快訊：研發開支增81% 再鼎醫藥虧損擴大

最新：生物科技企業再鼎醫藥有限公司(9688.HK; ZLAB.US)周四公布今年第三季業績，期內淨虧損為1.61億美元(11.7億元)，比去年同期的9,641萬美元擴大67%。

利好：受惠核心產品口服腫瘤藥則樂的營業額大增39%至3,920萬美元，期內季度收入增加33.5%至5,754萬美元。

值得關注：該公司期內的研發開支大增81%至9,950萬美元，高達集團整體收入的173%，加上銷售、一般和行政開支也上升13%至6,660萬美元，成為虧損擴大的主因。

深度：再鼎醫藥是中國藥企中，透過「授權引入」模式經營的表表者，目前錄得收入的四款已商業化產品都是通過授權引入上市。不過由於授權引入開支高昂，公司近年陷入營收越多、虧損越大的困局。因此，公司管理層把公司策略轉向「授權引入+自主研發」，通過增聘研發人員及啟動臨床藥物研究，以加強自主研發能力，不過此舉也導致臨床研發的相關費用增加，令虧損狀況難以改善。

市場反應：再鼎醫藥的股價周四早上曾挫4.1%，中午收盤跌幅收窄至1.1%，報22.7港元，接近過去52周的低位。

記者：何仲尼

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Ridge International is a fishing company

樂欣戶外上市後首度收購　拿下英國老牌釣具商

全球領先的釣魚裝備製造商樂欣戶外，將收購Harrison品牌，作價未有披露；該品牌的釣竿最近曾釣獲一尾創下英國紀錄的鯉魚 重點： 樂欣戶外將收購英國釣竿品牌Harrison，作價未有披露；該品牌年收入不足100萬英鎊 此次收購是樂欣戶外擴展自有品牌業務的一環。今年上半年，該業務收入增長59%，同期公司整體收入則下跌10% 　 陽歌 上鉤的是小魚，還是大魚？ 這是全球最大的釣魚裝備製造商樂欣戶外國際有限公司（2720.HK）最新收購案背後的一大疑問。樂欣戶外雖然在釣魚裝備業稱霸，但人們提起釣魚通常會想到的釣竿，實際上只佔其收入很小一部分。 公司的收入主要來自釣魚配件，其中座椅及釣魚床椅合計佔收入一半以上，袋類產品則佔約四分之一。不過，隨著公司最新宣布收購英國Harrison Advanced Rods品牌，這個收入結構可能有所改變。 根據上周公布的交易，樂欣戶外將收購Suremag Limited，其主要資產為Harrison釣魚裝備品牌。交易完成後，創辦人Stephen Harrison將留任該品牌的行政總裁。 Harrison的業務顯然集中在釣竿，產品包括浮釣竿、飛釣竿及鯉魚竿。公告指出，總部位於利物浦的Harrison是遠投鯉魚竿設計領域的領軍者，並積極研究用於高端釣竿的輕量碳纖維材料。 