簡訊：超額1,813倍 樂舒適首掛開市即升90%

2469.HK

嬰兒品牌樂舒適有限公司（2698.HK）周一在香港掛牌，開市報34.98港元，較招股定價高33.5%，之後股價升幅略回軟，中午收市報34.46港元，升31.5%。

樂舒適共發售9,088.4萬股，招股價介乎24.2至26.2港元，是次以高位定價，公開發售錄得超額近1,813倍，國際配售超額33.3倍，集資淨額22.29億港元

樂舒適主要在非洲、拉美，中亞等地銷售自家製造的嬰兒紙尿褲、嬰兒拉拉褲及女性衛生用品。

是次集資所得，約71.4%用作擴大產能及升級生產線，11.6%用於營銷及推廣，4.7%用於戰略收購。

劉智恒

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Fenbi takes defensive action after steep share slide

從15元到3元 粉筆雙管齊下提振股價

職業教育培訓平台「粉筆」，上市兩年股價累計下跌八成，近日公布回購計劃，大股東又增持股份，冀能一洗股價頽風 重點： 公司計劃斥2億元在市場回購 主席在市場增持股份並承諾兩年不減持 劉智恒 自從中國內地政府實施《雙減政策》後，只有職業教育培訓才能吸引市場目光，作為職教龍頭之一的粉筆有限公司（2469.HK），不光站對了邊，上市前更擁有一大堆星級投資者，包括騰訊、高瓴、IDG資本、經緯，德弘資本等，市場對它寄望甚殷。 公司亦不負眾望，2023年上市之初股價表現亮麗，短時間內由上市價9.9港元，一口氣攀升至15港元，可半年過後，投資鎖定期解禁，股價就雪崩式暴跌。 當時私募之王的高瓴率先拋售股份，粉筆主席張小龍大為不悅，甚至公開吐槽高瓴舵手張磊，直指對方「無腦狂賣」。 縱然張小龍認為投資者沽售粉筆是不知之舉，市場卻不以為然，紛紛用腳投票；股價最低時跌至今年4月的2港元，近期稍為反彈至3港元樓上，但較上市價仍低達六成。 回購增持力挺股價 想必是要提振股價，公司上周發公告，計劃在六個月內斥資2億港元回購股份，涉及約2.23億股，相當公司已發行股本的一成。 公布回購之前，公司主席、執董兼首席執行官張小龍已開始在市場增持股份，先在10月17日斥資240.8萬港元購入81萬股，每股均價2.973港元；及後又於10月28及30日，分別購入23萬及80萬股，合共103萬股，涉資287.6萬港元，每股均價2.779至2.796港元。到11月4日，再增持30萬股，涉資90.3萬港元。 此外，公司的執行董事魏亮及張小龍的一致行動人士李勇，於10月17日亦購入35萬股，涉資103.45萬港元，每股均價2.956港元。 張小龍與魏亮增持粉筆股份時，公司亦於上月20日公布，兩人對公司長期價值充滿信心，加上為保障投資者利益，承諾在24個月內不會出售手上股份。 經公司及大股東連番努力，回購消息發布當天，粉筆裂口高開衝破3港元關口，股價一度升13%至3.16港元，收市略回軟，收升10%報3.09港元。 業績表現走下坡 究竟大股東頻頻發功力撐股價，能否讓粉筆股價重拾升軌？我們認為，要股價長期表現理想，一切還要看基本面；從粉筆的業績看，似乎暫時未能讓投資者重燃熱情。 自去年下半年開始，粉筆的業績已有走下坡之勢，2024年收入27.9億元，按年下跌7.7%，但盈利則增長27%至2.4億元，表現還算不錯。然而深入分析，粉筆去年上半年盈利2.78億元，到全年的盈利還少於上半年近4千萬元，換言之下半年度公司出現虧損。 到今年中期業績，收入14.92億元，同比下跌8.5%，盈利更大幅下跌18.4%至2.27億元。公司解釋，是因中國招錄類考試培訓行業競爭激烈，導致業務銷量下跌。另外，圖書銷售及其他業務，也受到市場競爭加劇影響。 再深入看，粉筆去年已開始有節流行動，今年中期更明顯，公司的行政開支較去年同期減少7.7%至1.82億元、銷售及營銷開支減4.4%至3.06億元、研發開支亦下跌0.3%至1.08億元。 持股偏低增持有限 此外，市場又會否對大股東增持投下信心一票？通常大股東增持，都有利公司股價，但需視符增持數量。以張小龍及相關人士先後增持數量，總數只是256萬股，涉及資金僅722萬港元，相對粉筆總發行量22.36億股份，實在微不足道，增持數量未足以讓外界認為，大股東對公司有絕對的信心。 相反，目前粉筆大股東持股量偏低，張小龍及相關人士只持有5.536億股，佔公司股權24.76%，連三成持股量也沒有。市場普遍有觀感，對大股東持股量不高的公司，都會打了折扣。 看粉筆前景，或許要寄望公司在AI方面的發展。公司於2024 年以來，先後上線粉筆AI 老師、AI 面試點評、AI 刷題系統班等智能教學產品。今年4 月上線行業首個創新的AI 類大班課程––AI 刷題系統班，截至6 月30 日，AI 刷題系統班已銷售約5 萬人次，收款約2,000 萬元。 不過，相對公司每年十多億元的收入，來自AI的收入仍然有限，對粉筆的前景，暫還是觀望為上。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2469.HK
Zepp makes wearable products

