簡訊：高院委羅兵咸任大發地產清盤人

6111.HK

大發地產集團有限公司(6111.HK)今天公布，應公司臨時清盤人的申請，香港高等法院頒令，委任羅兵咸永道會計師事務所的莊日杰及蘇文俊為清盤人。

受到多家機構先後申請將其清盤，大發地產去年4月已在港交所暫停買賣。據今年4月的公告披露，其境外債務所欠金額達到6.38億美元。

截至今年8月底止，公司的合同銷售總額約5.74億元人民幣，與去年同期的21.9億元人民幣比，按年下跌74%。

劉智恒

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Fubei Pet, grappling with continued profit decline, seeks IPO funding to regain market share

盈利續跌的福貝寵物 上市集資欲重奪市場

寵物食物製造商福貝寵物2021年擬在上交所上市不成功，業績增長亦落後於競爭對手，希望趁今次上市集資重奪市場地位 重點： 公司去年盈利倒退四成 上市前向股東派息達1億元 　 鄭瑞棠 隨著中國經濟增長，市民樂於花費更多在寵物身上，從事寵物食品生產的上海福貝寵物用品股份有限公司近日向港交所遞交上市申請。這個概念在港股尚算新鮮，但其實有不少同業公司已在內地A股上市。 福貝曾於2021年申請在上海交易所上市，但到2023年6月，公司考慮到上市時間表不確定性及未來發展策略調整，主動撤回上市申請。但同期福貝的競爭對手如乖寶寵物 (301498.SZ) 已成功上市，加上中寵股份(002891.SZ)、及佩蒂股份 (300673.SZ) 等競爭對手早於2017年已上市，藉籌集資金拓展市場，令福貝近年的增長落後於對手。 福貝寵物由創辦人汪迎春於2005年在上海開設寵物食品廠開始，2006已推出自有品牌「比樂」。寵物食品確實是具增長潛力的市場，根據弗若斯特沙利文報告，2025年中國寵物食品市場規模達1,084億元，預計未來五年複合年增長率為10.4%。不過市場競爭也頗為激烈，前十大寵物主糧品牌的總市場份額只為22.1%，福貝旗下的比樂經營20年，僅排名第九，市場份額僅0.9%。 核心品牌銷售下跌 福貝寵物的生產模式，主要分為ODM(原廠委託設計代工）及OBM（自有品牌製造商）兩大類，其中以前者表現較出色，在中國寵物食品第三方製造行業（包括ODM和OEM原廠設備代工）中排行第二。 但自我品牌的毛利率一向高於代工，2025年ODM的毛利率23.1%，而OBM毛利率達49.1%，兩者相差達一倍，集團自然希望加大自我品牌產品的比例，可惜近年發展卻事與願違。 集團OBM的收入由2023年的4.32億元，降至2024年的4.04億元，2025年再驟降至3.5億元，其中核心品牌比樂收入兩年間減少近7,600萬元，顯示在競爭激烈的市場中客戶流失，令2023、2024及2025年OBM業務佔總收入比例持續下跌，分別為41.3%、39.1%及34.3%。同一時期ODM佔收入比例則為58.6%、60.4%及61.7%。 分銷商下單審慎 招股文件指出，2025年度OBM的收入減少，尤其是當中來自分銷商的收入，由2024年的2.27億元，大降至2025年的1.66億元，是由於產品組合的調整，新產品需要時間得到市場認可，分銷商因而採取更為審慎的下單模式。 為了保住自我品牌的地位，其實公司近年已增加宣傳開支，最近三年的銷售及營銷開支分別為1.06億元、1.19億元及1.33億元，但此舉不足以保住自我品牌收入。而同期卻減少研發開支，最近3年分別為2,406萬元、1,504萬元、1,151萬元。 因此，集團的整體毛利率也反覆下跌，2023及2024年尚可維持在35.7%及37.9%，2025年卻大跌逾六個百分點至31.6%。 受此拖累，福貝近年業績表現欠佳，最近三年收入雖維持在約10億元左右，但盈利反覆下跌，其中2023年及2024年盈利皆為約1.62億元，但2025年卻大跌四成至9,652萬元。 大派億元股息 盈利下降使公司現金持續減少，年末現金由2023年的6.26億元，降至2024年的4.95億元，至2025年再降至3.09億元。現金減少，公司卻向股東大派股息，股東周年大會已通過向股東派發一億元股息，並預期今年6月派發。 市場競爭激烈，令公司毛利受壓，除福貝以外，其他同業上市公司近年表現亦疲弱。例如乖寶寵物過去一年股價大跌逾六成，2025年盈利僅增長7.7%，現價市盈率約25倍，市值約170億元；中寵過去一年股價大跌逾五成，2025年度盈利下跌7.3%，現價約市盈率24倍，市值約95億元。相對兩家公司年收入達五、六十億元，福貝的規模較小，盈利表現更差，上市的估值相信要比這兩家龍頭公司有一定折讓，才能吸引投資者。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Zhihu does knowledge sharing