公告提到，今年5月，一名釣魚者使用Harrison Acurix釣竿，釣獲一尾創下英國紀錄的鯉魚，足見其產品實力。英國釣魚協會（Angling Trust）的報道指出，這名釣魚者是Mike Nixon，並刊登了他與這尾重68磅8盎司鯉魚的合照。他於5月1日在白金漢郡切舍姆的Waterside Fishery釣獲這尾鯉魚。 樂欣戶外未有披露任何收購條款。不過，企業資料網站open.endole.co.uk顯示，這家公司規模相當小，員工不足10人，年收入不足100萬英鎊，總資產不足50萬英鎊。相比之下，樂欣戶外今年上半年收入達3.01億元人民幣，規模大得多。 投資者對這宗收購反應不算熱烈，但公司股價仍在隨後一個交易日、即上周五上升1%。說到底，這隻股票的估值已相當高，投資者可能正等待更重大的消息，才願意給予公司更高估值。 樂欣戶外今年2月上市，以每股12.25港元發售股份，集資2.85億港元。股價上市首日升約一倍，其後大致橫行，上周五收報22.32港元。按2025年業績計算，這個股價對應的市盈率為25倍，市銷率約3.7倍，估值相對偏高。相比之下，全球第二大釣具製造商Globeride（7990.T）的市盈率為10倍，市銷率僅0.43倍。 樂欣戶外的估值溢價，至少部分可能來自其行業龍頭地位。2024年，公司在全球釣魚裝備市場的份額為23.1%，第二大業者Globeride則僅佔3.9%。事實上，樂欣戶外的市佔率約為第二至第五大業者合計的兩倍。 熱衷釣魚的創辦人 樂欣戶外由楊寶慶創辦，他在公司上市時為57歲，早年從事皮革及塑料行業。不過，從公司上市文件來看，楊寶慶似乎也是一名釣魚愛好者。上市文件稱，他「對釣魚有着深厚的熱情」，並致力讓一般人更容易享受釣魚的樂趣。 這並不難相信，畢竟中國的釣魚愛好者相當多，無論城市還是鄉郊，許多湖泊及溪流都可見釣魚者的身影。中國是公司的第二大市場，但今年上半年只佔收入12%，遠低於最大市場歐洲同期83%的佔比。 樂欣戶外進軍歐洲可追溯至2009年，當時其母公司在英國設立辦事處，開拓全球市場。2017年，公司以41萬英鎊收購Solar UK，這是一個於2004年成立的英國知名釣魚品牌。此前，樂欣戶外全部產品均以原設備製造（OEM）及原設計製造（ODM）模式為其他品牌生產，公司將收購Solar UK視為正式開展自有品牌業務的起點。…
2720.HK
Investing in real estate debt: Gaw Capital Real Estate Private Debt set to become Hong Kong's first private debt listing fund

