快訊：諾亞控股收入挫 經營利潤率大減

NOAH.US 6686.HK
Founded in 2005 and listed in the U.S. in 2010, with a secondary listing in Hong Kong in 2022, Noah is shifting the focus of its asset management business to affluent investors and scaling back its emphasis on mainstream clients after getting caught up several years ago in a case involving fraudulent investment products.

最新：諾亞控股私人財富資產管理有限公司(NOAH.US; 6686.HK)周四公布，今年第一季收入按年減少19.2%至6.5億元，淨利潤更大減46.2%至1.31億元。

利好：截至3月底，該公司註冊客戶總數為45.77萬人，比去年同期增長3.9%，其中境外註冊客戶人數為15,725人，按年大增17.1%。

值得關注：該公司第一季的經營利潤率為18.7%，比去年同期的34.7%大挫16個百分點，主要因為財富管理業務的經營利潤率，由去年同期的34.8%大減至14.1%。

深度：諾亞控股成立於2005年，2010年在美國掛牌，並於2022年在香港第二上市，公司近年經歷行業嚴厲監管及捲入投資詐騙事件後，決意在逆境中轉型，把業務集中在富裕階層身上，並縮減借貸服務等主流客戶業務，協助業務重上軌道。雖然在公開市場波動的背景下，該公司近年業務受到挑戰，但受惠於保險產品的分銷規模，加上在全球加快擴張步伐，其收入及盈利表現去年重展升勢。

市場反應：諾亞控股的港股周四窄幅波動，中午收市無升跌，報21港元，處於過去52周的中間位置。

記者：歐美美

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Best Mart is a store chain

新帥上任 優品360迎零售新格局

越來越多香港消費者北上購物，歷經CEO個人醜聞風波後，零食連鎖店優品360正著力強化本土優勢 重點： 優品360宣佈任命新任董事長，公司CEO因與公司無關的貪腐案遭調查，引發的爭議期由此告終 背靠招商局集團的支持，或使這家香港零食零售商，在內地競爭日益激烈中佔據優勢 　 譚英 對於剛剛獲任優品360控股有限公司（2360.HK）董事長的陸榮而言，此番履新並未受到市場熱捧。這家飽受CEO爭議困擾的香港零食零售商，公布人士任命後，股價在接著的兩個交易日微跌，但年內累計漲幅仍近40%。 儘管此次任命揭開公司新篇章，但市場對原優品360執行董事陸榮的平淡反應，折射出企業在香港零售環境劇變中面臨的嚴峻挑戰。優品360的控股股東招商局集團，是總部位於深圳的大型綜合企業集團，陸榮則是招商局海通貿易有限公司的元老，已在公司任職22年。 與陸榮同期履新的還有同為招商局宿將孫良，亦獲提名為新任執行董事。2021年起任職董事長的李關鵬辭職後，這兩位年齡均為45歲的高管，標誌著優品360高管團隊煥然一新。 隨著陸榮上任開啓新階段，投資者更關注優品360該如何撥正航向。