霧芯出海雖見成效市場監管隱憂未消

2025年11月20日

RLX.US

公司表示，第三季度海外市場貢獻了逾七成營收，遠高於深具挑戰的中國本土市場

重點：

透過在亞洲與歐洲的併購活動，公司第三季度收入大增49%，帶動股價上揚
由於營收增幅大於生產成本的小幅上升，公司本季毛利率提高了4個百分點

譚英

王穎（Kate）可說是全球電子煙產業中最具魅力的CEO。她曾任職於滴滴全球、Uber中國及貝恩公司，並擁有哥倫比亞大學MBA。因同事父親癌症過世，她意識到電子煙能幫助吸煙者擺脫傳統紙煙的潛力，遂創立了自己的公司——霧芯科技（RLX.US）。在 2021年全球電子煙熱潮高峰時，霧芯科技於紐約上市，市值一度接近350億美元。

霧芯科技的業務也在同一年見頂，錄得85億元（12 億美元）收入及20億元淨利。不過，中國當時已開始加強監管電子煙，推出新稅項與多項限制，使霧芯科技營收在2023年跌至僅12億元的低點。正是在這段期間，王穎開始將重心轉向海外市場。儘管海外也有監管收緊，但相較於中國的國營煙草壟斷市場，海外缺少強力競爭者，環境反而更友善。

而事實也逐季證明王穎的判斷正確。最新例證來自霧芯科技上周公布的第三季度業績：雖然當季收入11.3億元（1.59 億美元）仍遠低於高峰期，但已按年大增近50%。公司的毛利率亦按年提升4個百分點至31.2%，淨利潤則上升22%至2.068億元。

王穎表示：「這份成績證明我們全球化策略的可擴展性，以及保障我們在電子霧化領域領先地位的卓越技術創新。」她補充，目前公司超過七成收入來自海外市場。

霧芯科技本季度營收大增的主要原因之一，是今年3月收購的一家歐洲電子煙公司，並首次納入合併報表。此外，首席財務官陸超表示，亞洲市場同樣錄得「強勁的有機增長」。

更令投資者振奮的是，霧芯科技宣布每份美國存託憑證（ADS）派發0.1美元的現金股息。連同截至9月30日已回購的3億美元股份，陸超表示，霧芯科技透過回購與派息已合共向股東返還逾5億美元。

接二連三的利好消息刺激霧芯科技股價大漲，消息公布後股價勁升10.3%至 2.57美元，成為當日紐約證券交易所表現最亮眼的股票之一。不過，公司目前 32億美元的市值，仍不足高峰時的十分之一，但其市盈率（P/E）約31.5倍，仍屬相當高。

雅虎財經調查的分析師對霧芯科技普遍持正面態度，儘管公司在幾乎所有主要市場都面臨嚴格監管。在五名分析師中，有四人給予「買入」評級，僅一人建議「持有」。

與同業相比，霧芯科技的表現同樣突出。生產霧化彈、一次性電子煙及電池的 Ispire Technology（ISPR.US），自2023年4月上市以來市值已蒸發76%，目前仍處於虧損狀態。而以代工為主的思摩爾國際（6969.HK），現時股價僅為上市時的四分之一，但其市盈率（P/E）仍高達約60倍，估值甚至比霧芯科技更高。

中國市場依賴度下降

霧芯科技最新業績中最令人驚訝的，是其營收重心正快速從原本的中國市場轉移。一年前，亞太地區五個國家的收入仍佔當季總營收的一半以上。王穎表示，海外市場佔比持續擴大，如今中國僅佔公司整體收入的 29%。

除了歐洲新子公司的收入外，王穎將本季亮眼表現歸功於公司在亞太地區推行的授權連鎖零售模式，將獨立大型門店整合至「統一品牌體系，提高零售執行力、提升品牌能見度，並強化用戶體驗」。

在其最大市場之一的印尼，霧芯科技自稱是當地封閉式霧化設備的銷量領頭羊。公司正在推動「零加盟費」的授權連鎖模式，並認為這一模式具有龐大發展潛力。根據 ECigIntelligence 數據，2020 年印尼有 6,730 萬名吸菸者，但僅有 155 萬名電子煙使用者；相比之下，菲律賓當年有 2,450 萬吸菸者與 190 萬電子煙使用者。該來源指出，2018 至 2024 年間，印尼電子煙使用量增長達 110%。

