瑞尔集团

“参半”（Canban）品牌母公司小阔科技，凭藉灵活运用线上KOL实现高速增长，有望成为同类企业中首家在香港上市的公司 重点： 小阔科技已提交香港上市申请，公司去年收入增长82.5%，核心基础口腔护理业务的毛利率为72.5% 公司透过高度强化的线上KOL营销策略，在成立不足十年的时间内，已成为中国增长最快的口腔护理产品销售企业 　 谭英 当30多岁的尹阔在最近一次访问中表示，他希望将自己的口腔护理公司打造成“中国版宝洁”时，这对一家2018年才凭藉“参半”品牌进入市场、并直到2022年才开始销售牙膏的企业而言，听起来颇为夸张。不过，在多家实力投资者支持下，尹阔旗下的深圳小阔科技股份有限公司上周提交香港上市申请，朝着这一目标迈出重要一步，同时也披露了过去三年快速增长的业绩表现。 公司旗下“参半”品牌在中国市场主要与宝洁（PG.US）旗下佳洁士（Crest）、高露洁棕榄（CL.US）旗下高露洁（Colgate）竞争，同时亦面对市场龙头云南白药（000538.SZ）的挑战。云南白药创立于1902年，为一家中药企业，市占率约为25%。 尽管起步较晚，“参半”去年已在中国牙膏市场取得9.2%的市场份额。根据其上市文件，于2023年至2025年间，公司在线下渠道的牙膏零售额录得231.7%的三位数年复合增长率，为前五大品牌中唯一达到该水平的企业。公司所处的中国牙膏市场规模庞大，过去五年平均增长率为3.7%，至2025年市场规模达566亿元（约82.3亿美元）。 相对成熟的牙膏市场，对新进者而言并非特别理想的发展土壤，尤其是在专业口腔企业增长乏力的背景下。例如牙科材料生产商沪鸽今年亦申请在香港上市，但行业整体表现偏弱。近期上市的口腔医疗服务企业，如美皓医疗（1947.HK）、瑞尔集团（6639.HK）及大众口腔（2651.HK），股价均较招股价显著下跌，反映消费者对价格较高的牙科治疗服务需求不足。 牙膏显然属于不同类型产品，为大多数城市居民的日常必需品，亦被视为维持良好口腔健康的基础。不过，这并不意味着上市之路会一帆风顺。竞争对手薇美姿（Weimeizi），旗下拥有知名Saky品牌牙膏，早于2022年已申请在香港上市，但最终未能成功。若此次IPO顺利完成，“参半”有望成为同类企业中首家在香港上市的公司。 从投资者角度来看，公司具备相当突出的增长故事，尽管其中部分原因在于其进入中国口腔护理市场时间较短。2025年公司收入同比增长82.5%至25亿元，较2023年的11亿元增长逾一倍。 公司去年转为录得1,825万元亏损，而2024年则录得3,420万元盈利。不过，该亏损主要源于约1.1亿元的股份支付相关开支。若按经调整口径（剔除该等费用）计算，公司净利润由2024年的6,630万元大幅增长至2025年的1.55亿元，实现翻倍增长。公司核心基础口腔护理业务去年占收入92.9%，其毛利率达72.5%，处于较高水平，反映“参半”聚焦中高端市场的产品定位。 重磅投资者 “参半”在上市过程中亦吸引多家重量级投资者入股，包括以科技投资见称的李开复旗下创新工场（Sinovation），以及与短视频平台抖音相关的基金。公司于2018年至2021年间密集进行融资，共完成10轮融资，估值由5,000万元迅速升至18.7亿元。 “参半”能迅速跻身牙膏品牌前五，主要得益于其在抖音及小红书等热门平台上灵活运用线上KOL（关键意见领袖）。公司13位品牌代言人主要吸引年轻消费者，这类人群未必愿意为高端牙科服务支付数百甚至上千元，但对价格更亲民、并主打亮白牙齿与清新口气功效的牙膏产品，则更具消费意愿。 这种高强度营销投入直接反映在公司的销售及分销开支上，去年相关开支达15.3亿元，按年增长84%，相当于收入的60%以上。公司最大供应商并非牙膏原材料供应商，而是一家营销服务公司。在前五大供应商中，有四家均提供营销或相关服务。 据中国媒体报导，在高峰时期，“参半”每日发布的短视频数量高达6,576条。这些内容不仅来自明星网红，也包括大量普通用户，围绕约会口气问题等尴尬场景展开，并强调透过使用合适的牙膏或漱口水可改善相关情况。 尹阔于2015年创立小阔科技时年仅26岁，这亦是他的第二次创业。