收入每況愈下 知乎急謀對抗AI之路

問答平台知乎正試圖透過聚焦網上資料仍相對稀缺的前沿話題，以及迎合人們面對面交流需求的線下活動，在AI浪潮中保持競爭優勢 重點： 知識分享平台知乎第一季度收入跌幅明顯收窄，公司正聚焦AI較難取代的業務領域 公司主打前沿話題討論及線下活動，未來發展潛力可觀；但其網絡小說及視頻業務，則可能面臨激烈市場競爭 陽歌 要如何在AI時代搶得先機？答案是比AI更早接觸到第一手資訊來源。這正是知識分享社區知乎（ZH.US；2390.HK）正在嘗試的新策略之一。這家被稱為中國版Quora的平台，正設法在搶走其部分業務的大型語言模型（LLM）面前維持領先地位。 雖然在周末旅遊建議等資訊搜尋方面，知乎難以提供比AI更突出的優勢，但公司認為，在下一代大模型開發、AI輔助影片生成，以及模型迭代等新興領域，仍具備自身競爭力。知乎透過在相關議題仍處於萌芽階段時，主動發起討論並邀請業內專家進駐平台，同時專門設立「認證榮譽創作者」類別，以吸引這類專業人士參與內容創作。 知乎亦開始發展一些更具人本特色的業務，藉此提升近兩年收入持續下滑的業務表現，而這些領域也是AI較難直接競爭的地方。在這方面，公司進展最快的項目是打造名為「鹽言故事」的新平台。該平台獨立於知乎核心問答業務之外，主打用戶創作的短篇小說及短視頻內容，與市場上眾多同類平台展開競爭。 此外，知乎亦透過舉辦線下活動，吸引渴望真實人際互動的用戶。為回應這項需求，公司在上周公布的第一季度業績中，多次提及「真人」、「真實用戶」及「真實用戶社群」等字眼。頗具諷刺意味的是，原本由知乎創辦人兼董事長周源親自發表的開場致辭，這次卻由其AI分身「Victor Zhou」代為完成；不過，在隨後的分析師問答環節中，周源本人仍親自回答問題。 Victor Zhou在預先準備好的講稿中表示：「在這一穩固基礎上，我們的核心業務已展現令人鼓舞的復蘇跡象，而新業務項目亦持續累積動能，並帶來具意義的增量增長。」 這套多管齊下的策略似乎已開始顯現初步成果，反映在公司第一季度收入跌幅顯著收窄。不過，財報中亦出現一些值得關注的警訊，包括大幅削減對知乎這類互聯網企業至關重要的研發開支，以及就部分經營困難客戶可能無法付款而作出的較大額撥備。 整體而言，這份財報基調仍相當正面。尤其是一年前，由於AI已能複製知乎原有的核心知識分享功能，市場一度質疑其存在價值，而如今公司的表現已較當時樂觀許多。 投資者對最新業績反應平淡，知乎股價在業績公布後基本沒有明顯變化。這種冷淡反應或許反映市場仍抱持觀望態度，等待公司披露更多看似具發展潛力的新業務數據。儘管知乎大力宣傳這些新項目，但實際披露的數據極少，尤其是在收入貢獻方面，顯示相關業務目前仍未對整體營收帶來顯著貢獻。 