金力永磁概念特别 此刻上市生不逢时？

这家生产高性能稀土永磁材料的国企，将登陆港股市场双重第一上市

重点：

• 金力永磁计划在港股市场筹资最多50.6亿港元，其招股价比A股折让最多39%
• 市场分析认为，中美贸易纠纷的背景，可能限制该股上市后的表现

何仲尼

稀土金属，是元素周期表其中17种金属化学元素的合称，由于它们在地壳分布相当分散，不易被集中开采，但却被广泛应用于国防、通讯及机械等重要领域，因此是各国兵家必争之地。

拥有国企背景、生产高性能稀土永磁材料，并于2018年在深圳上市的金力永磁(6680.HK；300748.SZ)，上周五在港股市场招股，本周五(1月7日)中午截止，最多筹资50.6亿港元(41.3亿元)，主要用于建设新生产基地与扩展全球产业链。虽然公司受惠各国政府扶持节能减排产业的大趋势，但面临客户过份集中及贸易制裁风险，加上港股市况疲软，其定价相对保守，或反映管理层对招股反应并非满怀信心。

什么是稀土永磁材料？它是部分稀土金属与其他金属组成的合金，经磁场充磁后制成的一种磁性材料，金力永磁生产的钕铁硼永磁材料，能应用于新能源汽车、风力发电机与节能变频空调等产品。据招股文件引述弗若斯特沙利文的数据，该公司的高性能稀土永磁材料产量市场份额约为14.5%，排名全球第一。

需求持续增加

金力永磁表示，稀土永磁材料需求持续增加，全球消耗量由2015年的约14.6万吨增至2020年的21万吨，并预期到2025年进一步增至30.5万吨。公司收入因此受惠，从2018年的12.8亿元(2亿美元)增至2020年的22.9亿元，单是去年上半年已录得17.7亿元营业额。公司的毛利逐年递增，毛利率也相当稳定，过去三年半维持在21.1%到24.3%水平。

稀土永磁生产技术门坎高，有助维持客户黏性，但这同样是一把两面刃，就是过份依赖个别客户。从2018年起的三年半，首五大客户占公司的销售额67.6%到73.4%，当中最大单一客户销售比例占近三成。公司也坦承若合约届满后，一旦主要客户流失，将对业绩造成不利影响。

为解决这个痛点，公司积极“走出去”，2020年9月与电动车巨企特斯拉(TSLA.US)签署协议，为对方提供稀土永磁产品。成为特斯拉概念股后，预计会对经营业绩产生积极影响，并减少对个别客户的依赖。

但是，透过海外客户分散风险，却可能招致另一风险。由于金力永磁在美国、欧洲与日本等地经营海外附属公司，即便近年海外收入只占一到两成，但鉴于这些地区与中国的外交关系多变，其业务可能受到国际经济及财务制裁的影响。

对公司影响更直接的，是美国商务部宣布启动第232条款调查，以确定进口永磁材料对美国国家安全的影响，将来可能导致美国对其进口材料征收额外关税或施加限制。

因应中国为全球最大稀土生产国，为减低依赖，美国及澳洲都致力发展稀土产业，澳洲总理莫里森表示，澳洲会积极促成可靠、有竞争力的供应链；而美国国防部及能源部亦从2019年开始资助稀土基础研究，并资助盟国进入稀土产业。

中国也于去年12月作出应对，宣布成立央企中国稀土集团，直接隶属于国务院国资委，以整合市场资源、增加科研投入及提升稀土产品附加值，打造有全球竞争力的一流稀土巨企。

面对上述两大风险，金力永磁招股价偏向保守，区间为33.8港元到40.3港元，比上周五A股收盘价44.89元人民币(约55.1港元)，出现最多近39%折让。

定价偏向保守

参考去年上半年经调整纯利、假设下半年维持不变，全年纯利约4.4亿元，若公司以招股区间中间水平37港元定价，H股市盈率约48倍。以同样方法估值，在港股上市的同业，唯一业务较接近的中国稀土(769.HK)市盈率约95倍；在A股上市的正海磁材(300224.HK)、五矿稀土(000831.SZ)与北方稀土(600111.SH)，市盈率为47倍到109倍，反映金力永磁A股的64倍估值，是位列行业中间偏低水平。

金力永磁定价稍低，并获得华润集团、中信保诚与高瓴资本等大腕支持，但公开招股反应冷淡，首两天只录得2亿港元〝借钱打新〞申购，仅及40%公开筹资部分金额，反映投资者对该股的独特概念并不买账。

香港股票分析师协会副主席郭思治认为，在中美贸易争端持续的情况下，恐怕美国未来会对进口稀土产品施加更多限制，金力永磁位处“风眼”，很难摆脱阴影。

对于该股的IPO定价，郭思治说，A股与港股不同步，前者存在溢价的现象由来已久，即便估值保守，不代表有空间收窄差距；他指出港股最近成交额与走势疲软，加上香港的新冠Omicron本地感染个案增加，投资者心态将会更加悲观，不利招股反应。

他相信金力永磁将以招股区间低端水平定价，而且有机会在首天破发，不宜视为炒短线选择。

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