平台的服务。这种应用程序在中国越来越常见，它降低了一些资源较少、无力自己开发应用程序的小公司的准入门槛。但这也导致许多小公司进入了市场，从而加剧了竞争。使用聚合应用程序还能降低营销成本，因为大多数此类平台都由知名企业运营，如高德地图和外卖餐饮巨头美团。曹操出行起初依赖自己的应用程序，但首次接入聚合应用程序不久后，业务便迅速向它们转移。从那以后，通过聚合应用程序完成的网约车订单比例，已从2018年的3.5%上升到2023年的30%。公司表示这一比例将继续增长，预计到2028年达到订单总量的一半左右。公司指出，聚合应用程序的使用大幅降低了获客成本，在GTV中的占比从2021年的23.6%降至2023年的18.1%。随着基本商业模式的确定，曹操出行开始了积极的扩张。仅去年上半年，它就进入了32个新城市，截至去年6月，其业务覆盖范围扩大了60%以上，达到83个城市。这使得它在去年上半年实现了25%的营收增长，从一年前的49.4亿元攀升至61.6亿元（8.44亿美元）。相比之下，滴滴去年全年的营收增长要慢得多，仅为7.5%，而如祺出行的营收增长了14%，嘀嗒出行的营收实际上还下降了3.4%。快速增长也使得曹操出行的营销费用占营收的比例从2021年的7.1%上升到去年上半年的8.4%。在此期间，公司通过降低一般及行政费用和研发费用在营收中所占的比例，部分抵消了这一增长。这些努力帮助公司在2023年创下有史以来的首次毛利润，去年上半年，其毛利润从上年同期的1.65亿元增至4.29亿元，增长了一倍多。在此期间，公司毛利率从5.8%提高到7.0%，而随着作为仅次于滴滴的第二大参与者地位更加巩固，这个数字似乎还会继续改善。然而，我们也应该注意到，曹操出行还有很多工作要做，因为上市文件显示，该行业的顶级参与者（应该是指滴滴）在2023年控制了约75%的市场份额，而它的份额仅占4.8%。在估值方面，业内其他公司的估值倍数差异很大。像优步（Uber）和Grab（GRAB.US）这样的头部企业目前的市销率（P/S）分别为3.7倍和5.9倍，而如祺出行和嘀嗒出行的市销率则低得多，前者只有0.79倍，后者为1.25倍。我们预计曹操出行应该能够获得更接近头部企业的估值，市销率或许在3倍左右，这将使其估值达到非常可观的400亿元。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月21日

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