鑒於激烈競爭，公司已關閉內地僅有的兩家門店，以及澳門七家分店中的一間。與此同時，儘管客量仍遠低於疫情前水平，去年香港零售額更下滑7.3%，但其在香港的門店數卻從159家增至170家。 一年前，公司CEO許志群遭香港廉政公署拘捕所遺留的問題至今懸而未決。優品360當時聲明，事件與公司業務無關。許志群2012年曾捲入刑事案，因代理仿冒Burberry品牌，被這家奢侈品巨頭起訴。 優品360最新業績雖未達驚艷，但新店擴張仍推動業務持續增長。去年，其營收同比上升8.2%至28億港元（2.57億美元），盈利增長5.3%至2.48億港元。 儘管市場對新任高管反應平淡，但兩周前投資者曾一度追捧公司股票。7月22日，報道稱電商巨頭京東擬以40億港元，收購香港另一零售商佳寶超市70%股權，優品360股價當日應聲大漲13%。投資者推測京東可能在港積極尋找更多實體零售資產，以對接其在內地的龐大供應鏈與物流體系。 其他香港零售商股價同步走強，永旺百貨（0984.HK）上漲25%，優品360的競爭對手、經營795阿信屋的CEC國際（0759.HK），股價則翻逾一倍。 優品360是內地資本收購香港消費品牌浪潮的早期案例，2013年創立於深港邊境以把握跨境客流商機的這家企業， 2023年3月獲招商局斥8.62億港元收購49%的股權 本土企業主導的市場 香港零售業長期由老牌企業主導，如經營惠康、萬寧及7-11連鎖的DFI零售集團（D01.SI），以及長和實業（0001.HK）旗下百佳超市。據數據機構Statista統計，2021年惠康與百佳共同佔據香港雜貨市場84%份額，形成長期雙強格局。 不過，隨著香港消費者轉向北上深廣等地尋求低價商品，傳統巨頭的統治地位正受到挑戰。DFI近期宣布與內地生鮮電商叮咚買菜（DDL.US）合作，在惠康全港280間門店，引入內地平價生鮮產品以應對衝擊。 京東與阿里巴巴旗下淘寶，也加速滲透香港市場，今年5至6月618購物節期間，首次對香港線上客戶推出折扣補貼。 同時，進駐香港的內地實體零售商名單持續擴容，包括瑞幸咖啡、快時尚品牌UR、淘寶旗下PapaHome家居賣場及折扣連鎖品牌HotMaxx。據香港地產中介中原地產統計，許多企業正借鋪市低迷期擴張，已佔零售租賃需求近三成。 據最新年報披露，優品360已制定「多項策略應對挑戰」。其開始引進內地「網紅品牌」及「全球特色食品」吸引顧客，並依託招商局背景簽訂供銷協議，借力母公司旗下食品進出口分銷網絡，以及物流供應鍊子公司資源。 相較部分香港同業，優品360在投資者眼中表現尚可。該公司當前市銷率（P/S）為0.81倍，遠高於虧損的永旺百貨的0.02倍與CEC國的0.1倍。即便長期被視為香港零售龍頭的DFI，其市銷率也疲軟，為0.38倍，折射出內地激進競爭者帶來的壓力日增。 多數觀點認為，內地品牌將香港作為進軍國際市場的跳板。儘管香港生活水準高，但710萬人口規模，使香港市場價值相對有限。鑒於香港消費者仍偏好實體購物，專注本土的優品360或因此受益。但即便走出CEO醜聞陰霾，若固守已然成熟且劇變中的本地市場，其發展空間仍將受限。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2360.HK
Ab&B fortifies for battle over China’s vaccine market

