唯品会业绩下滑仍专注品牌特卖

2022年02月28日

这家电商龙头企业去年四季度利润大幅减少42%，收入下降5%。公司将其归咎于新冠疫情，以及抑制了冬装需求的温暖天气

重点：

在多年的稳步增长之后，唯品会在最近季度收入罕见地下降5%，利润则大幅下降42%
这家折扣电商品牌推出了一系列刺激增长的举措，包括努力把更多用户转变为VIP会员

西一羊

用“专注”一词来形容电子商务领域的中坚力量唯品会控股有限公司（VIPS.US）再合适不过了。尽管知名度远不如阿里巴巴（BABA.US: 9988.HK）和京东（JD.US; 9618.HK）等巨头，该公司已经在竞争激烈的电商领域里耕耘了14年。它早期就以折扣市场为战略重点，使其在中国迅速变化的电商版图中找到了一个舒适——甚至有利可图——的位置。

但这并不容易，该公司最新季度业绩显示，过往的强劲势头可能在逐渐熄火。

通过专注于品牌商品特卖，唯品会不仅生存下来，而且实现了兴旺发展，与此同时，过去10年昙花一现般的同类企业有数十家之多。同样值得一提的是，与这个众所周知难以盈利的行业中的许多其他竞争者不同，自2012年在纽约上市一年后，也就是2013年以来，该公司每个季度都实现了盈利。

在截至去年12月的三个月里，它轻松地延续了盈利的势头，录得14亿元净收入。但这个数字较上年同期下降了42%。上周发布的财报显示，该公司同期收入也出现下滑，但幅度较小，同比下降5%至341亿元。

另一个令人担忧的迹象是，该公司的活跃用户数量——即财报所述期间在平台至少完成一次购物的用户——该季度也减少了380万，至4,920万。

业绩下滑令投资者出现恐慌情绪，财报发布后，唯品会股价下跌了约12%，上周三收于8.48美元。此后两个交易日小幅上涨，上周五收于9.05美元。

我们稍后将探究该公司近期业务低迷的原因，以及该公司正在采取哪些行动扭转局面。但首先让我们聚焦该公司的历史和业务模式，以及一些直接竞争者的情况。

作为中国最老牌的折扣零售专家，唯品会购买品牌制造商的库存商品，然后以折扣价进行销售，类似于传统实体零售店的“大卖场”模式。在2008年成立时，唯品会开创性地利用这种商业模式，将消费者与寻求消除多余库存的品牌联系起来。

该公司利用这一模式迅速获得成功，成立四年便在美国上市。随着更多投资者关注该公司，其股价在上市后三年增长了超过40倍。然而很大一部分涨幅在过去一年被抹平，不过目前的价格仍然是IPO价格的14倍左右，公司市值达60亿美元。

在估值方面，唯品会目前基于过去一年盈利的市盈率（P/E）相对较低，为8.5倍。这远低于阿里巴巴和京东的28倍市盈率。跟唯品会一样，阿里巴巴和京东的股价在过去52周都出现了大幅下跌。

竞争对手源源不绝

在最初取得成功后的头几年里，唯品会的模仿者如雨后春笋般冒了出来，包括聚尚网、聚美优品、蘑菇街和卷皮。现在，其中多数要么已经消失，要么正在苦苦挣扎，由此可见该领域的竞争之激烈。

唯品会仍是领先者，但它面临着新一代竞争对手越来越激烈的竞争，其中包括上海的爱库存和杭州的好衣库等。它还与阿里巴巴、京东和拼多多（PDD.US）等巨头展开直接竞争，这些公司都在该领域投入了大量资源，希望能分一杯羹。

唯品会的共同创始人沈亚表示，该公司最近表现低迷要归因于两个主要方面。其中之一是北京、上海和杭州等城市爆发疫情，防疫措施扰乱了物流服务。沈在公司最近的财报电话会议上表示，另一个原因是天气变暖，抑制了冬装需求。

为了推动增长，唯品会的高层在多个方面制定了计划。由此以看到，该公司相对谨慎，处于更为成熟的发展水平。

这种谨慎体现在唯品会的用户获取战略上，该公司目前的重点是留住现有用户，而不是花大钱获取新用户。沈亚说：“过去，我们看到往往需要更长的时间才能收回在新客户身上的投资，所以我们现在做得比较少。”

该公司目前不是扩大用户基础，而是强调通过将现有用户转变为“超级VIP”会员，从他们身上榨取更多的钱。去年年底，超级VIP会员总数达到600万。这些用户通过年卡形式，享受免退货费等福利。该公司表示，这个群体通常在其平台上花费更多，年度每用户平均收入（ARPU）是非VIP会员的8倍。