投資房產債務 基滙將成香港私募債第一基金

專注投資地產項目的基滙資本，近日擬發行房地產私募債務基金在港上市，倘成功，有機為香港市場寫下里程碑 重點： 90%總資產投放於房地產私募債務 債務背後需要以房產作出抵押 　 劉智恒 國內房地產市況不濟，開發商面臨財務壓力，透過將旗下部份資產打包，發行地產投資信託基金（Reits）上市套現；昔日香港地產龍頭新世界發展（0017.HK），早前亦計劃將上海商場發Reit集資。 有別於傳統的Reits，近日基滙資本申請將基滙資本房地產私募債務開放式基金型公司上市（下稱基滙基金），其底層資產是房地產私募債務，若成功上市，可說在香港資本市場開闢了另類基金的先河。 債務基金三大優點 所謂房地產私募債務（Real Estate Private Debt），是指由非銀行機構，以私下協商及非公開發行的方式，向地產開發商或房產項目提供融資貸款。以該模式籌組的基金，就是將債務收回的利息，扣除開支後，大部份派發予基金持有者。 該類基金有三大優點，一是能提供較傳統債券及銀行存款更高的利率，二是貸款合約或帶浮動利率，在息口上升時能調升回報，三是債務以房地產作為抵押品，為貸款提供了相當保障。 這次基滙發行的房地產私募債務基金，由基滙旗下的Gateway Capital (Hong Kong) Ltd.管理。基滙由吳繼煒及吳繼泰兄弟創立，其父是香港上市的建生國際創辦人吳仲燦。吳繼煒早於1990年在美國成立Downtown Properties，專注於改造活化破舊建築。 2005年吳繼煒與在香港高盛任職的弟弟吳繼泰聯手成立基滙，主攻投資房地產。初期項目集中在內地，成名作是收購上海爛尾項目，重新打造為年輕時尚的「353廣場」。其後又參與投資太古地產在北京的「三里屯太古里」項目，成功將老舊的三里屯注入新動力。 350億購領展資產 基滙最讓人們震驚的是於2015年斥資73億港元，牽頭購入香港尖沙嘴洲際酒店，創下當時香港單一酒店成交紀錄。及後又斥350億港元，向領展購入29個香港商場，將基滙的知名度推上頂峰。 2021年至2025年間，基滙管理的資本規模達到356億美元。自2018年以來，基滙透過其信貸基金，在亞太地區的房地產私募債務交易中，共投入約12.7億美元。 據上市申請文件披露，基滙基金的投資經理已識別了一個假設性貸款組合，分別有香港的商業及住宅、澳洲的新南威爾士州及維多利亞州的住宅項目、馬爾代夫及泰國的酒店，以及韓國首爾的住宅發展。 組合內各個項目的年度總利率介乎8.8%至14.5%，年期由12個月至24個月不等。 高回報高風險 表面看利率十分高，但投資者不能忽視要面對一定風險，當中若投資的債務出現違約，非但未能收取利息，嚴重的或許未能收回本金。事實上，在房地產市場持續疲弱下，開發商或項目借款人沒能力償還債項的事件並不罕見。 雖然基滙基金的債務背後是有房地產作抵押品，但在樓市不斷下滑時，資產價值大縮水，有機會出現資不抵債的情況，到時即使能沒收資產，基金仍要面臨相當的損失，甚至抵押品難以在市場出售套現的問題。 要注意，基滙本身的個別地產項目亦有財務壓力。位於上海的海洋大廈，去年底被貸款人追討2.58億美元，基滙將借款展期至今年11月，最後問題可否解決仍屬未知數。…
Deep Source moves into data centers