收入轉折點 知乎在中國具有相當高的知名度，長期以來亦被視為獲取優質內容的重要平台。然而，公司一直未能有效將流量轉化為收入，因此在2021年上市時仍處於虧損狀態。公司於2024年第四季度首次實現盈利，但在去年下半年再次轉盈為虧。今年第一季度，公司仍錄得850萬元（125萬美元）淨虧損，但管理層指出，若按經調整口徑計算，公司已恢復盈利。 知乎收入於2023年見頂，其後隨著AI開始侵蝕其業務，過去兩年收入持續下滑。雪上加霜的是，公司原本被寄予厚望的教育服務業務，也開始出現明顯下滑。 知乎公布，今年第一季度收入按年下跌10.7%，由去年同期的7.30億元降至6.52億元。相比去年第四季度25%的跌幅，以及2025年全年25%的收入下滑，情況已大幅改善。公司兩大收入來源，營銷服務及付費內容與IP運營，均錄得個位數跌幅，收入分別下降3%至1.91億元，以及下降4.5%至4.02億元。包含教育服務在內的「其他收入」業務則持續承壓，收入按年大跌48%至5,780萬元。 公司第一季度平均月訂閱會員數為1,310萬人，低於去年同期的1,430萬人，但較去年第四季度的1,220萬人有所回升。公司亦表示，每名日活躍用戶（DAU）平均每日使用時長達42分鐘，較去年同期及上一季度均有所增加，但未披露具體增幅。 正如前文所述，研發支出是其中一項值得關注的指標。最新季度研發開支佔收入比重降至16.9%，低於去年同期的19.5%。另一項隱憂則是一般及行政開支大幅增加，公司指出，主要原因是就部分客戶拖欠款項所產生的應收賬款預期信貸虧損計提撥備。 最後，再來看看公司三項新業務計劃的更多細節。這些業務看來有望帶動公司重拾增長，但目前仍處於早期發展階段。在前沿話題討論及專家引入方面，公司表示，本季度圍繞多個新興主題出現大量「深度討論」，並指出「來自頂尖實驗室的大批核心專家已加入平台，且保持高度活躍」。 至於「鹽言故事」，知乎表示，該短篇小說及短視頻平台創作者總收入於本季度按年激增5.6倍，但未披露具體數字。在線下活動方面，公司表示，今年的「新知青年大會」吸引逾8萬名現場參與者及100家合作夥伴，活動內容既包括AI相關工作坊，也涵蓋手工藝等較低技術門檻的主題。 必須肯定的是，面對AI侵蝕核心業務，知乎並未選擇坐以待斃。公司推出的新策略整體規劃相對周全，尤其是透過舉辦前沿議題討論以維持對AI的領先優勢，以及發展AI無法複製社交互動體驗的線下活動。「鹽言故事」亦展現一定發展潛力，但知乎在這個領域將面對眾多競爭對手的激烈挑戰。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Memory chip stocks soar; Longsys rides A-share momentum to tackle Hong Kong market