尹阔来自安徽省，2005年高中毕业后创业，其第二项业务最初以销售电动牙刷为主，并在三年后转向口腔护理产品，推出“参半”品牌。 2022年推出首款牙膏时，尹阔提出“像护肤一样护理口腔”的理念，直接挑战传统行业龙头。其产品定价亦走中高端路线，部分产品售价高达108元一支。 尹阔属于年轻一代互联网创业者，其对电商渠道的高度依赖亦反映在公司营运结构上。去年公司80.3%的销售来自线上渠道，其中大部分为线上直销，线下渠道仅占19.7%，主要透过分销商实现。 “参半”过度依赖电商渠道，未来或对长期增长构成限制，因为中国整体牙膏市场中，线下渠道仍占约60%。公司正尝试调整结构，向行业普遍的线上与线下各占约50%的比例靠拢。申请文件显示，公司线下收入由2024年的1.62亿元大幅增至2025年的4.93亿元，增长约两倍。 尹阔亦坦言，建立传统线下业务并不容易。他在去年接受中国媒体访问时表示：“当你真正进入线下市场，就会发现竞争对手非常强大。理性来看，线下并不是一门好做的生意，但却是不得不做的生意，而且需要不断思考，在别人不赚钱的情况下，如何挤出一点利润。” 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

创新药出海与BD交易成为医药板块股价爆发的重要推动力，创新药BD出海授权全年交易总金额达到1356.55亿美元，较2024年增长161% 重点： 生物医药板块“强者恒强”的结构性分化愈发显现 政策环境的持续优化，将为创新药商业化释放更大空间    莫莉 经历自2021年下半年以来的漫长沉寂期后，港股生物医药板块终于在2025年迎来强劲反弹，成为全球资本市场瞩目的焦点，恒生医疗保健指数(HSHCI)年内涨幅达76% ，不仅大幅跑赢恒生指数，也将A股医药生物板块整体涨幅25.64%甩在身后。 港股医疗保健板块爆发式增长的背后，是南向资金创纪录的涌入与创新药业绩的实质性兑现。据证券时报·数据宝统计，2025年南向资金净买入高达1.4万亿港元，其中南向资金在医疗保健行业的持股市值达到5,400亿港元，较2024年末大增125.51%，为市场注入了充沛的流动性。与此同时，产业基本面迎来拐点，创新药出海授权交易总额突破1300亿美元，企业营收与盈利能力显著改善，推动医疗板块成交额与估值同步提升。 不过，生物医药板块“强者恒强”的结构性分化也愈发显现。从细分赛道来看，在创新药板块，具备 First-in-Class 或 Best-in-Class 研发管线、稳定BD（商业拓展）收入来源或已具备商业化能力的公司更受青睐；而距离商业化变现较远、依赖单一核心研发项目的企业则估值承压。CXO板块在2025年同样表现优异，当创新药产业持续投入时，产业链上游的“卖水人”同样拥有较强的业绩确定性。 医疗器械与用品板块因其相对稳定的现金流，股价亦有不错表现，代表性企业如威高股份（1066.HK）、微创医疗（0853.HK）年内涨幅分别达到38%和76%。相比之下，由于经济下行预期使得消费者对非必需医疗服务减少以及行业竞争加剧影响，部分齿科、医美等板块的个股则逆势下跌，瑞尔集团（6639.HK）、巨子生物（2367.HK）在2025年股价均下跌近四成。 在政策鼓励下，2025年多家A股龙头公司完成H股上市，为港股市场带来了优质标的和巨大的资金流量，其巨大的募资规模显著提振了市场信心。生物医药企业更是扎堆赴港上市，全年递表企业总数超过90家，超过20间生物医药企业成功上市，较2024年实现翻倍增长。细分领域龙头企业备受资本认可，其中恒瑞医药（1276.HK; 600276.SH）达到113亿港元，位列2025年港股IPO企业募资额前五，目前港股累计涨幅超过30%。 2025年，创新药出海与BD交易也成为医药板块股价爆发的重要推动力。医药魔方NextPharma®数据库显示，截至2025年12月31日，中国创新药BD出海授权全年交易总金额达到1356.55亿美元，较2024年增长161%，各项交易的首付款合计达70亿美元，交易总数量为157起，均创下历史新高。其中，恒瑞医药与葛兰素史克一次性签署多达12个创新项目，不仅获得5亿美元首付款，更斩获潜在总金额约120亿美元的选择权行使费与里程碑付款，创下国内BD单笔交易规模最高纪录。 