向小米說「不」的華米 是迷因還是黑馬？

入門級可穿戴設備製造商華米科技，第三季度收入增長78.5%，但預計本季度增速將放緩至約40% 重點： 華米科技在截至9月的三個月內，錄得連續第二個季度的強勁收入增長，並在經調整後的營運層面實現收支平衡 自從轉向發展自有品牌Amazfit、減少對小米依賴後，公司正逐步走出虧損陰霾 陽歌 是被炒作的「迷因股」，還是真有實力的可穿戴市場黑馬？ 這正是懸在華米科技（ZEPP.US）頭上的大問題。自7月以來，隨著投資者在全球健身穿戴設備市場的「折價區」中發現這家公司，其股價已暴漲逾九倍。公司於本周二公布最新季度業績，顯示收入強勁增長，旗下Amazfit品牌已在入門級市場找到穩固定位。 雖然有人認為該股過去四個月的暴漲帶有高度投機性，類似2021年遊戲驛站（GameStop, GME.US）的「迷因股」現象，但從我們的角度來看，這波漲勢顯得更具持續性。值得指出的是，該股自9月創下多年新高後，其後又回落約40%。 即便經歷如此劇烈的漲跌，華米當前的市銷率仍僅為3.98倍，約是唯一上市競爭對手佳明（GRMN.US）7.39倍的一半多一點。這顯示華米近期股價上升，更可能反映其過去被嚴重低估，如今只是逐漸被市場重新發現。 有趣的是，這家公司至今仍未受到華爾街分析師的廣泛關注。根據Yahoo Finance數據，目前僅有一位分析師追蹤華米，而其最新財報電話會議的參與者，多來自規模較小的研究機構，例如Fundamental Research Corp.和Point72 HK。我們預計這種情況可能在明年改變，畢竟在這個快速成長的電子裝置細分市場中，能夠獨立上市的公司並不多。 華米在市場正迅速取得進展，但品牌形象仍有待提升。公司以平價健身手環聞名，功能與同業相似，但價格更具吸引力。最新推出的錶款Amazfit T-Rex 3 Pro是第三季度的亮點產品，售價約300美元，遠低於佳明同類產品的1,100美元，並在亞馬遜上獲得相當不錯的用戶評價。 然而俗話說「一分錢一分貨。」在權威科技媒體《Wired》對T-Rex 3 Pro的評論中，記者寫道：「幾乎每個操作畫面、每次嘗試更改設定、每次想做最基本的事情，都讓我想抓狂。它的糟糕程度幾乎令人印象深刻。」 顯然，華米在提升產品使用體驗、與Garmin和Fitbit等品牌競爭上仍有許多改進空間。不過至少目前為止，其低價策略正強力推動營收增長——公司自今年第二季度起重新恢復增長，並已實現正向現金流，距離多年虧損後重返盈利更近一步。 告別小米 如今的華米，在許多方面都像是這家中國公司的「第二人生」。它最初主要是以授權方式，為智能手機巨頭小米（1810.HK）生產可穿戴設備起家。然而，公司很快意識到這類代工業務利潤極低，而且高度依賴與小米的合作關係——一旦小米終止授權或另尋其他合作夥伴，業務就可能受到重大衝擊。 過去幾年，華米已逐步擺脫對小米產品的依賴，如今小米相關產品僅佔其總銷售額約5%。但這個「斷奶」過程頗為艱辛，導致營收急劇下滑，並一度陷入虧損。 華米在截至6月的季度中，終於實現大幅收入增長，受惠於新產品上市並普遍獲得好評，收入按年上升46.2%。到了第三季度，增長勢頭進一步加快，按年大增78.5%，由去年同期的4,250萬美元升至7,580萬美元。 不過，公司預期這一高速增長將在第四季度放緩——這一季度通常是消費電子製造商的旺季，受聖誕購物季推動。華米預測收入將按年增長約40%，介於 8,200萬至8,600萬美元之間。 這項較保守的展望或成為股價下跌的主要誘因——自公告發布後的兩個交易日內，華米股價累計下跌約25%。但正如前文所述，即使在回落之後，其股價自7月以來仍上漲逾九倍。 公司的毛利率也在持續改善，這直接得益於自有品牌的發展。第三季度毛利率達38.2%，較第二季度上升2個百分點，但仍低於去年同期的40.6%，且與佳明最新季度60%的毛利率相比，仍有明顯差距。此外，由於近期記憶體晶片價格飆升，華米的毛利率在未來幾個季度可能面臨壓力。…
ZEPP.US
Man Wah subsidiary Remacro NEEQ listing

