簡訊：中手游發盈警料蝕22億元

引入了石藥集團和Welight Capital L.P.（微光創投）兩名基石投資者，合計認購1,000萬美元的股份 重點： 多肽CRDMO市場頭部效應明顯，包括泰德醫藥在內的第三至六大參與者分別僅佔約1%的市場份額 泰德醫藥擁有707名客戶，但五大客戶貢獻收入50.3%，最大客戶的收入佔比達26.8%    莫莉 近年來，減肥藥在全球醫藥市場增長迅猛，GLP-1（胰高血糖素樣肽-1）類藥物憑借其降糖、減重的雙重功效，成為資本市場最炙手可熱的賽道。不僅推動諾和諾德（NVO.US）、禮來（LLY.US）等跨國藥企市值屢創新高，也帶動了多肽相關的CRDMO（合約研究、開發與生產機構）業務爆發式增長，上週五，全球第三大專注於多肽的CRDMO企業泰德醫藥（3880.HK）啓動港股招股，最高將募資5.14億港元（4.1億元）。 招股書顯示，泰德醫藥此次IPO擬全球發售1680萬股，招股期為6月20日至6月25日，預計將於6月26日定價，發行價區間為每股28.40至30.60港元，投資者參與打新，認購一手（100股）的入場費為3090.85港元，摩根士丹利、中信證券為其聯席保薦人。 泰德醫藥此次在港IPO還引入了石藥集團（1093.HK）和Welight Capital L.P.（微光創投）兩名基石投資者，二者分別認購500萬美元的股份。以發行價區間中位數29.5港元/股計，基石投資者所認購的股份總數約為266.08萬股，佔全球發售股份的15.8%。 泰德醫藥雖然成立於2020年，但是其核心子公司中肽生化的業務始於2001年，是一家專注於多肽的CRDMO，提供從早期發現、臨床前研究及臨床開發以至商業化生產的全週期服務，公司為客戶提供多肽活性藥物成分（API），客戶再將API與輔料混合再加工為成品藥。 風靡全球的「減肥神藥」司美格魯肽和替爾泊肽均為GLP-1，屬於一種多肽藥物。全球多肽藥物市場規模預計從2023年的895億美元增至2032年的2,612億美元，年復合增速12.6%。由於GLP-1藥物供不應求，醫藥企業不得不尋求外部產能，多肽CRDMO企業因此受益。泰德醫藥也戰略性地專注於GLP-1管線，與7家客戶合作推進9個GLP-1分子項目，涉及口服及注射劑型。 據招股書引述的報告，以2023年的銷售收入計，泰德醫藥是全球第三大專注於多肽的CRDMO，市場份額為1.5%。但是多肽CRDMO市場頭部效應明顯，前兩大參與者合共佔據了約23.8%的市場份額，包括泰德醫藥在內的第三至六大參與者分別僅佔約1%的市場份額。 單一客戶份額佔收入三成 值得注意的是，即便全球多肽CRDMO市場持續迅猛增長，泰德醫藥的營收卻在2023年下滑，在2022至2024年，其收入分別為3.51億元、3.37億元、4.42億元，毛利分別為2.01億元、1.8億元、2.5億元，淨利潤分別為5,398萬元、4,890.5萬元和5,917.3萬元。 對於營收的波動，招股書解釋稱，2023年美國及中國內地的三家客戶調整多肽藥物開發計劃，導致其需求銳減，相關收入減少3400萬元；2024年收入大增31.3%則是因為來自一個專注於GLP-1藥品開發的美國客戶的收入增加。 2024年，泰德醫藥擁有707名客戶，但是其客戶集中度偏高，該年度前五大客戶貢獻收入50.3%，最大客戶的收入佔比達26.8%，一旦主要客戶的業務發生變動，其業績易出現波動。另一方面，海外收入佔比也高達78.6%，尤其是來自美國的收入佔55%，在當前複雜的地緣政治背景之下，未來業績有可能受中美貿易摩擦及關稅政策衝擊。 泰德醫藥稱，此次IPO募資所得約76.4%將用於在美國及中國建設生產多肽及寡核苷酸的設施，具體而言，募資額的38.2%將投向美國加州羅克林園區的建設，公司將於2025年上半年完成羅克林園區建設，預計增加100至300千克產能。其餘的9.5%和4.1%將分別用於在更多地區建立銷售及售後服務網點、擴張中國的產能。 在GLP-1的風口之下，泰德醫藥的發行市值約為41.83億港元（以發行價中位數計），市盈率約為64倍，遠高於行業龍頭藥明康德（2359.HK; 603259.SH）的市盈率18倍，後者無論是多肽產能還是財務表現都遠勝於泰德醫藥。GLP-1市場競爭白熱化、客戶集中度偏高以及外圍政策變化等種種因素都將考驗泰德醫藥這位「行業老三」的突圍能力。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

