微盟和宝尊失宠于投资者

2021年07月27日

瑞士信贷的负面评价和宏观市场情绪恶化，两家电商软件巨头股价暴跌

重点：

与基本面无关的因素，包括瑞士信贷的负面评价，重创微盟和宝尊的股价
分析师认为，在中长期内，微盟可能比宝尊更有实力恢复强劲的利润增长

欧加德

近来在谈到在美国和香港上市的中国股票时，我们很少会提及公司的基本面。对于那些主要业务集中在教育或大量用户数据的公司来说，情况尤其如此，这两个领域都是中国政府目前集中整顿的重点。

这种把公司基本面放一边的情况也同样适用于电商软件，如曾经涨势喜人的微盟（Weimob，2013.HK）和宝尊（Baozun，BZUN.US; 9991.HK），它们今年初的大额涨幅在最近几周内被完全抹去。

微盟上周率先遭到大规模抛售，与它的基本面无关，而是与其长期以来的大股东之一瑞士信贷（Credit Suisse）的不信任投票有关。几天后，宝尊也收到了来自这家全球银行业巨头的类似负面投票。

微盟和宝尊都为顶级品牌提供工具，帮助它们在中国各个电商平台获客。微盟与腾讯旗下的微信紧密联系，而阿里巴巴的天猫为宝尊贡献近四分之三的销量。这两家公司都试图在主要合作伙伴之外拓宽业务，但到目前为止成效不大。

微盟的坏消息始于上周二，根据瑞士信贷当天向港交所提交的一份文件，它将对微盟的长仓从6.75%减持到3.79%。在那之前，这家银行业巨头一直是微盟几次二级股票发行的常规承销商。

减持的消息使微盟的股票上周暴跌了近20%，促使它发布了一份不同寻常的公告，表示它的运作“一切正常，（董事会）对公司未来发展前景抱有充满信心”。

此外，公告还称，微盟的董事会“并不知悉任何可能对本公司商业前景产生重大不利影响的监管制度的改变或者商业生态的改变”。这显然是指最近对许多离岸上市的中概股造成严重打击的监管不确定性。

微盟还提醒市场，它被公司董事会授权回购多达10%的公司股份。董事会表示一旦在9月初左右公布2021年中期业绩，它将考虑这样做。

微盟预计，今年上半年公司将实现小幅盈利，分析师预计这一积极趋势将在未来几年加速。摩根大通和贝莱德（BlackRock）也是微盟的大股东。

该公告实现了预期效果，至少一开始是这样，它帮助微盟的股票从上周的本年新低小幅回升。但本周，在更广泛的中概股暴跌中恢复了下跌趋势。它周一的收盘价为9.54港元（1.23美元），这使它在2月中旬创下的33.50港元的历史高点，看起来只是遥远的记忆。

就在微盟自舔伤口之时，瑞士信贷给了宝尊沉重一击。上周五，它将宝尊股票的评级从之前的“跑赢大市”大幅下调两档至“跑输大市”。这相当于从“买入”降级至“卖出”，并使宝尊的股票自那时起下跌了近25%。

瑞士信贷指出，中国对国际服装品牌的抵制是损害宝尊业务的一个主要因素。它还警告，中国政府“不断收紧监管”，表示尽管该公司有强大的执行力，但“未来的道路是崎岖不平的”。

消费者的抵制

瑞士信贷所说的抵制活动始于今年3月，由中国的消费者发起，作为对西方批评中国在新疆地区侵犯人权的回应。服装零售商H&M是这场运动的主要打击目标，但鞋类制造商耐克（Nike）、阿迪达斯（Adidas）和彪马（Puma）也都受到牵连。

宝尊与陷入抵制行动的主要国际品牌关系尤其密切。例如，该公司在最新的财报中称，耐克是其主要客户。

甚至在瑞士信贷突然抛弃对微盟和宝尊之前，中国的科技股就已经在中国政府的全面整治行动中承压。整治行动的重点是那些使用备受争议的“可变利益实体”（VIE）结构的公司，这种结构让它们在中国境外成立控股公司。这些控股公司随后成为在纽约和香港上市的载体。