敏華分拆銳邁科技掛牌新三板 開啟智能製造第二舞台

家具龍頭敏華控股將旗下智能零部件業務銳邁科技分拆赴新三板掛牌，打造「港股＋內地」雙平台布局，試圖突破估值瓶頸、重塑智能製造定位 重點： 掛牌後銳邁仍為敏華附屬公司，母公司持股超八成 鋭邁所屬業務收入錄得下滑    李世達 在中國家具製造業的版圖上，敏華控股有限公司（1999.HK）長年穩坐龍頭。從「芝華仕」（Cheers）沙發的家庭標配，到全球功能椅市場的主要供應者，這家誕生於廣東東莞的企業幾乎與「中國製造的舒適」劃上等號。近日，敏華做出了不尋常的決定，讓旗下智能化轉型的引擎——銳邁科技（Remacro Technology Co. Ltd.），單飛赴內地新三板掛牌上市。 銳邁科技是敏華供應鏈中較少出現在消費者面前、卻幾乎支撐整個產品體驗的存在。它設計並製造電動沙發的金屬支架、智能電機和控制模組，決定了產品能否靜音升降與在全球市場競爭力。 根據敏華2024/25年度年報，銳邁所屬的「其他產品」業務，在截至今年3月底的財年中錄得約16.7億港元收入，按年下滑約8.4%，主因是內地家具需求轉弱，從而導致鐵架及智能家具零部件的銷售下降，但毛利率仍維持約30%，按年增長三個百分點，顯示出相當韌性。 智能製造的隱形引擎 銳邁的角色，其實正是敏華轉型的縮影——從傳統家具製造商，走向「智能家居」與「模組化製造」的高附加值路線。分拆掛牌讓這個技術部門獲得獨立融資與估值空間，從內部支援者成為對外可見的智能製造品牌。 新三板全稱為「全國中小企業股份轉讓系統」，最初設立於2013年，主要為未能在上交所或深交所上市的中小企業，提供股份掛牌與融資管道。自2023年起，新三板持續推進市場分層與制度銜接改革，形成「基礎層—創新層—精選層」的遞進架構。 其中，精選層企業可經審核申請轉板至北京證券交易所，打通中小企業從掛牌培育到公開上市的資本通道。這使得新三板的角色，從早期的場外交易市場，逐步轉型為服務「專精特新」與智能製造企業的孵化與過渡平台。 雙平台資本布局 對銳邁而言，這個平台恰好對應其規模與發展階段——技術成熟但仍需研發投入、擁有固定訂單但估值未被充分反映。新三板能提供人民幣融資與政策性基金的對接，也為敏華建立「內地估值窗口」，更貼近中國本土政策紅利與製造業資本圈，形成港股與內地資本互補的雙平台布局。 公告顯示，掛牌後銳邁仍為敏華附屬公司，母公司持股超八成，財務仍併表。這意味著，敏華並未放棄控制權，而是在既有框架內創造新的增長空間。一方面，銳邁可藉獨立身份拓展智能零部件外部客戶，甚至進入更多家具品牌供應鏈；另一方面，敏華可利用子公司的市場估值與融資能力，支撐自身高端製造升級與自動化投資。 當前，敏華的基本面正面臨一定壓力。公司截至2025年3月底的財年，主營收入按年下滑8.2%至169億港元，股東應佔溢利更按年跌10.4%至20.6億港元。整體毛利率由39.4%升至40.5%，反映成本控制改善，但內地房地產與家居需求疲弱仍拖累主營業務表現。管理層指出，將持續透過自動化與智能製造提效，而銳邁科技的獨立融資則有望為製造端升級提供新動能。 敏華股價自2024年底以來呈震盪回升格局，過去六個月雖累升約15%至 4.7港元，但年初至今仍跌1.6%。近期多家券商，包括瑞銀與里昂，均上調評級，認為內房地產市場疲軟的預期已充分體現，雖然美國關稅帶來不確定性，但也可能創造股價上漲機會。 目前公司延伸市盈率約為8.9倍，低於同業如顧家家居（603816.SH）的16倍，與恒林股份（603661.SH）的17倍。這樣的差距反映出港股市場對內地家居需求疲弱的審慎態度。不過，若考慮敏華的全球品牌布局、穩定現金流及智能化升級潛力，現時估值水平已接近歷史低位，提供一定的修復空間。 隨著銳邁科技分拆後在新三板建立人民幣估值窗口，若能帶動集團製造端盈利改善與資本市場關注，敏華的估值中樞有望逐步回升。對中長期投資者而言，當前股價或許正處於「估值重構」前的低檔蓄勢期。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
1999.HK
Hiducation provides vocational education