根據宣傳資料，霧芯科技旗下的悅刻（RELX）品牌在全球共有1.5萬個銷售點，其中歐洲最多，達10,842個；印尼以6,577個銷售點位居第二。

王穎表示，她相信隨著更多紙煙用戶轉向電子產品、遠離煙草，電子煙市場仍將持續擴張。根據Statista數據，今年全球紙煙市場營收預計達8,728億美元，年增率約2.39%；電子煙市場規模預計為272億美元，增速更高、達3.69%，似乎印證了她的信心。

然而，監管仍是電子煙行業最大的變數之一。印尼去年實施的新國家規定，幾乎將電子煙視同紙煙管理，要求包裝警示，並將最低購買年齡設為21歲（高於紙菸的18歲）。泰國、新加坡、柬埔寨及老撾則全面禁止電子煙產品。香港自 2022 年起亦禁止電子煙、霧化器、煙油及加熱不燃燒產品。日本也有類似限制，僅韓國相對寬鬆。

此外，美國對多國徵收的關稅，也讓原材料與成品供應鏈面臨更大的波動與不確定性，特別是來自中國的產品。霧芯科技目前在其總部深圳擁有自己的煙油工廠。但隨著全球零售網絡擴張、試圖降低對中國市場的依賴，美國針對中國的關稅，可能迫使公司將生產線轉往海外。競爭對手Ispire已率先採取此策略，其霧化硬件現於馬來西亞生產。

展望未來，監管與關稅仍可能是霧芯科技面臨的兩大主要挑戰，但最劇烈的衝擊或許已經過去。這至少可能為霧芯科技帶來更清晰的前景，有助於公司在電子煙產業逐步成熟，並與傳統煙草產品共同在市場中找到定位，能更順利地維持公司的營運。

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消費

貝恩資本, 電子煙, 印尼, 菲律賓, 霚芯, 王穎

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新聞

有贊中期收入增逾7% AI投入拖累盈利

商家服務供應商有贊科技有限公司（6051.HK）周一公布，預計截至今年6月底止六個月收入介乎7.65億元至7.75億元（1.15億美元），按年增長約7.2%至8.6%；淨利潤則介乎6,500萬元至7,200萬元，較去年同期約7,300萬元最多下降約11%。公司表示，上半年收入增長主要受惠於積極拓展高質量商家，帶動每名商家的收入貢獻穩步提高，同時人工智能（AI）商業化初見成效。不過，集團期內策略性擴充銷售人才儲備，並加大AI相關項目投入，令支出隨收入同步增加，拖累淨利潤表現。公司股價周二高開低走，至中午休市報1.395港元，跌1.76%。該股年初至今累跌約49%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年08月04日

6051.HK

規模效應提升順豐同城中期盈利倍增

即時配送平台杭州順豐同城實業股份有限公司（9699）周一發盈喜，截至今年6月底止，公司盈利將不低於3.01億元人民幣（下同），同比上升至少120%，經調整利潤亦不低於2.4億元，增長50%或以上。期內公司的收入至少116.7億元，同比上升不低於14%。公司表示，業績增長主要是訂單量和收入規模持續上升。順豐同城指出，受益於規模效應進一步提升，優化投入策略、精益騎手底盤運營和AI技術應用，帶動毛利率改善，從而提升利潤。順豐同城周二開市升4.4%報8.845港元，公司股價較過去一年高位跌逾五成。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年08月04日

9699.HK

Energy storage sector share prices halved as Deye's listing valuation expected to face pressure

