付费用户提振盈利腾讯音乐谱出妙曲

2022年11月21日

这家中国串流音乐服务提供商的三季度盈利表现，让投资者耳目一新

重点：

受惠在线音乐付费用户数目增长近两成，腾讯音乐三季度净利润大增38.7%至超过10亿元
该公司减少依赖广告，收入结构更平衡，更暗示订阅服务有加价空间

罗小芹

这家被视为“中国版Spotify”的在线音乐服务提供商，看来已找到可持续发展的业务模式。

初步看，腾讯音乐娱乐集团(TME.US;1698.HK)上周二公布的第三季业绩有点令人担忧。这是因为其第三季度的收入下降了5.6%至73.7亿元，主要是由于其核心社交娱乐和其他服务的收入下降了20%至39.4亿元。但仔细观察发现，越来越多用户意识到“音乐有价”，导致其付费音乐客户增长了19.8%，达到8,530万名，带动音乐订阅收入增长18.3%至22.5亿元，占在线音乐服务收入的比例达66%。

受利好因素带动，该公司的非国际财务报告准则(non-IFRS)调整后净利润及股东应占净利润，分别录得14.1亿元及10.6亿元，同样大幅增长32.7%和38.7%，超过市场预期。美银证券的报告认为，腾讯音乐第三季业绩稳健，随着该公司与更多中小型音乐公司签署新的利润分享协议，并降低龙头音乐公司的固定费用，加上收费用户及每户平均收入平衡增长，相信其利润仍有进一步增长空间，因此给予“买入”评级，目标价8.3美元。

消息公布后，腾讯音乐在纽约上市的股票当日大涨30.6%至5.81美元，其港股翌日升幅接近，盘中曾创23.3港元的上市以来新高。然而，由于母公司腾讯控股(700.HK)宣布实物分派美团(3690.HK)股份，作为腾讯系一员，市场担心腾讯音乐将成为下一个被减持的对象，因此其美股上周三随即调整9.3%，以5.27美元收盘。

表现远胜同业

所谓“音乐无界”，音乐串流媒体业务的竞争也是世界性。但腾讯音乐比其全球对手更有优势，因为它的大部分业务都是在中国本土市场开展的，而苹果音乐、亚马逊音乐和YouTube音乐等大公司在中国几乎没有业务。因此，大多数全球大公司都面临着赚取利润的艰难时期，包括领先的直播平台Spotify Technology(SPOT.US)，该公司在过去三年里一直亏损。相比之下，腾讯音乐通过成为其中国本土市场的领先者而实现了盈利，在中国，越来越多的使用者愿意为其网上音乐服务付费，这有助于该公司降低之前对广告和其他收入的严重依赖，投资者也对此表示欢迎。

财报也显示，腾讯音乐季度毛利同比增长4.1%至24亿元，毛利率则上升3个百分点至32.6%，远高于同業Spotify同期的24.7%水平。该公司指出，毛利率提升是得益于公司对内容成本的有效控制，当中包括直播业务的收入分成成本，以及有效提升经营成本效率，同时也受益于数码专辑销售收入的增长。

如果把今年第三季业绩，与2019年第三季、即新冠疫情前的业绩比较，可以更清楚腾讯音乐的业务结构有什么重大变化。该公司今年第三季的在线音乐订阅收入为22.5亿元，比三年前同季增长约1.4倍；反观社交娱乐收入较三年前倒退15.5%，因此拖累同期总收入的增幅仅为13.2%。由此可见，该公司的音乐订阅业务正快速增长，比社交娱乐业务更具前景。

事实上，在业务组合发生变化的一年前，腾讯音乐因垄断行为被罚款50万元，该公司与许多全球主要音乐公司签署了中国的许可协议，使其成为这些公司在市场上所有音乐的把关人。罚款之后，该公司放弃了这些交易，不得不更直接地与国内同行竞争，尽管它已经免除了主许可协议的巨大成本。

业界掀加价潮

腾讯音乐首席财务官胡敏在业绩简报会上表示，大部分用户的每户月平均收入(ARPU)，已从第二季的8.5元增加至8.8元，预计第四季将持续增长，主要得益于公司的优化订价策略。她预计在订阅收入增长和持续有效控制成本下，第四季在线音乐业务的毛利率可能再提升。

腾讯音乐管理层在此道出了未来收入的潜在增长点，暂时未知是直接上调订阅收费，还是有其他优化的定价策略。但无论如何，基于收费便宜，加上广受用户欢迎，在中国音乐串流媒体服务商中，腾讯音乐是少有具提价能力的音乐平台。

以往串流媒体音乐商非常依赖广告收入，并以此积极扩大免费用户规模，但服务商因未能有效控制成本，一直难以图利。踏入2022年，多家公司加强订阅用户服务，并上调收费水平，希望建立更平衡的收入结构。

今年1月，法国音乐串流媒体平台Deezer(DEEZR.PA)开始在当地提价、收费堪称业内最昂贵的苹果音乐最近也将家庭月费计划提价至16.99美元，而亚马逊音乐也同步加价至15.99美元，继续比其头号对手便宜1美元。如果腾讯音乐能够把握这波加价浪潮，将有助提升其盈利表现。

