中国血统的宿命 SHEIN上市路迢迢

2024年01月23日

近年来积极定义自身为新加坡企业的快时尚电商巨头SHEIN，赴美上市的最大关卡仍是中国官方的监管

重点：

去年5月完成G+轮融资后，SHEIN最新估值为660亿美元，仅次于字节跳动与Space X
SHEIN打败Temu、Amazon等对手，连续两年登顶全球购物类APP下载量冠军

李世达

“路漫漫其修远兮”，这一千古名句出自屈原巨著《离騒》，想不到竟可用在快时尚电商巨头SHEIN的上市进程上。

去年11月底，SHEIN向美国证监会（SEC）提交上市申请，根据去年5月最新一轮融资，SHEIN估值为660亿美元，有望成为近年来规模最大的上市案。

以超低价格与爆量款式征服全球消费者的SHEIN，在高通胀困扰的欧美市场受到广泛欢迎，成为近年全球成长最快的时装零售商。美国知名权威咨询公司Morning Consult发布的《全美十大增长最快品牌》调查报告显示，SHEIN与ChatGPT、可口可乐（KO.US）齐名，位列“2023年十大增长最快品牌总榜”第四。

市场分析机构data.ai最新发布的《2024移动市场报告》则显示，SHEIN在2023年再度斩获全球购物类APP下载量冠军，超越分别位于第二位、第三位和第九位的Temu、Amazon、Aliexpress。

对于SHEIN营收，主要合作伙伴之一、私人品牌管理公司Authentic近日指出，SHEIN去年收入“远超300亿美元”。这个数字已超越瑞典品牌H&M及西班牙品牌ZARA，在全球快时尚领域占据领头羊地位。

积极去中国化

但与其发展速度相比，SHEIN的上市之路却显得格外崎岖。尽管SHEIN在“去中国化”上付出诸多努力，但能否成功上市仍取决于中美两国政府。向来低调神秘的SHEIN，最终免不了成为镁光灯的焦点。

根据最新消息，SHEIN去年11月在向美国提交IPO申请的同时，也向中国监管机构提交了备案文件。尽管SHEIN在2022年已成为一家新加坡企业。

2022年，SHEIN取消了其南京公司的注册，并将其商标和广州公司的股权，转让予新加坡Roadget Business公司。SHEIN的商标、知识产权、财务数据和用户数据全部转移至新加坡。创办人许仰天也取得新加坡永久居留权，长期滞留海外。

一连串“去中国化”的举动不言可明，是为了绕开中国监管，方便在境外上市。然而SHEIN上市文件还没递出，中国官方推出的《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》已在2023年3月生效。当中要求无论控股公司是否登记在第三地，如果其营业收入、利润、总资产或净资产的50%或以上在中国产生，那么该公司的境外上市作业必须要向中国证监会备案。

根据证监会规定，监管外资持股的国家发改委、监管网络安全的网信办等机构，都可能参与批准境外IPO的申请。

面临网信办审查

《华尔街日报》指出，国家网信办正在调查SHEIN如何处理其中国员工、供应商和合作伙伴相关的信息，以及该公司能否有效保护这些数据不会泄露。与此同时，上市过程中，当局也关注SHEIN将会披露哪些有关中国的数据。报道认为，这代表中国监管机构对SHEIN的上市审查已经“升级”。

2021年，网约车公司滴滴在纽交所挂牌，中国监管部门随即展开调查，不到一年，滴滴便在美退市。TikTok母公司字节跳动（Byte Dance）也在同年搁置了上市计划。对于本国占主导地位的互联网企业或是掌握大量用户数据的企业，中国已加强数据监管。

SHEIN在全球150多个国家销售廉价时尚产品，唯独不在中国销售。然而其生产链却集中在中国内地，涉及数以千计供应商，其中广州番禺更是生产大本营。此外，SHEIN还与中国物流、仓储和其他供应链服务领域的多家企业实体都有关联。

除了中国方面的审查，SHEIN上市也面对来自美国的不同意见。去年8月，在SHEIN正式提交上市申请之前，16名共和党州总检察长，已要求SEC确保在允许SHEIN上市交易之前，应对其供应链进行审查，以确保该公司不存在强迫劳动的情况。