儲能板塊股價腰斬德業上市估值料受壓

擬於港交所上市的德業股份遇上行業大調整，其A股股價較五月高峯急挫逾半重點：今年頭四個月盈利急升七成半八成收入來自海外，受貿易政策及匯率風險影響　鄭瑞棠近期新股熱退潮，具新能源概念，主要提供光伏及儲能產品的寧波德業科技股份有限公司（605117.SH）向港交所提交上市申請。據申請文件顯示， 2023年至2025年盈利分別為17.9億元（約2.65億美元）、29.6億元及31.69億元，至於今年頭四個月盈利已達16.1億元，同比增長74%。在七月初，已在A股上市的德業發盈喜，預計今年上半年盈利為26.68億元至27.28億元，增長75%至79%。公司的毛利率也持續高企，2023至2025年及今年四月底止分別為39.2%、38.6%、38%及39.1%。毛利率維持高企，主要由於產品組合與市場的調整，加強新能源業務及國際市場的比重。儲能逆變器龍頭德業的新能源業務主要提供逆變器產品，將直流電轉為符合電網要求的交流電，並且提供儲能功能，其產品處龍頭地位，據弗若斯特沙利文報告，以2025年收入計算，德業在全球戶用儲能逆變器市場排名第一，市佔率20.6%，收入37億元。另外公司亦生產環境管理設備，如除濕機、太陽能空調和熱交換器等。德業兩項主要業務中，以新能源的毛利率較高，截至今年四月底為39.9%，其中儲能逆變器E是毛利率最高的產品，同期毛利率達51.1%，其餘儲能電池包、光伏逆變器分別為31.1%及30.2%，至於環境管理設備業務則為25.4%。海外業務佔逾八成德業近年也積極發展海外業務去提高毛利率，海外收入的比例由2023年的58%，上升至2024年及2025年的70.9%、79.7%；到今年頭四個月更升至87.6%，其中歐洲市場份額更達四成半，主要受惠於歐洲電價上升，及東歐地區衝突引發市場需求增加。德業去年海外毛利率達四成，而內銷的毛利率則為28%。不過，公司業務亦存在一些隱憂。德業主要業務在海外，可說也處於國際貿易衝突的風口。例如美國近日以國家安全為由，公布對中國電力逆變器的進口禁令，一度令相關新能源股大跌，幸好德業北美洲業務比例僅佔3.3%，影響相對較輕微。但不排除歐洲及其他地區日後有類似限制進口措施，或會令業務受到打擊。另一風險為匯率，由於主要收入來自海外，今年人民幣匯價造好，令頭四個月匯兌淨虧損已達1.72億元。公司統計，若人民幣兌美元升值5%，截至今年四月底將產生2.4億元外匯虧損；若人民幣兌歐元升值5%，同期產生外匯虧損約1,140萬元。中國為全球儲能產品最大生產國，全球新能源的需求雖有穩步增長，但市場競爭相當激烈，產品價格波動。例如德業儲能逆變器平均售價由2023年的8,567元，輾轉回落兩成至2025年的6,763元，至今年四月底才回升至7,015元；至於儲能電池包亦由2023年的6,930元，跌至2025年的4,933元，至今年四月底才反彈至5,325元。同業新股如坐過山車其實德業早在今年一月向港交所遞交上市申請，至七月因超過半年仍未成功上市，故申請失效，近日捲土重來，但已錯過新能源板塊上市的熱潮。例如去年十二月上市的果下科技（2655.HK)，招股時包裝成AI+儲能概念，一掛牌已勁升逾倍，股價一度炒上逾兩倍，市盈率超過200倍，但現時已跌破招股價。至於標榜儲能系統與智能能源解決方案的思格新能源（6656.HK)，今年四月上市，最高曾上升逾一倍，現時亦已跌破招股價。至於A股上市的德業股份，其股價也比五月高峯下跌一半，A股上市的同業股份，例如陽光電源（300274.SZ)及錦浪科技（300763.SZ)，股價亦較高位下跌逾一半，顯示市場憂慮行業競爭壓力，及地緣政治影響歐美出口市場，加上近期大市風向由高增長的新興行業，轉向傳統行業股份，整個新能源行業估值皆大幅下降。德業業績表現理想，只是市場對整個板塊估值下降，A股目前往績市盈率約33倍，預期今年盈利仍維持高增長，預測市盈率將大幅下降。比起兩三個月前的天價估值，現時德業若以較合理估值招股上市，相信投資價值也較高。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年08月04日

605117.SHG

同店銷售下滑瑞幸收入增速創歷史新低

瑞幸咖啡（LKNCY.US）周一報道，錄得自2020年重大會計醜聞以來最慢的營收增速，同店銷售額連續第二個季度下滑，但公司仍以較快速度開設新店。瑞幸截至6月的第二季度淨利潤同比增長16.1%至14.9億元，期內營收為159億元，較去年同期的124億元增長28.5%。是自公司2020年的會計醜聞以來，首次營收增速低於30%。該醜聞導致瑞幸從納斯達克退市，成為場外交易股票。公司第二季度淨新增2,714家門店，高於上一季度的2,548家。截至6月底，門店總數達36,310家，較三個月前增長8.1%，其中直營店23,734家，聯營店12,576家。直營店同店銷售額在第二季度下降5.3%，公司將原因歸咎於上年同期因中國三大外賣平台補貼戰而推高的銷售基數。財報發布後，瑞幸股價周一上漲6%，收報37.1美元，年初至今累計上漲約11%。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年08月04日

LKNCY.US

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