收入下滑虧損擴大 嗨學網光環何在？

為追尋難盈利之路，中國第四大線上職業教育機構嗨學網，冀藉人工智能（AI），為業務注入成長動力 重點： 嗨學網已在香港申請上市，但今年上半年收入下滑與虧損擴大，恐削弱對投資者的吸引力 中國房地產持續低迷，作為中國建築行業技能培訓的龍頭企業之一，亦面對一定負面因素 　 譚英 北京嗨學網教育科技股份有限公司希望藉上周提交的香港上市申請，讓投資者了解中國職業教育培訓的市場潛力。然而，公司本身也可能從投資者那裡上到一課——由於業務與中國低迷的房地產市場關聯密切，投資者或許會選擇觀望。 嗨學網此舉或意在試探市場對其投資興趣，公司是中國建築行業最大的線上職業能力培訓服務提供商，同時也是應急安全領域的第二大線上職業能力培訓機構。 截至2025年上半年，嗨學網毛利率達85.8%，這一數據顯示公司在盈利能力方面表現亮眼。公司希望能追隨中國職業教育龍頭——中國東方教育控股有限公司（0667.HK）的腳步。後者於2019年在港上市，籌資6.25億美元，當時成為全球規模最大的教育類IPO。 不過，投資者對中國東方教育的態度並不友善。自公司上市以來，股價已下跌約一半。話雖如此，中國東方教育今年上半年毛利率僅為59%，遠低於嗨學網，但其收入與盈利表現明顯更為健康，同期分別增長10%與48%。相比之下，嗨學網在同一期間仍處於虧損狀態，收入亦出現下滑。 嗨學網自2010年推出首個職業學習品牌「嗨學課堂」以來迅速成長，並於2018年推出高端職業資格培訓品牌「精進學堂」。然而，公司自2022年起便持續錄得虧損。正如前文所述，其核心產品集中於建築領域相關職業，而中國房地產市場過去數年陷入低迷，對其業務構成壓力。 嗨學網旗下第三個品牌「數培通」主打企業客戶培訓服務，但表現相對疲弱。由於房地產市場持續下滑，多數企業不願投入資金培訓建築工人——在新建工程活動低迷的情況下，勞動力供給已相當充足。 雪上加霜的是，嗨學網近年屢成消費者投訴焦點。據中國媒體近期統計，公司在「黑貓投訴」平台上共有8,414宗投訴。就在公司提交上市申請的同一天，仍有人投訴被誘導購買高價課程，之後退款遭拒。類似的投訴早在2020年便已出現在央視的「315消費者權益保護日」調查節目，成為公司長期面臨的負面問題之一。 根據申請文件，嗨學網的市場推廣支出佔收入比例超過60%，這不僅可能解釋公司長期虧損的原因，也反映其激進的銷售策略或與投訴潮相關。文件還顯示，截至今年6月，嗨學網的銷售與行銷團隊人數佔其員工總數的八成。 業績反轉 直到最近，嗨學網的虧損仍在收窄，收入似乎也走在穩健成長的軌道上。公司所處的中國職業教育市場，在北京政策大力支持下，一度被看好將迎來高速增長。根據申請文件引用的研究數據，中國線上職業技能與資格教育市場規模，已從2020年的375億元（約52億美元）增至去年的469億元。