由於投資者對新氧的自營診所商業模式趨之若鶩，令這家醫美機構近兩周的股價接近翻倍 重點： 股價近兩周接近翻倍後，新氧已推遲執行既定的合股計劃 該醫美機構正將業務模式，從轉介第三方診所轉向自營醫療機構，以強化品控能力 　 陽歌 醫美專業機構新氧科技有限公司（SY.US）似正重新評估其合股計劃。就在5月30日，公司宣布實施19.5:1的合股方案時，當時股價仍處於頹勢。合股是美股公司為滿足紐交所及納斯達克上市規則要求，使股價回升至1美元以上的常規手段。 去年6月，新氧的股價持續低於1美元關口，導致納斯達克發出不符合上市規則的警示。此次合股原定6月30日生效，計劃重構股價轉至1美元以上，以符合規劃要求。 然而，約兩周前，公司的股價突然啓動漲勢，6月17日已回升至1美元以上。此後升勢延續，至本周二收盤報1.71美元，近兩周累計漲幅接近倍翻。正是這波急漲，促使新氧上周五宣布重新評估合股決策，稱需「額外時間完善準備工作」，未來將公布新的實施日期。 那麼，此舉背後的動機何在？ 雖不排除近期漲勢源自短線套利資金，但更可能的原因是投資者正重新發現新氧的內生變革潛力，這有望驅動業務重拾強勁增長。即便經歷此輪上漲，公司股票的市銷率仍處於低位，僅為0.85倍。這數值雖高於植發專業機構雍禾醫療（2279.HK）的0.32，但仍落後於完美醫療（1830.HK）的1.73倍，此水平屬行業常態。 簡而言之，新氧正深刻認識到品控的重要性，尤其在醫美這類敏感領域，少數庸醫及差勁的手術，足以瞬間摧毀企業聲譽。過去，新氧主要扮演中介角色，對接消費者與全國數千家醫美機構，以轉介費作為核心收入來源。 不過，由於入駐平台的診所質量難於管控，這種業務模式弊端漸顯。雪上加霜的是，2023年衛健監管部門開始要求，所有醫美機構必須持證經營，方可進行廣告投放。第三方研究顯示，當時全國僅約1.3萬家持證機構，多達8萬家處於無證經營狀態。 意識到經營環境困境後，新氧約在兩年前啓動自營診所戰略，從而實現對產品、人員及服務標準的全面管控。該業務板塊發展迅猛，有望在未來一兩年內成為核心收入。 新氧董事長金星在上月的財報電話會上表示：「我們認為，下一階段突破的關鍵，在於發展具備全產業鏈管控能力的醫美中心業務。」 一路坎坷 自2019年5月登陸紐交所，以每股13.80美元募資1.8億美元以來，新氧一路坎坷。上市未滿一年即遭遇疫情衝擊，消費者因擔憂感染新冠推遲醫美消費，致使業務承壓。2022年，公司營收下滑26%，陷入負增長，直到次年疫情消退才略有回暖。 不過，即便疫情結束，監管趨嚴再令公司受創，去年營收續跌2%。下滑態勢至今未止，最新財報顯示，其2025年一季度營收同比降6.7%，從上年同期的3.18億元減少至2.97億元（約4,100萬美元）。 營收下滑主要源於「信息及預約服務」收入大跌34%，這項業務包含將客戶轉介至診所的佣金收入。該板塊一季度創收1.43億元，約佔當期總收入的48%。而去年同期，該業務貢獻2.17億元，佔營收比重超三分之二。 傳統業務萎縮之際，擴張中的自營診所網絡推出的輕醫美業務，正迅猛增長。該板塊一季度營收，從去年同期的1,520萬元激增至9,880萬元，增幅超五倍，佔營收比重達33%，去年同期佔比僅為5%。 公司預計，伴隨新診所開業，該業務將持續快速增長，二季度相關收入將達1.2億至1.4億元。目前，新氧在全國主要城市運營23家醫美中心，其中僅4家開業逾一年。公司在財報電話會議上透露，未來幾年計劃每年新增約13家診所。 金星表示：「自有品牌醫美中心持續釋放強勁增長動能，實現三位數的年度增長。」 他續稱：「隨著規模擴張，我們有信心延續此勢頭，進而解決用戶核心痛點，全面提升醫美服務體驗。」 我們基本認同新氧的新業務模式更具成功潛力，但中國經濟增速放緩與消費者日趨謹慎，是否會抑制整體醫美的需求，目前仍有待觀察。更明確的是，市場對其股票關注度正顯著回升。因此，若公司最終取消既定的合股計劃，我們也不會感到意外。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

