美皓医疗咬紧牙关 凭高毛利率七闯港交所
这间民营齿科诊所集团六闯港交所均未能成功，最近“咬紧牙关”第七次申请上市
重点：
- 第七度向港交所递表申请上市的美皓医疗，七成收入来自同一间核心牙科医院，另外四间尚未收回投资
- 该公司毛利率高达63.6%，明显高于其他上市同业
莫莉
近年伴随着中概股回归潮，以及港交所向未盈利科技生物公司打开大门，吸引大量新股申请到港股上市。但随着新冠疫情出现，交易所审核进度受到影响，许多公司的招股文件于6个月的聆讯期限完结后仍未获审批，需要补充最新财务数据，才能继续冲刺。
企业在港交所两次或三次递表后才能成功挂牌，实属普遍现象。不过，六闯港交所都未能成功，却是相当罕见。上周一，来自浙江温州的民营口腔诊所美皓医疗集团有限公司又一次向港交所递交招股书，这已经是该公司2020年2月首次申请上市以来，“咬紧牙关”坚持的第七次递表。
在资本市场上，美皓医疗的名字似乎有些陌生，这是因为前六次申请上市时，该公司的名称为“中国口腔医疗集团”，直到近期才改名为美皓医疗。虽然曾以“中国”冠名，但公司的业务范围从未走出其老地盘浙江省温州市。
美皓医疗是温州最大私人牙科服务提供商，据初步招股文件引述的报告称，按2021年收入计，美皓医疗在温州民营牙科服务市场的市场份额约为25.2%，超过温州第二至第五大私人牙科服务提供商的总市场份额；在包含公立牙科在内的温州牙科服务市场中，美皓医疗所占份额亦有13.2%。
温州是首批对外开放的沿海城市，经济较为发达，每年人均国内生产总值接近8万元。该公司引用的报告指出，去年温州牙科服务市场的规模为7.9亿元，预计到2026年将达到13.4亿元，复合年均增长率为11%。
作为民营牙科集团，美皓医疗的业务包括口腔综合治疗、牙齿正畸、口腔修复以及种植牙，其中口腔综合治疗和种植牙产生的收入各占三成。相较于在全国扩张的瑞尔集团(6639.HK)和通策医疗(600763.SH)，美皓医疗尽管在地域上偏安一隅，却有着不错的营收表现。
依赖单一医院
从2019年至2021年，公司的收入从8,316万元逐步增至1.05亿元，今年前5个月收入则为4,686万元，同比上升36.1%。不过该公司的盈利表现略为波动，过去三年的净利润分别为1,546万元、1,498万元与3,218万元，但今年前5个月则微升6.5%至852万元。
虽然美皓医疗是温州民营牙科的龙头企业，但仅拥有5间牙科医院，其中三间位于温州市区的同一地区，另有两间位于温州市下辖的县级市，2011年开业的温州医院是公司的核心医院，对整体营收贡献超过七成。
牙科椅数量是口腔医院的关键资产，牙科椅越多意味可以产生的收入越多。截至今年5月31日，美皓医疗旗下牙科医院共有154张牙科椅，其中温州医院拥有60张，规模最小的瑞安分院仅有11张牙科椅。因此，温州医院服务的客户数目也远高于其他医院，以去年为例，便服务了4万名患者，占美皓医疗总患者数量的65.4%。
至于另外四间医院分别从2016年至2021年间开始运营，但至今未能收回投资，更有两间持续亏损。公司称，新的牙科医院通常要开业四年才能收支平衡，而2018年4月开张的瑞安分院至今仍然亏损，公司认为是疫情导致其业绩受影响。从毛利率看，美皓医疗旗下医院的协同效应有限，截至今年5月底，温州医院毛利率高达66%、鹿城医院的毛利率也有57%，但其他三间医院的毛利率仅在20%至33%。
股权高度集中
尽管新医院营收未尽如人意，美皓医疗仍然希望向其他市场扩张。招股书提到，上市筹集的资金将用于在温州以外的地区收购两家牙科医院，预计投入4,000万元。此外，公司还计划在儿童牙科领域大展拳脚，准备投入9,200万元成立两家儿童齿科医院。
美皓医疗创始人王晓敏及其妻子郑蛮为公司实控人，两人合计持股95%。在进入牙科服务行业前，王晓敏曾经在温州房产管理局任职，郑蛮则是一名教师，两人当时并无牙科相关的专业经验。自从2011年公司成立以来，美皓医疗未曾引入机构投资者。
值得留意的是，美皓医疗在2020年首次向港交所申请上市前，曾在2019年以子公司名义向股东派发3,200万元股息，而当年的净利润仅有1,546万元。派息完成后，公司在2020年初的累计亏损达620万元。为弥补营运资金缺口，它在2020年以4.25%的年利率借款2,500万元，这样的操作难免会给予投资者负面观感。
由于成本控制得当，美皓医疗去年的整体毛利率达到63.6%，远高于瑞尔集团同期的24.1%，也高于被称作“牙科界茅台(被称为A股股王)”的通策医疗，后者同期毛利率也只有46%。美皓医疗暂未披露其招股详情，其估值可用其他牙科同行的市销率作为模拟，通策医疗和瑞尔集团的市销率分别为16倍和2倍，若以中间值9倍计算，美皓医疗估值约为10亿元。但是，美皓医疗营收主要依靠核心医院，收入略显集中，其儿童牙科的扩张计划能否有效推进，将是投资者关注重点。
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