小包裹免税争议

在美国国会，也有声音反对SHEIN及Temu等平台利用小包裹免税的漏洞涌入美国。根据美国贸易法的最低限度关税门槛制度，价值在800美元以下的包裹不需缴纳关税。美国众议院委员会去年6月发布的一份报告，SHEIN和Temu的小包裹可能占美国所有货物量的30%以上。

特朗普政府时期的美国贸易代表莱特希泽（Robert Lighthizer），去年在国会众议院表示，国会应该完全废除最低限度关税门槛制度，或者将其降低到50或100美元的门槛，并称“外国公司正在利用这个漏洞，让美国人在商店失业、在制造业失业。”

莱特希泽的前上司特朗普，刚刚在共和党艾奥瓦州的初选中大胜，很有可能在今年11月参加总统大选。

SHEIN面临的压力还不止这些，截至目前，SHEIN涉及至少50项涉嫌商标或版权侵权的诉讼。最新一宗是日本平价服饰品牌Uniqlo，控告该公司仿冒其同款斜背包产品，要求立刻停止销售，并赔偿1亿6,000万日元。

尽管SHEIN在赴美上市方面付出许多努力，其体量与关注度无可避免会受到严格的审视。SHEIN依赖中国供应链，却极力淡化中国标签的作法，是否会获得认可，仍有待观察。无可改变的是，即使注册地点在新加坡，外界仍会将SHEIN视为一间中国公司。在中美关系仍旧紧张的现状下，双方都有各自的议题需要审视。

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消费, 电子商务, IPO

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内地业务疲软拖累佐丹奴营收加速下滑

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2026年10月23日

0709.HK

周大福料中期净利近翻倍惟内地销售仍跌

珠宝零售商周大福珠宝集团有限公司（1929.HK）周四公布，预期截至2026年9月底止2027财政年度上半年净溢利按年增加约90%至100%，增长主要受惠于黄金借贷合约重估由去年同期公允值亏损转为收益，以及核心市场销售改善。营运数据显示，截至9月底止三个月，集团零售值按年微跌0.5%；内地下跌5.3%，香港、澳门及其他市场则增长33.2%。内地同店销售增长2.2%，但同店销量下跌9.7%，显示平均售价上升支撑销售额，销量仍未回升。香港及澳门同店销售增长29.6%，其中香港升24%、澳门升47.3%。集团季内净关闭242间零售店，期末门店总数降至5,192间；其中内地净关闭240间，反映公司持续优化零售网络。周大福股价周五低开，至中午休市报10.63港元，跌2.92%。该股年初至今累跌14.1%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月23日