至源跨界進軍數據中心 投資者反應冷淡

大宗商品貿易商至源控股正推進馬來西亞一個造價2.21億美元、IT容量67兆瓦的數據中心項目建設 重點： 至源獲政府批准，並與項目客戶簽約後，正於馬來西亞興建一個IT容量67兆瓦的數據中心 公司的核心大宗商品貿易業務毛利率一向微薄，數據中心營運的毛利率則高得多 　 陽歌 又一家姍姍來遲的企業，從沉悶的傳統業務轉向人工智能（AI）。投資者是否終於聽膩了這類故事？ 至源控股有限公司（0990.HK）的情況看來正是如此。這家大宗商品貿易商本周公布了在馬來西亞興建新數據中心的相關條款。自6月首次披露正探索AI算力基礎設施的商機以來，公司股價幾乎沒有變化。 其後，至源於9月7日披露，已選定馬來西亞發展數據中心業務。公司表示，計劃已獲當地投資、貿易及工業部批准，但未有提供太多其他資料。 直到周三，公司才首次披露具體細節：這個規模相對不大的項目，已與客戶簽約。根據周三公告，項目位於檳城，IT容量為67兆瓦，建造費用約2.21億美元。 有人或許會對這樣的小項目不屑一顧。大小企業正爭相興建新設施，追趕AI熱潮，與正在建設的龐大新增算力容量相比，至源的項目確實微不足道。據仲量聯行（JLL）資料，今年初全球容量接近100吉瓦，預計到2030年將再增加100吉瓦。美洲約佔全球容量的一半；至源項目所在的亞太地區，容量預計將由目前約32吉瓦增至2030年的約57吉瓦。 仲量聯行表示，隨著AI技術從支援大型語言模型，迅速延伸至智能體及其他應用，AI可能佔數據中心工作負載約一半。 在如此龐大的擴建潮中，至源的67兆瓦實在不起眼，僅相當於亞太地區現有容量的0.2%。但說實話，對一家在這個領域毫無經驗的公司而言，在當前環境下如此謹慎，反而算是穩妥。眼下的AI泡沫也確實可能破裂，屆時數以千計的數據中心使用不足，大量算力容量將被閒置。 至源先找到客戶才興建數據中心，似乎有助應對這個問題。不過，在不知道客戶究竟是誰的情況下，很難判斷這樣能降低多少風險。 根據本周公告，至源表示已與該客戶訂立10年期協議，客戶同意就數據中心全部67兆瓦容量付費。按照協議條款，無論實際使用多少容量，客戶均須支付每月經常性服務費全額，電費則另按實際用電量結算。 至源表示，已與當地承包商Longmotive DC Solutions Pte. Ltd.簽訂協議，興建該數據中心。建造總費用為2.21億美元，公司須預付1,100萬美元，相當於總額的5%。對至源而言，這筆預付款看來負擔不大，公司截至6月底持有現金約37.3億港元。 設施的前期工程已獲授權開展，項目計劃分兩期完成。首期26兆瓦容量將於明年3月底前交付，其餘41兆瓦則於6月底前交付。 沉悶的大宗商品貿易商 數據中心營運，無疑比至源目前的大宗商品分銷、貿易及加工業務更具吸引力。這門傳統生意的盈利能力一向偏低，公司今年上半年毛利率僅為3.02%。 相比之下，Digital Realty（DLR.US）及Equinix（EQIX.US）等大型數據中心營運商，毛利率通常約為50%，經營利潤率則為20%。 至源的收入規模確實不小，今年上半年收入由去年同期的100億港元增至150億港元，增幅約50%。約八成收入來自鐵礦石相關服務，其餘大部分來自鉻礦、鎳礦等其他礦石業務。公司將今年收入大增歸因於鐵礦石貿易量上升。 至源的公司擁有人應佔溢利增長遠慢於收入，上半年僅由去年同期的3.22億港元增至3.79億港元，增幅為18%。不過，這種差距看來主要與會計上的利潤歸屬有關，因為公司期內整體利潤有很大一部分歸屬於非控股權益，而非普通股股東。 公司自2000年上市，過去10年的大部分時間，股價幾乎與核心業務一樣平穩而沉悶。一個明顯例外是2020年底至2021年，公司參與非洲國家納米比亞一個銅礦項目的消息引發炒作，股價突然急升，但該項目最終告吹。這讓公司最新的動作有點似曾相識：銅相關股票如今也表現不俗，投資者押注AI數據中心需要大量電力，而輸電所需的銅線將帶動銅需求大增。 那麼，至源目前究竟處於甚麼位置？從傳統業務轉向小規模數據中心營運的中小企業，遠不止至源一家。原本從事汽車貿易的燦谷（CANG.US）也已進入這個領域，目前正將美國佐治亞州一處原有的50兆瓦加密貨幣挖礦設施，改作高性能計算用途。與至源一樣，燦谷也已與首名客戶簽約。 兩家公司的一大差別在於，燦谷已為數據中心業務提出相對詳細的發展路線，包括成立新附屬公司，以及聘請業界資深人士領軍。至源尚未採取這些措施，對計劃披露的細節也十分有限。這或許能解釋，為何投資者至今仍未買帳公司的AI轉型故事。…
0990.HK
Qingling switches gears with leasing deals to boost NEV sales

