业绩下沉股价不振 唯品会过气了？

这家“每日特卖”的电子商务公司，收入连续第三个季度下降，不过下降速度正在放缓

重点：

• 唯品会的收入在2024年最后三个月连续第三个季度下降，但今年可能会恢复增长
• 在中国科技股最近一轮上涨中，公司的股票相对来说被忽略了，过去六个月仅上涨16%，相比下阿里巴巴和京东的涨幅要大得多

阳歌

什么，中国股票反弹了？

虽然中国公司的股票过去六个月大幅上涨，尤其是科技公司，但从唯品会控股有限公司(VIPS.US)的情况来看，你完全看不出发生过这样的事情。这家折扣电子商务公司一度是投资者的宠儿，公司与知名品牌直接合作，提供的“每日特卖”商品而闻名。

但如今，随着中国消费者日益谨慎，公司的增长趋平。这个趋势在公司上周五发布的最新季报中贯穿始终。报告显示，季度内几乎所有主要指标都下降。雪上加霜的是，为数不多的几个上涨指标之一是支出，因它为了刺激需求而加大了促销力度，从而侵蚀了公司利润率。

积极的一面是，公司的超级VIP表现强劲，这与规模比它大得多的竞争对手阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)表现出遥相呼应的趋势，阿里巴巴在上周也公布了最新季度业绩。唯品会董事长沈亚在公司财报电话会议上的判断，可能让投资者感到振作，他对今年情况的看法： “我们认为一切应该都会回到积极的轨道上”。不过，他很快又补充了一句：“这是我们所希望的。”

虽然不怎么鼓舞人心，但唯品会最新财报中的积极信号似乎略多于消极信号，助力其股价在周五财报发布后上涨了1.4%。但该股在过去六个月仅上涨了16%，过去一年实际上还下跌了13.3%。

相比下，阿里巴巴在过去六个月上涨了68%，竞争对手京东(JD.US; 9618.HK)上涨了58%。昔日的超级明星拼多多(PDD.US)的表现甚至还不如唯品会，其股价在过去六个月下跌了6.1%。但拼多多最近的困境，很大程度归因于Temu近期遭遇的强烈抵制，尤其是在美国。

香港恒生科技指数在过去六个月飙升逾70%，股市大涨也为阿里巴巴的市盈率注入了新的活力，目前其市盈率达到了相对可观的21倍。京东和拼多多略逊色，分别为14倍和13倍，而唯品会则完全落后，市盈率仅为7.5倍。

我们一直都说这家公司相当保守，但在目前艰难的消费环境下，这种保守应该是一个强有力的卖点。公司的保守体现在去年底，设法将现金持有量增至270亿元(约合37.2亿美元)，而一年前为263亿元。去年启动股息计划的该公司，还重申继续回购股票，并打算再次派发年度股息。

但归根结底，投资者可能担心拼多多和阿里巴巴会利用它们的规模优势，更好地追逐和捕获唯品会赖以生存的价值导向型客户。

收入缩水

去年第四季度，唯品会的营收从上年同期的347亿元降至332亿元，降幅达4.3%。这是公司第三个季度出现下滑，但与第三季度9.2%的跌幅相比有所改善。公司预计，今年第一季度的收入将持平或下降5%，因此下降速度很可能继续放缓，甚至有可能在今年晚些时候恢复增长。

俗话说，衣食住行是人的基本需求，唯品会的业绩似乎印证了这个道理。尽管它在上季度的整体收入有所下降，但公司表示，该季度实现增长的一个领域是其核心的服饰穿戴品类业务，表明即使在困难时期，每个人仍然需要衣服。公司董事长沈亚说，本季度服饰穿戴品类占公司商品交易总额(GMV)的75%，是公司历史上的最高水平。

本季度表现相对较好的另外两个领域是家电和数码产品，主要归功于政府的以旧换新补贴计划，该计划意在通过补贴刺激消费，但这种增长不太可能持续下去。

唯品会没有透露是哪些产品表现不佳导致公司整体营收下降，但唯品会网站上的其他主要产品类别包括奢侈品、珠宝和化妆品，其中大部分都是消费者在困难时期可能会缩减开支的非必需品。

唯品会的另一个亮点是其超级VIP客户，据沈亚称，他们在该季度“增长势头强劲，实现了两位数增长”，此类超级大客户的数量在该季度同比增长了50%，占该季度在线消费的51%。上周公布最新季度财报的阿里巴巴也指出了类似的趋势，称其88VIP会员在截至12月的三个月内，实现了两位数的增长，达到4,900万。唯品会的超级VIP会员规模要小得多，去年全年为880万会员。

不利的一面是，唯品会季度内整体活跃客户群下降了5.8%，总订单量下降了7.2%。正如我们之前指出的，该季度唯一增长的主要指标是公司的支出，增幅达4.1%，其中营销支出上升了10.3%，管理支出更是上升了20%。

这一增长侵蚀了公司的毛利率，不过毛利率下降幅度并不那么大，从一年前的23.7%降至23%。因此，非美国通用会计准则(Non-GAAP)净利润(不包括某些非现金项目，如股权激励)下降了6.3%，从上年同期的32亿元降至30亿元。

总言之，对于这家公司来说，高速增长的日子已经一去不复返了，除非中国经济有所改善，否则那样的日子不太可能回归。尽管如此，在中国最近的科技股反弹中，它的股票看起来确实被遗忘了，这意味如果被价值导向型投资者发现，它们可能会有一些潜在的上涨空间。

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