1929.HK

Dongshan Precision targets AI optics with Hong Kong listing

光模块成转型新引擎东山精密启动港股IPO

东山精密已启动港股IPO，公司由钣金加工起家，透过收购拓展至PCB、光模块及汽车零部件，上半年业绩显著增长重点：东山精密周二启动IPO，预计集资最多106.7亿港元公司透过收购拓展光模块及汽车零部件业务，今年上半年收入按年增长约64%，归母净利润增长约290% 李世达在AI数据中心扩建带动高速光通信需求之际，从钢板厂起家的苏州东山精密制造股份有限公司（2384.HK;002384.SZ）正从以消费电子为主的PCB供应商，转向涵盖光模块和汽车零部件的多元制造商。如今公司已通过港交所上市聆讯并获中证监备案，且于10月20日启动H股全球发售，最多集资约106.7亿港元，这套以并购推动转型的模式，也来到检视成果的时点。东山精密前身可追溯至1980年成立的东山钢板，根据其聆讯后资料集记载，现行公司于1998年在苏州成立。公司最初从钣金加工和精密制造起步，之后由袁氏家族主导发展，逐步把制造能力延伸至电子产业。2016年收购美国软板制造商MFlex，令公司进入柔性印刷电路板（FPC）市场；2018年再收购Multek，扩充硬板产品。多宗收购令PCB成为集团核心业务。按公司引用的行业资料，以2025年收入计，东山精密是全球第三大PCB供应商，市占率为4.2%；在软板市场则排名全球第二，市占率达24.5%。并购带来规模，也累积了负债；如今市场关注的是，新收购能否带动增长更快、利润率更高的业务。并购推动业务转型东山精密在2025年先后收购索尔思光电和法国汽车零部件供应商GMD，把原有的并购策略延伸至光通信和汽车市场。公司于9月收购索尔思，借此进入光模块市场；10月完成对GMD的收购，扩大汽车零部件业务。前者让公司切入AI数据中心所需的高速光通信，后者则把客户和生产网络延伸至欧洲，令集团的业务由消费电子PCB拓展至AI基建和汽车市场。东山精密收购索尔思，正值AI数据中心带动高速光通信需求升温。董事长袁永刚表示，头部厂商2027年的主要物料订单大致已锁定，800G仍是近期主力，1.6T正逐步放量。这为公司拓展光模块业务提供了市场背景，但订单和需求能否转化为实际出货，仍取决于供应和产能。索尔思并入后，光模块业务开始改变集团的收入组合。公司提供10G至1.6T光模块，并正开发3.2T及以上产品；光模块业务在2025年占集团收入3.6%，至2026年上半年升至19.2%，分部毛利率达39.2%，高于集团同期19.4%的整体毛利率。PCB与光模块产品让公司有机会向AI数据中心客户提供多类产品，但两项业务能否形成销售协同，仍有待后续订单、客户拓展和产能利用率验证。并表收益带动业绩收购带来的规模变化已反映在东山精密2026年上半年业绩中，收入按年增长63.95%至277.98亿元人民币（下同），归母净利润增长290.09%至29.57亿元。同期毛利率由13.1%升至19.4%。由于索尔思和GMD均于2025年下半年完成收购，期内收入与盈利增长部分来自并表和比较基期差异，不能全数视为原有业务的自然增长。随着公司透过收购扩大业务版图，资金压力也成为评估转型成效的一环。截至2026年6月底，借款及租赁负债合计约239.63亿元，至8月底升至约253.99亿元；上半年投资活动现金净流出约53.67亿元。新业务能否持续带来现金流，将影响公司控制负债及延续扩张的能力。总的来看，AI PCB和光模块成为公司的新成长题材，东山精密A股年内截至10月8日累升约78%，但市场对美国可能限制中国光模块的忧虑升温。摩根士丹利发布的研究报告指，美国可能从3.2T光模块开始分阶段限制中国产品，并讨论物料清单中美国企业价值占比达65%即可豁免的方案。市场忧虑，若限制落地，中国厂商或须调整供应链，增加成本并影响产品进入美国市场。这份报告引发东山精密A股在10月8日跌停，至10月16日收报122.67元，较10月8日低约19%，显示投资者正密切关注政策风险。目前东山精密A股市盈率约62.7倍，明显高于同业中际旭创（300308.SZ）及新易盛（300502.SZ）的38.6倍和32.6倍，且股价近期大幅波动，估值属于偏高。东山精密周二起全球发售，以最高发售价上限每股93.8港元计算，约合人民币80.3元，较A股周一收市价122.15元折让约34%，折让幅度或具一定吸引力，新收购业务若能持续贡献盈利，将有助支撑公司估值，打开上行空间。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月23日

2384.HK

002384.SHE

朱伟松减持布鲁可股价急挫

玩具制造商布鲁可集团有限公司（0325.HK）周四披露公司创始人兼董事长朱伟松沽部分股份，当天股价应声暴跌。公司表示，由朱伟松全资拥有的Smart Blocks Ltd.于10月22日通过大宗交易，出售了385万股普通股，相当于已发行股份总数的1.56%。根据咏竹坊计算，朱伟松以65.28港元的价格出售了这些股份，套现约2.51亿港元。布鲁可表示，朱伟松此次减持是个人资金需求，与布鲁可本身的运营或财务状况无关。减持完成后，Smart Blocks继续持有布鲁可集团约2%的已发行股份。算上其他持股，朱伟松仍控制着公司约52%的股份。公告发布后，布鲁可股价在周四重挫21.4%，收报54.6港元，年内涨幅全蒸发。经历此大跌，该股今年已累计下挫约18%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年10月22日

0325.HK

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