微盟和宝尊都采用这种结构，并在开曼群岛注册，就像目前在纽约上市的绝大多数中国企业一样。据报道，中国政府正在考虑制定新的规定，要求中国公司在走这条路之前必须获得政府批准——这在以前是不需要的。

因此，在基本面几乎没有负面消息的情况下，微盟和宝尊今年早些时候的大幅上涨已经全部回吐，甚至还不止。今年迄今，这两只股票累计下跌了30%甚至更多，而恒生科技指数的跌幅为20%，虽然大，但没那么大，微盟是它的30个成分股之一。

对于任何一个在当前动荡的市场中仍在寻找交易机会的选股者来说，微盟和宝尊今年的利润预计都不会有太大增长。但从中长期来看，微盟看起来状况会更好一些。

分析师认为，这两家公司将在2022年和2023年恢复快速增长，部分原因是微盟和宝尊等许多软件即服务（SaaS）提供商的营收记录存在延迟效应。

路孚特（Refinitiv）调查的分析师一致认为，宝尊在2022年将实现约43%的利润增长，一年后为31%。微盟似乎更为强劲，其2022年的盈利预计将增长三倍，随后在2023年增长88%。

从短期来看，由于宝尊与主要国际服装品牌的联系更加紧密，它看起来更容易受到中国抵制行动的后续影响。微盟在这方面相对没有那么脆弱，因为其商业模式与特定品牌的直接联系较少。

宝尊为品牌提供全方位的电子商务服务，从管理它们面向消费者的网站，到帮助它们进行后端仓储和配送。相比之下，微盟更注重营销，但它正在扩大服务范围，并向服装、美容、母婴和便利店等新的产品领域进军。

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电子商务

电商, 微盟, 软件, 宝尊

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2025年04月21日

0590.HK

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2025年04月21日

简讯：PCB设备制造商大族数控拟赴港上市

深圳上市的PCB设备制造商深圳市大族数控科技股份有限公司（301200.SZ）周一公布，拟发行H股股票并在香港交易所主板上市，以提升国际市场竞争力。公司已聘请安永会计师事务所为审计机构。成立于2002年的大族数控，是中国印刷电路板（PCB）专用设备生产商之一，主要从事PCB专用设备研发、生产和销售业务。产品包括PCB钻孔、检测、曝光、成型设备等。其控股股东为大族激光（002008.SZ）。公司2024年收入33.43亿元，同比增长104.56%，净利润3.01亿元，同比增长122.20。今年首季收入年增27.9%至9.6亿元，净利润1.17亿元，同比增加83.60%。公司股价自2022年上市以来，已下跌50.3%至38.06元左右，市值约159.8亿元。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月21日

