乐普生物欠收入上市筹运营资金

2022年02月15日

这家生物科技公司未有任何药物销售收入，而且资金只够维持三个月开支

重点：

正在招股的乐普生物目前未有产品可以销售，过去两年多亏损达16.4亿元，手持现金及现金等价物只余下2.61亿元，急需上市筹集新资金
公司的国际配售虽然获得足额申购，但公开认购反应不佳

裴梓龙

你知道什么是PD-1吗？有听过医学治疗的“聪明导弹”吗？OV是什么，你又是否了解呢？其实以上三种都是治疗肿瘤的药物，而且是近年的股市热炒题材。与上述三种产品关系密切的生物科技企业乐普生物科技股份有限公司(2157.HK)已在香港招股，并已于今天中午截止，但公开市场反应不太理想。截至本周一，国际配售虽已录得足额申购，但公开市场的融资申请只录得小幅超额申购，或反映投资者对这家公司存在疑虑。

这次是乐普生物第二次申请。去年四月，当免疫检查点抑制剂 (PD-1)赛道的生物科技股份大受市场追捧之时，乐普生物已经递交上市申请，但最后未能通过聆讯。上一份申请失效后，乐普生物立即重整旗鼓，去年10月29日再次冲击港股，终于在2月通过聆讯，随即展开招股程序。为什么它这么着急、即使在目前生物科技股被市场抛售的时间，仍然坚持招股上市呢？只要翻开它的财务报表，读者就能有深入理解。

乐普生物声称是中国唯一一家既有新药药证申请报产阶段(NDA)PD-1单抗、也有多个临床II期抗体偶联药物(ADC，又称聪明导弹)管线产品，同时布局溶瘤病毒(OV)药物的药企，但至今还没有任何产品销售收入，收益主要来自政府补贴、金融产品投资与租金等。

截至去年8年底，其收入只有460万元，但亏损额高达6.62亿元，同比大增82.6%；而在2020年和2019年，也录得5.2亿元和4.54亿元亏损，反映两年八个月的总亏损达16.4亿元。

巨大亏损来自高额的研发开支。公司2019年的研发支出为2.29亿元，2020年达3.54亿元，去年首8个月更至5.09亿元，连行政开支也同比增加1.2倍至1.08亿元。然而截至去年8月底，公司的现金及现金等价物只剩下2.61亿元，资金仅能维持三个月左右，所以急需上市筹集资金。

虽然如此，乐普生物的赛道相当广阔，其中在ADC药物领域可以说是国产龙头，目前已有5款相关产品处于临床阶段，领先其他同类药企。ADC的抗体部分可以直接精准瞄向癌细胞，将细胞毒性的化学物带入癌细胞，最终把癌细胞杀死，像导弹一样直接命中目标。

根据招股文件引述的市场数据，到2030年全球ADC药物市场规模达207亿美元(1,317亿元)，而在中国，ADC药物的市场规模到2024年将达74亿元，并到2030年翻几倍到到292亿元，复合年增长率达25.8%。乐普生物两款ADC核心产品MRG003和MRG002都处于临床II期，前者是中国首创的靶向表皮生长因子受体(EGFR)药物，后者是针对乳线癌、胃癌及尿路上皮癌的创新ADC。

上市估值比C轮融资低

至于PD-1肿瘤免疫治疗，是目前中国肿瘤药物的黄金赛道，主要透过药物来增强自身的免疫系统打败癌细胞。乐普生物的PD-1产品是公司的管线支柱，其中HX008是公司即将商业化的第一个产品，在黑色素瘤和MSI-H/dMMR实体瘤两个适应症的上市申请，已被国家药品监督管理局药品审评中心受理，而MSI-H/dMMR还获得优先评选。

除了ADC和PD-1外，乐普生物正积极布局溶瘤病毒(OV)领域，其中CG0070产品在接受卡介苗治疗失败后的高恶性非肌层浸润性膀胱癌患者中，有非常突出的疗效及安全性，已经获批在国内临床试验。

但市场最关注的，始终是乐普生物的产品仍未上市，公司也提醒有可能无法成功开发或营销核心产品。所以，投资者买的就是一个希望，押注该公司产品可以成功投入市场，上市前已经下注的包括阳光人寿、平安资本、维梧资本及上海生物医药基金等，分别参与了公司的三轮融资，提供24.52亿元资金，令公司在最后一轮融资的估值达102.6亿元。然而，以招股价6.87至7.38港元计算，乐普生物上市后的市值只有约89.8亿元至96.4亿元，估值比C轮融资更便宜，反映公司真的急于上市。

最近港股市场的生物科技股表现不佳，产品同样以PD-1为主的信达生物(1801.HK)年初至今已累挫约四成，同类公司君实生物(1877.HK)也跌了接近两成；另外，有研发ADC药物的荣昌生物(9995.HK)也蒸发了约40%。市场面对美国加息周期，资金正离开这个板块，而乐普生物的产品未来能否获批上市，目前仍是未知之数。