流感疫苗企業中慧元通招股 持續虧損陷商業化困局

擁有兩款核心產品，分別是2023年5月獲批上市的四價流感病毒亞單位疫苗，以及即將進入III期臨床試驗的凍乾人用狂犬病疫苗 重點： 引入嘉興鑫揚及華泰資本作為基石投資者，合共認購了1,300萬美元（約9,361萬元） 按當前季度消耗速率，賬上現金僅夠維持約9個月，IPO完成後可將現金流支撐期延長至約22個月    莫莉 後新冠時代，中國疫苗企業普遍面臨價格戰與市場萎縮的困局，曾經備受追捧的流感疫苗、HPV疫苗、狂犬疫苗等自費「明星」苗種普遍遇冷。在此背景下，專注於創新疫苗研發與商業化、卻遭遇規模化和盈利挑戰的江蘇中慧元通生物科技股份有限公司（2627.HK），於7月31日正式啓動港股招股，尋求通過資本市場「輸血」以抵御行業「寒冬」。 招股書顯示，中慧元通此次全球發售3344.26萬股H股，招股價介於每股12.9港元至15.5港元之間。以發行價上限計算， 中慧元通此次IPO最多募資5.18億港元（4.75億元）。公司於7月31日至8月6日公開招股，預計8月11日開始在香港交易所上市，一手（200股）入場費3,131.26港元。 中慧元通此次上市，還引入了兩家私募基金公司作為基石投資者，嘉興鑫揚及華泰資本投資合共認購了1,300萬美元（約9,361萬元），約佔IPO基礎發行規模的18%。中信證券、招銀國際擔任中慧元通此次香港IPO的聯席保薦人。 中慧元通成立於2015年，目前擁有兩款核心產品，分別是2023年5月獲批上市的四價流感病毒亞單位疫苗，以及即將於今年第三季度啓動III期臨床試驗的凍乾人用狂犬病疫苗。此外，公司還擁有包括重組帶狀皰疹疫苗、23價肺炎球菌多糖疫苗（PPSV23）在內的11款在研產品管線。 手握一款商業化產品後， 中慧元通依賴四價流感病毒亞單位疫苗的上市銷售，在2023年實現了5,217萬元收入，2024年該產品的完整銷售年度帶來營收躍升至2.60億元，展現出爆發式增長。然而，中慧元通在2025年第一季度的收入僅有41.3萬元，公司對此解釋是：流感疫苗的銷售受季節性波動影響，相關銷售往往更集中在7月至9月。 中國流感疫苗市場滲透率極低。據招股書引述的報告，2022年至2023年流感季中國的整體流感疫苗接種率為3.8%，美國同期的接種率接近50%。中國流感病毒亞單位疫苗的市場規模有望從2024年的7億元增長至2033年的29億元，市場規模巨大。 但是，在中國消費降級的大背景下，屬於自費疫苗的流感疫苗市場正在經歷激烈的價格戰，國藥集團旗下的四價流感病毒裂解疫苗價格約為88元/支，而中慧元通的四價流感病毒亞單位疫苗定價高達319元/支。儘管亞單位疫苗具有針對性強，副作用少等優點，但是巨大價差讓中慧元通在銷售端明顯承壓。從退貨比例就可見一斑，2024年錄得的有關2023年銷售流感疫苗的實際產品退回為2,130萬元，高於此前預估的1,330萬元，以2023年的收入5,217萬元計算，退貨比例達到四成。 因此，在商業化產品收入有限、研發持續投入之際，中慧元通連年錄得淨虧損。2023年、2024年以及2025年第一季度分別錄得淨虧損高達4.25億元、2.59億元、8,730萬元。主要原因在於研發開支高企，同期的研發費用分別為2.83億元、2.05億元和4,651萬元。 流動性瀕臨極限 截至2025年3月末，中慧元通現金儲備僅剩1.15億元，而流動負債淨額高達4.7億元，資產淨值下跌至1.47億元。按當前季度消耗速率，賬上現金僅夠維持約9個月。招股書表示，如果按發行價下限計算，本次IPO預計淨募資約3.9億元人民幣，理論上可將現金流支撐期延長至約22個月。 當前流感疫苗市場競爭激烈，公司招股書坦承中國市場存在26款獲批上市的流感疫苗競品，包括12種四價疫苗，當中不乏智飛生物（300122.SZ）、科興生物（SVA.US）等疫苗巨頭的產品，他們有著更為成熟的產能和渠道優勢。 中慧元通押注的另一個核心產品是凍乾人狂犬病疫苗，該產品採用的是二倍體細胞技術路線，因安全性更優、抗體反應更好被視為該類疫苗的升級方向，但是其在中國市場的競爭同樣激烈，康華生物、民海生物的同類疫苗已經上市，還有另外6家企業正在研發同一路線的狂犬病疫苗。 中慧元通於2021年6月完成6.9億元的B輪融資，投後估值41.89億元。以招股價上限計算，IPO的市值約為60.98億港元，B輪投資者可以獲得大約34%的溢價。中國最大的流感疫苗生產企業華蘭生物（002007.SZ）的市銷率約為7倍，而中慧元通以招股價上限計算的市銷率約為21.5倍，遠高於行業龍頭的估值。在疫苗企業的業績普遍滑坡期間，中慧元通作為新玩家攻佔市場的艱難程度不言而喻，其長遠發展仍有待觀察。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Huishang is a bank

