网龙盼从教育牟利 但投资者渐失耐性

去年，该公司的教育部门虽然录得亏损，但营收依然超过了资历更老的游戏部门

重点：

• 网龙去年下半年营收下滑1.5%，扭转了上半年增长26%的局面
• 该公司正在奠定基础，希望利用旗下普罗米休斯品牌的课堂交互显示面板，转型为高利润率的教育服务供应商

阳歌

教育赚钱，但游戏更赚钱。

网龙网络控股有限公司(0777.HK)正是在周二香港开市时候学到了这一课，因为投资者在其发布的年度业绩报告，发现其2022年下半年营收缩水、利润大幅下滑，因此对其股票进行了惩罚。网龙的收入来源包括游戏和教育服务，该公司是中国成立时间最早的游戏公司之一。

总的来看，网龙在长达20年的历程里，凭借强大海外市场保持游戏业务持续盈利的能力，相对令人赞叹。除了行业龙头腾讯控股(0700.HK)和网易(NTES.US；9999.HK)外，鲜有中型游戏公司能够做到这样。

与此同时，该公司正在打造一项看上去颇为明智的教育战略，包括将旗下交互式面板作为重要的教学助手，引入中国和世界各地的课堂。虽然这项业务的利润率非常低，但网龙正在为推出用于这些面板的教学软件打基础，后者是一项利润率要高得多、并能带来经常性收入的业务，也就是软件即服务(SaaS)。

该公司尚未从利润率更高的教育SaaS业务中获得回报。但它在去年中达成了一项战略合作，并在去年晚些时候进行了一项重要的收购，都是在朝着这个方向迈进。它能否成功是另一回事，因为其以普罗米休斯品牌销售的教育互动面板去年的总销量仅为 25.3万块。虽然比2021年增长了37.5%，但这个数字仍然相对较小。

投资者对教育部门的潜力不以为然，关注的反而是该公司去年下半年收入下滑和利润暴跌。报告发布后的第二天，该股开盘下跌15%，全日跌幅为14.5%。

该公司在中国风险最大的两个行业开展业务，事实上，它在成立20多年后仍能保持盈利，似乎还是比较令人惊叹。

中国观察人士都知道，它核心的游戏业务经常受到中国监管机构打击，因官方试图控制该行业，以减少对中国年轻人的影响。民办教育服务也是一个敏感的领域，是两年前的一场大规模整顿行动的对象。一些公司通过将重心从K-12教育转移到不那么敏感的大学生和成年人而幸存了下来，不过多数尚未恢复盈利。

根据我们用该公司最新财报中的数据进行计算，网龙去年保持盈利没有任何问题，尽管其下半年的利润与上年同期相比下降57%至2.69亿元，这标志着上半年利润下降21%的情况有所加速，因为该公司深处中国严格的防疫措施造成的动荡之中，加上最近对游戏和教育打击行动的影响，仍然挥之不去。

网龙总结称，2022年是“机遇与挑战并存的一年”，这与很多中国企业的看法一致。

游戏行业的“老司机”

虽然网龙不大为人所知，但它是中国最早的一批游戏公司之一，历史可以追溯到2001年。多年来，它合作的都是迪士尼(DIS.US)和艺电(EA.US)这样的大公司，2014年它还成立了一家合资企业，布局教育服务。

游戏和教育对公司业务的贡献各不相同，但至少在过去五六年里，两者大致为五五开。去年，教育收入超过游戏，后者的收入在下半年下降7.8%，前者则增长5.6%。这导致该公司下半年的整体收入下降1.5%至36亿元，扭转了上半年26%的收入增幅。

从更广泛的角度看，网龙多元化的收入流，从总体上来看还是表现不错。最大的问题在于，这两项业务在盈利能力上的巨大差距。游戏行业利润丰厚，去年毛利率高达95.6%。教育大不如前者，至少在这方面，它的毛利率只有23.2%，较上一年的30.8%大幅下降。

该公司正在努力提高教育业务的盈利能力，为推出利润率更高的服务奠定基础，也就是将硬件产品互动面板销往海内外的教室。为此，它在12月收购了一家名为Explain Everything的数字白板平台运营商，并表示将利用该公司创建课程、活动和交互式演示，通过旗下的普罗米休斯面板来提供。

去年6月，网龙还与一家名为Merlin Mind的公司建立了战略合作伙伴关系，后者专注于人工智能技术，网龙希望将其构建到未来基于SaaS模式的教育产品和服务中。

该公司还继续投资于游戏业务，去年研发团队增加了300名成员，为2023年预期的市场复苏机会做准备。该公司也继续在全球范围内拓展该业务，以便实现市场的多元化——中国市场虽然利润丰厚，但易受打击，去年海外市场占其游戏收入的16%。

周二的股价大跌，标志着投资者对网龙股价的持续低估。该股目前的市盈率仅有7倍，远低于网易的21倍，以及职业培训服务提供商中国东方教育(0667.HK)的33倍。

这种怀疑至少在一定程度上不无道理，因为它的教育业务目前仍在亏损，该公司需要证明这块业务能在未来一两年实现盈利。它的盈利战略显然是有效的，目前正朝着这个方向采取正确的行动。在如此多变的环境下，该公司能够长期保持经营似乎也表明，该公司的教育业务还是有一定成功的机会。

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