來自最大客戶業務量下滑11%，這家服裝製造商23/24下半財年的營收開始收縮 重點： 因最大客戶業務萎縮，疊加大幅投資越南生產基地，南旋控股23/24下半財年的利潤大跌40% 公司以“持續踐行審慎現金管理”為由，將下半財年的股息削減逾半 　 陽歌 南旋控股有限公司（1982.HK）23/24年度業績展現全球服裝業多元交織的行業圖景，一方面中國經濟放緩抑制需求，另外中美貿易戰加速產能向東南亞轉移，二者構成複雜的局面。 無論是象徵意義還是實質層面，南旋控股的業務受壓，導致截至2025年3月財年的下半年利潤驟降。公司的兩大核心市場日本與中國，業務萎縮最為顯著，年內銷售額分別同比下降19%和7%。 公司認為相比中國，越南受特朗普全球關稅戰影響更小，但隨著加速建設越南生產基地，南旋控股的財務漸承壓。同時，公司正經歷地域多元化風險，因客戶要求及緬甸政局動蕩，被迫從該國轉移產能。 長期以來，投資者對服裝製造板塊興趣不大，南旋控股上周五收市後發佈業績，公司股價本周一重挫7.1%，年內累計跌幅擴大至8.2%。當前市盈率僅5.3倍，與天虹國際集團（2678.HK）的5.5倍相若，但遠遜專注中國市場的波司登（3998.HK）15倍的市盈率——後者因知名品牌獲得更高估值溢價。 相比下，南旋控股、天虹國際等企業基本籍籍無名，因為它們從事代工業務。這種差異在利潤率上體現鮮明。南旋控股對上財年毛利率為18%，還不到波司登去年9月中期業績49.9%毛利率的一半。 南旋控股在業績報告中稱：「儘管面臨經濟增長放緩、通脹持續及政策不確定性挑戰，全球經濟仍展現韌性。各國經濟表現分化，消費行為呈現複雜復蘇態勢。」 在業務前景存疑下，南旋控股削減超過一半股息的決定非常確定。上半財年每股股息0.098港元，同比上升0.003港元，但下半年股息從0.035港元銳減至0.015港元。 對此，公司未直接解釋，強調「持續貫徹審慎現金管理、保持強健現金流及健康負債比率」。業績顯示，現金儲備同比驟降40%至4.31億港元（約5,500萬美元），負債比率從8.9%增至20.1%。 這些趨勢難言樂觀，但主要與越南產能擴張相關，體現南旋控股的進取姿態，而非財務失責。歸根結底，即便利潤持續承壓，公司現金流仍是正數，亦能保持盈利。 營收下挫 儘管從中國轉移產能的戰略看似謹慎，體現有效利用財務資源，但更令人憂心的是，南旋控股財年內的下半年業績急劇惡化。 業績顯示，公司全年營收同比微降不到1%至43.5億港元。但相比上半財年的數據，下半年營收轉升為降，同比下滑5.3%（上半年同比增長2.2%）。 下滑的走勢似與中日市場疲軟相關，雖然公司並未具體就此說明。之前的財報顯示，日本快時尚巨頭優衣庫是南旋控股的最大客戶。最新業績雖未具名披露，但稱最大客戶貢獻收入同比下滑11%至20.4億港元，佔財年總收入的51%。 優衣庫業務萎縮或反映其中國門店受經濟放緩衝擊，而日本訂單銳減原因尚未明朗，引發投資者擔憂。不論什麼原因，來自最大客戶的業務下滑，導致南旋控股存貨從9.11億港元激增33%至12.1億港元。 歐洲與北美業務分別同比增長21%（至8.33億港元）和14%（至6.06億港元），部分抵消中日市場頹勢。不過，北美業務本財年或面臨特朗普對中越兩國關稅政策的雙重壓力。 儘管營收下滑，南旋控股嚴控成本的措施疊加原料降價，推動毛利率同比提升0.3個百分點至18%。不過，全年淨利潤卻同比下降5.4%至3.42億港元，據上半年的數據分析，下半年利潤同比驟降40%。 核心在於，南旋控股正通過生產基地多元化抵御中美貿易戰，同時認識到過度依賴單一客戶的風險。我們預計，公司終將渡過這兩大風暴，但在此過程中或持續推低股息，直接影響投資者收益。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