徽商銀行盈利背後的隱憂：競爭熾烈息差收窄

這家區域性銀行今年上半年淨利潤增長3.8%，遠低於資產擴張速度，凸顯強烈的息差壓力 重點： 截至今年6月末，徽商銀行資產總額同比增長約17%，但營業收入僅微增2.2%，淨利潤上漲3.8% 中國央行為刺激經濟持續降息，銀行業面臨嚴峻息差壓力 梁武仁 在超長經濟放緩周期衝擊下，中國銀行業多重承壓。縱然使盡渾身解數，如今也難以交出亮眼成績單。以華東地區重要城商行徽商銀行股份有限公司（3698.HK）為例，該行上周五試圖通過盈利預告「解釋」最新利潤增長，但困擾全行業的沈痾痼疾依然待解。 這份公告讓投資者提前一睹今年上半年徽商銀行的財務表現，用「積極」字眼製造利好氛圍，似以巨額利潤增長相誘。 細讀公告，恐難掩失望。雖然截至6月末，該行資產總額較年初勁增約12%，較上年同期增約17%，主體貸款業務擴張迅猛，但上半年以貸款利息為主的營業收入，僅同比上升2.2%至210億元，淨利潤微升至93億元，漲幅僅3.8%。 徽商銀行以華麗辭藻「解釋」中報業績，將「向好業績」歸因於「始終堅守金融本源，全力服務實體經濟」，還羅列諸多成績。 資產擴張與利潤增速的巨大鴻溝昭然若揭：在央行連續降息刺激經濟的背景下，該行信貸業務息差承壓明顯。 淨息差壓力並非徽商銀行獨有。中國銀行業衡量利差的淨息差（NIM）指標已整體承壓多時。理論上來說，利率下行可降低存款成本以維穩息差，但同業白熱化競爭等因素正影響這種動態平衡。 經濟不振時，貸款需求趨弱，銀行間競相殺價爭奪優質客源。為吸引更多借款人，尤其是財務狀況良好的客戶，銀行會下調貸款利率，但這會侵蝕其利潤空間。自2019年（疫情前的最後一年）以來，競爭因素對中國銀行業的影響日益加大。當年，監管機構引入了一套機制，使貸款利率與市場需求更加緊密地掛鈎。 去年，徽商銀行淨息差較2023年縮窄17個基點至1.71%，而2019年該指標高達2.51%，顯示已苦戰息差下行多年。 息差並非當下唯一痛點。經濟困境使貸款違約風險攀升，銀行風控承壓。這一方面，作為華中地區最大城商行的徽商銀行，資產質量指標優於中小同業。 截至6月末，該行不良貸款率僅0.98%，較去年末基本持平。相較之下，總資產規模為其一半的宜賓市商業銀行（2596.HK）不良率儘管逐年下降，去年末仍達1.68%。瀘州銀行（1983.HK）的不良率則為1.19%。 徽商銀行由十幾家銀行和信用合作社合併組建而成，其規模優勢或有助於在吸引大型、財務穩健企業的過程中，維持較低的不良率。該行主要面向企業客戶，而非個人借款人，後者本身風險更高。中國的國有銀行主要向其他國有企業放貸來維持較低的不良率，後者在還款出現困難時，通常可獲得地方政府或其他國有企業馳援。 借款方承壓 然而，財報暗藏隱憂。去年，對困境企業的貸款重組量同比增9%；且潛在劣變貸款，即關注類貸款大增62%，佔比升至1.13%，顯示客戶群經營壓力正持續累積。 2020年，該行曾因接管包商銀行四家分行引發關注。這家內蒙古銀行前年破產，成為二十年來首例被接管的商業銀行。這意味著，徽商銀行在疫情動蕩期既要化解自身風險，又需處置四家包商分行的遺留問題。遲至去年，該行仍向第三方轉讓約7.01億元包商系不良資產。 儘管盈利預告成色不足，公告後兩個交易日，徽商銀行股價仍漲超5%。眼下投資者對任何利潤增長都持「飢渴」心態，此輪上漲存在內在邏輯。 不過，徽商銀行的估值仍處窪地：市盈率（P/E）僅3倍，市銷率（P/S）1.3倍，市淨率（P/B）更低至0.3倍。該估值水平甚至不及宜賓市商業銀行——後者市盈率達21倍，市銷率5.2倍。 市場對徽商銀行前景的冷淡態度不難理解：只要經濟下行週期延續，任何利潤增長，尤其是疲軟增長引發的樂觀情緒，終將快速消退。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
3698.HK
iDreamSky's last-ditch: Betting on “Strinova” hoping for turning losses around