一直有留意生物科技股的光大证券国际财富管理策略师温杰分析说，乐普的PD-1及ADC虽然有不错的市场发展潜力，但公司没有盈利也没有销售收入，根本难以估值，“最近港股市况不理想，很多同样做PD-1或ADC的生物科技股都下跌了不少，而且乐普的产品还没有销售，当市场有大量选择，即使你真的看好PD-1或ADC这个赛道，为什么一定要选择投资乐普呢？”

他认为，投资像乐普生物科技这种公司，更像是一场赌博，“你是在赌它的研发能力，当未来有药物成功销售，便有机会赚大钱。但是，目前美国利率上升，资金成本增加，对这类需要大量研发资金的公司最为不利。”因此，他对该股仅保持观望态度，不建议投资者申购。

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2025年09月30日

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掀起中国咖啡战三年库迪疲态毕现

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2025年09月30日

Pagoda taps investors with stock placement to repay high debt after weak results

业绩下滑债务高企百果园配股集资还债

经营水果零售的百果园，公布中期业绩不久，即以大折让配股集资重点：公司今年上半年業績轉盈為虧蝕逾3億元分店量大減近三成至4,386家　白芯蕊中国水果零售市场规模已超过1万亿元，行业有三大龙头，以“南百果、北鲜丰、西洪九”之称，当中“南百果”便是在香港上市的深圳百果园实业（集团）股份有限公司（2411.HK），但公司近年业绩滑落，2025上半年业绩更进一步恶化，最新更宣布大折让逾19%配股。主打水果销售的百果园，完成公布中期业绩后，上周宣布按每股1.17港元，配售2.795亿股新H股，占扩大后H股总数约16.1%，较前一日收市价1.45港元大幅折让19.31%，集资3.27亿港元，当中2亿港元用作支付贸易应付款项，1亿港元用作偿还银行贷款。百果园于2001年在深圳成立，2023年1月在港交所挂，据当时招股文件指，集团是中国最大水果零售商，但市占率只有1%，大股东是董事长兼执行董事余惠勇。经过此次配股后，其股权也从19.5%摊薄16.5%，但仍是最大单一大股东。业绩盈转亏回顾百果园表现，上市后首年业绩硬净，2023年盈利录得增长11.9%至3.62亿元，但踏入2024年业绩开始走样，单是上半年纯利就大幅倒退66.1%至8,851万元，整个2024年业绩更由盈转亏蚀3.86亿元。至于股价，在2024年便累计大跌76.9%。集团在2024年业绩公布后解释，因竞争加剧加上消费者需求变化，以及自身经营周期调整带来挑战，导致业绩走样；但奇怪的是2024上半年业绩开始倒退，到2024下半年业绩转差，管理层忽然变得积极，频频在市场回购，2024年全年回购约4,920万股，金额达6,837万港元。同时在2024业绩大亏下，也派末期息每股0.0065元。不过，从年初迄今起，回购的手影又未再出现，继2024年大幅亏损3.86亿元后，2025上半年亦亏损3.42亿元。再者，百果园的短期银行借款接近23亿元，非即期银行借款也亦达2.67亿元，资本负债比率由去年底的89.3%，增至今年上半年的103.5%，反映情况不大乐观。由于业绩进一步恶化，集团大刀阔斧搬迁或关闭租金费用率高、人工费用高或经营业绩较差的劣势门市，更专注优势门店，因此零售门店总数按年净减少1,639家至4,386家。另一方面，百果园2024下半年采取措施优化毛利率较低产品，以满足消费者在消费疲弱下，对高品质与高性价比产品要求，包括丰富产品种类及优化产品组合。从毛利率角度业务已趋稳，由2024年底的3.1%，升至2025上半年的4.9%。生鲜产业链损耗高不可否认，内地水果零售市场规模大，但前五大企业市场占有率只有3.6%，理论上业务发展及合并空间巨大，但百果园问题除了内地消费降级影响外，行业供应链问题才是关键所在。据内地券商开源证券指，中国水果种类繁多，水果是易腐食品，每种水果质量标准、保存要求都不同，故新鲜度和品质要求较高。另一方面，水果产地多，涉及不同农场、种植者和批发商，供应链也复杂，对多数小型水果经销商库存管理难度大，因此要统一整条供应链较为困难，形成水果产业链经常出现存放效率低、高损耗率等问题，单是中国生鲜产业链整体损耗率达25%，变相阻碍产品附加值提升。为减少损耗，实现经营效率全面提升，加上现代种植技术和农业科技发展，业内企业引入数字科技，优化果品品质、减少损耗，以实现经营效率的全面提升。为针对痛点，百果园已在内地建立7个总仓及428个城市仓，提升供应链效率，以满足中小型水果供应商和夫妻老婆店的采购需求。整体来说，百果园目前市账率只有0.2倍，市销率不足1倍，理论上估值处于偏低水平，配合毛利率有止跌回升的迹象，令股价在低位有支持，奈何集团整体收入下滑，加上内地楼市疲弱情况未改，令“财富效应”带动的乐观消费模式变得保守，消费者变得更为谨慎，直接打击各零售行业。同时公司未来仍需为物流设备作大量投资，因此百果园业务前景挑战大，中短期故事仍欠吸引力。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年09月30日

2411.HK

重点：