唯品会也在努力增加平台上的产品种类。沈亚说，公司长期以来专注于服装和相关产品，现在将推出新的产品类别，尤其是化妆品。

服装相关产品的利润率通常高于其他消费品，唯品会长期专注于该品类，是它能够将毛利率维持在20%左右的较高水平的原因。它向低利润率类别的扩张，存在拖累整体毛利率的风险，公司方面希望通过提高客户在其平台上的“粘性”来抵消这一负面影响。

还有，唯品会将继续扩大线下业务。出于该战略，它在2019年斥资29亿元人民币收购了杉杉奥特莱斯，这是浙江一家领先的实体折扣店运营商。

根据天眼查的数据，唯品会目前在独立的杉杉品牌下运营着至少10家线下门店。沈亚表示，该公司计划每年增加两到三家线下门店，“以满足日益增长的线下消费需求”。

总而言之，唯品会在战略层面关注折扣电商，可能是它取得持续成功的秘诀，尽管最近它的增长速度有所放缓。这个市场的规模仍然相当庞大，而且还在增长中，市场研究公司艾瑞咨询估计，2021年该市场销售额超过1.6万亿元。

唯品会的众多举措似乎都与其对打折名牌商品的关注并无二致。这表明，它明白做自己最熟悉事情的重要性，避免那种在中国很常见的过度扩张，这种扩张最后往往会导致公司出局。

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消费, 电子商务

京东, 阿里巴巴, 拼多多, 电子商务, 折扣价, 唯品会

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新股氛围减弱晶合集成午收仅升1%

晶圆代工服务供应商合肥晶合集成电路股份有限公司（2249.HK）周五首日在港挂牌，开盘涨11.5%，午盘收涨僅1.1%，报32.68港元。公司发行2.16亿股，每股定价32.3港元，募资净额67.79亿港元，公开发行获超额认购343倍，国际配售超额13.6倍。共有20家基石投资者，认购1.08亿股，占发行股份约49.92%。去年公司收入103.9亿元，同比增长14%；盈利增长32%至7.04亿元。期内的毛利率则由25.2%，下降2.5个百分点至22.7%。募集资金约53.6%用于研发及优化新一代22nm技术平台，约23.1%用于AI技术的智能研发及生产计划。约13.3%用于在香港建立研发及销售中心，其余10.0%用于一般运营资金刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

2249.HK

化工品制造商滨化股份挂牌半日收跌12.4%

化工产品制造商滨化集团股份有限公司（6745.HK; 601678.SH）周五在港交所挂牌上市，早盘低开21.26%，至中午休市报3.05港元，跌12.36%。滨化股份此次全球发售3.52亿股H股，发售价定于每股3.48港元，集资净额约11.6亿港元（1.48亿美元）。香港公开发售录得226.58倍超购；国际发售亦录得3.26倍超购。引入7名基石投资者包括中国宏桥、天图、Hyperion Venture、盛威，以及北京益安、鲁花道生、Aurora SF等。滨化股份始建于1968年，主要从事氯碱化学品、碳三碳四化学品及湿电子化学品的生产及销售，核心产品包括烧碱、环氧丙烷、MTBE及电子级氢氟酸等。滨化股份预计今年上半年归母净利润为3.44亿元，按年大增208.25%。增长主要受惠于去年同期基数较低、环氧丙烷、MTBE及丙烯等主要产品价格阶段性上行，以及碳三碳四项目投产后销量放大。公司表示，集资所得约40%将用于滨州北海经济开发区源网荷储项目建设，约30%用于提升研发能力，约10%用于建设电子化学品生产设施，约10%用于拓展海外销售及服务网络，余下约10%作一般营运资金及维持营运灵活性。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