押注《卡拉彼丘》扭虧 創夢天地的背水一戰

創夢天地一年三度配股押注《卡拉彼丘》，最新盈喜預告公司走完虧損之路 重點： 公司近一年內三次配股，押注自研遊戲《卡拉彼丘》 公司預期上半年淨利介乎2,000萬至5,000萬元，為三年來首次錄得正面盈利 　 李世達 當多數遊戲公司選擇減少開發投入，創夢天地科技股份有限公司（1119.HK）卻連年虧損下仍孤注一擲押注新作，展現某種理想主義的堅持。 創夢天地近日宣布，以每股1.024港元向愛爾蘭遊戲公司PLR Worldwide Sales Ltd.發行3,808.59萬股新股，用以抵扣深圳創夢500萬美元（約3,589萬元）特許權費，認購價較前收市價折讓約3.4%，佔擴大後股本約2.11%。 這是繼去年7月24日、今年5月16日之後，創夢天地約一年內第三次配股，前兩次分別募資2.57億港元與7,000萬港元，用於《卡拉彼丘》及其他產品的研發推廣；此次則將股份用作抵扣合作方特許權費，並將其納入股東，展現長期合作意圖。此外，公司董事指出，此舉能夠保留集團的現金流以應對未來業務發展，並強化財務狀況。 事實上，創夢天地原本並非一家技術型的遊戲公司，它的前身以海外精品遊戲代理聞名，曾成功將《夢幻花園》、《地鐵跑酷》、《神廟逃亡》等遊戲引入中國。這種策略在用戶紅利時代確是一門好生意，但隨著渠道紅利消退、精品遊戲內捲加劇，僅靠發行分成的收入模式不再保險，公司也意識到，要走得更遠，必須掌握產品的主導權。 因此，儘管業績連年虧損、財務吃緊，創夢天地仍選擇將押注在重點產品《卡拉彼丘》上。 《卡拉彼丘》是創夢天地的自研IP，遊戲號稱將二次元美術風格與中重度射擊玩法結合，PC版本於2023年6月上線，雖然初期下載量與直播討論熱度迅速衝高，但隨後呈現高開低走的趨勢。公司坦言，海外市場推廣存在策略誤判。不過，其實驗價值不容忽視，因為這款遊戲展示了創夢天地在AI生成技術、射擊體驗模組與人物互動設計上的初步成果。 蛻變的關鍵 雖然PC端表現不盡如人意，卻並未動搖創夢天地的決心。對比米哈游的《崩壞：星穹鐵道》、騰訊的《王者榮耀》與《穿越火線》等著名作品，從休閒遊戲發家以來，創夢天地始終未建立明確的品牌記憶點或旗艦產品，而《卡拉彼丘》就是公司實現蛻變的關鍵。 《卡拉彼丘》的手機端版本預計於2025年年內正式推出，屆時將瞄準國內主流手游市場，試圖彌補PC端推廣失利的缺口。公司在財報中表示，未來數個季度將以此遊戲為研發主線，加大營銷、社群、技術與內容迭代投資，並以AI導入進一步降低開發周期與人力成本。 從業績看，公司2023年、2024年分別虧損5.56億元及5.28億元，收入則從19.2億元縮水至15.1億元。另外，截至去年底公司手頭現金按年略增3.4%至約1.96億元，但總借款增至10.7億元，財務壓力不小。 此次發行配股雖未直接獲得資金，仍反映公司在流動性與研發投入上的策略選擇：與其以現金支付研發成本，不如透過股權稀釋來降低資金壓力，將資源集中於關鍵產品線上。 值得注意的是，公司最新發布的2025年上半年盈利預告顯示，在《卡拉彼丘》持續運營與新產品推進下，預計期內淨利潤將達2,000至5,000萬元，2024年同期虧損為1.09億元，料成功扭虧為盈。此外，經營現金流預計流入3,000萬至6,000萬元。這一成績若能實現，市場信心有望獲得提振。 從股價走勢看，今年以來公司股價已跌去56.5%，始終在1港元上下徘徊，然而此次配股後，股價罕見反彈7.55%至1.14港元，似乎反映市場對公司策略的肯定。創夢天地市銷率約為1倍，高於中手遊（0302.HK）的0.75  倍與IGG（0799.HK）的0.85倍，但低於心動公司（2400.HK）的4.5倍，反映市場的觀望態度。 當然，要以單一產品翻身，從來不是一條輕鬆的路。《卡拉彼丘》面對的競爭對手來自騰訊、網易、米哈游等重兵布防的企業，每款射擊類或二次元遊戲都攜龐大資源與用戶池而來。創夢天地能否以有限資源撬動一條可複製的自研路線，仍有待觀察。更重要的是，公司在未來是否能持續維持內容產出與運營能力，將決定其能否真正脫離「發一款算一款」的模式困境。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
1119.HK