地方債務困局錦州銀行曙光未現

2024年01月24日

0416.HK

由於尚未準備好公布2022年全年和去年上半年的業績，這家已停牌一年的地方性銀行將續停牌

重點：

錦州銀行將續停牌，等待公佈2022年全年和去年上半年的業績
北京在2019年通過中國工商銀行對該行進行了救助，後來政府又透過旗下機構為其提供更多資金

梁武仁

錦州銀行股份有限公司(0416.HK)是一家陷入困境並獲得政府救助的地方銀行，它的持續動蕩再次說明，這種曾經大獲成功的企業里，幾乎一切都有出錯的可能。從更廣泛的意義上說，該銀行的困境可能只是冰山一角，背後是脆弱的地方銀行，遭到可疑的商業行為和中國疲軟經濟的雙重打擊。

上週五，錦州銀行表示，由於重組尚待確定，它還沒準備好公佈2022年全年和去年上半年的業績，意味著長達一年的停牌將持續。

去年1月，該行因財報的編制遇到困難，向港交所申請停牌。去年2月，該公司表示，國有企業股東計劃對其實施一系列交易，以「優化資本結構」，這是陷入困境的企業，試圖整頓財務狀況時經常使用的說法。

去年2月的公告語焉不詳，但幾乎肯定意味著錦州銀行正在發生重大變化，雖然這不是第一次。好不誇張地說，該公司在過去十年經歷了多次動蕩，生動地凸顯出無數類似的中國地方性小銀行的脆弱。

這些銀行主要局限於當地市場，服務的通常是財務狀況不佳的個人和企業，主導大公司貸款的大型國有銀行往往會避開這個群體。導致小銀行更容易因貸款違約而遭受巨額損失，而管理上的失誤，比如靠關係拉客戶，不嚴格的信用評估，又會導致這種情況加劇。

2015年中，錦州銀行在香港上市的計劃，經歷了一段備受關注的插曲，當時港交所要求它進一步提供，向漢能薄膜發電集團(一家頗具爭議的太陽能企業)的母公司發放貸款的信息。

這給錦州銀行造成打擊，因為它面臨著恢復資本緩衝的巨大壓力，而近年來的業務快速擴張，已經令其資本緩衝不堪重負。這家總部位於遼寧的銀行終於在2015年底完成赴港上市，籌集資金7.65億美元。這只是其進軍金融市場的開始，隨後它又通過向其他投資者出售普通股和優先股，總計籌集資金約34億美元。

但麻煩的跡象很快接踵而至。2019年初，該行因未能按時公佈2018年業績而被停牌。雪上加霜的是，它的審計機構安永會計師事務所於當年夏天辭職，稱其發現有跡象表明，錦州銀行發放的部分貸款未用於既定用途。

糟糕的業績

錦州銀行最終披露了2018年的業績，看上去一團糟。其資產減值損失(主要是違約貸款)比上年增加了近七倍，侵蝕了其全部營業利潤，導致其出現自上市後的首次淨虧損。當2019年9月最終復牌時，股價暴跌超過50%，跌破發行價。

2019年，國有巨頭中國工商銀行出手相救，向其注資約4.36億美元，成為最大股東，這其實是政府主導的救助行動。次年，錦州銀行獲得了更多的政府資金支持，最終通過央行和遼寧省政府財政廳設立的遼寧金融控股集團有限公司控制的一家特殊目的公司，獲得總計17億美元的資金支持。

與此同時，該公司的股價繼續下跌，在去年初申請停牌前，股價比IPO價格低近90%。停牌似乎與漢能有關，因為它發生在漢能的創始人李河君在該行總部所在地被捕數周後。

錦州銀行的經歷，可作為一則警世故事，說明銀行如果為了實現增長而降低貸款標準就會適得其反。如果把放貸業務集中在一家企業身上(這在中國的小型銀行中是常見現象)，比如借貸予漢能這的個案，當這個大客戶遇到麻煩時，問題就可能會進一步複雜起來。

在中國，錦州銀行很可能只是越來越多面臨這種困境的地方銀行之一。中國政府在2019年和2020年還拯救了另外兩家出現類似問題的銀行，這與西方國家更少干涉的做法形成了鮮明對比，在西方國家，為了阻止魯莽行為，規模較小的銀行若是犯事，往往被允許倒閉。

