国家药监局正式批准康希诺旗舰产品曼海欣的适用年龄扩大，进一步打开了产品的市场空间
重点：
- 康希诺也存在产品结构过于单一的隐忧，曼海欣收入占公司总营收的比例高达九成
- 面对竞争压力巨大的国内市场，康希诺早已启动国际化市场的开拓
莫莉
2025年对疫苗行业而言十分艰难，新生儿人口下滑导致传统市场萎缩，HPV疫苗、流感疫苗等成熟品种陷入惨烈价格战，行业整体笼罩在“增收不增利”甚至大幅亏损的阴霾之下。不过，曾因新冠疫苗而备受关注的康希诺生物股份公司（688185.SH，6185.HK）却在2月26日交出了一份营收稳健增长、净利润成功扭亏为盈的成绩单。
根据业绩快报，康希诺2025年实现营业总收入约10.68亿元，较上年同期的8.46亿元增长26.18%，归属于母公司所有者的净利润约为2,787.27万元，而2024年尚亏损3.79亿元。不过，康希诺得以实现扭亏为盈主要依赖政府补助等非经常性收益。扣除非经常性损益后，公司净亏损为9250.07万元，虽较上年同期的4.41亿元亏损大幅收窄，但仍未实现主营业务层面的全面盈利。
康希诺业绩改善的主要引擎是旗舰产品四价脑膜炎球菌多糖结合疫苗“曼海欣”（MCV4）的销售额持续增长。作为中国市场上首款且唯一获批的四价流脑结合疫苗，曼海欣自2021年底上市以来，凭借其覆盖血清型更广、免疫效果更优、且能为3月龄婴幼儿提供早期保护的优势，在中高端自费疫苗市场持续渗透。
2月24日，国家药监局正式批准曼海欣的适用年龄由3月龄-3周岁扩大至3月龄-6周岁儿童，进一步打开了产品的市场空间。这也刺激了康希诺的A股股价在春节假期过后快速上行，4个交易日连续上涨，累计涨幅达到了12.6%，港股股价的涨幅相对温和，同期的累计涨幅为4.7%。
但是，康希诺也存在产品结构单一的问题。2025年上半年，公司营收增长几乎完全依赖曼海欣和美奈喜（MCV2）两款流脑疫苗，该产品线收入达3.64亿元，占总营收的97%。其他业务贡献微弱，新冠疫苗同期仅实现收入1041.3万元，占比约2.7%；而2023年与阿斯利康签约的CDMO业务，随着新冠需求锐减，在2025年上半年已不再贡献收入。
这种严重的单品依赖模式，不仅使康希诺的抗风险能力脆弱，也使其盈利基础面临竞争者的挑战。曼海欣赖以生存的独家市场地位即将被打破：智飞生物（300122.SZ）的四价流脑结合疫苗已于2025年5月获得生产注册受理，沃森生物（300142.SZ）的同类产品已完成III期临床试验主要工作。一旦竞品上市，市场将从“一家独大”变为“多方混战”，价格压力将不可避免，公司79.3%的高毛利率恐难维持。对于康希诺而言，核心产品的任何市场波动或利润侵蚀，都将对其整体业绩产生放大性冲击，甚至可能逆转刚刚实现的扭亏态势。
疫苗行业遭遇寒冬
2025年中国新生儿仅792万，较2024年减少162万，儿童疫苗需求明显萎缩。同时，HPV疫苗、流感疫苗等成熟品种陷入激烈价格战，行业普遍陷入亏损状态。智飞生物预计2025年归母净利润亏损106.98亿元至137.26亿元，万泰生物和百克生物分别预计净亏损最高4.1亿元和2.72亿元。
面对高度内卷的国内市场，康希诺早已启动国际化市场的开拓。2024年底，曼海欣在印度尼西亚获批注册并于2025年9月正式发往当地市场，实现了继新冠疫苗后的创新产品再次出海。公司计划将其市场拓展至东南亚、中东、南美及北非等更多地区。与此同时，公司积极推动技术出海，例如在印尼启动吸入用肺结核疫苗的I期临床试验，与马来西亚机构合作开发mRNA多价流感疫苗。
2025年6月，公司自主研发的13价肺炎球菌多糖结合疫苗“优佩欣”（PCV13i）获得上市批准，并于同年9月正式发货。这款采用CRM197和破伤风类毒素双载体技术的疫苗瞄准了国内巨大的肺炎疫苗市场，有望成为公司业绩的第二增长曲线。
当前康希诺的市净率约为1.53倍，疫苗行业龙头智飞生物的市净率为1.36倍，显示市场对康希诺的创新产品管线给予了更高的成长预期溢价。短期来看，曼海欣的持续放量、优佩欣的市场导入以及费用控制的成效，将是公司能否巩固盈利势头、并实现扣非净利润转正的关键，值得投资者密切跟踪。
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