腾讯音乐的同业多数由全球科技巨头支持，能直接对标的上市公司只有Spotify及Deezer，但这两家公司未录盈利，参考其市销率(P/S ratio)分别为1.38及0.95倍，均低于腾讯音乐的1.76倍，可能足以反映公司的相对优势。

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社交媒体/娱乐

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2025年07月09日

6613.HK 300433.SHE

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2238.HK 601238.SHG

营收下滑叠加行业阵痛新子光电逆势赴美上市

尽管去年录得净亏损且营收下滑，这家薄膜太阳能封装企业仍将其纳斯达克的集资规模扩大了一倍重点：新子光电已递交纳斯达克上市申请，中国太阳能产业产能严重过剩之际，公司去年营收下滑这家公司押注强劲需求，称预测数据显示，其核心薄膜太阳能产品销售额2019至2029年将翻倍有余　谭英杭州新子光电科技有限公司（XZ.US）扩大纳斯达克上市规模的举措或许令人侧目，尤其考虑到其疲弱的财务状况，以及美国投资者对中国企业日益增强的戒心。当众多中国企业蜂拥赴港上市，这家规模较小的太阳能薄膜制造商却选择纳斯达克。公司今年3月首次递交赴美上市申请，最新披露显示，新子光电拟将发行量提高150%，从原定的150万股增至380万股，潜在市值上限达1.16亿美元。新子光电是薄膜产品市场的利基企业，专攻标准太阳能组件保护封装材料。此类薄膜亦可安装在窗户，及其他透明物质表面发电，但其光电转化率通常低于传统太阳能板。招股书援引第三方研究称，去年其薄膜产品全球销售额达99亿元人民币（14亿美元），预计2029年将增至155亿元，这一增长趋势或是新子光电扩募的信心来源。目前，公司聚焦江苏宿迁经济开发区的客户，涵盖行业龙头天合光能（688599.SS）。新子光电披露，上述开发区的企业年产太阳能板可达40吉瓦，即年产4亿平方米太阳能板，对应需耗8亿平方米共挤膜作封装材料。需要指出的是，中国太阳能行业产能严重过剩，目前产能或大量闲置，但过剩局面将随时间而缓解。鉴于产品需求增长预期，新子光电计划新建8条共挤膜封装生产线。自2022年启动出口业务，公司重点开拓越南市场，该国已成为中国太阳能制造商规避西方关税的热门地。若成功上市，新子光电将成为继斯凯蒙太阳能3月挂牌后，第二家登陆纳斯达克的中国光伏企业。斯凯蒙太阳能上市以来股价已下跌35%，这对新子光电不是好兆头。过去三年，新子光电业务表现也乏善可陈，营收从2022年的3,800万美元持续下滑至2023年的3,280万美元，去年更跌至2,500万美元。期内，利润从2022年的180万美元，到去年亏损340,050美元。与业内同行相似，新子光电正承受产能过剩引发的价格下行压力，目前多数企业处于亏本生产状态。公司两大核心产品——透明、白色EVA（聚乙烯醋酸乙烯酯薄膜）薄膜及POE（聚烯烃弹性体），去年平均售价分别下跌26%和21%。业务渐趋稳定积极信号是，新子光电销售成本从2023年的2,900万美元降至去年的2,250万美元，降幅达23%。去年上下半年营收也保持稳定，上半年销售额1,260万美元，下半年微降至1,250万美元。同期业绩明显好转，上半年亏损70万美元后，下半年实现36万美元盈利。新子光电称，2023年公司是全球第九大透明光伏封装薄膜制造商。当前，行业龙头福斯特（603806.SH）市值为367亿元人民币，市销率（P/S）维持在2.07的较高水平。若采用同等估值，新子光电市值仅5,000万美元，远低于其7,500万至1.12亿美元的估值区间。中国掌控全球超80%的光伏供应链，因而易受美国等国保护性关税冲击。但当前产业最大症结在于产能过剩，源于前几年厂商为应对预期需求而大肆扩产。近期在上海举行的行业论坛上，天合光能董事长高纪凡表示，去年全行业亏损总额达400亿美元，多数制造商现仍处于亏损状态。今年2月，发改委召开线上会议，呼吁禁止新增产能。禁令虽未落地，高纪凡倡议通过兼并重组与减产推动行业整合。尽管近年行业阵痛，太阳能无疑代表未来潮流趋势。能源智库Ember数据显示，太阳能装机量每三年倍翻，2024年贡献全球电力需求增量的40%。行业协会SolarPowerEurope称，2024年全球装机量增长33%，突破2太瓦，但今年增速预计放缓至10%。增速放缓部分归因于美国市场波动，其约占全球光伏市场8%的份额。去年，美国新增装机量50吉瓦，创历史纪录，较2023年增长21%。随着美国总统特朗普逐步取消新增光伏装机补贴，未来数年恐难复制此增长态势。新子光电计划以每股4至6美元定价，按中位数计算可募资约1,900万美元。部分资金将用于扩产及培育出口业务。公司客户结构持续优化，最大客户收入占比从2023年的55%降至去年的32%。归根结底，新子光电在中国庞大的光伏生态中体量有限，近三年营收盈利持续波动。不过，当前其经营渐趋稳定，增发目标的实现或表明有投资者看好公司前景。最终，需由华尔街主流投资者判定，他们是否认同前述乐观预期。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月09日

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