慶鈴賣車兼助融資 老牌車廠重寫生意經

慶鈴汽車借融資租賃拓展新能源車銷售，訂單增長卻未扭轉虧損。股價年內跌近五成，新模式能否帶來盈利仍待驗證 重點： 慶鈴汽車借助融資租賃拓展銷售，同時承擔承租方違約後的回購責任 新能源訂單增長尚未扭轉整體業績    李世達 賣出一輛車、收回車款，通常意味著車廠已完成交易。但在商用車競爭加劇之際，一家有40多年歷史的重慶車廠，開始協助客戶分期付款，提供營運及維保服務，希望從整個用車過程中尋找收入。 這家車廠便是慶鈴汽車股份有限公司（1122.HK）。其前身於1985年由重慶汽車製造廠與日本五十鈴汽車有限公司（7202.T）合資成立，1994年改組並赴港上市。憑藉五十鈴的技術及品牌，慶鈴開拓中國中高端商用車市場，產品涵蓋輕、中、重型卡車、皮卡及零部件。 慶鈴正加快向新能源轉型。2025年，其新能源車銷量增長94%至10,001輛，但整體銷量僅增0.14%至33,226輛，新能源增長尚未帶動整體銷售明顯回升。公司亦指出，新能源商用車購車成本較高，銷量雖增長較快，總量仍偏低。 為降低購車資金門檻，公司自2025年上半年起陸續引入融資租賃，由金融機構購車，再出租予客戶或經銷商。慶鈴可提前收足車款，承租人則分期支付租金及利息；租期結束並清償債務後，可按每輛1元取得車輛。 不過，提前收款並不意味著車廠完全退出交易。10月5日，慶鈴再與海通恒信（1905.HK）及經銷商等訂立回購協議，涉及30輛新能源車，回購價款上限約1,263.6萬元人民幣（下同）。經銷商或共同債務人若觸發約定條件，慶鈴須回購車輛及相關債權。 簡單而言，海通恒信先出資購車，再由承租人分期付款；若承租人違約並觸發回購條件，慶鈴便須支付約定回購款，接回車輛及相關債權。這讓公司先收足車款，也把部分還款風險留在自己手中。 慶鈴正嘗試把車廠、金融機構、經銷商及用車客戶連在一起，將業務由銷售延伸至租賃和後續服務。其控股股東慶鈴汽車（集團）有限公司今年3月披露，已建成新能源直營租售中心「易速租」，提供租賃、營運及維保服務。 同業也在沿著類似方向拓展。北汽福田（600166.SH）提供新能源商用車租賃，配套充電、車輛運維及金融服務；江鈴汽車（000550.SZ）今年亦計劃深耕新能源城市配送運力營運，並布局二手車、換電輕卡等業務。 對物流客戶而言，租賃可降低初期投入，配套服務有望提高用車效率，也為車廠帶來後續收入。但若收益不足以抵銷營運成本及違約損失，新模式亦可能加重負擔。 銷量背後的風險 慶鈴的新做法已帶來訂單增長，但尚未反映在整體盈利上。2026年上半年，公司新能源板塊透過金融業務、經銷商整合及代營運等措施拓展市場，訂單按年增加72.3%。同期整體銷量卻下跌2.4%，收入減少15.77%至17.46億元，股東應佔虧損擴大至9,088.8萬元。公司解釋，收入下降主要受海外商用車需求減少影響。 訂單能否轉化為交付及盈利，仍是一項考驗；融資租賃售出的車輛，也可能因承租人違約，再度成為資金負擔。按回購安排，經銷商及共同債務人若連續兩期未按時足額付款，金融機構可要求慶鈴一次性支付回購款，涵蓋到期未付租金、未到期租金中的本金及留購價款。 慶鈴支付回購款後，才取得車輛完整所有權、租賃債權及相關擔保權利，可追討欠款或處置車輛。但回購款按未償債務計算，與車況及市價無關。這批車每輛購買價42.12萬元，履約保證金僅1萬元；若處置所得不足，而債務人又無力補付，公司仍可能承受損失。 因此，如何處理收回的車輛，成為這套模式能否運作的重要一環。慶鈴計劃拓展二手車轉租、出售、整備及再製造業務。出售可較快回籠資金，但須承受二手車價格變動；重新出租有機會持續取得收入，卻要負擔整備、維保及閒置成本，並重新評估承租人的還款能力。車輛能否迅速找到下一名用戶，將直接影響資金回收及最終收益。 資本市場仍在等待這些措施交出成績。公告發布翌日，慶鈴股價持平，收報0.465港元，年內累跌約49.5%，遠超福田及江鈴A股截至9月底約4.1%及11.3%的跌幅。今年上半年，兩家同業仍維持盈利，慶鈴卻收入下滑、虧損擴大，反映其壓力不只來自行業競爭。融資租賃增加了銷售渠道，但慶鈴要重拾投資者信心，仍須把訂單轉化為盈利，並控制回購風險。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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