6745.HK

601678.SHG

两周收购五家医疗机构固生堂打响增长保卫战

中医服务龙头固生堂近期收购动作密集，从新加坡、天津到北京昌平，持续扩张线下医疗网络重点：固生堂收购北京昌平两家医院，期望延续线下扩张策略两周前，公司刚刚公布收购新加坡及天津三家医疗机构，并购节奏明显加快李世达中医服务过去很长一段时间是高度本地化的生意，靠的是名医口碑、街坊信任和长期复诊。但当这门生意被连锁化、数字化，推向资本市场后，竞争逻辑也开始改变，掌握更多医师资源、更多牌照、更稳定的患者入口，就能更容易把分散的中医需求变成可复制的收入。固生堂控股有限公司（2273.HK）最新收购北京昌平两家医院，正落在这个背景下。公司7月5日公布，其附属公司北京固生堂健康管理有限公司拟收购北京市昌平区沙河中西医结合医院，以及北京鸿阳中医医院有限公司的控股权。完成后，两家医院将成为固生堂附属公司并并表。这已是固生堂短期内第二次公布收购。6月23日，公司刚宣布收购新加坡Sante Clinics和Sante TCM各100%股权，以及天津佰年仁医堂90%股权，三家公司同样将并表。从新加坡、天津到北京昌平，固生堂近期密集补充线下医疗机构，显示买入成熟医疗资源仍是其扩张主轴。公司称，此次交易有助提升其在北京的市场份额，并与现有线下医疗机构和线上医疗平台形成协同。此次交易有助提升其在北京的市场份额，并与现有线下医疗机构和线上医疗平台形成协同。公司并未公布具体收购金额，但可推测交易规模不大。公告亦未披露标的收入、盈利、床位或医师数量等资料。两家标的都位于北京市昌平区，而固生堂2025年订约收购北京昌平博华京康中医医院，显示公司正加密北京北部线下网络。中医诊疗有明显服务半径，患者复诊、取药和慢病管理都讲求便利性，在同一区域连续落子，可望提高医师调配、患者转诊和品牌露出的效率。收购扩张一直是固生堂扩大收入规模的主要方式。2025年，公司线下医疗机构数量由79家增至101家，收入增长主要来自客户就诊人次增加、线下医疗机构数量增加，以及既有医疗机构业务扩张和医师团队扩充。不过，最新业绩显示，这套扩张模式的增速已经放慢。2025年，固生堂收入32.49亿元，按年增长7.5%；经调整溢利净额4.03亿元，仅微增0.55%。相比之下，2024年公司收入增速达30.1%，经调整溢利净额增速也有31.4%。2024年的高增长主要来自线下医疗机构快速放量，当年线下医疗机构收入增长34.5%；到了2025年，线下收入增速已降至8.8%。此外，增长质量也已不同。2025年公司客户就诊人次由541.1万增至600.8万，但次均消费由559元降至541元，客户回头率也由67.1%降至66.1%。同时，销售成本增加5.9%至22.37亿元，其中医师成本及材料成本增加5.6%，定期经营开支增加6.8%，主要与医师资源需求及营运中的医疗机构增加有关，也摊薄了新增收入对盈利的贡献。目前，固生堂在港股中仍是较稀缺的中医诊疗服务连锁标的，但这种稀缺性正在下降。本周刚在港股上市的同仁堂医养（2667.HK），去年收入约11.7亿元，按年下降0.3%；纯利2,747.7万元，按年减少约25%，规模和盈利能力仍小于固生堂。不过，同仁堂医养背靠同仁堂品牌，又以北京为重要基本盘，对固生堂而言，北京或已成为竞争主战场。北京攻防放在这个格局下，固生堂今次收购北京昌平两家医院，就多了一层攻防意味。公司2025年已收购北京昌平博华京康中医医院，今次再买同区的沙河医院和北京鸿阳医院，等于在北京北部持续加密线下网络。固生堂看重的不只是并表收入，而是北京本地的牌照、医师、患者基础和服务入口；在同仁堂医养登场后，这也是竞争升温前提高线下密度的一步。连续收购消息对股价已有一定提振，固生堂6月下旬曾低见24.32港元，新加坡收购消息公布后五个交易日大升逾两成；7月5日北京两家医院收购公告发布后，首个交易日股价再升1.05%，显示市场对公司维持线下扩张节奏大反应正面。不过，收购能否继续支撑估值，最终仍要看新增医院能否带来更高盈利效率。若并购只是增加收入规模，而未能转化为利润和现金流，市场对公司估值的上调空间也会受到限制。固生堂仍有中医服务连锁化的先发优势，但面对新一阶段的竞争，能否更好地整合资源或许更重要。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