儲存芯片股爆升 江波龍挾A股升勢闖港股

今年存儲芯片相關股份成為資本市場的焦點，股價以幾何級數飈升，江波龍亦乘勢再次遞交港股申請 重點： 公司去年盈利同比上升近六倍至近15億元 去年短期銀行負債高達61億元 　 劉智恒 一遇存儲便化龍！ 人工智能勢將主宰未來，AI的發展路途上，存儲芯片扮演著舉足輕重的角色，相關企業的股份成為資本市場必爭之物。今年才在港上市的兆易創新（3986.HK,603986.SH）及瀾起科技（6809.HK; 688008.SH），前者股價較定價升3.5倍，後者亦升2.7倍；至於深圳A股上市的深圳市江波龍電子股份有限公司（301308.SZ）更誇張，過去一年股價大升逾六倍。 已故著名股評家曹仁超的一句名言：「有智慧不如趁勢」，或許江波龍最能領會，雖然去年申請失利，但今年存儲芯片股份被瘋狂追捧，眼見機不可失，近日再向港交所申請上市。 江波龍是獨立品牌半導體存儲器廠商，主要從事設計、開發、製造及銷售存儲產品。據灼識諮詢資料，以2025年存儲產品收入計，江波龍是全球第二大獨立半導體存儲器廠商，在中國更位列第一。 據上市文件，公司過去三年的業績持續向上，收入分別是101.3億元、174.6億元及227.7億元；期內分別虧損8.16億元、盈利2.09億元及15億元，去年同比激增逾六倍。 江＋波等如「江波龍」 成立於1999年的江波龍，短短27年時間，就從華強北路的一個小櫃台，發展成市值2,500億元的大企業，整個過程充滿勵志及傳奇。創始人蔡華波既沒有名牌大學的學位，也沒有跨國企業的履歷，高中畢業後從江西隻身跑到深圳的華強北路尋找生計，三年後與雙胞胎姐姐蔡麗江左拼右湊才開展事業，兩人在龍年出生，再各取二人姓名最後的一個字，將公司定名為江波龍。 開始時江波龍只做芯片貿易，至2002年因市場問題，其手上的芯片難以出售，遂將芯片做成U盤，適藉蘋果iPod的生產，對閃存芯片需求大增，江波龍不但扭轉劣勢，更大賺一筆。經此一役，蔡華波把心一橫，要從單純做貿易改為做生產，初期只能以代工為主業，做了一段時間後心有不甘，要做自己品牌，這一轉變，讓江波龍真的找對了方向。 2012年開始打造自家的存儲芯片FORESEE，一路發展，期間向美光收購雷克沙，又收購巴西的SMART Brazil，再而推出新品牌 Zilia。公司經過不斷整合，實現研發和封測一體化。 去年B2B存儲產品按收入計，FORESEE在獨立存儲器品牌中排名第二；雷克沙在獨立B2C存儲器品牌中亦排第二；Zilia在拉丁美洲表現一枝獨秀，去年已是當地最大的獨立存儲器品牌。 股價高處不勝寒 雖然江波龍已是存儲芯片行業中的頭部企業，近年亦受資本市場青睞，然而高企的股價背後究竟多少受市場氣氛及概念所驅動，會否受到過度追捧，相信仍要觀望。 事實上，在A股市場，江波龍一年間由70元升至近日的500多元，市盈率高達150倍，股價上升之快及升幅之大，很大程度是AI概念所推動，市場資金一窩蜂追入，推動股價短時間內爆升。 即使目前市場對存儲芯片確有一定需求，但當中是否有過度憧憬？相關企業未來能否如市場估計般，業績可數以倍計上升，仍屬未知數；但估值的高企卻是不爭的事實，若未來公司業績表現稍不如市場預期，股價出現深度調整的機會相當大。 負債高企有壓力 另外，江波龍的財務似乎也有一些問題需關注。公司的負債並不低，債務權益比率一直上升，由2023年的112%升至去年的172%。 去年計息的長期銀行借款高達43.8億元，同比上升74%。短期債務的計息銀行借款在過去三年持續增長，由2023年的31.7億元，增至去年的61億元。然而，去年公司的現金及現金等價物只有14.7億元，與短期負債差距甚遠。 與此同時，公司的存貨一直上升，2023年的存貨是58.9億元，2024年已增至78.3億元，去年更高達116.8億元，同比升近50%，遠較期內收入30%的升幅要高。 現金流也並不理想，過去三年經營活動的現金流均是淨流出，分別是28億元、11.9億元及12億元。 財務情況的不穩定及債務高企下，對江波龍確實構成壓力，倘存儲芯片行業有所回軟，又或市場炒賣氣氛減退，股價就有點位高勢危了。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
301308.SHE
Daqo gets into power equipment

