变种病毒连累 滔搏遭拖后腿

这家与大型品牌Nike和 Adidas合作的体育用品零售商，最近三个月的销售降了20%到30%

重点：

• 滔搏销售面积仍然录得增长
• 公司估值比同业折让不少，大行目标价比现价高36%

何仲尼

今年第三季，新冠变种病毒在中国多个省份扩散，居民消费意愿下降，加上全国近20个省市陷入限电状态，无论制造、物流与零售行业也受到影响，拖累零售数字增速放缓。有运动用品零售商交出了强差人意的成绩表，触发投资者抛售。

从事运动鞋服产品销售、并向其他零售商出租联营销售商业场所的滔搏国际控股有限公司(6110.HK)，最新业务表现让市场失望。公司本周二收盘后公布今年9月到11月的第三财季运营情况，表示集团的三大销售途径：直营零售门店、电子商务平台与下游零售商的销售总和，将录得20%到30%的同比跌幅。

从年初开始，中国的社会消费品零售总额增速，一直处于明显下降态势。今年1到3月，因为去年初爆发新冠疫情的低基数效应，消费总额录得30%以上的同比增速，但从第二季开始，增长已经下跌到12%左右；到了8月，受到新冠变种病毒扩散与限电令拖累，零售数据同比升幅更降到仅2.5%，在9月至11月，也只能维持3.9%到4.9%的单低位数同比升幅。参考滔搏最近三个月业务表现，与全国消费数据表现可谓不谋而合。

滔搏是从2017年私有化的百丽国际、于2019年10月分拆上市的运动业务，主要经营两大国际品牌Nike(NKE.US)与Adidas(ADS.DE)的直营零售门店，截至今年8月底，在全国拥有7,785间门店，覆盖360个城市。

门店面积升7%

虽然销售额大降，但公司没有减少规模。滔搏表示，截至11月底，旗下直营门店毛销售面积比上季末增加3.9%，同比更增长7%，反映公司正继续执行〝小店搬大店〞，开拓巨型卖场的策略，但遇上逆转的市况，加上成本持续增长，可能不利公司财务状况。

滔搏在消息公布的翌日大挫，其股价周三跌了6.8%，以8.01港元(6.54元)报收，成交量也大增一倍以上；到了本周四，股价仍然没有回稳迹象，当日曾挫6%，收盘跌约3%。总结滔搏今年走势是先升后跌，其股价曾经在2月涨到13.78港元历史新高，其后反复下挫，以周四的收盘价7.78港元计算，比高位累积下跌44%。

滔搏股价表现波动，可能因为其业务表现突然陡转直下，杀市场一个措手不及。参考其截至8月底的中期业绩，其收入仅同比微减1%到155.7亿元(24.4亿美元)，股东应占利润更增加9.3%到14.3亿元，并增派8.3%中期股息到每股0.13元。

当时管理层表示，相比全球疫情反复，中国情况相对稳定，加上公众健身和健康意识提升，有利运动用品消费持续增长。虽然面对传播能力显着增强的变种病毒，但滔搏持续巩固和品牌伙伴的深度合作，总销售面积不断提升，并藉数字化加深了解消费者需要，有助覆盖更广泛的消费者群体。在公司乐观预期下，销售额却在随后的3个月大幅下跌，难怪杀了投资者一个措手不及。

环顾中期业绩，公司业务收入并不多元，主要由零售业务提供核心收益，今年上半年营业额达到127亿元，占总收入81.6%，比去年同期的82.5%微减，批发业务与联营费用收入，分别只占17.4%与0.8%。由此可以理解，当疫情扩散影响居民外出与消费意愿，公司收入自然首当其冲。

滔搏的第三季运营数据出炉后，大行纷纷表达关注。虽然美银证券认为疫情持续令新产品到货速度减慢，滔搏的销售表现会因供应链中断而受到压力，但受惠公司市场份额持续增加，若未来发展非核心品牌或与新品牌合作，会带来潜在增长机会。

该行对滔搏维持买入评级，目标价调降15%到10.6港元，比现价高约36%，以反映明年和2023年的收入预测分别下调11%和13%。

市盈率仅13倍

瑞信也指出，全球供应链持续受限、消费需求低迷以及高基数效应，滔搏第四季业绩可能面临压力，影响股价表现。该行说，在体育用品板块中，最看好代工生产，其次是体育用品品牌，最后才是像淊博这样的零售商，因此把其明年盈利预测下调18%，并维持中性评级，目标价由10港元下调到8.4港元。

大行的目标价，仍然比现价存在溢价，可能因为该股的估值比同业低。滔搏最近的市盈率(price-to-earnings ratio)约13倍，在香港上市的同业中，安踏(2020.HK)、李宁(2331.HK)与特步(1368.HK)的市盈率为34倍到56倍，但三者主要从事一条龙式制造到零售业务。如果与国际品牌Adidas与Nike相比，它们市盈率为33倍及43倍，可见滔搏的市盈率折让颇大。

突如其来的新冠变种疫情，拖了一下滔搏的后腿，但无论从行业前景与估值出发，其基本面仍然良好，也许这正是个好机会，测试这家公司面对逆境的韧力。

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