目前，中國的地方銀行面臨的一個主要風險，源自它們對地方政府融資平台的風險敞口，這些融資平台都在極力掙扎償還債務，因為傳統上的主要收入來源，土地出讓收入因房地產行業長期低迷而減少。去年10月，標普全球評級警告，未來幾年，僅地方政府的融資平台就可能給地方銀行帶來2.2萬億元的資本損失。

錦州銀行的股票目前市淨率只有0.3倍，也就不足為奇，不過這個數字仍高於在香港上市的天津銀行(1578.HK)的0.15倍，這表明地方性銀行已經失去了投資者的青睞。鑒於錦州銀行長期陷入困境，它要做出非凡的轉變才能恢復投資者的信心，而在中國經濟惡化的情況下，這似乎難以在短期內實現。

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財經

錦州銀行, 中國工商銀行, 天津銀行, 漢能

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上半年少賺一成滔博為新品牌交學費

這家昔日耐克、阿迪達斯的最大中國經銷商，正押注「跑步＋社群」，打造新品牌切入專業運動市場重點：公司上半年收入122.99億元、按年下滑5.8%，但毛利率仍穩守41% 自創品牌ektos開業後，線上帳號已超800個、會員達8,910萬　李世達中國的消費仍待回溫，但並非所有產業都在退潮。疫情過後的復蘇期裡，健康與運動成為少數逆勢而上的領域。根據中國體育用品聯合會數據，2024年全國運動用品線上銷售額同比增長22.6%，越野跑、露營與路跑活動的參與人數持續攀升。然而，消費者對產品的要求早已不同於以往——他們追求的不只是運動功能，更是生活方式與社群認同。這股從「功能導向」轉向「體驗導向」的浪潮，推動了運動產業的再洗牌。滔搏國際控股有限公司（6110.HK）正處於這場變局的中心。這家曾是耐克（Nike）、阿迪達斯（adidas）最大經銷夥伴的中國零售巨頭，正在轉身成為「品牌運營商」。當然，轉型並非沒有代價。根據最新財報，公司2025財年上半年錄得收入122.99億元，同比下降5.8%；淨利潤按年減少9.7%至7.89億元。管理層解釋，短期壓力主要來自線下零售疲弱與主力品牌增速放緩。不過，滔搏的毛利率仍維持在41%，存貨與銷售費用都錄得下降。截至期末，公司持有現金及現金等價物25.38億元，扣除短期借款後仍維持淨現金約12.68億元，顯示財務結構仍穩健。滔搏的策略轉折始於2024年。當國際品牌加快DTC（Direct-to-Consumer）布局、削減分銷渠道時，滔搏選擇主動「去依賴化」。公司一方面收縮傳統門店網絡，從巔峰時期的8,395家降至今年的約5,020家；另一方面，積極尋找新的成長曲線——專業跑步與高端戶外。社群零售跑出第二曲線 2025年，公司在上海愚園路開設首家跑步多品店ektos，這是滔搏自創的全新品牌。店內集合了加拿大越野跑品牌norda、英國跑步品牌soar、加拿大品牌 Ciele Athletics等滔搏獨家代理品牌，並引入HOKA與adidas等高性能產品。ektos的目標不只是銷售，而是打造一個結合「選品＋社群＋文化」的跑步生活平台。滔搏副總裁丁超形容這個項目是「傳播跑步文化的平台」——從門店設計到運營邏輯，都以社群為核心。首店設於多條跑步路線交會點，店內設有淋浴設施與開放空間，為跑團活動與品牌體驗服務。這種由下而上的「社群零售」模式，正是公司試圖重塑與消費者關係的關鍵。除了ektos，滔搏近年頻頻與國際品牌簽約，構建多品牌矩陣。包括挪威高端戶外品牌Norrøna、加拿大norda、英國soar與Ciele，公司作為它們的中國獨家運營夥伴，負責從品牌定位、行銷推廣到渠道開發的全鏈路工作。這讓滔搏從單一分銷商轉為具有品牌塑造力的運營商。在數字化層面，滔搏正以「全域零售」整合線上線下資源。報告期內，公司在抖音、視頻號運營超過800個賬號，小程序門店超3,600家，即時零售渠道達3,700家，抖音運動戶外類目排名第一。線上零售額實現雙位數增長，部分抵消了線下銷售下滑。會員體系方面，累計用戶突破8,910萬，會員貢獻零售額達93%，高價值會員的平均客單價約為整體的六倍。這些指標顯示，滔搏正在從「賣貨導向」轉為「人群運營導向」。股價不跌反漲雖然短期內新品牌尚未帶來顯著營收貢獻，但在品牌聲量與定位上已初見成果。norda與soar在越野跑圈層迅速累積忠實用戶，公司也在多個賽事現場設立快閃活動。管理層表示，未來將以ektos為核心平台，推動自營與合作品牌協同發展，逐步建立「滔搏版的Lululemon生態」。儘管滔搏上半年收入與盈利雙雙下滑，但績後股價不跌反升，首個交易日上漲5.8%至3.48港元，今年以來累升約16%。目前滔博市盈率約16.5倍，略高於安踏體育（2020.HK）的15.4倍與李寧（2331.HK）的15.7倍，反應市場對其轉型方向的認可。加上其維持超過100%的高派息率及淨現金狀態，都有助增強投資者的信心。滔搏的短期挑戰在於消費疲弱與轉型成本，但中長期價值則在於能否在「專業運動生活方式」賽道建立護城河。若ektos成功複製並帶動品牌矩陣協同，滔搏或將成為中國新一代運動零售的範本。隨著跑步與戶外業務逐步成形，這家昔日的分銷巨頭，正嘗試跑出自己的新節奏。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月29日