将进入价值兑现阶段 BD交易的爆发性增长与持续活跃的IPO，为生物医药行业注入了强劲的现金流与发展信心。展望2026年，在美联储降息周期开启、药品支付体系持续完善的背景之下，以百济神州为代表的头部企业将实现盈利，港股医药行业有望进入价值兑现的新阶段。 政策环境的持续优化，即将为创新药商业化释放更大空间。2025年，中国国家药监局批准上市的创新药达76个，大幅超过2024年全年48个，创下历史新高。国家药监局表示，从2026年开始，国家药监局将出台更多举措助推中国创新药高速发展。 2025年12月，国家医保局与人力资源社会保障部联合发布首版创新药商保目录，让中国医药支付体系正式进入“基本医保+商业健康险”的双保障阶段，CAR-T、PD-1等高价值药物纳入目录后，有助于提升临床用药水平及行业整体研发回报率。对于百济神州、信达生物、康方生物等拥有丰富管线的头部创新药企，商保资金的引入将为其产品放量提供重要的增量资金。 然而，挑战同样不容忽视。由于2025年IPO高度活跃，2026年禁售期满后可能迎来一波解禁潮，为医药板块整体市值带来压力。监管趋严也将影响市场，香港证监会与港交所在2025年12月联合向新股保荐人下发“警示函”，对上市申请质量下滑及不合规行为表达关切，未来IPO审核可能更严格。对于大多数18A公司而言，盈利挑战依然严峻，2025年仅有归创通桥和云顶新耀成功“摘B”，多数企业仍面临从研发投入向商业产出转化的挑战。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

已递交香港上市申请大众口腔去年收入及净利润齐跌，但市场合并空间大，有望重拾增长 重点： 大众口腔是内地第五大口腔医疗服务公司，净利润更是中国第三高 去年业绩下滑，就诊人数下降，但行业整合机会多 　 白芯蕊 内地居民生活环境越来越富庶，加上人口老化，对医疗需求越来越大，主要在中国华中地区经营口腔医疗服务的武汉大众口腔医疗股份有限公司，趁香港新股市场气氛转旺，部署在港上市。 曾拟新三板上市 据上市申请文件中显示，大众口腔于2007由中山医疗投资成立，2014年改为股份有限公司，2018年曾计划在新三板上市，但考虑交投量及流通性低，最终搁置并计划转战港股。 中国口腔医疗市场规模庞大，单是2019年规模达1,418亿元，奈何疫情后经济复苏慢，令规模到2023年只有1,446亿元，即较2019年仅升1.9%。幸好中国去年推出鼓励消费和提高居民购买力等政策，间接推动口腔医疗市场复苏，市场估计，到2028年规模有望提高至1,932亿元，相当于2023年至2028年复合年增长率6%。 内地口腔医疗机构由公立及民营组成，公立即以政府为主，灵活度较差，等候治理时间较长。民营口腔医疗机构则以市场定价主导，等候治理时间较短，更能提供定制服务，也是现今市场主流，单在2023年，民营企业在口腔医疗行业占比便达92%。 据弗若斯特沙利文资料显示，大众口腔2023年牙椅数目共有701张，在中国民营口腔医疗服务提供商中排行第五位，净利润则是中国第三高。 大众口腔业务主要由三大业务组成，包括综合牙科诊疗服务、口腔种植服务及口腔正畸服务，占集团2024年收入分别53.4%、28.4%和18.2%，但去年三大业务收入都下跌，令收入及纯利按年倒退7.9%和16.3%，达4.07亿和4,192万元。 服务费受压 集团2024年业绩下跌，全因内地实行集中采购政策，并加强监管口腔医疗机构价格。以大众口腔种植牙业务为例，整体采购成本虽在2023年按年跌15%，但由政策带来下行定价压力，加上市场激烈竞争，最终拖累口腔种植服务费用下调25%至40%，即比采购成本下跌幅度更大。 另一方面，大众口腔去年总客户就诊人次下跌，由2023年的76.9万人次，减少至2024年的74.9万人次，跌幅达2.6%，也是业绩下滑主因。集团解释主要受到翻新三家武汉口腔医疗机构，同时个别医疗中心租约到期，包括迁移武汉八家口腔医疗机构所致。截至2025年5月20日止，集团拥有62间医疗机构，较2024年底减少3间。 不过，大众口腔认为长远仍能受惠优化牙科资源配置及品牌知名度提升，预计客户就诊人次和新客户数量将重拾增长，加上服务网络规模效益提升，相信可减轻该政策对盈利带来的负面影响。 