嗨學網在該產業中排名第四，市場佔有率約1.1%，並在細分的建築類職業資格培訓市場位居第一。 2022年至2024年間，嗨學網收入增長約28%，由4億元升至5.1億元，同期虧損減半，從1.8億元降至9,070萬元。截至2025年6月，公司累計付費用戶達430萬名。 然而，這些正面趨勢在今年急轉直下——2025年上半年公司收入按年下滑5.5%至2.3億元，虧損則倍增至1.58億元。唯一持續改善的指標是毛利率，從2022年的78.6%提升至2024年的81.6%，並於2025年上半年進一步升至85.8%。 由於嗨學網近三分之二的收入，來自「嗨學課堂」與「精進學堂」兩大品牌下的建築類職業資格考試課程，因此不難看出，公司業績近來下滑的主因，正是房地產市場持續低迷。其建築行業培訓與資格服務收入佔比，已從2022年的68.2%降至2025年上半年的59.5%。 那麼，在業績乏力、難以激起投資興趣的情況下，嗨學網為何仍認為此刻是推動卜市的時機？公司給出的答案是——人工智能（AI）。嗨學網相信，AI技術的導入，將有助於改善公司表現。公司於2024年開始探索大模型AI的應用，並在2025年成立獨立的AI創新團隊，在隨後六個月內推出逾30個AI智能體。 根據申請文件，公司已測試一款AI助教工具，自2024年9月上線以來，已協助批改超過13,000份作業；而於2025年8月推出的AI行銷助理，已協助分析超過10萬個商機。此外，公司於2025年5月試運行的會員制產品，短短數月內便吸引了21,000名付費用戶。 嗨學網的另一項利好因素，是其近年業務正逐步擴展至建築領域以外，包括應急安全、財會金融、法律資格與醫療衛生等新板塊。 公司主要業務來自「嗨學課堂」與「精進學堂」兩大品牌，收入由2022年的3.8億元增至2024年的4.8億元。「數培通」品牌下的企業服務，於2022年貢獻收入2,100萬元，但收入佔比已從當年總收入的5.3%，下降至今年上半年的僅1.8%。 按行業劃分，今年上半年建築相關的個人培訓服務收入為1.4億元，佔總收入的60.9%；應急安全培訓佔21.6%；其餘則來自「其他」類別的職業資格考試課程。其中，應急安全資格考試業務成為公司最具潛力的成長引擎，其收入佔比由2022年的13.3%上升至今年上半年的21.6%。 嗨學網計劃將集資款項用於升級其建築與應急安全類課程，並擴展至醫療健康、銀髮經濟及新能源等新領域，同時打造終身學習服務體系。集資款項中，最大部分將投向AI基礎設施建設、數據收集與研發等項目——這些領域潛力可期，但也需要進一步審視其實際能在多大程度上，提升公司營運效率。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