6110.HK

簡訊：海辰儲能營收飆升更新香港IPO申請

儲能企業廈門海辰儲能科技股份有限公司於周一提交香港IPO更新申請，顯示其在2025年仍保持強勁增長勢頭。公司上半年實現營收69.7億元（約合9,800萬美元），同比飆升224.6%，毛利潤激增逾10倍至9.16億元。海辰儲能創立於2019年，是全球頂尖的儲能系統（ESS）電池及成套設備製造商之一。公司提供針對多元應用場景定制的儲能產品與解決方案，業務貫穿全產業鏈——從儲能電芯到集成儲能系統和端到端解決方案。公司處於儲能需求爆發式增長的風口中，也是首家在美國本土生產儲能系統的中國企業。自去年起已實現調整後盈利，今年上半年延續此態勢，經調整淨利潤達2.47億元，正快速邁向全年淨利轉正的目標。海辰儲能憑借差異化技術構築顯著競爭優勢，尤其在長時儲能賽道擁有很大的領先優勢。公司強調其系全球首家推出容量超1,000安時儲能電池的企業。公司規模化生產覆蓋587安時與1,175·安時等多規格儲能電芯，形成適應電力和工商業場景的產品矩陣。公司亦是業界首家實現314安時儲能電池量產的企業。陽歌咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月28日

簡訊：滴普科技首掛大漲半日收升121%

企業級大模型人工智能應用提供商滴普科技股份有限公司（1384.HK）周二在港交所掛牌上市，首日開市大漲112%，至中午休市報59港元，升121.31%。公司公布，是次全球發售2,663.2萬股，發售價26.66港元，集資淨額6.1億港元。其中香港公開發售獲得熱捧，錄得7,568.83倍超購，香港公開發售原佔5%，按回補機制增至532.64萬股，佔發售總數20%。國際發售錄得15.61倍超購。滴普科技主要為企業提供人工智能解決方案，主要客戶涵蓋消費零售、製造、醫療及交通等多個領域。今年上半年，公司收入同比大幅增長118.4%達到1.32億元。整體毛利率提升至55%。虧損由去年同期的6.2億元收窄至3.1億元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月28日