合并空间大 虽面对多项逆风，但内地口腔医疗市场仍值得看好，不单受惠居民老化及对口腔健康意识提高，还有市场极度分散，目前中国仅3%口腔医疗机构是采用连锁营运模式，加上头五大龙头企业市占率合共也不足10%，意味市场有大量潜在收购合并机会。 此外，大众口腔主攻华中地区，包括湖北、湖南、河南及江西，华中地区占中国总人口约19%，但区内每百万人口牙医数目只有184名，远低于中国平均（每百万人口269名），作为华中地区龙头的大众口腔，有望直接受益。 值得留意的是，虽然医疗机构较少受季节性影响，但口腔医疗市场却分淡旺季，由于每年七月及八月儿童及青少年在暑假期间，更容易有时间进行牙科诊断及治疗，因此每年第三季大众口腔收入略高。相反春节假期前及春节期间就诊量减少，主要是客户会推迟口腔治疗计划，故集团第一季收入通常会略低。 整体来讲，目前内地及香港上市口腔医疗股不多，包括在上交所上市的行业龙头通策医疗（600763.SH），以及在香港上市的瑞尔集团（6639.HK），但估值差异大，通策医疗预期市盈率为33.5倍，瑞尔则高达50.5倍。 目前香港新股气氛不错之际，加上行业独特，又存在收购整合空间，若大众口腔能在估值30倍下招股，料能炒上的机会甚高。然而，未来最大风险是就诊人数能否回升，及内地集中采购会否进一步拖低服务费用，一旦上述忧虑消除，相信业务将能轻易重拾增长，估值有机攀上50倍水平。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

最新：中国民营口腔医疗服务商瑞尔集团有限公司(6639.HK)周二公布，截至9月底的中期净利润为498万元，扭转去年同期的8,859万元亏损。 利好：受益于新冠疫情后业务复苏及接诊人次增加，该公司的收入同比增加14.9%至8.86亿元。 值得关注：该公司的销售成本同比上升13.1%至6.83亿元，主要是由于雇员福利开支、齿科材料及物业管理开支随业务增长而增加。 深度：瑞尔集团是一家提供中高端口腔医疗服务的公司，截至今年9月底在中国15个主要一二线城市运营123家医院及诊所。该公司以双品牌经营，分别针对一线城市中具有高购买力的富裕患者，以及一二线城市的中产阶级消费者。该公司去年成功在港股上市，但受到新冠疫情冲击，旗下多间诊所及医院需暂时关闭，加上很多患者推迟口腔治疗计划，过去三年合共录得逾15亿元亏损。 市场反应：瑞尔集团周三股价上涨，中午收盘升1%至7.81港元，处于过去52周的中下水平。 记者：欧美美 有超赞的投资理念，但不知道如何让更多人知晓？我们可以帮忙！请联络investors@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

最新：中国民营口腔医疗服务商瑞尔集团有限公司(6639.HK)周一宣布上市后首份业绩，截至3月底的全年净亏损扩大至7.01亿元，不派末期息。 利好：虽然在报告期内，新冠病毒疫情反复，不时影响该公司的业务，但其收入仍增长7.2%至16.24亿元，主要受惠于旗下诊所及医院的接诊人次稳定增加。 值得关注：由于期内向雇员发出股份酬金引致9,500万元开支，加上需支付4,250万元的上市费用，该公司期内的行政开支大增112%至2.76亿元，为亏损扩大的主因。 深度：瑞尔集团是一家提供中高端口腔医疗服务的公司，截至今年3月底在中国15个主要一二线城市运营112家医院及诊所。该公司以双品牌经营，分别针对一线城市中具有高购买力的富裕患者，以及一二线城市的中产阶级消费者。该公司今年3月成功在港股上市，但受到新冠病毒疫情冲击，上个财政年度合共有34家诊所及医院需暂时关闭1天至102天，加上很多患者推迟口腔治疗计划，令公司业务受到不利影响。 市场反应：瑞尔集团周二股价上涨，中午升3.4%至12.16港元，但仍比上市价14.62港元低16.8%。 记者：何仲尼 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

这家业务集中在华东地区、毛利率远胜同行的中高端连锁口腔医院，第二次向港交所申请上市 (more…)