2273.HK

AI基建浪潮带旺PCB设备大族数控录得三位数盈利增长

专用PCB设备龙头大族数控表示，今年上半年收入增长超过一倍，利润最高增幅接近280% 重点：大族数控2026年上半年利润增长介乎242%至280%，公司称主要受益于AI基础设施需求快速增长这家PCB设备制造商因大手笔投入技术升级与产能扩张，资产负债率由一年前的29%升至去年底的43% 阳歌许多人认为，在投资者或许过早亢奋的情绪推动下，AI概念股估值已经偏高。但毫无疑问的是，支撑下一代AI应用的数据中心及其他算力设施建设热潮，仍在全速推进。这正是深圳市大族数控科技股份有限公司（3200.HK；301200.SZ）周四发布2026年上半年正面盈利预告所传递的重要信息。大族数控是生产印刷电路板（PCB）设备的龙头企业。PCB过去被视为智能手机、个人电脑等电子产品中不起眼的零部件，如今却因为是AI所需高性能服务器及其他算力设备的关键组件，突然成为市场追捧的热门资产。随着需求急升，PCB制造商及其设备供应商不仅在扩充产能，也在提升制造AI所需高性能算力产品的能力。但这项转型同样需要庞大的资本开支，成为不少PCB企业资产负债表上的一项风险因素。大族数控这份正面盈利预告，下文会再详细说明。就在一天前，PCB制造商广合科技（1989.HK；001389.SZ）也发布类似的正面盈利预告，预计今年上半年净利润增长85%至95%。大族数控的增幅更胜广合科技，公司表示，预计今年上半年利润较去年同期的2.63亿元增长242%至280%，达到9亿元至10亿元（约1.32亿美元），相当于增长超过两倍。若扣除非经常性损益，利润增幅更高，最高可达300%。大族数控还表示，今年上半年收入增长超过一倍。公司此前披露，2026年第一季度收入同比增长104%至19.6亿元，意味着第二季度收入很可能也维持类似增速。大族数控毫不避讳地把这波业绩大增归功于AI。公司表示：“当前，AI服务器和高速网络交换机等计算基础设施的大规模部署，为PCB行业结构性增长提供动能。”因此，“公司AI PCB相关解决方案营收占比显著提升。” AI浪潮正在到来，并将改变许多事情，包括对算力和电力的需求，这一点毋庸置疑。但问题在于，投资者给这类股票的估值，是否已经过于慷慨。大族数控目前市盈率为54倍，这看起来更像是市场通常给予高增长互联网公司的估值。同为PCB设备制造商的合肥芯碁微电子装备股份有限公司（9630.HK；688630.SH）市盈率更高，达143倍，部分原因是该公司上月在港上市后股价已上涨73%。实际从事PCB制造的广合科技与胜宏科技（2476.HK；300476.SZ）估值同样不低，市盈率分别为47倍和42倍；而PCB关键材料覆铜板制造商建滔积层板（1888.HK）的市盈率则达87倍。 IPO后回调大族数控是这类企业的典型代表。它们过去大多隐身于全球科技产业链背后，并不太受外界关注。公司于2002年在中国南方发展迅速的深圳成立，而深圳如今已成为中国的PCB重镇。大族数控最早于2022年在深交所创业板上市，今年2月再赴香港第二上市，募资46.3亿港元（5.91亿美元）。公司正式名称为深圳市大族数控科技股份有限公司。大族数控上市后股价一度急升，5月及6月高位时，较95.80港元的发行价大约翻倍。其后股价有所回落，不过在发布正面盈利预告前的周四，股票收报145港元，仍较上市价高出约50%。尽管近期股价回调，投资者显然仍被公司收入与利润的三位数增长所吸引。正如前文所述，公司今年第一季度收入同比增长103%，较2025年全年73%的增速进一步加快，当年收入达57.7亿元。第一季度利润表现更强，同比大增177%至3.23亿元。而公司最新预告上半年利润增长242%至280%，换言之，第二季度利润增速很可能进一步加快至300%以上。公司目前有两个生产基地，较大的一个位于总部所在地深圳，另一个则位于成本较低的江西。公司称，按市场份额计，2024年它是中国最大的专用PCB生产设备制造商，市占率约10%。虽然大族数控本身似乎没有海外制造计划，但它的不少客户正在海外新建产能，其中又以东南亚最为明显，这也是许多中国企业分散制造布局的一部分。在这样的趋势下，大族数控表示，其海外销售占比稳步提升，已由2022年仅占收入的1.3%，升至去年前10个月的12.8%。公司股价近期回落，或许是一次必要修正。若大族数控确实能维持如此强劲的利润增长，目前估值虽高，仍可能有其合理性。不过，另一个可能引起投资者忧虑的地方，是公司为了通过大规模投资加快扩产，支出也在不断增加。这一点已反映在公司的资产负债表上。去年公司负债增加121%，远高于资产48%的增幅。负债上升的主要原因，是与扩产相关的应付账款及应付票据大幅增加。这使公司的资产负债率由一年前的29%，升至去年底的43%，正快速逼近50%这一可能让不少投资者开始担心杠杆过高的水平。如果大族数控能继续维持目前三位数增长，这未必会成为太大问题。但若AI投资热潮无法延续现有动能，情况可能很快改变。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

3200.HK

301200.SHE

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