1384.HK

長期虧損的和輝光電上市集資力攻「柔性技術」

AMOLED半導體顯示面板製造商和輝光電本月初獲中國證監會放行後，已重新提交赴港上市申請重點：為向柔性AMOLED顯示面板轉型籌集資金，和輝光電計劃赴港上市募資儘管過去三年營收穩步增長，但生產成本持續高於收入，因而引致巨額虧損陳竹中國從光伏到新能源汽車等各製造領域的制勝方略遵循相同路徑：政府主導大規模投資，支撐企業渡過長期虧損，產能建設超前於需求。其底層邏輯在於，一旦市場最終跟上，盈利將隨之而來。這種模式不僅適用於新興行業，在顯示面板等傳統領域也如此，從早期LED、LCD時代起，該行業便持續經歷技術迭代。中國以此戰略追趕韓國市場主導地位，如今已培育出京東方(000725.SZ)等全球巨頭。這家背靠政府的企業，在實現盈利前曾經歷近二十載的虧損。尚處該發展早期階段的上海和輝光電股份有限公司(688538.SH)已登陸滬市，上周再向香港市場提交上市申請，尋求募集新資金。因未能於6個月內獲批，以致今年4月的申請失效後，要再重新遞交材料。 2012年，這家公司由上海國資委控股設立，肩負突破當時外資主導的新興顯示技術AMOLED領域的使命。逾十年後，和輝光電雖成功在AMOLED市場立足並實現初期目標，但相較京東方，和輝光電仍深陷盈利困局，且未向投資者釋放何時可能盈利的信號。和輝光電尋求二次上市之舉，正值於滬深上市的公司，趕上對接全球投資者的浪潮。公司選定頭部投行中金公司擔任保薦人，表明若能成功上市，此次募資規模應相當可觀。作為戰略行業的國資背景企業，其上市幾乎必然獲政府強力支持，中國證監會本月稍早的放行即為明證。如今，和輝光電需說服可能要求更清晰盈利路徑的香港投資者。剖析公司運營及業務前，需先行了解其核心顯示技術的背景。AMOLED（有源矩陣有機發光二極體）屬OLED主流技術，其特性在於每個像素點通過有機化合物自主發光。相較LCD、LED等前代技術，AMOLED無需耗電背光模組，可呈現純黑畫面、更高對比度及顯著纖薄屏體，已成智能手機及高端設備首選。當前柔性AMOLED更支持廠商製造曲面及可折疊屏，這方面在傳統技術上是無法實現。虧損加劇市場數據佐證和輝光電在AMOLED領域的成就，申請文件引述的獨立研究顯示，該公司在中大尺寸平板及筆記本計算機領域破局，去年以14.5%的出貨量佔比，居全球第三、中國第一。當前，其客戶涵蓋榮耀、傳音等頭部手機品牌及車企。財務數據印證業務增長，公司營收從2020年的25億元，增至2024年的49.6億元（約合6.97億美元）。據申請文件披露，今年上半年雖增速放緩，仍同比增長12%至26.7億元。業務擴張必然要求巨額產能投入及研發開支，和輝光電當前運行兩條產線，2012年投產的首條4.5代生產線，及2016年開建的第二條6代生產線。據國內媒體報道，此類產線造價高昂，6代AMOLED生產線預估耗資達273億元。自申請文件披露的最早年份2022年起，和輝光電營收成本連年高於實際收入。這意味著，未計入其他開支前已現虧損，折射出巨額資本支出衍生的沈重折舊成本。今年上半年財報顯示，其毛利虧損3.95億元，淨虧損達8.4億元。上市申請文件援引第三方研究稱，廣義的AMOLED顯示產品，在全球顯示面板行業的滲透率，預計將從2024年的29.2%提升至2030年的35.8%。雖在中大尺寸領域表現亮眼，但和輝光電在智能手機市場，僅以3.7%的全球出貨量佔比位列第七。此短板影響重大，因智能手機恰是AMOLED滲透率提升潛力最大的細分市場。和輝光電未能在手機屏市場斬獲可觀份額，主因是缺乏對柔性AMOLED的投資與產能，該技術當前廣受歡迎。除蘋果外，多數頭部手機品牌均已開售折疊屏機型，儘管有傳言稱這家iPhone製造商正嘗試該技術。和輝光電長期主攻筆記本計算機等大尺寸屏應用的剛性AMOLED，為實施追趕戰略，今年起推行“剛柔並濟”的戰略，即依客戶需求生產兩類產品。國內媒體報道稱其6代生產線，已能小批量生產智能手機柔性AMOLED顯示面板。轉向柔性AMOLED似為拓展業務，最終實現盈利，因該領域當前需求最旺。研究機構Omdia數據顯示，今年一季度柔性AMOLED機型，佔智能手機出貨量51%，達1.51億部，同比增長15%。增長態勢已延續三年，年增速持續徘徊20%左右。不過，因該領域經驗匱乏，轉型需巨額投入，恐致近年財務狀況惡化，盈利目標更為遙遠。和輝光電須在擴張與財務紀律間尋求平衡，使投資者確信其長期成功概率。當下，港股成功上市對其至關重要，既為技術轉型輸血，也為鏖戰日趨激烈的顯示面板市場提供財務彈性。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月28日

688538.SHG

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