多晶硅寒冬未散 大全新能源押注AI電力基建

多晶硅生產商大全新能源將與昆山市政府合作，投資60億元興建生產基地，製造供AI數據中心使用的電力設備 重點： 大全新能源將與昆山經濟技術開發區合作，投資60億元建設生產基地，生產AI數據中心所需的電力設備 此舉距離徐翔從父親手中接掌公司僅三年，也意味著公司重新回到以電力設備製造起家的業務根基 　 陽歌 中國歷史上從不缺乏子承父業的故事，不少企業家二代都試圖超越父輩打造的商業帝國，但結果往往喜憂參半。如今，這樣的故事似乎正在大全新能源股份有限公司（DQ.US；688303.SH）上演。該公司是全球主要多晶硅生產商之一，而多晶硅正是製造太陽能板的核心原材料，太陽能發電也正迅速成為全球最重要的清潔能源來源之一。 這是我們對大全新能源最新動向的判斷。公司周四宣布一項重大且頗為特殊的戰略轉型，將進軍未來AI數據中心所需的電力基礎設施製造領域。近年來，AI數據中心突然成為開發商與投資人追逐的熱門賽道，市場普遍押注，隨著人工智能應用快速普及，對龐大算力與電力的需求將同步激增。 這項重大轉型的推手，是現年50多歲的徐翔。2023年8月，他接任大全新能源董事長兼首席執行官，從現年80多歲的創辦人徐廣福手中接過董事長職位，而徐廣福正是他的父親。在此之前，CEO一職由職業經理人張龍根擔任長達五年。 與徐翔一同進入公司權力核心的，還有其妹妹徐曉宇。她於2023年5月加入大全新能源擔任投資者關係主管。毫不意外地，徐曉宇在公司內迅速晉升，加入半年後便獲委任為董事，並於2024年10月升任副首席執行官。 這對兄妹檔的高層組合看來頗具互補性。徐翔顯然是在中國教育體系下成長，且至少自2000年起便已在大全新能源任職，意味著他很可能早已被培養為接班人。相比之下，徐曉宇加入公司時間較短，但擁有更鮮明的國際背景，持有賓夕法尼亞大學華頓商學院金融MBA學位，以及加州大學柏克萊分校學士學位。 了解這段家族背景後，再來看這對兄妹主導的戰略轉型。根據規劃，大全新能源將在昆山經濟技術開發區設立新的製造基地。從地理位置來看，昆山與大全新能源過去主要位於新疆和內蒙古等中國內陸地區的多晶硅生產基地形成鮮明對比。相較於較偏遠、發展程度較低的西部地區，昆山緊鄰中國金融中心上海，也是全國最富裕的城市群之一。 根據公告，雙方合作將聚焦AI數據中心的新一代能源解決方案及相關設備，包括儲能系統、固態變壓器、固態斷路器以及固態電池等產品。整個項目將分兩期建設，總投資約60億元（約8.86億美元），首期投資額約21億元。 徐翔表示：「憑藉我們及關聯企業在變壓器和斷路器技術領域深厚的專業積累與成熟的技術能力，我們有充分優勢把握這一龐大的成長機遇。」他續稱：「此次投資協議是公司推動產品組合多元化戰略的重要基石，也將有助於把握全球能源轉型帶來的巨大市場機會。」 死貓彈？ 乍看之下，投資人對這項看似重大的消息反應相當正面。消息公布後，大全新能源股價周四上漲5.1%。然而，這波反彈也頗有死貓反彈的味道，因為該股今年以來仍累計下跌43%。過去兩至三年間，大全新能源及同業大舉擴產，導致全球多晶硅市場供應嚴重過剩，公司也因此持續承受壓力。 大全新能源正是這波擴產潮的典型代表，過去三年間，公司斥資177億元在內蒙古建設新生產基地，將年產能由7.5萬公噸大幅提升四倍至目前的30萬公噸。隨著整個行業產能急劇膨脹，多晶硅價格崩跌，大全新能源及大部分同業相繼陷入虧損。今年第一季度，大全新能源錄得8,840萬美元淨虧損。 去年不少市場人士原本期待行業復蘇，當時北京方面鼓勵企業淘汰老舊且效率較低的產能，並推動大型企業整合部分中小廠商，組建新的產業平台。然而，相關進展遠較市場預期緩慢，目前大多數企業生產多晶硅的成本仍高於產品售價。 這也讓我們回到大全新能源最新的轉型計劃。對許多人而言，這項決定或許令人摸不著頭緒，尤其是那些只熟悉其多晶硅業務的人。畢竟，多晶硅一直是這家紐約上市公司的核心資產。但事實上，大全新能源的歷史根源其實來自電力設備產業。其未上市母公司大全集團目前業務涵蓋中低壓電氣設備、變壓器及開關設備等領域。相關業務主要由南京大全變壓器有限公司及鎮江大全電力變壓器有限公司等附屬公司經營，而這些資產並不屬於紐約上市的大全新能源。 這顯示大全確實具備生產相關電力設備所需的技術與經驗。更重要的是，雖然新項目總投資額達60億元，金額並不算小，但相比此前177億元的多晶硅擴產計劃，仍屬相對溫和。 根據公司最新季度報告，截至今年3月底，大全新能源擁有約20億美元可輕易轉換為現金的資產，因此具備充足財力推動這項新投資。此外，大全並不需要獨自承擔全部資金支出。財力雄厚的昆山市政府幾乎可以確定將承擔其中相當大的一部分成本。 總體而言，徐翔這項決策，很可能也吸納了父親徐廣福及妹妹徐曉宇的意見，看來是一項相對審慎的多元化布局，希望降低大全新能源對多晶硅產業的依賴。畢竟，即使在景氣最好的時候，多晶硅行業本身仍具有高度周期性。然而，瞄準這些新商機的企業並不只有大全一家，尤其是在儲能領域。最終的結果或許是，大全成功擺脫了一個供應過剩的產業，卻又踏入另一個同樣可能供過於求的市場。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
DQ.US
688303.SHG