301200.SHE

Waer maker Epiworld file for Hong Kong listing

价格下行代工腰斩瀚天天成靠国策突围？

全球碳化硅外延片市占第一的瀚天天成，正面对行业整合与价格下滑的双重压力重点：去年公司收入下滑14.4%，但净利润上升36% 政府补贴占公司净利润约67% 李世达随着新能源车、光伏产业与工业能源等需求的快速增长，第三代半导体如碳化硅（SiC）领域已成为兵家必争之地。如同碳化硅本身的特性——耐高温与耐高压，这个领域的参赛者正进行一场效率与耐力的比赛，迎来各自的“冲刺区间”。在英诺赛科（2577.HK）、天域半导体之后，中国第三代半导体又一重要玩家——瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司，正式向港交所递交上市申请，期望募资加码产能与技术研发，在全球市场一争高下。第三代半导体指的是氮化镓（GaN）与碳化硅（SiC），这两种材料比硅晶圆具有高功率、耐高温、高电流密度、高频等特性，是生产功率半导体器件的绝佳材料，成为通信设备、新能源车与光伏组件更好的选择。在特斯拉（TSLA.US）Model 3车型率先采用碳化硅逆变器的带动下，目前碳化硅市场超过七成的需求来自新能源车。成立于2011年的瀚天天成，创始人赵建辉是碳化硅行业内的顶级科学家，为全球第一位因对碳化硅技术研究和产业应用做出重大贡献而获选IEEE Fellow（IEEE院士）的研究者。在顶尖科学家的带领下，公司的发展颇为顺利。申请文件引用灼识咨询的报告指，自2023年来，按年销售片数计，瀚天天成是全球最大的碳化硅外延供应商，2024年的市场份额达31.6%。另外，瀚天天成也是全球率先实现8英寸碳化硅外延片量产的生产商。财报显示，2022年至2024年，瀚天天成通过自产和代工业务模式销售了8.54万片、20.06万片、16.44万片碳化硅外延片。其中，6英寸碳化硅外延片销量占比超95%，8英寸则占4.5%。同样以碳化硅技术为主，也正申请港股上市的天域半导体，2023年碳化硅外延片销量为13.2万片，较瀚天天成少6.86万片。8英寸外延片方面，天域半导体销量为15片，同期瀚天天成则为285片，后者至2024年更大增至7,466片。从收入看，2022年至2024年，瀚天天成收入分别为4.41亿元、11.43亿元和9.74亿元，2024年收入同比下滑14.8%。公司收入缩水，与碳化硅外延片价格下滑有关。由于此前几年碳化硅衬底产能大规模扩充，2024年市场供需失衡，出现了供大于求的现象，6英寸碳化硅衬底的价格在2024年出现大幅下滑，带动了外延片价格同步下滑。 2020年至2023年，6英寸碳化硅外延片价格从每片1.14万元降至9,800元，2024年进一步降至每片7,300元，降幅达到25.5%。价格下滑也令公司毛利率从2022年的44.7%降至2024年的34.1%。代工收入腰斩另外，代工收入的大幅减少，也是导致收入下滑的原因。2024年，公司外延片代工收入仅为1.21亿元，同比下滑58.7%，占总收入比例从2022年的35.5%降至2024年的12.4%。全球碳化硅市场正逐步被IDM（垂直整合）模式主导，国际大厂如Wolfspeed（WOLF.US）、英飞凌（IFX.DE）透过自建全流程产线削弱第三方代工需求。同时，国内头部企业如比亚迪(1211.HK; 002594.SZ)、三安光电（600703.SH）也开始自建外延产线，使得代工空间进一步压缩。值得一提的是，公司收入主要来自海外客户，2024年约为7.66亿元，占总收入比重达78.7%。申请文件中提到，公司业务可能受到地缘政治紧张、国际贸易政策、国际出口管制及经济制裁的重大不利影响。利润依赖政府补贴尽管收入与毛利率双双下降，公司净利润却不减反增，2024年年增36%至1.66亿元，最主要的原因便是政府的补助增加。发展第三代半导体已被中国政府列入国家战略重点，视为半导体产业“弯道超车”的突破口。各级政府纷纷出台专项扶持政策。过去三年，瀚天天成收到的政府补助分别为1,351万元、4,735万元、1.12亿元。2024年，政府补助占净利润达67.5%。自成立以来，瀚天天成完成了多轮融资，投资方包括华为旗下的哈勃科技、华润微电子（688396.SH）、芯成众创、厦门高新投及火炬创投等，去年12月完成一笔有厦门国资参与的10亿元融资后，公司估值达260亿元。在技术突破与产能扩张的带动下，瀚天天成已成为全球碳化硅外延片的领先企业，然而面对价格下行、行业整合与地缘政治等压力，“扩张”不再能解决所有问题。所幸在政策支持下，行业仍处在快速发展的阶段。同样在港股上市的英诺赛科，上市后股价一度上涨逾110%，目前涨幅仍超30%，考虑到同类公司仍属稀缺，代表中国碳化硅技术自主的瀚天天成，仍有机会受到追捧。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月21日

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